劉照普

近日，上市公司科融環(huán)境的股權(quán)轉(zhuǎn)讓和PE化并購事件又在資本市場上掀起風(fēng)浪。

10月9日，科融環(huán)境發(fā)布公告，稱監(jiān)事會于近日收到監(jiān)事王豫剛遞交的書面辭職報告，王豫剛因工作需要，請求辭去公司監(jiān)事、監(jiān)事會主席職務(wù)。

一家名不見經(jīng)傳的小型私募機構(gòu)豐利財富，僅用6000余萬元自有資金就完成了對科融環(huán)境這家市值54億元的上市公司的控股。“蛇吞象”之后，控股方與原高管團隊間矛盾頻發(fā)，原高管團隊稱被清洗，甚至有多人遭舉報后被司法機構(gòu)調(diào)查、批捕?？迫诃h(huán)境經(jīng)營業(yè)績每況愈下，凈利潤連續(xù)下滑。

對此案件，南京財經(jīng)大學(xué)中國區(qū)域金融研究中心主任閆海峰教授認為，“PE+上市公司”的并購模式本是為了做大做強實體企業(yè)，以實現(xiàn)雙贏結(jié)局，但這種并購模式也存在諸多弊端，搞不好甚至最終會導(dǎo)致兩敗俱傷。

被稱是“借錢給別人來買自己”

通過旗下子公司對科融環(huán)境大股東杰能科技的并購，豐利財富實現(xiàn)了對上市公司科融環(huán)境的控股。

2016年6月27日晚，科融環(huán)境發(fā)布一則《關(guān)于控股股東股權(quán)結(jié)構(gòu)變化及實際控制人變更的公告》，稱“杰能科技（后更名為‘徐州豐利）持有公司21000萬股股票，占公司總股本的29.46%，為公司控股股東”。在此之前的6月22日，杰能科技37名自然人股東分別與天津豐利創(chuàng)新投資有限公司（下稱“天津豐利”）簽署了《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，交易完成后，杰能科技的股權(quán)結(jié)構(gòu)及公司實際控制人已發(fā)生變化，即天津豐利持有杰能科技91.96%的股權(quán)，為杰能科技控股股東，間接控制科融環(huán)境29.46%股份。同時，由于豐利財富（北京）國際資本管理股份有限公司（下稱“豐利財富”）持有天津豐利100%的股權(quán)，自然人毛鳳麗持有豐利財富64.29%的股權(quán)，因此，科融環(huán)境實際控制人變更為自然人毛鳳麗。

豐利財富官網(wǎng)稱，豐利財富是經(jīng)證監(jiān)會登記備案的私募投資基金管理人。國家企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)顯示，豐利財富的全資子公司天津豐利注冊資金為1億元，在控股科融環(huán)境的一個多月前成立。

據(jù)知情人透露，天津豐利作為一家典型的PE公司，入主科融環(huán)境的這筆并購交易，正是由科融環(huán)境原董秘、豐利財富股東之一的姚某牽頭促成。在科融環(huán)境控制權(quán)轉(zhuǎn)讓前，杰能科技持有科融環(huán)境32.41%股份，2016年6月6日，杰能科技通過大宗交易減持2100萬股，持股比例從32.41%下降到29.46%，正好可以避免觸發(fā)30%的要約收購紅線。

上述人士還透露，以去年科融環(huán)境停牌前一日的收盤價計算，其市值約為54億元，收購杰能科技的價格定為稅后9.24億元，而天津豐利當(dāng)時只有6000余萬元的自有資金，收購資金缺口巨大。通過商議后，杰能科技在大宗交易所減持后將1.3億元資金借給天津豐利使用，這意味著科融環(huán)境的原大股東借錢給天津豐利，讓其在此基礎(chǔ)上加杠桿完成對上市公司的控股，也就是“借錢給別人來買自己”。

