劉甦++李恩樹(shù)

隨著央行等七部門(mén)叫停ICO代幣發(fā)行融資，這一游走在法律與監(jiān)管邊緣，并與區(qū)塊鏈技術(shù)發(fā)展密不可分的融資方式，需要更為合理的監(jiān)管體系

申訴十天后，湖北大學(xué)生陳荒原終于拿到退幣。今年8月份，陳參與名為薪付寶的ICO項(xiàng)目，用6000多元購(gòu)買(mǎi)3枚以太幣投資薪付寶發(fā)行的SIP幣，不足一月，該項(xiàng)目即被叫停并開(kāi)啟退幣流程。

杭州商人龍峰沒(méi)有這么幸運(yùn)。今年7月，龍峰被號(hào)稱(chēng)“浙江大學(xué)團(tuán)隊(duì)運(yùn)營(yíng)”并有名人加持的盧特幣項(xiàng)目吸引，花費(fèi)36萬(wàn)元購(gòu)買(mǎi)12個(gè)比特幣投資該ICO項(xiàng)目。9月初，其他項(xiàng)目紛紛開(kāi)始清退之時(shí)，盧特幣網(wǎng)站無(wú)法登錄，投資群被解散，整個(gè)團(tuán)隊(duì)失聯(lián)已經(jīng)十余天，投資似乎“打了水漂”。

陳荒原和龍峰，都被裹挾進(jìn)一場(chǎng)名為ICO的暴富神話(huà)中。不過(guò)，這一游走于法律與監(jiān)管邊緣的“神話(huà)”，很快被央行等七部門(mén)終結(jié)，眾多參與者、企業(yè)受其影響。新政下，ICO何去何從？

“神話(huà)”落幕

2017年9月4日，中國(guó)人民銀行、中央網(wǎng)信辦、工信部等七部委發(fā)布《關(guān)于防范代幣發(fā)行融資風(fēng)險(xiǎn)的公告》（下稱(chēng)《公告》）稱(chēng)，自《公告》發(fā)布之日起，各類(lèi)代幣發(fā)行融資活動(dòng)應(yīng)當(dāng)立即停止。同時(shí)，已完成代幣發(fā)行融資的組織和個(gè)人應(yīng)當(dāng)做出清退等安排，合理保護(hù)投資者權(quán)益，妥善處置風(fēng)險(xiǎn)。

ICO（Initial Coin Offering），是一種為區(qū)塊鏈技術(shù)項(xiàng)目籌措資金的常用方式。區(qū)塊鏈則是分布式數(shù)據(jù)存儲(chǔ)等計(jì)算機(jī)技術(shù)的新型應(yīng)用模式，本質(zhì)上是去中心化的數(shù)據(jù)庫(kù)。

ICO早期參與者可以用比特幣、以太幣等數(shù)字貨幣換取初始產(chǎn)生的加密數(shù)字貨幣即代幣，在該項(xiàng)目的區(qū)塊鏈上使用，也可進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)交易。ICO資深玩家、區(qū)塊鏈自媒體人黃世亮告訴《財(cái)經(jīng)》記者，早期ICO參與者大多是技術(shù)極客，眾籌對(duì)象多為懂技術(shù)的粉絲，對(duì)項(xiàng)目質(zhì)量有一定判斷力，且有意愿承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。

以太坊等ICO項(xiàng)目的成功融資，吸引了大量對(duì)虛擬貨幣和區(qū)塊鏈并不了解的投機(jī)人士。同時(shí)，市場(chǎng)上出現(xiàn)許多為ICO提供融資平臺(tái)的專(zhuān)業(yè)公司，降低了發(fā)起者和投資者的門(mén)檻，單純以獲利為目的的ICO逐漸增多。

