陳學遂+李楊

摘 要：在我國總體金融發(fā)展水平不發(fā)達且不均衡的背景下，使得企業(yè)在加強自身發(fā)展的同時，還要關(guān)注金融發(fā)展水平等非市場因素也會對企業(yè)的外部融資產(chǎn)生重要的影響。本文將基于金融發(fā)展理論和資本結(jié)構(gòu)理論的視角，分析金融發(fā)展因素對銀行信貸融資的影響，使得人們能更加深入地理解和認識金融發(fā)展與銀行信貸融資之間的聯(lián)系，進一步從企業(yè)財務(wù)層面的視角來分析我國金融發(fā)展與經(jīng)濟增長的微觀機理，從而充實和豐富金融發(fā)展理論和資本結(jié)構(gòu)理論以外部金融環(huán)境因素對我國上市公司銀行貸款融資決策進行研究，將為公司的銀行信貸融資決策提供依據(jù)。為公司的銀行信貸融資決策提供更加完整的參考因素，并為地方政府建設(shè)和發(fā)展當?shù)亟鹑谑袌鎏峁┙梃b。

關(guān)鍵詞：金融發(fā)展因素；招商銀行；信貸融資

企業(yè)的銀行信貸融資決策不僅僅受企業(yè)的成長性、盈利能力和規(guī)模等自身因素的影響，而且在更大程度上取決于企業(yè)所處環(huán)境的金融發(fā)展水平。在我國總體金融發(fā)展水平不發(fā)達且不均衡的背景下，使得企業(yè)在注重加強自身發(fā)展的情況下，還要關(guān)注其所在地區(qū)的外部金融環(huán)境，即金融發(fā)展水平等非市場因素也會對企業(yè)的外部融資產(chǎn)生重要的影響[1]。目前國內(nèi)外相關(guān)文獻對金融發(fā)展與經(jīng)濟增長的關(guān)系、資本結(jié)構(gòu)的影響因素進行了大量的研究，具體到金融發(fā)展與銀行信貸的相關(guān)研究甚少，那么，各地區(qū)間金融發(fā)展水平的差異性對我國企業(yè)的銀行信貸融資決策會產(chǎn)生什么影響？不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下，金融發(fā)展水平對企業(yè)的銀行信貸融資決策的影響又有什么不同？以及隨著金融發(fā)展水平的提高，企業(yè)在獲得銀行信貸融資時對成長性、盈利能力和規(guī)模等自身特征的要求又有何不同？本文的研究目的是基于我國各地區(qū)金融發(fā)展水平存在較大差異的研究背景，通過實證分析，以金融中心總指數(shù)以及金融產(chǎn)業(yè)績效、金融機構(gòu)實力和金融生態(tài)環(huán)境等三個一級指標為解釋變量，以我國全部上市公司為樣本，考察了金融發(fā)展因素在資金提供、信息收集以及投資者監(jiān)督與控制的作用對我國上市公司銀行信貸融資決策的影響，并試圖回答：外部金融環(huán)境因素是否影響我國企業(yè)銀行信貸融資的獲得？各地區(qū)間金融發(fā)展水平的差異性對我國企業(yè)的銀行信貸融資決策會產(chǎn)生什么影響？不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下，金融發(fā)展水平對企業(yè)的銀行信貸融資決策的影響又有什么不同？基于此，本文針對以上背景和問題展開論述。

1.1金融發(fā)展相關(guān)理論

1.1.1金融結(jié)構(gòu)理論

金融結(jié)構(gòu)論認為，一國金融市場、金融機構(gòu)以及金融工具的形式、內(nèi)容及相對規(guī)模和比率體現(xiàn)了一國的金融結(jié)構(gòu)，提出了金融發(fā)展就是金融結(jié)構(gòu)的變化。并認為金融中介和金融市場通過提高儲蓄、提高投資總水平與提高資本配置效率的途徑來推動經(jīng)濟增長，金融結(jié)構(gòu)越發(fā)達，儲蓄總量增加速度就越快，金融活動越活躍同時資金的使用效率就越高，經(jīng)濟增長和經(jīng)濟發(fā)展也就越快。在“金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟發(fā)展”一書中提出了“金融發(fā)展就是金融結(jié)構(gòu)的變化”，并釆用定性和定量分析、國際橫向比較和歷史縱向比較的方法分析了個國家多年的數(shù)據(jù)，創(chuàng)造性地提出了分析一國金融結(jié)構(gòu)與金融發(fā)展水平的存量和流量指標，包括金融相關(guān)比率、金融中介比率、變異系數(shù)、金融機構(gòu)發(fā)行需求的收入彈性等，比較了各國金融結(jié)構(gòu)的差異，得出了金融發(fā)展與經(jīng)濟發(fā)展水平呈正相關(guān)關(guān)系的結(jié)論[2]。金融結(jié)構(gòu)論從研究方法到基本結(jié)構(gòu)都為以后研究金融發(fā)展問題提供了基礎(chǔ)，確立了金融發(fā)展領(lǐng)域的基礎(chǔ)框架，為后續(xù)深入研究金融發(fā)展理論奠定了堅實的基礎(chǔ)。

