2017年7月宏觀經(jīng)濟(jì)形勢運(yùn)行整體仍穩(wěn)健改革培育新動能

7月,我國的各項(xiàng)宏觀指標(biāo)出現(xiàn)了回落。一是工業(yè)增速同比增長6.4%，較6月回落1.2個百分點(diǎn)；二是內(nèi)外需同時出現(xiàn)回落，其中1月～7月固定資產(chǎn)投資同比增長8.3%，7月社會消費(fèi)品零售同比增長10.4%，7月出口同比增長7.2%，三者均呈現(xiàn)回落態(tài)勢；三是貨幣增速連續(xù)第三個月創(chuàng)下歷史新低。與此同時，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行也呈現(xiàn)出了不少亮點(diǎn)，一是企業(yè)中長期貸款同比增加，社融增加好于預(yù)期，顯示實(shí)體需求依然較強(qiáng)；二是通脹保持溫和，核心通脹仍處在高位，PPI止跌；三是人民幣匯率走出獨(dú)立行情，貶值預(yù)期扭轉(zhuǎn)；四是服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)較為穩(wěn)健，服務(wù)業(yè)投資逆勢增長。

工業(yè)生產(chǎn)明顯放緩實(shí)體經(jīng)濟(jì)見頂回落

工業(yè)生產(chǎn)明顯放緩。7月工業(yè)增加值同比增長6.4%，比6月回落1.2個百分點(diǎn)，為今年2月以來的最低同比增速；經(jīng)季節(jié)調(diào)整后，環(huán)比增長0.41%，相比于上個月的0.81%也明顯放緩，是2016年3月以來的最低水平。三大門類表現(xiàn)為“一升兩降”：采礦業(yè)同比下降1.3%，較6月的同比下降0.1%繼續(xù)放緩，為年內(nèi)低點(diǎn)；制造業(yè)同比增長6.7%，低于上月的8.0%，也為年內(nèi)低點(diǎn)；電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)同比增長9.8%，高于上月的7.3%。分行業(yè)看，7月，41個大類行業(yè)中有37個行業(yè)增加值保持同比增長，比上月減少1個。其中，通用設(shè)備制造業(yè)、專用設(shè)備制造業(yè)以及計算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)分別增長了11.5%、11.9%和11.8%，仍保持在較高的增長水平，工業(yè)結(jié)構(gòu)繼續(xù)優(yōu)化。

制造業(yè)與服務(wù)業(yè)景氣度回落。7月統(tǒng)計局制造業(yè)PMI由上月的51.7%回落至51.4%，財新制造業(yè)PMI由50.4%上升至51.1%，連續(xù)第二個月保持上行。分項(xiàng)數(shù)據(jù)顯示，統(tǒng)計局制造業(yè)PMI的下滑主要源于供求兩端回落。一方面，生產(chǎn)指數(shù)回落0.9個百分點(diǎn)，為2016年3月以來最大降幅，表明制造業(yè)生產(chǎn)活動有所放緩；另一方面，新訂單、新出口訂單和在手訂單三大訂單指數(shù)均現(xiàn)回落，表明市場需求出現(xiàn)走弱跡象。服務(wù)業(yè)方面，服務(wù)業(yè)商務(wù)活動指數(shù)下降0.4個百分點(diǎn)至54.5%，財新服務(wù)業(yè)PMI微降0.1個百分點(diǎn)至51.5%?？傮w來看，服務(wù)業(yè)的發(fā)展勢頭有所放緩。

工業(yè)增長放緩主要源于三項(xiàng)因素影響。7月工業(yè)和PMI回落的主要影響因素包括：一是高溫洪澇抑制生產(chǎn)。二是季末過后財政支出回落。三是內(nèi)外需求放緩。進(jìn)入8月之后，受實(shí)體經(jīng)濟(jì)見頂、全國大范圍持續(xù)高溫以及環(huán)保限產(chǎn)政策影響，高爐開工率及汽車輪胎開工率均繼續(xù)回落，預(yù)計8月的工業(yè)增加值將回落至6.3%左右的水平。