根據(jù)國(guó)家互聯(lián)網(wǎng)金融安全技術(shù)專(zhuān)家委員會(huì)近期發(fā)布的《2017年上半年國(guó)內(nèi)ICO發(fā)展情況報(bào)告》，今年上半年，中國(guó)已完成ICO項(xiàng)目共計(jì)65個(gè)，累計(jì)融資規(guī)模26.16億元，參與人次達(dá)10.5萬(wàn)。

區(qū)塊鏈開(kāi)源社區(qū)量子鏈（Qtum Foundation）創(chuàng)始人帥初表示，在全球區(qū)塊鏈排行榜所列的1110個(gè)項(xiàng)目中，來(lái)自中國(guó)的只有4個(gè)。中國(guó)的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目少之又少，融資高潮卻一波蓋過(guò)一波。熱鬧的ICO投資大潮中，隱藏著大量風(fēng)險(xiǎn)。

據(jù)財(cái)新網(wǎng)此前報(bào)道，央行相關(guān)人士研究了大量ICO白皮書(shū)，結(jié)論是：“90%的ICO項(xiàng)目涉嫌非法集資和主觀(guān)故意詐騙，真正募集資金用作項(xiàng)目投資的ICO，其實(shí)連1%都不到。”

8月30日深夜，中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)金融協(xié)會(huì)在其官方微信公眾號(hào)上發(fā)布《關(guān)于防范各類(lèi)以ICO名義吸引投資相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的提示》，稱(chēng)近期各類(lèi)以ICO名義進(jìn)行籌資的項(xiàng)目在國(guó)內(nèi)迅速增長(zhǎng)，擾亂了社會(huì)經(jīng)濟(jì)秩序并形成較大的風(fēng)險(xiǎn)隱患。這則消息發(fā)出后迅速在ICO市場(chǎng)內(nèi)引發(fā)關(guān)注，許多觀(guān)察者認(rèn)為官方將很快有所動(dòng)作。未出意外，《公告》緊跟著出臺(tái)，喧囂一時(shí)的ICO代幣發(fā)行融資被官方叫停。

9月3日，ICO投資者陳九注冊(cè)了直播賬號(hào)，原本打算開(kāi)直播聊聊區(qū)塊鏈技術(shù)，但卻變成如何退幣和維權(quán)的大討論。每期兩個(gè)多小時(shí)的直播過(guò)程中，平均有2萬(wàn)人次先后加入圍觀(guān)，對(duì)話(huà)框不斷更新，內(nèi)容大部分為求助信息——投資項(xiàng)目遲遲不退幣，團(tuán)隊(duì)甚至有可能跑路，該如何維權(quán)？

陳九公開(kāi)的郵箱里，每天會(huì)收到1萬(wàn)多份資料，大多是ICO項(xiàng)目的舉報(bào)內(nèi)容，其中許多項(xiàng)目陳九聞所未聞。

法律風(fēng)險(xiǎn)

《公告》稱(chēng)，代幣發(fā)行融資本質(zhì)上是一種未經(jīng)批準(zhǔn)非法公開(kāi)融資的行為，涉嫌非法發(fā)售代幣票券、非法發(fā)行證券以及非法集資、金融詐騙、傳銷(xiāo)等違法犯罪活動(dòng)。

代幣發(fā)行融資的法律界定在學(xué)界仍有爭(zhēng)議。首要的問(wèn)題是，ICO發(fā)行的代幣是否屬于證券？

央行數(shù)字貨幣研究所所長(zhǎng)姚前曾撰文指出，ICO 和 IPO、股權(quán)眾籌一樣，同屬權(quán)益類(lèi)證券發(fā)行活動(dòng)。

根據(jù)中國(guó)《證券法》規(guī)定，向不特定對(duì)象發(fā)行股票或向特定對(duì)象發(fā)行股票后股東累計(jì)超過(guò)200人的，為公開(kāi)發(fā)行，應(yīng)依法報(bào)經(jīng)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)。未經(jīng)核準(zhǔn)擅自發(fā)行的，屬于非法發(fā)行股票。

