王博棟 尚應(yīng)娜

【摘要】：隨著中國的改革開放，金融領(lǐng)域的改革也是進(jìn)行到了攻堅戰(zhàn)的環(huán)節(jié)。中國在2007年爆發(fā)金融危機(jī)以來，利用自身的優(yōu)勢，繼續(xù)保持著高速的增長，為世界的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇源源不斷提供著強(qiáng)進(jìn)的動力。但是，在連續(xù)十年高增長的背后，各種問題也在不斷積累。其中，金融杠桿增長過快成為增加系統(tǒng)性風(fēng)險，制約實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要不利因素。正是在這種背景下下，我們通過研究中國現(xiàn)階段不同經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)金融杠桿率特征，再對比國外去杠桿的經(jīng)驗，對當(dāng)下中國的去杠桿工作提出建議

【關(guān)鍵詞】：杠桿率 債務(wù)占GDP的比率 去杠桿

一 我國現(xiàn)階段杠桿率現(xiàn)狀

1、政府部門杠桿率現(xiàn)狀

中國政府的債務(wù)由中央政府債務(wù)和地方性債務(wù)構(gòu)成。政府進(jìn)行借貸的主要目的是為了投資，進(jìn)而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

事實上，我國的政府債務(wù)不高。截止2015年末，納入預(yù)算管理的中央政府債務(wù)達(dá)到10.66萬億，納入預(yù)算管理的地方政府債務(wù)16萬億，合計政府債務(wù)26.66萬億，占GDP比重為39.4%，這個數(shù)字遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于《馬斯特里赫特條約》中規(guī)定的60%政府負(fù)債率的紅線。同時相較于同期發(fā)達(dá)國家的政府債務(wù)占GDP的比率（日本政府債務(wù)占GDP比重超過200%、美國政府債務(wù)占GDP比重超過120%，法國政府債務(wù)占GDP比重為120%左右），我國的政府債務(wù)占GDP的比重依然處于較低水平。

2、居民部門杠桿率

居民部門的負(fù)債來源主要是貸款（如：房屋貸款 消費貸款 汽車貸款），在所有的居民貸款種類中，房屋貸款占比最大。截至2015年底，我國居民部門負(fù)債占GDP比重為39.9%。我國居民貸款占GDP比重呈現(xiàn)“總量相對較低，發(fā)展相對較快”的特點。僅2016年全年，居民部門杠桿率就上升了近5個百分點；就絕對數(shù)量而言，居民部門債務(wù)比2015增加了6萬多億。

3、非金融企業(yè)部門杠桿率

非金融企業(yè)部門的負(fù)債來源于銀行傳統(tǒng)信貸、金融市場債務(wù)工具的發(fā)行和類影子銀行的信用融資。截至2015年，非金融企業(yè)部門債務(wù)總額105.6萬億元，占GDP比重為156.1%。非金融部門的杠桿率呈現(xiàn)出“高杠桿率”的特點。鑒于非金融企業(yè)部門的“高杠桿率”，我們要小心在非金融企業(yè)部門發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險。

4、金融部門杠桿率分析

統(tǒng)計金融部門發(fā)行的債券余額作為債務(wù)，截至2015年底，金融機(jī)構(gòu)債券余額14.2萬億元，占GDP比重21.0%。金融部門的杠桿率還在可以控制的范圍之內(nèi)。

二 我國負(fù)債總額占GDP比重的特點

總的來看，我國當(dāng)前杠桿率呈現(xiàn)出以下幾個特點：

1.當(dāng)前全社會杠桿率適中，但非金融企業(yè)部門杠桿率過高

截至2015年底，我國債務(wù)總額為168.48萬億元，全社會負(fù)債總額占GDP比重達(dá)到249%。

在負(fù)債結(jié)構(gòu)上，居民部門負(fù)債總額占GDP比重為40%左右，金融部門負(fù)債總額占GDP比重約為21%，政府部門負(fù)債總額占GDP比重約為57%，非金融企業(yè)部門負(fù)債總額占GDP比重最高，高達(dá)156%。

與世界上的大多數(shù)發(fā)達(dá)國家，如美國、英國相比，我國全社會杠桿率處于中等水平，但結(jié)構(gòu)性問題突出，非金融企業(yè)部門杠桿率過高。

2.我國非金融企業(yè)部門杠桿率在金融危機(jī)后增速過快

從增長速度來看，自從2007年金融危機(jī)以來，我國全社會負(fù)債總額占GDP比重增加了83%，增速遠(yuǎn)快于其他國家。非金融企業(yè)部門的負(fù)債總額占GDP比重增加了52%。非金融企業(yè)部門對全社會負(fù)債總額占GDP比重增長的貢獻(xiàn)為62.7%。由此可知，非金融企業(yè)部門杠桿率的快速攀升是造成我國全社會杠桿率上升的主要原因。