投資增速不及預(yù)期服務(wù)業(yè)投資逆勢回升

投資增速跌至年內(nèi)新低。1月～7月，全國固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）為337409億元，同比增長8.3%，增速比1月～6月回落0.3個百分點(diǎn)，比去年全年高0.2個百分點(diǎn)，為年內(nèi)最低水平。從當(dāng)月來看，7月投資完成56804億元，同比增長6.5%，增速比上月回落2.3個百分點(diǎn)；經(jīng)季節(jié)調(diào)整后，7月環(huán)比增長0.61%，相當(dāng)于折年后增長7.6%，低于上月的8.5%。7月當(dāng)月國內(nèi)貸款與自籌資金等資金來源顯著下滑，導(dǎo)致投資增速在6月短暫企穩(wěn)后重回緩慢下跌態(tài)勢。

分產(chǎn)業(yè)看，第一、第二產(chǎn)業(yè)投資增速回落，第三產(chǎn)業(yè)投資增速持平于上月。第一產(chǎn)業(yè)投資同比增長14.4%，增速比1月～6月回落2.1個百分點(diǎn)；第二產(chǎn)業(yè)投資增長3.4%，增速比1月～6月回落0.6個百分點(diǎn)；第三產(chǎn)業(yè)投資增長11.3%，增速與1月～6月持平。第二產(chǎn)業(yè)中，工業(yè)投資同比增長3.9%，增速比1月～6月回落0.7個百分點(diǎn)，與工業(yè)增加值增速下滑相一致，主要受制于去產(chǎn)能壓力及高溫天氣、洪澇災(zāi)害等季節(jié)性因素的影響。在第三產(chǎn)業(yè)中，基礎(chǔ)設(shè)施投資（不含電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)）同比增長20.9%，增速比1月～6月回落0.2個百分點(diǎn)，仍處于高位；全國房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增長7.9%，增速比1月～6月回落0.6個百分點(diǎn)。

從當(dāng)月看，基建、房地產(chǎn)與制造業(yè)投資均出現(xiàn)回落，帶動總體投資增速下行，而服務(wù)業(yè)投資則逆勢回升。7月當(dāng)月，基建投資（全口徑）同比增長15.8%，增速比上月回落1.5個百分點(diǎn)，其主要原因是繼上半年財政支出進(jìn)度超預(yù)期后，7月財政支出開始大幅放緩?；ㄍ顿Y增速相對仍處于高位，依然是投資最為重要的支撐力量。房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增長4.8%，增速較上月回落3.1個百分點(diǎn)，銷售、資金與新開工增速均大幅回落，意味著地產(chǎn)投資或已進(jìn)入持續(xù)下滑通道。制造業(yè)投資同比增長1.3%，增速比上月大幅回落5.3個百分點(diǎn)。

從需求側(cè)看，外貿(mào)數(shù)據(jù)表明內(nèi)外需雙雙放緩；從供給側(cè)看，近期中央環(huán)保督察力度持續(xù)加大與發(fā)改委加強(qiáng)煤電產(chǎn)能化解等政策，對制造業(yè)投資形成了一定制約。服務(wù)業(yè)（第三產(chǎn)業(yè)剔除基建投資與房地產(chǎn)開發(fā)投資）同比增長7.1%，比上月大幅回升4.3個百分點(diǎn)，信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)，文化、體育和娛樂業(yè)及教育等行業(yè)維持較高投資增速，對服務(wù)業(yè)投資形成了支撐。從總體來看，基建、房地產(chǎn)與制造業(yè)投資三大支柱的當(dāng)月增速全面回落，導(dǎo)致7月投資增速跌至去年8月以來的最低水平。

民間投資小幅回落。1月～7月，民間投資同比增長6.9%，增速比1月～6月回落0.3個百分點(diǎn)；7月當(dāng)月，民間投資同比增長5.2%，增速比上月回落3.1個百分點(diǎn)。1月～7月民間固定資產(chǎn)投資占全國固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）的比重為60.7%，與1～6月持平。民間投資增速未能延續(xù)上月的回升勢頭，且持續(xù)低于總體投資增速，表明民間投資動力仍顯不足。

