本刊研究員 田闖

生益科技：漲價(jià)行情繼續(xù)行業(yè)迎來旺季

本刊研究員 田闖

市場方面，中信證券認(rèn)為當(dāng)前周期和白馬矛盾的劇烈程度主要取決于市場流動(dòng)性。預(yù)計(jì)未來A股依然會(huì)維持資金凈流入，但資金增量會(huì)下行。首先，M2和GDP同比之間的剪刀差縮窄，貨幣政策相機(jī)抉擇，宏觀流動(dòng)性以穩(wěn)為主。其次，金融監(jiān)管趨嚴(yán)的方向并沒有變，改變的只是監(jiān)管節(jié)奏，未來利率還有上行空間。最后，近期市場對宏觀經(jīng)濟(jì)的預(yù)期明顯修復(fù)，長端利率穩(wěn)中有升。這意味著A股估值修復(fù)的空間有限。從渠道來看，“長錢”增配A股的動(dòng)能在下降，只有外資渠道依然較強(qiáng)。1）金融監(jiān)管新規(guī)下，通道資金規(guī)模壓縮，2017Q2的數(shù)據(jù)已經(jīng)出現(xiàn)了明顯下行。2）監(jiān)管環(huán)境變化影響了險(xiǎn)資增配A股的意愿與能力；3）網(wǎng)下打新市值底倉配置增量也很有限。4）目前持續(xù)流入強(qiáng)度較大的是海外資金，主要的背景是美元持續(xù)走弱而人民幣被動(dòng)走強(qiáng)（核心還是經(jīng)濟(jì)預(yù)期變化）。

公募基金持倉集中度已經(jīng)很高。2017Q2公募基金前十大重倉股持倉比已經(jīng)達(dá)到了21.6%的高位，基金“抱團(tuán)”下的集中持倉實(shí)際上使得共同持有的股票之間，特別是重倉股之間的股價(jià)關(guān)聯(lián)性加強(qiáng)；這意味著一旦“抱團(tuán)”松動(dòng)，重倉股之間價(jià)格的負(fù)反饋會(huì)有慣性，需要警惕重倉股被動(dòng)減倉和主動(dòng)減倉的風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，周期行情大都處于右側(cè)，不會(huì)簡單結(jié)束。周期板塊盈利增速預(yù)期上調(diào)明顯。

中金公司亦認(rèn)同周期領(lǐng)漲仍可能持續(xù)的觀點(diǎn)。主要有以下幾個(gè)方面愿意：1）二季度金融去杠桿打擊了投資者對周期性板塊的預(yù)期，目前預(yù)期差仍然存在；2）中報(bào)業(yè)績期周期性板塊業(yè)績普遍不錯(cuò)，一季度的同比高增長仍在持續(xù)；3）從估值上看，雖然當(dāng)前估值已經(jīng)比12個(gè)月前明顯上升，但多數(shù)周期性板塊仍說不上貴；4）從倉位來看，二季度公募基金披露的重倉持股可以看到周期性板塊在二季度遭遇減倉，機(jī)構(gòu)投資者對于周期性板塊可能還有加倉空間；5）近期不少媒體報(bào)道顯示在十九大附近各類環(huán)保督查、去產(chǎn)能等政策執(zhí)行力度較強(qiáng)，等等。

國泰君安更看好消費(fèi)板塊的表現(xiàn)，隨著周期第二波中后段向消費(fèi)第二波過渡，消費(fèi)相對周期將表現(xiàn)更強(qiáng)。一是經(jīng)濟(jì)前高后平、金融去杠桿轉(zhuǎn)向穩(wěn)杠桿市場預(yù)期偏樂觀，存在邊際修正需要；二則周期上游漲價(jià)主要是由于供給側(cè)收縮造成的，在沒有需求端明顯提升條件下，從相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈整體利潤來看，利潤再分配效應(yīng)要強(qiáng)于利潤創(chuàng)造效應(yīng)。其一，上游資源品上漲的持續(xù)性高度依賴限產(chǎn)推行力度，其二，資源品漲價(jià)延續(xù)將顯著提升中下游產(chǎn)業(yè)成本，挫傷經(jīng)濟(jì)活力，政策干預(yù)風(fēng)險(xiǎn)趨于提升。周期第二波中后段顯著集中于限產(chǎn)相關(guān)漲價(jià)相關(guān)領(lǐng)域，整體周期品收益風(fēng)險(xiǎn)比下降；其三，從中報(bào)預(yù)報(bào)均值來看，消費(fèi)行業(yè)中報(bào)盈利增速有望高于一季度，穩(wěn)定性顯著。

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每周金股：生益科技

本周筆者建議關(guān)注生益科技（600183）。公司是國內(nèi)覆銅板行業(yè)的龍頭企業(yè)，將充分受益由于原材料標(biāo)準(zhǔn)銅箔供需失衡帶來的漲價(jià)行情。展望下半年，下游PCB需求迎來旺季，全年業(yè)績有望高增長。