如果ICO發(fā)行的代幣被定義為證券，那么ICO行為便明顯涉嫌非法證券活動(dòng)。

金誠(chéng)同達(dá)律師事務(wù)所律師張烽認(rèn)為，ICO是一種融資方式，但其發(fā)行的數(shù)字代幣是一種現(xiàn)金流權(quán)益而不是股票、債券或其他傳統(tǒng)意義上的證券。

目前全球ICO項(xiàng)目發(fā)行的代幣有三種——應(yīng)用代幣、權(quán)益代幣、債權(quán)代幣，有些則是以上三種中的混合。純粹的權(quán)益代幣或債權(quán)代幣，與通常的證券發(fā)行區(qū)別不大，適用《證券法》的相關(guān)規(guī)定。包含應(yīng)用代幣內(nèi)涵的代幣發(fā)行則較接近區(qū)塊鏈技術(shù)本質(zhì)的典型ICO。

對(duì)擁有應(yīng)用代幣的人來(lái)說(shuō)，這種現(xiàn)金流權(quán)益是一種使用區(qū)塊鏈應(yīng)用的權(quán)益，可以用于把費(fèi)用支付給將交易記載到區(qū)塊鏈上的記賬人，這個(gè)支付功能的特征是傳統(tǒng)融資發(fā)行的證券不具備的。

2013年，央行等五部門(mén)下發(fā)《關(guān)于防范比特幣風(fēng)險(xiǎn)的通知》，將比特幣定義為虛擬商品。中央民族大學(xué)法學(xué)院教授鄧建鵬認(rèn)為，如今四年過(guò)去，相關(guān)市場(chǎng)已發(fā)生巨大變化，這一定義卻沒(méi)有更新;更何況，涉及數(shù)字貨幣、代幣等糾紛逐漸增長(zhǎng)，該《通知》作為行政文件，不一定能影響到司法判決。

ICO的另外一種風(fēng)險(xiǎn)在于，其極易涉及非法集資、金融詐騙等違法行為。

對(duì)于ICO項(xiàng)目是否涉金融詐騙、傳銷(xiāo)等違法犯罪活動(dòng)，鄧建鵬認(rèn)為，根據(jù)ICO項(xiàng)目的白皮書(shū)、團(tuán)隊(duì)構(gòu)成、項(xiàng)目進(jìn)程等信息，需要進(jìn)行個(gè)案分析后再判斷。

市場(chǎng)中的一種常見(jiàn)現(xiàn)象是，有了代幣的二級(jí)市場(chǎng)交易，ICO參與人不在乎項(xiàng)目本身靠不靠譜，只要代幣上市升值就轉(zhuǎn)手賣(mài)掉。中國(guó)政法大學(xué)互聯(lián)網(wǎng)金融法律研究院院長(zhǎng)李?lèi)?ài)君認(rèn)為，這種割韭菜的做法，是傳統(tǒng)的非法集資搭上互聯(lián)網(wǎng)便車(chē)后的野蠻生長(zhǎng)。與傳統(tǒng)集資相比，“換湯不換藥”。endprint

根據(jù)《刑法》與最高法院對(duì)“非法集資”的司法解釋?zhuān)灰瑫r(shí)涉及以下四個(gè)要件，即有可能涉罪，分別是：未經(jīng)有權(quán)機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)吸收資金;通過(guò)網(wǎng)絡(luò)等媒體向社會(huì)公開(kāi)宣傳;承諾在一定期限內(nèi)以貨幣、實(shí)物、股權(quán)等方式還本付息或者給付回報(bào);向不特定對(duì)象吸收資金。

鄧建鵬稱(chēng)，以上四個(gè)要件中，幾乎所有的ICO項(xiàng)目都無(wú)法避免。所以為規(guī)避非法集資風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)起人應(yīng)事先主動(dòng)向潛在投資者明確聲明，ICO項(xiàng)目不承諾任何利潤(rùn)，不承諾向投資者以任何方式還本付息或者給付回報(bào)，這些數(shù)字代幣僅對(duì)應(yīng)產(chǎn)品未來(lái)的使用權(quán)。