房地產(chǎn)投資增速回落幅度加大銷售增速轉(zhuǎn)頭向下

開發(fā)投資累計增速持續(xù)回落，新開工與資金增速大幅下滑。1月～7月，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資同比名義增長7.9%，較1月～6月回落0.6個百分點(diǎn)，為今年以來最大回落幅度；7月當(dāng)月增速為4.8%，較上月回落了3.1個百分點(diǎn)。在去年同期低基數(shù)的背景下，房地產(chǎn)開發(fā)投資的大幅放緩低于預(yù)期，其主要原因是來自地產(chǎn)新開工與到位資金大幅回落的拖累。7月當(dāng)月，房屋新開工面積同比增速由正轉(zhuǎn)負(fù)大幅下跌，由上月的14.0%降至4.9%，房地產(chǎn)開發(fā)資金來源同比增速則由16.1%降至1.3%。在前期各地密集出臺調(diào)控政策的壓力下，當(dāng)前地產(chǎn)投資高點(diǎn)已過，開啟了持續(xù)下滑通道。但土地購置面積增速仍處高位，意味著短期內(nèi)地產(chǎn)投資可能不會快速下滑。

房地產(chǎn)銷售面積與銷售額增速雙雙回落。1月～7月，商品房銷售面積同比增長14.0%，增速比1月～6月回落2.1個百分點(diǎn)；商品房銷售額增長18.9%，增速回落2.6個百分點(diǎn)。分地區(qū)來看，各地區(qū)商品房銷售增速均有所回落，其中東部地區(qū)與東北地區(qū)下降更為明顯。中西部地區(qū)銷售增速略有下降，但仍處于較高水平，遠(yuǎn)高于全國商品房銷售增速，表明三四線城市房地產(chǎn)銷售形勢仍然較好。

去庫存成效顯著。7月末，商品房待售面積63496萬平方米，比6月末減少1081萬平方米，創(chuàng)下2015年以來的新低，表明去庫存效果顯著。近幾個月來，三四線城市為去庫存的主力。下半年，棚改貨幣化安置工作推進(jìn)、租賃住房有效供給增加、新型城鎮(zhèn)化加快與農(nóng)民工市民化等因素將繼續(xù)促進(jìn)庫存去化。不過，鑒于當(dāng)前地產(chǎn)庫存已降至較低水平，下半年去庫存步伐或略有放緩。

消費(fèi)增速放緩保持平穩(wěn)較快增長

社會消費(fèi)品零售總額增速放緩。7月，社會消費(fèi)品零售總額29610億元，同比名義增長10.4%，較上月增速下降0.6個百分點(diǎn)，較去年同期提高0.2個百分點(diǎn)。剔除價格因素后，7月消費(fèi)實(shí)際同比增長9.6%，較6月實(shí)際增速回落0.4個百分點(diǎn)。社會消費(fèi)品零售總額增速收窄主要有以下幾個原因：一是經(jīng)濟(jì)增速放緩，工業(yè)增加值同比增速下降1.2個百分點(diǎn)；二是汽車銷售出現(xiàn)回落，同比增速較上月降低1.7個百分點(diǎn)，環(huán)比下降9%，拉低消費(fèi)增速約0.2個百分點(diǎn)；三是除石油及制品外，其他日用品類、居住類商品消費(fèi)均出現(xiàn)了不同程度的降低；四是餐飲收入增速較6月降低了0.8個百分點(diǎn)。

網(wǎng)上零售繼續(xù)保持高速增長。1月～7月，全國網(wǎng)上零售額36617億元，同比增長33.7%。其中，實(shí)物商品網(wǎng)上零售額27820億元，增長28.9%，較去年同期增速加快2.8個百分點(diǎn)，較上半年提高0.3個百分點(diǎn)，占社會消費(fèi)品零售總額的比重為13.8%，較去年同期提高2.2個百分點(diǎn)。

