余豐慧

存單新規(guī)與貨基新規(guī)即便實(shí)施，對(duì)余額寶收益率影響也可以忽略不計(jì)。

近日央行發(fā)布報(bào)告稱，擬將同業(yè)存單納入宏觀審慎評(píng)估同業(yè)負(fù)債占比指標(biāo)，并適時(shí)考慮推廣至全行業(yè)全口徑。央行在報(bào)告中列出了時(shí)間表與具體標(biāo)準(zhǔn)。自2018年一季度評(píng)估時(shí)起，央行計(jì)劃將資產(chǎn)規(guī)模5000億元以上的銀行發(fā)行的1年以內(nèi)同業(yè)存單納入宏觀審慎評(píng)估（MPA）同業(yè)負(fù)債占比指標(biāo)進(jìn)行考核。報(bào)告中，央行還綴了一個(gè)“尾巴”：此次調(diào)整是為了更全面地反映金融機(jī)構(gòu)對(duì)同業(yè)融資的依賴程度，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)做好流動(dòng)性管理。與此同時(shí)，央行將對(duì)其他銀行繼續(xù)進(jìn)行監(jiān)測(cè)，適時(shí)再提出適當(dāng)要求。從中可以看出，一個(gè)全面加強(qiáng)同業(yè)資金管理的局面將很快到來。

金融脫實(shí)向虛的一個(gè)重要原因就是這幾年金融同業(yè)業(yè)務(wù)的過度發(fā)展。顧名思義，金融同業(yè)業(yè)務(wù)就是金融機(jī)構(gòu)之間的業(yè)務(wù)往來，就是金融機(jī)構(gòu)之間相互借入借出資金，在金融同業(yè)之間牟利套嵌。從另一方面看，金融資金就是不往實(shí)體經(jīng)濟(jì)里面去，既然在金融機(jī)構(gòu)之間往來就可以牟利，何必去實(shí)體經(jīng)濟(jì)冒那么大風(fēng)險(xiǎn)？

這幾年，金融同業(yè)業(yè)務(wù)爆炸式增長是導(dǎo)致金融脫實(shí)向虛的主要原因。抓住整頓金融同業(yè)業(yè)務(wù)這個(gè)牛鼻子就抓住了治理金融脫實(shí)向虛的關(guān)鍵。這其中，貿(mào)然開通同業(yè)存單業(yè)務(wù)成為金融脫實(shí)向虛的幫兇。

開通同業(yè)存單業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)上是給金融機(jī)構(gòu)增加了一個(gè)體內(nèi)循環(huán)倒騰資金的工具，即投資對(duì)象與融出資金的渠道。加劇了金融機(jī)構(gòu)之間體內(nèi)循環(huán)資金的程度。從托管量數(shù)據(jù)來看，在去杠桿啟動(dòng)前的2016年6月，同業(yè)存單余額為4.94萬億元，債市去杠桿啟動(dòng)后，截至2016年年底，同業(yè)存單余額快速升至6.28萬億元，而截至今年7月末，則進(jìn)一步升至8.43萬億元，較2016年6月末的余額增速達(dá)70.1%。不到兩年時(shí)間竟然出現(xiàn)將近9萬億元的同業(yè)存單，足以看出金融脫實(shí)向虛的嚴(yán)重程度。這在全世界都是罕見的。

同業(yè)存單的迅猛增長，對(duì)債市投資機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)、負(fù)債期限結(jié)構(gòu)都產(chǎn)生了相應(yīng)影響。更為重要的是，同業(yè)存單引發(fā)金融資金嚴(yán)重脫實(shí)向虛。邏輯是這樣的：本來債券基金、貨幣基金都通過購買債券包括企業(yè)債券、地方債等支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)實(shí)體企業(yè)發(fā)展，而同業(yè)存單發(fā)行后，替代了各類債券，使得各類基金都投向同業(yè)存單而不是支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的融資工具債券。規(guī)模有多大？9萬億元！資金嚴(yán)重脫實(shí)向虛。

將同業(yè)存單納入到MPA監(jiān)管后，將約束銀行過度依靠存單融資的行為，從而回歸居民儲(chǔ)蓄等零售市場(chǎng)，使得銀行資金來源真正貼近實(shí)體市場(chǎng)，而不是在金融機(jī)構(gòu)體系內(nèi)空轉(zhuǎn)。這是遏制金融資金脫實(shí)向虛的有效舉措。與此同時(shí)，存單發(fā)行量的下降也可緩解其對(duì)中長期債券的替代，推動(dòng)非銀金融機(jī)構(gòu)，如債基、貨基，更多投資利率債、信用債，發(fā)揮支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的作用。

從投資端看，普通投資者最關(guān)心的是對(duì)5.36萬億元貨幣基金的收益率包括對(duì)余額寶收益率的影響。同時(shí)，或許配合同業(yè)存單納入審慎監(jiān)管體系的緣由，有消息稱有關(guān)方面正醞釀貨基新規(guī)，限制或禁止貨幣基金對(duì)部分商業(yè)銀行同業(yè)存單的投資；規(guī)定同一基金管理人管理的全部貨基投向同一銀行的存款、同業(yè)存單與債券的總額，不能超過該行凈資產(chǎn)的10%。將二者結(jié)合起來分析，到底將對(duì)以余額寶為首的貨幣基金影響幾何？

對(duì)于貨幣基金禁止投AA+以下的存單問題的影響相對(duì)有限，低等級(jí)存單的配置不會(huì)特別多，大的基金更是很少參與。

對(duì)于AAA以下存單投資比例不得高于10%：如果指的是基金凈資產(chǎn)10%，將會(huì)帶來一定影響，會(huì)限制基金投資規(guī)模與杠桿率。

對(duì)于投資存款、存單及債券不超過銀行凈資產(chǎn)的10%：對(duì)規(guī)模不大的基金影響較小，但是對(duì)規(guī)模較大的基金來說，或?qū)⒂绊懾浕呐渲?，進(jìn)而影響收益。

總而言之，新規(guī)將迫使貨幣基金進(jìn)行分散投資，提高投資標(biāo)的的資質(zhì)，提高組合總體流動(dòng)性，這無疑會(huì)對(duì)貨幣基金的收益率產(chǎn)生一定的影響。

單就同業(yè)存單新規(guī)對(duì)余額寶等寶寶類貨幣基金收益率影響大嗎？目前，市場(chǎng)上的貨幣基金規(guī)模為5.36萬億元，涉及產(chǎn)品300余只。惠譽(yù)評(píng)級(jí)此前發(fā)布的一份報(bào)告顯示，貨基前三大巨頭在整個(gè)市場(chǎng)規(guī)模占比約1/3。而余額寶的二季報(bào)數(shù)據(jù)顯示，余額寶為其中巨獸，管理規(guī)模在6月末達(dá)到了1.43萬億元。

分析余額寶的投資標(biāo)的，就能看出同業(yè)存單新規(guī)對(duì)其影響大小，余額寶的投向如下：余額寶高達(dá)83%的資產(chǎn)投向銀行存款和結(jié)算備付金，只有7.94%的比重投向了債券。而債券有很多品種，其中又只有2.37%投向了同業(yè)存單。

可以看出，余額寶投資同業(yè)存單比例非常之低，也就是說，存單新規(guī)與貨基新規(guī)即便實(shí)施，對(duì)余額寶收益率影響可以忽略不計(jì)。endprint