除此之外，“坐莊”騙局也潛入ICO領(lǐng)域。與此前的郵幣卡騙局模式類(lèi)似，發(fā)行人與發(fā)行平臺(tái)聯(lián)合行騙，莊家自持大量份額，以大量資金運(yùn)作使得價(jià)格暴漲，待ICO完成、散戶(hù)資金進(jìn)來(lái)之后，莊家出售自己持有的份額賺取差價(jià)。

李?lèi)?ài)君認(rèn)為，《公告》的出臺(tái)及時(shí)遏制了ICO的混亂現(xiàn)狀，體現(xiàn)出依法規(guī)范金融市場(chǎng)的要義。

沙盒嘗試

8月25日，國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大和升級(jí)信息消費(fèi)持續(xù)釋放內(nèi)需潛力的指導(dǎo)意見(jiàn)》，提到“鼓勵(lì)利用開(kāi)源代碼開(kāi)發(fā)個(gè)性化軟件，開(kāi)展基于區(qū)塊鏈、人工智能等新技術(shù)的試點(diǎn)應(yīng)用”。

張烽表示，國(guó)家鼓勵(lì)區(qū)塊鏈等新技術(shù)發(fā)展的意愿很明確，作為目前該行業(yè)最主要的融資方式，ICO是發(fā)展區(qū)塊鏈技術(shù)繞不開(kāi)的話(huà)題。

既然暫時(shí)被叫停，能否考慮排除ICO單純依靠風(fēng)險(xiǎn)投資方式融資？少數(shù)有影響力的區(qū)塊鏈創(chuàng)業(yè)者找到天使投資人，并獲認(rèn)可拿到投資。但對(duì)更多創(chuàng)業(yè)者而言，往往被投資者以“看不懂這種新技術(shù)”為由拒絕投資。不少區(qū)塊鏈行業(yè)從業(yè)者認(rèn)為，從鼓勵(lì)技術(shù)創(chuàng)新角度，ICO與區(qū)塊鏈技術(shù)密不可分。

區(qū)塊鏈技術(shù)會(huì)產(chǎn)生出三種不同類(lèi)型的“鏈”：公有鏈、聯(lián)盟鏈和企業(yè)鏈，后兩者可以不涉及代幣公開(kāi)發(fā)行。然而真正能促進(jìn)技術(shù)發(fā)展，在世界范圍內(nèi)有競(jìng)爭(zhēng)力的是需要發(fā)行代幣的公有鏈。

張烽認(rèn)為，公有鏈技術(shù)進(jìn)步與代幣使用人數(shù)直接相關(guān)，如果排斥代幣發(fā)行，會(huì)使很多人遠(yuǎn)離這個(gè)市場(chǎng)，行業(yè)將難以發(fā)展。

黃世亮表示，針對(duì)此前種種亂象，ICO的監(jiān)管風(fēng)暴遲早要來(lái)，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，監(jiān)管對(duì)于優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目是利好而非利空。風(fēng)暴之后，為了發(fā)展區(qū)塊鏈技術(shù)，行業(yè)與市場(chǎng)需要重建家園，也需給塵埃落定洗去泡沫的ICO更加合理的監(jiān)管方式。

借鑒英國(guó)等國(guó)家的做法，許多學(xué)者建議對(duì)ICO采取沙盒監(jiān)管制度。該制度中，監(jiān)管沙盒是一個(gè)“試驗(yàn)區(qū)”，市場(chǎng)放松產(chǎn)品和服務(wù)的法律監(jiān)管和約束，允許傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)和初創(chuàng)企業(yè)在這個(gè)既定的“安全區(qū)域”內(nèi)，試驗(yàn)新產(chǎn)品、新服務(wù)、新模式，甚至可以根據(jù)“試驗(yàn)結(jié)果”修改和提出新的法律制度。