1.1.2金融抑制和金融深化理論

麥金農(nóng)和肖在《經(jīng)濟發(fā)展中的貨幣與資本》和《經(jīng)濟發(fā)展中的金融深化》兩部著作中提出了“金融抑制論”和“金融深化論”，他們以發(fā)展中國家作為研究對象，深入探討了金融發(fā)展與經(jīng)濟增長之間的相互關(guān)系。金融抑制論認為，發(fā)展中國家政府對金融活動和金融體系的強制干預，人為地壓低利率和匯率，抑制了金融體系的發(fā)展，而落后的金融體系阻礙了經(jīng)濟的快速發(fā)展從而導致惡性循環(huán)。政府的干預具體表現(xiàn)：（利率管制。金融管理當局硬性規(guī)定存款和貸款利率的最高上限，使得利率無法反映發(fā)展中國家資金的供求！關(guān)系和資金的際機會成本，從而歪曲了金融資產(chǎn)的價格。由于發(fā)展中國家普遍存在較高的通貨膨脹率，在利率管制即硬性規(guī)定名義利率的上限后，往往會促使實際利率為負數(shù)，負的實際利率打擊了儲蓄者的積極性，也削弱了金融機構(gòu)聚集資金的能力，同時又激起借款者的借款需求，致使資金的需求嚴重大于供給，導致“信貸配給”的產(chǎn)生，使得稀缺的信貸資金流向了一些享有特權(quán)而不具備良好投資機會的國有企業(yè)和機構(gòu)或與金融機構(gòu)有特殊關(guān)系的私營企業(yè)，從而降低了信貸資金的配置效率。（外匯管制。發(fā)展中國家政府對外匯市場也進行管制，使得高估本國貨幣匯率，低估外國貨帀價值，從而阻礙商品出口，也不利于其他國家資本流入。總之，發(fā)展中國家普遍存在的“金融抑制”現(xiàn)象，阻礙資本積累、技術(shù)進步和經(jīng)濟增長。麥金農(nóng)和肖為了解決發(fā)展中國家存在的金融抑制問題，從金融中介的角度提出金融深化理論。主張政府應(yīng)放棄對金融體系的過分干預，放松利率和外匯管制，使利率和匯率充分反映市場供求狀況，從而刺激儲蓄和投資，通過金融自由化政策消除金融抑制，實現(xiàn)金融發(fā)展推動經(jīng)濟的全面增長[3]。

1.1.3 金融功能理論

金融功能理論認為，金融體系具有支付清算、資源配置、儲備或聚集資源、信息提供和監(jiān)督及險管理等五種基本功能，相對于金融結(jié)構(gòu)而言，金融功能具有相對穩(wěn)定性。提出了金融功能論，他認為盡管金融體系的組織形式、金融結(jié)構(gòu)在不同時期會發(fā)生變動，但任何金融體系的基本功能是不變的，那就是在不確定的環(huán)境中，在不同的時間、地區(qū)和行業(yè)之間分配經(jīng)濟資源。突破了傳統(tǒng)戈德史密斯的理論框架，從金融體系的視角重新定義了金融發(fā)展；他認為金融體系具備五項功能：第一，提供信息——為潛在的投資提供預期的信息；第二，管理投資——監(jiān)督企業(yè)獲取融資后的投資行為以及實施公司治理的監(jiān)管；第三，管理風險——風險的交易、分散及管理；第四，調(diào)動儲蓄——動員公眾儲蓄從而聚集資金；第五，便利交易——促進商品和服務(wù)的交易因此，認為所謂金融發(fā)展就是金融市場、金融機構(gòu)以及金融工具不斷改善上述五大金融功能的效用、便利契約的執(zhí)行、降低交易成本的一種動態(tài)過程[4]。

