姜懿翀

高速擴(kuò)容后的新三板正進(jìn)入一個(gè)重要的十字路口。

在A股IPO保持常態(tài)的大背景下，由于流動性、估值和融資便利性、額度等方面的巨大差異，不少優(yōu)秀的掛牌企業(yè)從新三板摘牌，加入了IPO的行列。加上退市流程暢通于A股，大量的企業(yè)爭相逃離新三板。這不僅表明企業(yè)對新三板制度改革紅利遲遲不肯落地的失望，亦加重了業(yè)內(nèi)對新三板未來發(fā)展的擔(dān)憂。

是淪為A股的純粹“苗圃”？還是真正成為大量急需發(fā)展資金的成長型中小企業(yè)的直接融資平臺？需要時(shí)間去給出答案。

但我們相信，作為企業(yè)直接融資的重要渠道，新三板承擔(dān)的歷史使命，需要監(jiān)管層在諸多領(lǐng)域加速推進(jìn)改革。唯有如此，才能讓制度紅利惠及大量急需發(fā)展資金的中小企業(yè)，從而推動實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

“負(fù)增長”時(shí)代即將來臨？

根據(jù)全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)披露的數(shù)據(jù)，新三板掛牌企業(yè)規(guī)模自今年6月29日達(dá)到歷史最高峰的11316家后，7月份掛牌企業(yè)出現(xiàn)負(fù)增長，超過100家企業(yè)摘牌，單月摘牌數(shù)量創(chuàng)新高。

根據(jù)全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)披露的數(shù)據(jù)顯示，截至7月31日，新三板掛牌企業(yè)數(shù)量，已經(jīng)從6月份的11314家，減少到11284家，環(huán)比下降142.86%。新三板7月份新增掛牌家數(shù)僅為72家，而摘牌數(shù)量高達(dá)102家。

盡管8月份數(shù)據(jù)有所回暖，截至8月24日，新三板掛牌企業(yè)數(shù)量又創(chuàng)出新高，達(dá)到了11567家，比7月份增加283家，但據(jù)全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)8月18日發(fā)布的最新一期的掛牌申請表顯示，僅有394家企業(yè)在排隊(duì)序列中，這預(yù)示著未來新三板掛牌企業(yè)數(shù)量高速增長的時(shí)代已經(jīng)過去了。從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來看，今年1-7月份，月均新增掛牌企業(yè)數(shù)量僅為160家，遠(yuǎn)低于去年419.5家的水平。

根據(jù)東方財(cái)富choice顯示，今年以來，已有288家企業(yè)因不同原因從新三板離開。而在今年7月，新三板共有102家企業(yè)摘牌，創(chuàng)單月摘牌數(shù)量歷史紀(jì)錄。從企業(yè)摘牌原因上看，有202家是公司申請終止掛牌，9家是因?yàn)楣颈皇召徴疲?家是因?yàn)檗D(zhuǎn)板摘牌，71家是因?yàn)槠渌唤K止上市的情形摘牌。

今年7月，前后16個(gè)交易日，平均每天有近3家企業(yè)摘牌。不過，即使以這個(gè)速度退市，一年按250個(gè)交易日計(jì)算，總數(shù)量也僅為750家，相對于當(dāng)前1.1萬家的總盤子，退市率也只不過為6.7%。這與2003-2007年之間美國NASDAQ 8%、英國倫交所11.4%的退市率相比依然存在差距，與美國紐交所6.2%、日本JASDAW 5.8%的退市率相近。

因此，對于新三板前一段時(shí)間的“摘牌潮”，我們完全沒有必要大驚小怪。反而，這是與發(fā)達(dá)資本市場接軌的新三板正常的市場表現(xiàn)而已。一個(gè)成熟的市場，只有有進(jìn)有退，才能真正地發(fā)揮市場高效配置資源的功能。

對于此次不少企業(yè)加速離開新三板，綜合來看主要是以下幾個(gè)方面的原因疊加所致：一是企業(yè)的主動而為。主要是優(yōu)質(zhì)的企業(yè)摘牌后欲在A股IPO或在國外資本市場上市，抑或被其他公司并購或重組。

第二個(gè)原因是被動而為。新三板掛牌公司因經(jīng)營狀況不佳，或被審計(jì)出具保留意見，或長時(shí)間融不到資金反而需要支付維護(hù)費(fèi)用，不得已而退出。這是市場自我凈化必須出現(xiàn)的情況。