7月9日，中國(guó)第一家沙盒監(jiān)管園區(qū)——贛州區(qū)塊鏈金融產(chǎn)業(yè)沙盒園正式啟動(dòng)。這一園區(qū)將通過(guò)提供監(jiān)管機(jī)制和政策環(huán)境，探索新的監(jiān)管邊界，創(chuàng)新發(fā)展區(qū)塊鏈技術(shù)及其相關(guān)產(chǎn)業(yè)。該園區(qū)負(fù)責(zé)人范金剛告訴《財(cái)經(jīng)》記者，目前已收到多份申請(qǐng)，正在考慮啟動(dòng)一些項(xiàng)目的沙盒監(jiān)管?chē)L試，但I(xiàn)CO項(xiàng)目并不在其考慮范圍內(nèi)。

他認(rèn)為，區(qū)塊鏈技術(shù)本身比較難懂，普通投資者不太適合，培養(yǎng)合格投資人需要時(shí)間，相關(guān)法律也處于空白狀態(tài)，風(fēng)向不夠明朗。

私募化行不通？

另有不少研究者嘗試著在現(xiàn)有金融監(jiān)管體系內(nèi)尋找合規(guī)路徑。上海錦天城律師事務(wù)所律師曾崢認(rèn)為，相關(guān)部門(mén)緊急叫停的原因在于，ICO的公開(kāi)融資行為有可能影響不特定多數(shù)人的投資利益。那么，其是否可以走私募基金之路？

2014年證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》中并未明確規(guī)定具體投資標(biāo)的，相關(guān)條文敘述為“私募基金財(cái)產(chǎn)的投資包括買(mǎi)賣(mài)股票、股權(quán)、債券、期貨、期權(quán)、基金份額及投資合同約定的其他投資標(biāo)的”。

隨后，2016年9月8日，中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的《關(guān)于資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)綜合報(bào)送平臺(tái)上線(xiàn)運(yùn)行相關(guān)安排的說(shuō)明》對(duì)現(xiàn)有私募基金的分類(lèi)做出說(shuō)明，其中，其他私募基金管理人發(fā)行的基金類(lèi)型為其他私募投資基金，主要投向除證券及其衍生品和股權(quán)以外的其他領(lǐng)域的基金。根據(jù)這兩份規(guī)定，投資標(biāo)的只需合同約定即可。

在私募基金中，如果約定其他類(lèi)基金投向特定的數(shù)字代幣商品，同時(shí)嚴(yán)格按照私募基金募集的相關(guān)監(jiān)管規(guī)定，并履行合格投資者義務(wù)，那么項(xiàng)目真實(shí)、項(xiàng)目方意圖正當(dāng)?shù)腎CO似乎可行。

不過(guò)，2017年8月30日，國(guó)務(wù)院法制辦發(fā)布《私募投資基金管理暫行條例（征求意見(jiàn)稿）》，規(guī)定“私募基金財(cái)產(chǎn)的投資包括證券及其衍生品種、有限責(zé)任公司股權(quán)、基金份額，以及國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定的其他投資品種”。

相對(duì)《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》中投資品種的“約定優(yōu)先”規(guī)則，《私募投資基金管理暫行條例（征求意見(jiàn)稿）》中，“其他投資品種”限制了“國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定”這一前提，規(guī)則改為“法定優(yōu)先”。

曾崢認(rèn)為，如果最后通過(guò)的正式稿關(guān)于這點(diǎn)并無(wú)修改，那么ICO私募化的窗口也將被關(guān)閉。

一位區(qū)塊鏈技術(shù)專(zhuān)家表示，區(qū)塊鏈技術(shù)也可以作為一種監(jiān)管工具，監(jiān)管ICO項(xiàng)目的運(yùn)行——將ICO項(xiàng)目從發(fā)起到進(jìn)行的一系列數(shù)據(jù)放在由監(jiān)管部門(mén)創(chuàng)制的區(qū)塊鏈上，區(qū)塊鏈技術(shù)不可篡改的特點(diǎn)將為監(jiān)管提供可信賴(lài)的證據(jù)。不過(guò)，目前金融科技領(lǐng)域的技術(shù)能力比金融監(jiān)管領(lǐng)域走得早走得快，這對(duì)監(jiān)管提出很高的要求。