3.產(chǎn)能過剩行業(yè)出現(xiàn)加杠桿的現(xiàn)象

金融危機(jī)后，我國非金融企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率顯著上升，其中產(chǎn)能過剩的行業(yè)，如煤炭開采，石油加工，有色金屬冶煉等，資產(chǎn)負(fù)債率高；而消費服務(wù)類行業(yè)，如醫(yī)藥，計算機(jī)，傳媒等，資產(chǎn)負(fù)債率低。

三. 負(fù)債總額占GDP比重增長過快原因分析

1、投資拉動的GDP增長導(dǎo)致產(chǎn)能過剩

我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展主要依賴投資需求推動，“出口”這駕馬車對中國經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展起到了非常重要的作用。然而2008年金融危機(jī)，國外經(jīng)濟(jì)受到重創(chuàng)，外部需求降低，出口額大幅下降，導(dǎo)致我國國內(nèi)諸如貿(mào)易逆差，經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡的狀況等問題涌現(xiàn)。

金融危機(jī)之后，我國政府未意識到我國進(jìn)行“三去一補(bǔ)”與“供給側(cè)改革”的迫切性，政府大量舉債，增加對產(chǎn)能過剩行業(yè)的支持，導(dǎo)致了國家債務(wù)率居高不下的現(xiàn)實狀況。

2、金融體系的不完善

我國金融體系的不成熟不完善，導(dǎo)致金融業(yè)發(fā)展的畸形。我國金融體系中，銀行占主導(dǎo)地位。其主要表現(xiàn)為：銀行間接融資占融資的主要部分。同時作為間接融資業(yè)務(wù)放款方的商業(yè)銀行銀行大都是大型國有銀行，貸款對象偏向國有企業(yè)，從而導(dǎo)致了我國金融體系壟斷程度較高，市場化程度不足，效率偏低的現(xiàn)狀。結(jié)果就是，貸款發(fā)放到了不缺資金的，產(chǎn)能過剩的國有企業(yè)。但對于新興的小型私人企業(yè)卻產(chǎn)生了融資困難，斷貸的情況。這一現(xiàn)實進(jìn)一步加劇了我國非金融企業(yè)部門的高杠桿率。

四.美日兩國去杠桿進(jìn)程借鑒

2007年金融危機(jī)之前，美國金融創(chuàng)新層出不窮，房地產(chǎn)業(yè)蓬勃發(fā)展，進(jìn)而推動經(jīng)濟(jì)杠桿率不斷攀升。金融危機(jī)之后，經(jīng)過一系列政策手段，美國在去杠桿領(lǐng)域取得一定成效。

日本自1990年經(jīng)濟(jì)泡沫以來，直至今天仍在繼續(xù)去杠桿的進(jìn)程。本文意在通過探究美日兩國去杠桿進(jìn)程為我國去杠桿提供前車之鑒。

1、美國去杠桿經(jīng)驗借鑒

2008年金融危機(jī)以前，金融監(jiān)管的欠缺導(dǎo)致美國金融創(chuàng)新過度。同時過于寬松的按揭貸款政策使得美國全社會負(fù)債率水漲船高，其主要表現(xiàn)為：