《中國經(jīng)濟周刊》記者獲悉，天津豐利此次運作的另外7億多元資金來自股權(quán)質(zhì)押借款。2016年6月27日，科融環(huán)境發(fā)布公告稱杰能科技的控股股東變更為天津豐利后，2016年7月14日，杰能科技將其持有的該公司2.1億股無限售條件的流通股股份（占公司總股本的29.46%）質(zhì)押給杭州浩中金宏投資合伙企業(yè)（有限合伙）。2016年7月27日，杰能科技對這筆質(zhì)押股份進行解押，兩天后又將其中的1.94億股通過質(zhì)押式回購的方法抵押給了長城證券。

在杠桿高達10余倍的情況下，天津豐利最終完成了這筆“蛇吞象”式收購。

反目成仇高管互撕，監(jiān)管部門多次問詢

科融環(huán)境原名為徐州燃控，于2010年登陸創(chuàng)業(yè)板。更名后的科融環(huán)境一直業(yè)績不振，在2013年至2015年，其扣非凈利潤分別為0.43億元、0.23億元、0.21億元 。

據(jù)知情人士透露，PE公司進入后，由于利益糾紛不斷，公司內(nèi)訌沖突此起彼伏，高管層頻繁離職。此外，科融環(huán)境也開始虧損。2016年第三季度，科融環(huán)境虧損額達4217.87萬元，第四季度再虧1.02億元，全年虧損1.32億元。

科融環(huán)境的原高管層與新進駐的豐利團隊間也發(fā)生矛盾。2016年控股時雙方約定，天津豐利除了支付稅后9.24億元的款項外，還要支付原高管團隊1.15億元的股權(quán)激勵款，2016年8月9日雙方為此還重新簽訂了一份《框架協(xié)議》。據(jù)悉，交易完成后，天津豐利支付了2887.5萬元的股權(quán)激勵款，但剩余的8662.5萬元一直未予兌現(xiàn)。與此同時，豐利方面開始對科融環(huán)境原高管層進行“清理”，引發(fā)科融環(huán)境原高管層的反擊。

握手商談合作的雙方反目成仇，科融環(huán)境的原高管層多人也被舉報。2017年1月26日，科融環(huán)境公告稱，公司原董事長賈紅生、原財務(wù)總監(jiān)彭育蓉因涉嫌職務(wù)侵占罪，被徐州市經(jīng)濟技術(shù)開發(fā)區(qū)人民檢察院批準(zhǔn)逮捕。2017年9月22日，科融環(huán)境發(fā)布公告，稱收到的徐州經(jīng)濟技術(shù)開發(fā)區(qū)人民檢察院起訴書顯示，2014年春節(jié)前，時任公司董事長賈紅生、總經(jīng)理華立新、副董事長裴萬柱利用職務(wù)之便，商議以借款的名義從公司財務(wù)賬上支出人民幣350萬元用于私分，后華立新安排時任財務(wù)總監(jiān)彭育蓉使用虛開的票據(jù)平賬;2013年11月至2016年3月間，在無真實業(yè)務(wù)往來的情況下，彭育蓉為公司虛開增值稅專用發(fā)票50份，稅款合計1030035.09元，其中已申報抵扣稅款956151.75元，分別被以職務(wù)侵占罪和虛開增值稅專用發(fā)票罪依法追究刑事責(zé)任。

豐利系內(nèi)部也矛盾不斷，同屬豐利系的張永輝、王豫剛、鄭軍先后辭職或與董事會發(fā)生沖突。。2017年9月8日，科融環(huán)境發(fā)布公告稱，公司財務(wù)負責(zé)人張永輝申請辭職;9月11日張永輝發(fā)布聲明，稱自己屬“被辭職”，從未簽署過辭職報告。endprint

9月10日晚間，科融環(huán)境一份董事會臨時決議公告內(nèi)容稱“公司監(jiān)事、高級管理人員審閱了會議議案”，不過該公司監(jiān)事會主席王豫剛卻稱“本人未收到本次董事會會議通知及有關(guān)預(yù)案，公告內(nèi)容與事實不符”。此外，公告所稱“董事鄭軍因工作原因未出席本次會議”，也被鄭軍證實為不實內(nèi)容。