從較長的周期來看，擁有1.1萬多家掛牌企業(yè)的新三板，即使未來一段時(shí)間仍然保持正增長，但掛牌企業(yè)數(shù)量步入“負(fù)增長時(shí)代”已經(jīng)不太遙遠(yuǎn)了。唯一留下懸念的是，企業(yè)數(shù)量減少的斜率是多少？減少到多少家會維持穩(wěn)定？

幾個(gè)亟待解決的問題

大量的企業(yè)“摘牌”逃離、新三板做市指數(shù)再創(chuàng)新低（8月24日最低下探1014.601，收于1018.915，全天交易僅錄得1.42億元，僅為最高峰時(shí)23.08億元的6.15%）……一系列的跡象表明，投資者和掛牌企業(yè)的信心已然是降至了冰點(diǎn)。

但是，不少新三板掛牌企業(yè)的質(zhì)地其實(shí)并不差。已經(jīng)成功轉(zhuǎn)板A股的企業(yè)自不待言。統(tǒng)計(jì)顯示，截至8月24日，已公布中報(bào)的6521家新三板掛牌公司，64家凈利潤超5000萬元；146家凈利潤超過3000萬元，占比2.24%；盈利企業(yè)4710家，占比72.23%。

那么，監(jiān)管層急需解決哪些問題，才能化解市場的擔(dān)心，安撫住這些優(yōu)質(zhì)企業(yè)的信心，避免新三板淪為A股的純粹“苗圃”呢？

首先，需要進(jìn)一步明確新三板的發(fā)展方向。不少市場人士和專家對此都有所探討和爭論。在新三板自身的發(fā)展方向和制度推出的節(jié)奏不明確的情況下，優(yōu)質(zhì)的企業(yè)選擇逃離新三板，這對新三板的發(fā)展并不是一件好事情。在這樣的情況下，明確新三板未來的發(fā)展方向，以及它的制度安排、節(jié)奏，顯得越來越迫切。

新三板做市指數(shù)頻創(chuàng)新低有三個(gè)重要原因：一是掛牌企業(yè)做市轉(zhuǎn)讓難以實(shí)現(xiàn)大宗交易、無法控制股東結(jié)構(gòu)等問題給企業(yè)造成困擾；二是IPO審查對三類股東的態(tài)度不明，令有IPO打算的優(yōu)質(zhì)企業(yè)對做市交易心生警惕；三是新三板制度紅利遲遲不能落地，流動性和合理定價(jià)的問題讓大量優(yōu)質(zhì)企業(yè)逃離。

東北證券新三板研究中心總監(jiān)付立春呼吁：在當(dāng)前的金融環(huán)境下，新三板流動性一攬子解決方案應(yīng)盡快推出。

付立春給出了一個(gè)“三步走”的建議：第一步，以新三板基金產(chǎn)品到期為契機(jī)推出大宗轉(zhuǎn)讓平臺；第二步，對二級市場交易準(zhǔn)入資金條件適時(shí)予以調(diào)整，在《證券期貨投資者適當(dāng)性管理辦法》的框架下，盡可能降低個(gè)人投資者門檻；第三步，引入更多的投資機(jī)構(gòu)，如引入保險(xiǎn)資金等參與掛牌企業(yè)定增，引導(dǎo)公募基金在優(yōu)質(zhì)分層企業(yè)中提供交易流動性等。

安信證券分析師諸海濱建議，在做市轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)上，目前可引入大宗交易。至于合理定價(jià)，鑒于做市轉(zhuǎn)讓定價(jià)較為合理，建議先行引入集合競價(jià)模式。

他認(rèn)為，在引入大宗交易和競價(jià)制度之后，隨著市場逐步成熟及投資人越來越多的需求，未來可以考慮就流動性進(jìn)行制度改革，比如降低投資人門檻、為投資者提供多樣化選擇等。

不過，任何一個(gè)成熟的交易市場和交易規(guī)則，都需要時(shí)間去打磨。尤其是在當(dāng)前市場處于政策的空窗期，我們尤其需要耐心。但我們也相信，監(jiān)管層一定會在適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)，推出市場期待已久的改革方案的。

（責(zé)任編輯李秀江）endprint