1.2銀行信貸融資相關(guān)理論

1.2.1 資本結(jié)構(gòu)與市場價值無關(guān)論“MM定理”

美國學者米勒在1958年“資本成本、公司財務(wù)和投資理論”中提出了最初的資本結(jié)構(gòu)與市場價值無關(guān)論“MM定理”，他們假定在完美的資本市場中，不考慮所得稅、市場充分競爭、信息完全對稱、資本自由流通等條件下，得出公司的市場價值不受資本結(jié)構(gòu)的影響。由于該理論的假設(shè)條件過于茍刻，在現(xiàn)實世界中受到嚴峻的挑戰(zhàn)。年和在原有無稅的基礎(chǔ)上，加入了公司所得稅，得出公司的市場價值受資本結(jié)構(gòu)的影響，且兩者之間呈正相關(guān)關(guān)系，即公司的負債越多，節(jié)稅效應(yīng)就越大，公司的市場價值就越高，當公司的全部融資來源于負債時，公司的市場價值達到最大。匪理論為資本結(jié)構(gòu)的研究奠定了理論基礎(chǔ)，但該理論只考慮了負債的稅盾效用，卻忽視了隨著負債的增加也會增加公司的破產(chǎn)風險和額外費用[5]。

1.2.2權(quán)衡理論

權(quán)衡理論對顧理論進行進一步的補充與修正，它不僅考慮了負債融資的稅盾效應(yīng)，而且還考慮了負債融資所帶來的破產(chǎn)風險和額外成本。該認為，公司應(yīng)通

過權(quán)衡負債利息的稅盾收益與破產(chǎn)成本及代理成本來確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。公司可以利用負債融資的利息抵稅收益，通過增加負債來實現(xiàn)公司市場價值最大化。但如果公司過度使用負債融資，就會使公司陷入財務(wù)困境的可能性會上升，從而出現(xiàn)財務(wù)危機甚至會導致破產(chǎn)，若公司破產(chǎn)，不可避免的會產(chǎn)生破產(chǎn)成本，即使不破產(chǎn)，只要公司陷入財務(wù)困境的機率上升，就會給公司帶來額外的費用，從而導致公司市場價值減少。

由于不完全契約、信息不對稱性的存在，代理理論主要探討兩類公司利益沖突，在經(jīng)營過程中偷懶等自利行為將公司的整體利益轉(zhuǎn)化為個人利益，而不去追求公司價值最大化，經(jīng)理人的這種無效行為所導致的代理成本被稱之為“外部股權(quán)代理成本”。股東與債權(quán)人之間的利益沖突來源于債務(wù)契約激勵股東做出次優(yōu)投資決策。當公司面臨的某項投資項目進行債務(wù)融資時，如果項目成功，股東基于其對收益的全部索取權(quán)從中獲得大部分收益，然而一旦投資項目失敗，債權(quán)人會因為股東的有限責任而承擔全部的風險成本，因此，股東會更傾向于投資風險較大的項目。如果債權(quán)人能預期到所有者的未來投資行為和風險，債權(quán)人會要求更高的回報，股東將會面臨更高的債務(wù)融資成本。股東這種資產(chǎn)替代行為所產(chǎn)生的成本被稱為債務(wù)融資代理成本，其效應(yīng)被稱為“資產(chǎn)替代效應(yīng)”。因此，和認為，公司的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)應(yīng)該是能夠使股權(quán)融資與債務(wù)融資的邊際代理成本相等，總代理成本最小的權(quán)益與負債的比例，從而公司的市場價值也達到最大。該理論也表明：資產(chǎn)擔保價值較小、公司規(guī)模較小的公司與股東、債權(quán)人之間的信息不對稱性就越大，其代理成本也越高，因此資本結(jié)構(gòu)與資產(chǎn)擔保價值、公司規(guī)模等因素可能呈正相關(guān)性[6]。