一. 家庭部門的杠桿率不斷上升

二. 金融部門高杠桿運行

三. 非金融企業(yè)杠桿率上升明顯

四. 政府債務(wù)不斷累積

危機(jī)發(fā)生后，美國政府采取一系列措施幫助家庭部門和企業(yè)部門去杠桿。主要政策有：

一. 美聯(lián)儲通過資產(chǎn)購買計劃，持續(xù)向市場提供流動性，以應(yīng)對次貸危機(jī)引發(fā)的大規(guī)模信貸緊縮

二. 政府部門通過加杠桿，大幅提高預(yù)算赤字，實施大規(guī)模的經(jīng)濟(jì)刺激計劃以提振總需求

三. 美國政府和聯(lián)邦存款保險公司（FDIC）積極幫助企業(yè)解困

政策結(jié)果：

這些政策取得了顯著的成效：美國家庭和金融機(jī)構(gòu)降杠桿成效顯著，非金融企業(yè)杠桿率小幅下降，政府杠桿率顯著上升。

2、日本去杠桿經(jīng)驗借鑒

與美國杠桿率高企的原因相似，二十世紀(jì)八十年代后期，由于日本金融監(jiān)管體制尚不完善，金融機(jī)構(gòu)向股票市場和房地產(chǎn)市場提供大量的資金，導(dǎo)致金融部門杠桿率高漲。同時，金融市場的繁榮同時助長投機(jī)熱潮的發(fā)展。截止1990年，日本家庭部門的杠桿率達(dá)到70.6%的歷史峰值，非金融企業(yè)的杠桿率達(dá)到143.8%。日本政府一方面通過不斷提高財政赤字?jǐn)U大總需求，動用公共資金救助國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)；另一方面通過擴(kuò)張性的貨幣政策，降低利率，提高貨幣供應(yīng)量。但總體收效甚微，經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷。究其原因，既有泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后“僵尸企業(yè)”的存在和企業(yè)總體資產(chǎn)負(fù)債嚴(yán)重失衡阻礙了資源再配置的原因，又有人口老齡化、勞動供給減少和有效需求不足的原因。

總結(jié)：

從美國和日本去杠桿的案例看，實質(zhì)上都是通過危機(jī)和危機(jī)后的應(yīng)對舉措來達(dá)到去杠桿的目標(biāo)。她們?nèi)ジ軛U思路的共同特點是：金融企業(yè)、非金融企業(yè)和居民部門的杠桿率都下降了，但政府部門的杠桿率都在不斷上升。

目前，我國應(yīng)將重點放于增加政府部門杠桿率，降低企業(yè)部門杠桿率和穩(wěn)定居民部門杠桿率。

我國去杠桿對策

結(jié)合美日兩國去杠桿政策及我國具體國情，本文提出以下建議

1、 政府部門加杠桿扶持非金融企業(yè)

從杠桿率的結(jié)構(gòu)性方面來看，我國政府部門杠桿率處于中等水平，而非金融企業(yè)杠桿率已處于非常高的水平。政府部門通過提高自身杠桿率對非金融企業(yè)進(jìn)行有目的性的資金支持。對于產(chǎn)能過剩的“僵尸企業(yè)”，政府提供援助使其逐步退出市場，而對于目前亟需資金支持的新興行業(yè)，政府采用“產(chǎn)業(yè)政策”，有目的性地對其發(fā)展進(jìn)行扶持。政府通過一系列加杠桿措施，緩解非金融企業(yè)的高杠桿率。

2、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，刺激國內(nèi)需求，緩解產(chǎn)能過剩

2008年金融危機(jī)后，我國經(jīng)濟(jì)出口導(dǎo)向性特點的弊端顯露無遺，傳統(tǒng)出口行業(yè)出現(xiàn)產(chǎn)能過剩的現(xiàn)象。政府“四萬億”的投資進(jìn)一步加劇了這一現(xiàn)象。在當(dāng)前總體經(jīng)濟(jì)下行的大背景下，進(jìn)行經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的改革調(diào)整，刺激國內(nèi)需求成為政府工作的當(dāng)務(wù)之急。一方面，我國經(jīng)濟(jì)亟需在供給方進(jìn)行結(jié)構(gòu)上的改革，處理“僵尸企業(yè)”，大力發(fā)展服務(wù)產(chǎn)業(yè)；另一方面，通過刺激國內(nèi)需求，消耗未能出口的過剩的產(chǎn)能。兩方面相結(jié)合，緩解非金融企業(yè)高杠桿的現(xiàn)狀。

3、改革金融體系，營造健康的金融環(huán)境

我國金融體系存在的壟斷與低效能使得生產(chǎn)要素配置扭曲，資金停滯于大量傳統(tǒng)的產(chǎn)能過剩的行業(yè)，降低了金融市場效率。商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)應(yīng)重點面向新興及高科技產(chǎn)業(yè)，加大對這些行業(yè)的資金信貸支持；同時，做好對貸款企業(yè)的信用評級工作，創(chuàng)新金融工具，在降低信用風(fēng)險的同時，增強(qiáng)靈活性，提高資金流通及使用效率。另一方面，我國的融資方式仍是以銀行為主的間接融資，通過發(fā)展互聯(lián)網(wǎng)金融等方式，提高直接融資的比例，有助于商業(yè)銀行貸款結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，還有助于我國融資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，使資本更高效地服務(wù)于需要服務(wù)的部門。

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作者簡介：1997年1月11日，男，漢族，陜西渭南人，西安交通大學(xué)經(jīng)濟(jì)與金融學(xué)院15級本科生，金融學(xué)；

1997年2月25日，女，漢族，山東青島人，西安交通大學(xué)經(jīng)濟(jì)與金融學(xué)院14級本科生，金融學(xué)。