鄉(xiāng)村增幅高于城鎮(zhèn)，餐飲收入增速回落。按經(jīng)營單位所在地分，7月，城鎮(zhèn)消費(fèi)品零售額25474億元，同比增長10.2%，較去年同期增速加快0.1個百分點(diǎn)；鄉(xiāng)村消費(fèi)品零售額4136億元，增長11.7%，較去年同期增速加快1個百分點(diǎn)。按消費(fèi)類型分，7月，餐飲收入3204億元，同比增長11.1%，較上月收窄0.8個百分點(diǎn)；商品零售26406億元，增長10.3%，較上月收窄0.6個百分點(diǎn)。

雖然經(jīng)濟(jì)增速放緩給消費(fèi)增長造成了一定壓力，但鄉(xiāng)村消費(fèi)和網(wǎng)上零售仍保持強(qiáng)勢增長，加之房地產(chǎn)逐步降溫后居民消費(fèi)心態(tài)改善有利于車市增長，預(yù)計8月消費(fèi)增速會繼續(xù)高于10%，保持穩(wěn)定較快的增長。

通脹保持溫和未來或小幅回升

7月全國居民消費(fèi)價格（CPI）同比上漲1.4%。其中，城市上漲1.5%，農(nóng)村上漲1.0%；食品價格下降1.1%，非食品價格上漲2.0%；消費(fèi)品價格上漲0.5%，服務(wù)價格上漲2.9%。當(dāng)月CPI環(huán)比上漲0.1%。從整體看，在CPI同比增速略低于市場預(yù)期，主要源于食品價格的回落。

分類別看，一是食品價格先跌后漲，盡管7月中下旬漲幅明顯，但全月平均仍小幅下跌，拖累了整體CPI的漲幅。其中，豬肉價格整體小幅下跌，但月末開始企穩(wěn)；雞蛋價格小幅上漲；受高溫與雨季影響，蔬菜價格出現(xiàn)回升；鮮果價格季節(jié)性回落。二是非食品消費(fèi)品互有漲跌，其中衣著類受季節(jié)影響下跌，生活用品價格受上游成本抬升影響出現(xiàn)回升。三是服務(wù)類價格繼續(xù)保持上漲動能，文化、娛樂、教育、醫(yī)療繼續(xù)明顯上漲。四是暑期旺季房屋租金價格繼續(xù)上漲。

7月PPI環(huán)比上漲0.2%，同比上漲5.5%，與上月持平，略低于市場預(yù)期的5.6%。PPI環(huán)比上升原因在于7月國際大宗商品價格多數(shù)出現(xiàn)上升，國內(nèi)上游工業(yè)品價格也顯著回升，其中螺紋鋼、鋁、銅、煤炭、汽柴油價格等出現(xiàn)普漲。不過，由于去年7月PPI基數(shù)較高，同比增速最終持平于上月。

信貸季節(jié)性回落社融創(chuàng)歷史同期新高

7月新增人民幣貸款季節(jié)性回落，居民房貸有所下滑，企業(yè)中長期貸款創(chuàng)歷史同期新高。7月末，本外幣貸款余額為121.04萬億元，同比增長13%。月末人民幣貸款余額115.4萬億元，同比增長13.2%，增速比上月末和上年同期均高0.3個百分點(diǎn)。當(dāng)月人民幣貸款增加8255萬億元，較上月減少7145億元，同比多增3619億元。從信貸結(jié)構(gòu)上看，7月居民中長期貸款新增4544億元，環(huán)比小幅下降289億元，同比下降229億元。居民中長期貸款環(huán)比同比下滑，主要與當(dāng)前商業(yè)銀行收緊住房按揭貸款有關(guān)，目前一線城市住房按揭貸款額度偏緊，并呈現(xiàn)出了“價高量縮”的特點(diǎn)，7月份的30大中城市成交面積環(huán)比降幅也有所擴(kuò)大。7月企業(yè)中長期貸款新增4332億元，環(huán)比回落1446億元，但同比增加2818億元，創(chuàng)下歷史同期新高。一方面，企業(yè)中長期貸款的環(huán)比回落，既有季節(jié)性因素，也與7月地方債加速發(fā)行對企業(yè)貸款形成“擠出效應(yīng)”有關(guān)；另一方面，中長期貸款的同比大幅增加，也表明我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資需求依然較強(qiáng)，金融對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支撐力度并未隨著金融監(jiān)管的加強(qiáng)及機(jī)構(gòu)的去杠桿化而減弱。