2016年以來，針對科融環(huán)境的信披事項及公司內(nèi)控不力管理混亂等問題，深交所和江蘇證監(jiān)局一直予以重點關(guān)注，特別是2017年9月11日發(fā)生信披違規(guī)質(zhì)疑以來，深交所創(chuàng)業(yè)板公司管理部立即要求科融環(huán)境對相關(guān)聲明作出解釋，并在9月14日前將有關(guān)說明材料報送至深交所。

9月14日，科融環(huán)境公告稱收到江蘇證監(jiān)局下發(fā)的《關(guān)于對徐州科融環(huán)境資源股份有限公司的監(jiān)管關(guān)注函》，關(guān)注函要求公司對媒體質(zhì)疑的公司涉嫌單位犯罪被地方檢察院起訴未披露、公司大股東質(zhì)押的股份存在被強平的風(fēng)險等6項內(nèi)容立即予以自查，自查后按規(guī)定向社會進行公告。

9月25日晚間，正處在風(fēng)口浪尖上的科融環(huán)境公告回復(fù)稱，公司對大股東發(fā)函詢問，大股東已書面回復(fù)其所持公司股票不存在強平風(fēng)險。

“PE+上市公司”并購模式弊端

分析科融環(huán)境的這一因并購而發(fā)生的風(fēng)波，撇開人為因素，其“PE+上市公司”并購模式更值得關(guān)注和探討。

南京財經(jīng)大學(xué)中國區(qū)域金融研究中心主任閆海峰教授介紹，“PE+上市公司”并購模式的首創(chuàng)者應(yīng)該是硅谷天堂，其首次采用“PE+上市公司”模式是在2011年9月份，當(dāng)時在與大康牧業(yè)的合作中，硅谷天堂通過這一模式設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金幫助大康牧業(yè)進行產(chǎn)業(yè)布局，發(fā)揮了重要作用。隨后，硅谷天堂復(fù)制這一模式，先后與眾多上市公司簽訂了產(chǎn)業(yè)基金合作框架協(xié)議，取得不少成果。

閆海峰教授告訴《中國經(jīng)濟周刊》記者，“PE+上市公司”的并購模式可以實現(xiàn)雙贏結(jié)局，實現(xiàn)優(yōu)勢互補，通過杠桿收購還可以節(jié)約資金，提高生產(chǎn)效率。但是，這一模式并不是萬能的，它也存在諸多弊端，比如存在兩敗俱傷風(fēng)險;短期炒作風(fēng)險;雙方動機不純，禍亂市場;存在內(nèi)幕交易行為;信息披露存在違法違規(guī)的動機和現(xiàn)象。天津豐利以“PE+上市公司”模式入主科融環(huán)境，就成了一場兩敗俱傷的“雙輸”游戲。“在一波波熱潮過后，這一模式也給市場參與各方帶來困惑。大量‘僵尸基金長時間沒有實際運作，一二級市場聯(lián)動套利模式暗藏利益輸送風(fēng)險，內(nèi)幕交易時有爆出?！?/p>

在并購重組監(jiān)管趨嚴的背景下，對并購基金的監(jiān)管也在升級。今年以來，多家上市公司接到交易所的問詢函，“PE+上市公司”模式涉及的問題遭到重點關(guān)注。

一位資本市場業(yè)內(nèi)人士稱，豐利財富是一家很小的私募機構(gòu)，資金短缺，專業(yè)程度不算高，人員也缺乏，對于其所介入的環(huán)保產(chǎn)業(yè)等實體經(jīng)濟缺乏操作經(jīng)驗和產(chǎn)業(yè)背景，也沒有過操盤上市公司的經(jīng)歷，在這種情況下，貿(mào)然去接手一家上市公司，確實是很大的挑戰(zhàn)。endprint