鄧建鵬建議，金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)組織一場(chǎng)匯集金融專(zhuān)家、技術(shù)專(zhuān)家、法律專(zhuān)家的跨界討論，“技術(shù)問(wèn)題由技術(shù)專(zhuān)家解決，金融風(fēng)險(xiǎn)由金融專(zhuān)家評(píng)估，在此基礎(chǔ)上制定可行的法律。”

清退難題

目前，《公告》要求已完成代幣發(fā)行融資的組織和個(gè)人應(yīng)當(dāng)做出清退等安排，合理保護(hù)投資者權(quán)益，妥善處置風(fēng)險(xiǎn)。但是如何清退，并無(wú)具體細(xì)則。

張烽認(rèn)為，近期剛剛募資的項(xiàng)目應(yīng)原路退還。但是考慮一些項(xiàng)目已經(jīng)啟動(dòng)，以公司清算的方式處理更為合理，需要在對(duì)費(fèi)用使用進(jìn)行審計(jì)后扣除合理支出的情況下進(jìn)行退費(fèi)。

已經(jīng)上線(xiàn)交易的ICO項(xiàng)目應(yīng)該采取何種清退方式？

帥初介紹，經(jīng)過(guò)多方協(xié)商，量子鏈的清退方案是按照法定貨幣價(jià)格的5倍收益來(lái)回購(gòu)，根據(jù)測(cè)算，會(huì)退還眾籌價(jià)格1.3倍的比特幣，這個(gè)方案被投資者接受，但是退幣并不那么積極，“量子鏈交易價(jià)格接近50元，按照退幣方案他們大概只能退到10元左右，在強(qiáng)制退幣前，很多人持觀(guān)望態(tài)度”。

愛(ài)科幣投資者楊子樂(lè)稱(chēng)，愛(ài)科幣“跳水”嚴(yán)重，當(dāng)初該幣“重大利好”時(shí)，他在二級(jí)市場(chǎng)上以折合人民幣9元一枚的價(jià)格購(gòu)入，如今客服告訴他，只能以0.9元一枚的價(jià)格回購(gòu)，比特幣漲價(jià)了，他卻按照當(dāng)時(shí)人民幣的兌換比退還人民幣，“目前只有僵持著”。

鄧建鵬提醒說(shuō)，《公告》沒(méi)有明確已經(jīng)上了二級(jí)市場(chǎng)的ICO項(xiàng)目是否在強(qiáng)制退幣范圍內(nèi)，此類(lèi)項(xiàng)目退幣會(huì)帶來(lái)一個(gè)問(wèn)題——投資者高位接盤(pán)，然而退幣價(jià)格可能只有購(gòu)入時(shí)的十分之一，同時(shí)發(fā)行方?jīng)]有更多能力來(lái)承擔(dān)，投資人巨額損失，可能意味著買(mǎi)責(zé)自負(fù)。

龍峰組建了盧特幣受害者群，有近50人，據(jù)稱(chēng)涉及資金達(dá)1500萬(wàn)元。他們已經(jīng)舉報(bào)并報(bào)案，受害者們從全國(guó)各地寄來(lái)了受騙資料，委托他組織維權(quán)。

李?lèi)?ài)君認(rèn)為，目前《公告》所要求的“清退”屬民事關(guān)系層面，如果項(xiàng)目方處理不好“清退”，根據(jù)舉報(bào)等情況，不排除上升至刑事層面加重處罰的可能。而失聯(lián)、跑路等現(xiàn)象，則很可能涉集資詐騙，面臨進(jìn)一步追責(zé)。endprint