新增社會融資規(guī)模創(chuàng)歷史同期新高，表外融資有所回暖，債券融資明顯恢復(fù)。7月當(dāng)月社會融資規(guī)模增量為1.22萬億元，環(huán)比回落5562億元，但比去年同期多增7409億元。其中，當(dāng)月對實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款增加9152億元，同比多增4602億元；對實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的外幣貸款折合人民幣減少213億元，同比少減188億元；委托貸款增加163億元，同比少增1612億元；信托貸款增加1232億元，同比多增1022億元；未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票減少2039億元，同比少減3079億元；企業(yè)債券凈融資為2840億元，同比多632億元；非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資536億元，同比少599億元。

M2增速進(jìn)一步下滑至9.2%。截至7月末，廣義貨幣（M2）余額162.9萬億元，同比增長了9.2%，遠(yuǎn)低市場預(yù)期，增速分別比上月末和上年同期低0.2個和1個百分點(diǎn)，繼續(xù)創(chuàng)下歷史新低。7月M2增速的超預(yù)期下滑，這主要與財政存款的大幅增加造成基礎(chǔ)貨幣缺口明顯承壓有關(guān)。7月我國財政存款增加1.16萬億元，創(chuàng)歷史新高，這也與7月我國各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)回落和財政支出下滑相呼應(yīng)。一方面，7月我國工業(yè)增加值、投資、消費(fèi)等均出現(xiàn)不同程度的回落；另一方面，上半年財政支出的過度透支，使得7月財政支出環(huán)比降幅超過1.3萬億元，創(chuàng)2016年1月以來新高。因此，在去年7月M2基數(shù)偏低、2017年7月外匯占款降幅大幅好轉(zhuǎn)，以及金融機(jī)構(gòu)去杠桿力度有所緩和等利好因素的支撐下，7月M2增速仍進(jìn)一步下滑至9.2%。

人民幣匯率大幅升值外匯儲備持續(xù)回升

7月人民幣兌美元匯率大幅升值。從月末時點(diǎn)看，7月末人民幣兌美元中間價為6.7283，較6月末上調(diào)461bp。在岸即期匯率升值528bp至6.7270。7月人民幣兌美元匯率的升值主要與美元指數(shù)的大幅回落有關(guān)。7月的國際外匯市場延續(xù)了美元弱、非美強(qiáng)的態(tài)勢，美元指數(shù)一度跌破93的關(guān)口，其中特朗普醫(yī)改法案在參議院受阻是主要原因，加之美國7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳以及耶倫在國會證詞中釋放鴿派信號，市場對美聯(lián)儲在今年剩余時間內(nèi)再次加息的預(yù)期有所削弱，也使美元指數(shù)繼續(xù)下行。值得注意的是，8月中上旬，在美元指數(shù)低位企穩(wěn)的情況下，人民幣兌美元匯率走出一波逆市上漲行情，日內(nèi)升破6.70關(guān)口，中間價和在岸即期匯率雙雙創(chuàng)近10個月以來新高。造成這種現(xiàn)象的原因，可能是當(dāng)人民幣兌美元匯率升至某些關(guān)鍵點(diǎn)位（尤其是整數(shù)點(diǎn)位）時，會觸發(fā)長期看空人民幣的止損盤，并刺激大量持有美元頭寸企業(yè)進(jìn)行結(jié)匯。而人民幣的升值進(jìn)一步引發(fā)了“羊群效應(yīng)”，帶動其他市場主體跟進(jìn)結(jié)匯，從而加速了人民幣的上漲。這也從側(cè)面反映出，長達(dá)兩年的人民幣跌勢使得貶值壓力得到了釋放，而今年人民幣的持續(xù)升值也提振了市場信心、緩解了貶值預(yù)期，使得人民幣能夠在某些時點(diǎn)形成自我驅(qū)動的升值態(tài)勢。當(dāng)然，央行匯改的側(cè)重點(diǎn)并非要讓人民幣持續(xù)升值或貶值到某一具體點(diǎn)位，而是形成“美元漲、人民幣跌，美元跌、人民幣漲”的寬幅雙向波動態(tài)勢，讓人民幣匯率更加市場化，成為更加成熟的國際貨幣。

