鈕文新

日前公布的美聯儲議息會議紀要表明，美聯儲官員們對“年底前是否需要再度加息”出現較大分歧，核心在于對未來通脹形勢的判斷。這是一種變化，從過去幾乎沒有什么分歧變成“出現分歧”。

從數據看，目前美國物價水平正在承受向下的壓力，這對美聯儲的加息決定當然會產生根本性影響。因為美聯儲把CPI目標設定在2%，所以，如果未來通脹預期不是上漲奔向2%，而是相反，那美聯儲加息的動力勢必大打折扣。美聯儲一些官員認為“這樣的情況是暫時的，是受到偶發(fā)因素影響”。但會議紀要顯示，部分與會者表示擔憂，他們認為：“今年通脹率保持低位的局面可能反映出更持久因素的影響?！逼鋵崳@種擔憂不是沒有道理的。

首先，如果我們認為“供求關系在很大程度上可以決定價格走勢”的話，那問題應當是：這個世界大類商品的供求關系到底是供大于求，還是供不應求？結論恐怕不用多說，筆者認為，至少是“供大于求的品類占據主導”。

其次，影響物價的還有貨幣因素。所有人都認為美國濫發(fā)鈔票，最終一定導致物價暴漲，這也是美聯儲試圖讓貨幣政策回歸正常的關鍵原因。但殊不知，影響物價變動的主要不是貨幣，有可能是“信用”，是“杠桿”。經濟學家向松祚先生就做過大量實證研究，他的結論就是：不是通貨膨脹拉高物價，而是信用膨脹拉高物價。如果他的研究結論是正確的，那恰恰可以解釋“為什么這些年發(fā)達國家‘濫發(fā)貨幣卻沒有引發(fā)物價暴漲，反而是世界長期徘徊于通縮之中”，因為“全球性商業(yè)信用收縮”，信用膨脹的部分只是政府信用。金融危機之后，美國貨幣乘數從接近9倍的水平下降到不足3倍，這實際就是商業(yè)信用萎縮的表征。

所以，請不要見到“超發(fā)貨幣”就立即聯系“通貨膨脹”。經濟學理論非常明確地告訴我們：從貨幣投放到物價上漲，中間必須經歷一個重要的環(huán)節(jié)——需求旺盛。但是，當今全球經濟學家都在討論一個問題：貨幣政策效能還有多高？為什么提出這樣的疑問，因為經濟學家發(fā)現，大規(guī)模的貨幣投放，并未有效拉動需求。這就是問題：貨幣投放并未有效拉動需求，那物價如何上漲？

另一個事實是，大量貨幣和商業(yè)信用被使用在金融市場。比如，美聯儲加息與否，更多的考量恐怕不是物價，而是股價。這也是華爾街金融大佬最擔心的問題。10月9日和10日，即將離任的德國財政部長沃爾夫岡·朔伊布勒連續(xù)預警：全球債務和流動性的急劇上升，對世界經濟構成一種重大風險。同時也有另一種說法認為，全球央行集體退出“極度寬松”的動作勢必引發(fā)新的金融災難。

這是個“兩頭堵”的麻煩。正因如此，貨幣政策選擇勢必極度審慎，這也是美聯儲為什么劇烈地“鬧騰加息”，但實際卻慎而又慎、緩而又緩的關鍵。其實，不管年底美聯儲是否加息，都證明筆者年初的判斷是正確的：美聯儲今年最多加息兩次，而絕不是三到四次。

那么美聯儲年底會不會加息？筆者認為取決于兩點：其一，美元貶值和人民幣升值的幅度，因為這決定著美國必須依賴進口的“一般性消費品”價格是否上漲，而這一點決定美國CPI是否有上行接近2%的動力;其二，觀察“試探性縮表”之后將帶來怎樣的利率效果，最終才能得出結論。

（作者系CCTV證券資訊頻道總編輯）endprint