荀玉根

國慶節(jié)長假期間，海外股市普遍大漲，美股再創(chuàng)歷史新高，恒生指數(shù)超越2015年6月高點。而節(jié)后的A股也有望穩(wěn)中向好。

實際上，2017年以來，海外投資者對中國經(jīng)濟增速和股市的預(yù)期在持續(xù)改善中。我們每周都在跟蹤A股各類投資者資金的進出，港通北上的資金、保險、公募基金專戶（主要增量來自銀行）一直在緩慢增加。截至9月底，2017年以來，陸港通北上資金累計金額已經(jīng)達到1660億元，遠超2016年同期的445億元，陸股通累計成交額占A股整體成交額的1.6%，明顯高于2016年的0.4%。從月度數(shù)據(jù)來看，2017年1-5月份，陸港通北上資金月平均約148億元人民幣，而6-9月為232億元人民幣，北上資金的流入速度在加快。

9月份公布的8月工業(yè)增加值回落至6%，低于預(yù)期的6.6%，部分投資者開始擔(dān)憂經(jīng)濟增長下行壓力。但最新公布的PMI數(shù)據(jù)仍表現(xiàn)較好，9月份制造業(yè)PMI為52.4，明顯高于8月的51.7，顯示制造業(yè)景氣回暖。其中，生產(chǎn)、新訂單、新出口訂單分項指數(shù)分別為54.7、54.8、51.3，均在臨界值之上，并且較上月繼續(xù)提高。截至目前，A股共有1287家（38%）的上市公司公布了三季報業(yè)績預(yù)告，其中預(yù)增、續(xù)盈、略增、扭虧上市公司占比75%。根據(jù)已經(jīng)披露三季度業(yè)績預(yù)告的公司凈利潤數(shù)據(jù)測算，這部分企業(yè)在2017年三季度的整體凈利潤平均增速約55%，而這部分上市公司在此前三個季度的整體凈利潤同比增速分別為45%、50%和55%，可見盈利趨勢平穩(wěn)。全部A股中報凈利同比增速、ROE（TTM）分別為16.6%、10%，據(jù)此測算，2017年全年A股同比增速為14%、10.2%。以一個5-10年的中周期角度觀察，A股的凈利潤同比和ROE已經(jīng)結(jié)束2010-2011年開始的下行周期，2016年年中開始逐步走出圓弧底，2017-2018年逐步確認步入圓弧底的右側(cè)。

9月30日，中國央行宣布對普惠金融實施定向降準政策。回顧歷史，共有7次定向降準，我們主要觀察3次單獨定向降準后的市場表現(xiàn)，分別發(fā)生在2014/4/25、2014/6/16、2015/6/28。這三次定向降準之后一周上證綜指均下跌，行業(yè)上銀行、非銀金融板塊表現(xiàn)較好。這次定向降準相對于之前，對金融機構(gòu)的覆蓋面更廣。從政策面和資金面的變化來看，定向降準確實是邊際上的好轉(zhuǎn)，而且有助于市場情緒的改善，國慶長假期間，港股的表現(xiàn)已經(jīng)驗證，尤其是9月底定向降準后10月第一個交易日，港股的金融股大漲。

目前，資金面穩(wěn)中趨好、基本面數(shù)據(jù)不差、改革推進這三個邏輯并未破壞，并且定向降準使得資金面再次變好，9月PMI數(shù)據(jù)以及三季報業(yè)績預(yù)告較好，有助緩解投資者9月份對基本面數(shù)據(jù)的擔(dān)憂，國慶節(jié)日期間外圍股市普遍大漲，有助市場情緒上升。從市場情緒指標看，9月最后一周A股成交量、換手率分別為400億股、242%左右，處于2638點以來震蕩市的中等水平，偏股混合型公募基金倉位84%，處于震蕩市的偏高位置。觀察市場的波動，上證綜指年度低點到高點的振幅歷史最低為25%。考慮市場監(jiān)管加強的影響，2016年，上證綜指的主要振幅區(qū)間約20%，而2017年以來上證綜指振幅僅12%，在基本面沒有明顯惡化的情景下，市場振幅更可能向上拓寬。

回顧2016年1月底2638點以來的行情，股市、房市、匯率均上漲，三類資產(chǎn)價格齊漲的現(xiàn)象就是資產(chǎn)價格重估。與歷史不同，這一次是經(jīng)濟增速止跌走平、企業(yè)盈利明顯改善。個股表現(xiàn)分化，上漲的個股主要是各行業(yè)龍頭公司，業(yè)績企穩(wěn)回升、估值修復(fù)，因此，估值和盈利的匹配是核心。多個行業(yè)輪漲一遍后，金融、消費白馬的估值業(yè)績匹配度更優(yōu)，而且定向降準更利好金融。消費中家電、白酒業(yè)績較為靚麗，估值和業(yè)績匹配度較好。此外，從博弈角度出發(fā)，仍可關(guān)注建筑板塊。