7月外匯儲備環(huán)比增加239億美元。7月末，我國外匯儲備規(guī)模為30807億美元，較6月末上升239億美元，實(shí)現(xiàn)了六個月回升。在匯率因素方面，7月美元的貶值造成了主要非美貨幣的升值，其中歐元、日元、英鎊分別對美元升值1.94%、3.62%、1.44%，我們估算出因匯率折價形成外匯儲備增值為250億美元。

在利率因素方面，7月海外債券市場收益率波動不大，預(yù)計因債券折價造成的外儲波動可以忽略不計。從結(jié)售匯因素看，7月境外上市企業(yè)分紅進(jìn)入尾聲，對結(jié)售匯壓力邊際遞減。同時，7月人民幣兌美元大幅升值，月末多個交易日出現(xiàn)即期匯率強(qiáng)于中間價的情況，預(yù)計7月結(jié)售匯逆差格局較6月出現(xiàn)好轉(zhuǎn)。熱錢流出規(guī)模小幅增加。7月外匯占款口徑的“熱錢”流出估算（外匯占款減少+貨物順差-服務(wù)逆差+直接投資凈流入）約為128億美元，較6月規(guī)模增加70美元，但仍低于4月～5月的流出規(guī)模。

財政收入較快增長支出大幅回落

財政收入較快增長。7月，全國一般公共預(yù)算收入為16457億元，同比增長了11.1%，較去年同期增速加快7.8個百分點(diǎn)，較上月加快2.2個百分點(diǎn)。

財政收入較快增長是多重因素共同作用的結(jié)果：一是經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長，工業(yè)品出廠價格、進(jìn)口、企業(yè)利潤等指標(biāo)增速較高，帶動稅收收入較快增長；二是契稅、土地增值稅、房產(chǎn)稅、城鎮(zhèn)土地使用稅等涉房稅收增速較快；三是車輛購置稅同比增速創(chuàng)年內(nèi)新高，較上年同期提高44.2個百分點(diǎn)。

財政支出大幅回落。7月，全國一般公共預(yù)算支出13496億元，同比增長5.4%，支出規(guī)模僅為上月的一半左右。其中，中央一般公共預(yù)算本級支出2328億元，同比增長6.3%，較上月收窄3.9個百分點(diǎn)；地方一般公共預(yù)算支出11168億元，同比增長5.2%，較上月大幅收窄15.1個百分點(diǎn)。

本月支出增幅大幅回落，原因有二：一是前期支出力度大，相關(guān)資金已提前撥付；二是第二季度主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)好于預(yù)期，財政政策刺激經(jīng)濟(jì)“穩(wěn)增長”的壓力減弱。

8月，一方面受經(jīng)濟(jì)下行壓力持續(xù)、政策性減收效應(yīng)進(jìn)一步顯現(xiàn)等影響，財政增收面臨很多困難；另一方面，減稅降費(fèi)政策有利于降低企業(yè)負(fù)擔(dān)、增加經(jīng)濟(jì)主體活力，供給側(cè)改革也有利于激發(fā)經(jīng)濟(jì)增長新動能，從而帶動稅收收入較快增長。因此綜合來看，預(yù)計8月財政收入會繼續(xù)保持良好增長態(tài)勢。