2.金融發(fā)展因素對招商銀行信貸融資的實證分析

2.1融資的實證分析

變量的描述性統(tǒng)計及相關(guān)性分析表列示了各變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果，從表中可以看出我國各地區(qū)的金融發(fā)展水平差異很大，金融中心總指數(shù)均值為中值，最大值達到，最小值僅為各一級指標之間也存在較大差異，金融產(chǎn)業(yè)績效指數(shù)（均值為中值最大值達到最小值僅為；金融機構(gòu)實力指數(shù)均值為中值最大值達到，最小值僅為金融生態(tài)環(huán)境指數(shù)均值為中值，最大值達到，最小值僅為。表中上市公司的長期借款占銀行總借款的比率平均為由此可見，短期借款是我國上市獲得銀行信貸融資的主要來源。描述性統(tǒng)計表描述性統(tǒng)計樣本數(shù)小值火值中位數(shù)標準差相關(guān)性檢驗，這說明金融越發(fā)展，上市公司銀行貸款規(guī)模越小，貸款期限越短，這一結(jié)果與假設(shè)的預期相一致。抵押資產(chǎn)與貸款規(guī)模和貸款期限的相關(guān)性達到和，并在的水平上顯著，公司規(guī)模與貸款規(guī)模和貸款期限的相關(guān)性達到和，并在的水平上顯著，這說明上市公司成長性越高其貸款規(guī)模越小，但是這種關(guān)系并不顯著；而高成長的公司其貸款期限較短。

2.2實證檢驗及結(jié)果分析

表3-2列出了各變量相關(guān)性檢驗結(jié)果。實證檢驗結(jié)果，反映我國各地區(qū)金融發(fā)展水平的金融中心總指數(shù)與貸款規(guī)模和貸款期限的系數(shù)為-0.032和-0.076且在1%且在水平上顯著，這一結(jié)果與美國學者的研究結(jié)果不一致，而與孫錚、劉鳳委、江偉和李斌以及余明桂、潘紅波的研究結(jié)果一致，說明金融發(fā)展水平越高，上市公司所獲得的銀行貸款越少，貸款期限越短，從而支持了假設(shè)。

以上結(jié)果可能說明，由于我國目前對債權(quán)人的法律保護較弱，上市公司的大股東會利用資產(chǎn)替代來侵害債權(quán)人的利益江偉和沈藝峰，同時，隨著金融發(fā)展水平的提高，銀行的獨立性越強，銀行之間的競爭也越大，并且短期借款有利于金融中介緊密地監(jiān)督和控制貸款企業(yè)，因此，金融發(fā)展水平越高，上市公司所獲得的銀行貸款越少，其貸款期限越短，抵押資產(chǎn)和公司規(guī)模與貸款規(guī)模和貸款期限顯著正相關(guān)，這一結(jié)果與等的研究結(jié)果基本一致，結(jié)果表明，抵押資產(chǎn)越多，公司向金融機構(gòu)傳遞了具有還本付息能力的信號，從而有效降低信息的不對稱性，減少公司融資成本，因此，抵押資產(chǎn)較多的公司其擁有的較多的銀行貸款和較長的貸款期限；由于規(guī)模較大的公司有穩(wěn)定的現(xiàn)金流、抵御風險的能力越強、破產(chǎn)概率低及融資成本低，因此，規(guī)模較大的公司貸款規(guī)模越大，貸款期限更長。公司成長性與貸款規(guī)模、貸款期限呈不顯著；公司盈利能利與貸款規(guī)模顯著負相關(guān)，與貸款期限顯著正相關(guān)，這一結(jié)果與和結(jié)果相一致，結(jié)果表明，盈利能力較強的公司，其更多的是依賴于內(nèi)部融資，因而其有更少的銀行貸款，由于較強的盈利能力能向外界傳遞公司具有良好發(fā)展前景的信號，因此，其貸款期限較長；其他控制變量的顯著性基本沒有發(fā)生改變，從而再次支持了假設(shè)。

3小結(jié)

本文以招商銀行為例，基于我國各地區(qū)金融發(fā)展水平存在較大的差異的背景，實證檢驗金融發(fā)展因素對銀行信貸融資的影響。本文的研究結(jié)果顯示：（1）金融發(fā)展水平越高，上市公司的銀行貸款規(guī)模越小，貸款期限越短；（2）隨著金融發(fā)展水平的提高，非國有上市公司較國有上市公司的貸款規(guī)模和貸款期限與金融發(fā)展水平之間的負相關(guān)關(guān)系會有更大程度地減弱；（3）隨著金融發(fā)展水平逐年的提高，上市公司銀行信貸規(guī)模與金融發(fā)展水平的負相關(guān)關(guān)系減弱；（4）金融發(fā)展有利于規(guī)模較小的公司獲得銀行貸款和長期借款；（5）金融發(fā)展有利于擁有較少抵押資產(chǎn)的公司獲得銀行貸款；（金融發(fā)展有利于成長性較低的公司長期借款；（6）金融發(fā)展有利于盈利能力較低的上市公司獲得短期借款。

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