銅箔漲價(jià)驅(qū)動(dòng)覆銅板上行周期

公司主要產(chǎn)品包括覆銅板、粘結(jié)片及PCB。覆銅板的主要原材料為標(biāo)準(zhǔn)銅箔（占30%到50%）、樹脂（25%到30%）以及電子級(jí)玻纖（25%-40%）。

從15年年初起新能源汽車行業(yè)加速發(fā)展，鋰電池的需求大增，而作為原料的鋰電銅箔的供應(yīng)量開始不足。過去很多年盈利能力非常低的銅箔產(chǎn)業(yè)枯木逢春，加工費(fèi)從16年二季度開始持續(xù)上漲至年底，漲幅達(dá)到1.1-1.5萬/噸。銅箔的加工費(fèi)上漲對下游覆銅板和PCB產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。由于加工費(fèi)的上漲，導(dǎo)致鋰電銅箔的利潤遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于標(biāo)準(zhǔn)銅箔，而生產(chǎn)覆銅板的標(biāo)準(zhǔn)銅箔和生產(chǎn)鋰電池的鋰電銅箔在技術(shù)上僅是增加幾道工序，轉(zhuǎn)產(chǎn)難度并不高，以日韓、臺(tái)灣及國內(nèi)部分廠商為代表，眾多企業(yè)開始轉(zhuǎn)產(chǎn)鋰電銅箔，而標(biāo)準(zhǔn)銅箔由于下游PCB需求穩(wěn)定，轉(zhuǎn)產(chǎn)導(dǎo)致標(biāo)準(zhǔn)銅箔也出現(xiàn)了3-4萬噸/年的供給缺口。

供需失衡導(dǎo)致覆銅板原材料標(biāo)準(zhǔn)銅箔價(jià)格開始上漲。由于覆銅板行業(yè)集中度高（2015年前十大企業(yè)市占率約占70%），而下游PCB行業(yè)集中度相對較低，定價(jià)權(quán)基本掌握在建滔、生益、南亞等龍頭覆銅板廠商中。在原材料的短缺和漲價(jià)的情況下，覆銅板企業(yè)可以及時(shí)進(jìn)行價(jià)格傳導(dǎo)，并借機(jī)提升盈利能力。

今年二季度，在行業(yè)淡季和部分廠商降低庫存的因素影響之下，部分廠商對前期漲幅最大的一批類型的板材進(jìn)行了調(diào)價(jià)，然而7月26日，最大廠商建滔再次發(fā)布漲價(jià)通知，新一輪漲價(jià)潮蓄勢待發(fā)。8月8日，生益披露上半年業(yè)績快報(bào)，營收同比增長24.6%，歸母凈利潤則同比增長70%，充分反映了漲價(jià)對毛利率及凈利率的提振。

下半年傳統(tǒng)旺季奠定需求

對于下游產(chǎn)品PCB來說，三四季度是傳統(tǒng)的旺季，主要受益于消費(fèi)電子的需求。今年來看，蘋果迎來十周年爆款iPhone8，且國內(nèi)眾多智能手機(jī)廠商延遲發(fā)布新機(jī)，也將帶動(dòng)今年三四季度PCB需求增加，奠定三四季度覆銅板需求和訂單。

長期來看，在PCB的細(xì)分領(lǐng)域中，汽車和通訊需求將引領(lǐng)PCB行業(yè)高增長子領(lǐng)域行業(yè)。單車汽車電子消耗有望從2013年1350美元/車增長到2018年1500美元/車，2015～2019年行業(yè)產(chǎn)值復(fù)合成長率5%。目前我們已經(jīng)很明顯地看到汽車向電動(dòng)化、智能化（無人駕駛）方向革新，未來汽車動(dòng)力系統(tǒng)、操作（中控）系統(tǒng)、駕駛系統(tǒng)、安全系統(tǒng)等都將發(fā)生較大變化，對PCB市場增量需求更加可觀。而通信領(lǐng)域，5G和大數(shù)據(jù)、物聯(lián)網(wǎng)引領(lǐng)通訊PCB行業(yè)增長，物聯(lián)網(wǎng)和數(shù)據(jù)中心升級(jí)也將帶來大量高頻板需求。

由于標(biāo)準(zhǔn)銅箔擴(kuò)產(chǎn)有限，同時(shí)下游PCB的需求有望繼續(xù)溫和成長，行業(yè)的高盈利期將有望維持較長的時(shí)間，并且在旺季下，玻纖等材料的短缺有望進(jìn)一步驅(qū)動(dòng)覆銅板價(jià)格的上漲，并給產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)帶來更大的盈利彈性。

目前公司股價(jià)PE（TTM）接近20倍，充分反映了投資者對于行業(yè)周期的謹(jǐn)慎態(tài)度。如上所述，由于旺季的到來，公司產(chǎn)品價(jià)格仍將持續(xù)上漲，下半年業(yè)績高增長可期。進(jìn)入四季度，公司股價(jià)極大可能受益iPhone8發(fā)布等事件的驅(qū)動(dòng)，建議積極關(guān)注。