王海蘊(yùn)

伴隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇企穩(wěn)，中美之間經(jīng)濟(jì)的周期差正在逐漸縮小，

實(shí)體經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)健為匯率提供了堅(jiān)實(shí)的基本面支撐

7月27日，美聯(lián)儲(chǔ)公布7月份議息會(huì)議決議，保持聯(lián)邦基金利率1%-1.25%的區(qū)間不變。同時(shí)提出如果經(jīng)濟(jì)發(fā)展總體符合預(yù)期，將會(huì)相對(duì)較早的進(jìn)行縮表。會(huì)后，美元指數(shù)和美債收益率出現(xiàn)下跌，黃金出現(xiàn)上漲。

同日，我國(guó)公布6月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)數(shù)據(jù)。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，6月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)19.1%，增速較5月提升2.4個(gè)百分點(diǎn)。

結(jié)合美聯(lián)儲(chǔ)決議和我國(guó)最新經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，星石投資相關(guān)人士告訴本刊記者，我國(guó)國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)韌性強(qiáng)勁，企業(yè)盈利改善明顯。同時(shí)，人民幣匯率無(wú)憂，無(wú)需擔(dān)憂外圍因素引發(fā)股市流動(dòng)性緊張。

國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)韌性強(qiáng)勁，企業(yè)盈利改善明顯

結(jié)合近期公布的六月份PMI數(shù)據(jù)，6月份生產(chǎn)指數(shù)從53.4上升至54.4，創(chuàng)2014年以來(lái)最高水平，表明企業(yè)的生產(chǎn)繼續(xù)處于擴(kuò)張階段；原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格從49.5上升至50.4、出廠價(jià)格從47.6大幅上漲至49.1，二者之間的價(jià)差被拉大?？梢钥闯?，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)上漲的主要原因是工業(yè)生產(chǎn)加快、以及出廠價(jià)與購(gòu)進(jìn)價(jià)剪刀差的擴(kuò)大。

在利潤(rùn)改善的同時(shí)，企業(yè)的杠桿水平也在改善。6月末工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率為55.9%，較5月份環(huán)比下降0.2個(gè)百分點(diǎn)，較去年同期同比下降0.8個(gè)百分點(diǎn)。分行業(yè)來(lái)看，受鋼鐵終端漲價(jià)與汽車銷售較好的影響，鋼鐵、汽車、電子等行業(yè)的利潤(rùn)增速明顯提升。我們判斷，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)向好的趨勢(shì)依然有望持續(xù)，經(jīng)濟(jì)仍然可以保持在較高的增速區(qū)間。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，9月大概率將開(kāi)啟縮表

近期公布的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表明，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇強(qiáng)勁。6月工業(yè)產(chǎn)出和產(chǎn)能利用率數(shù)據(jù)繼續(xù)改善，6月制造業(yè)PMI創(chuàng)下近26個(gè)月的新高，就業(yè)市場(chǎng)上失業(yè)率持續(xù)下降。但是同時(shí)，受國(guó)際油價(jià)低位震蕩的影響，美國(guó)的通脹數(shù)據(jù)持續(xù)低于目標(biāo)值，薪資增幅表現(xiàn)也不理想。美聯(lián)儲(chǔ)在會(huì)議中也承認(rèn)了通脹疲軟的事實(shí)，對(duì)通脹和核心通脹的表述從“somewhat below 2 percent”變?yōu)椤癰elow 2 percent”。因此，我們判斷，受此影響，美聯(lián)儲(chǔ)9月份加息的概率不大，目前聯(lián)邦基金利率期貨顯示的9月份加息的概率不超過(guò)20%，年內(nèi)的第三次加息大概率將發(fā)生在12月。

會(huì)議公告中美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)縮表的表述從“this year”轉(zhuǎn)變?yōu)椤皉elatively soon”，我們判斷美聯(lián)儲(chǔ)大概率將在9月份的議息會(huì)議上開(kāi)啟縮表?？s表的方式也將按照6月份議息會(huì)議所確定的路徑：起初每月縮減60億美元國(guó)債、40億美元MBS；縮表規(guī)模每季度增加一次，國(guó)債減持規(guī)模每季度增加60億，MBS減持規(guī)模每季度增加40億；直到達(dá)到每月縮減300億美元國(guó)債、200億美元MBS為止。但是相對(duì)于美國(guó)超過(guò)2000億美元的月度國(guó)債發(fā)行量、以及4.5萬(wàn)億的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模而言，縮表的幅度并不大，市場(chǎng)擁有足夠的時(shí)間和空間來(lái)進(jìn)行消化。根據(jù)堪薩斯州聯(lián)儲(chǔ)5月11日發(fā)布的工作論文，縮減資產(chǎn)負(fù)債表6750億美元大體等效于將聯(lián)邦基金利率上調(diào)25個(gè)基點(diǎn)。根據(jù)目前的縮表路徑，2年內(nèi)預(yù)計(jì)縮表9000億美元，所帶來(lái)的總效應(yīng)僅僅相當(dāng)于1.5次加息，對(duì)市場(chǎng)的影響也自然比較小。

人民幣匯率無(wú)憂，無(wú)需擔(dān)憂外圍因素引發(fā)股市流動(dòng)性緊張

從國(guó)內(nèi)來(lái)看，近期公布的二季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表明宏觀經(jīng)濟(jì)仍然向好，消費(fèi)、投資、出口三駕馬車均出現(xiàn)大幅上升，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)與工業(yè)增加值也出現(xiàn)加速上漲，表明國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)韌性強(qiáng)勁。伴隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇企穩(wěn)，中美之間經(jīng)濟(jì)的周期差正在逐漸縮小，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)健為匯率提供了堅(jiān)實(shí)的基本面支撐。同時(shí)，A股納入MSCI、債券通的開(kāi)通為國(guó)內(nèi)帶來(lái)了資金流入，央行也加強(qiáng)了對(duì)匯率的調(diào)控，未來(lái)人民幣單邊貶值的壓力已經(jīng)大大減弱。

從國(guó)外來(lái)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)主要取決于特朗普的經(jīng)濟(jì)政策前景。特朗普的減稅+基建+擴(kuò)大軍費(fèi)支出政策面臨著債務(wù)上限的約束。根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)，美國(guó)政府的債務(wù)已經(jīng)達(dá)到了19.8萬(wàn)億美元，即將接近20萬(wàn)億美元的債務(wù)上限。而美國(guó)政府債務(wù)占GDP的比率已經(jīng)超過(guò)100%，每年利息支出占GDP的比重達(dá)到2.8%，聯(lián)邦政府資產(chǎn)負(fù)債率超過(guò)300%，因此未來(lái)國(guó)會(huì)繼續(xù)提高債務(wù)上限的空間并不大。近期參議院否決了共和黨關(guān)于廢除奧巴馬醫(yī)改的提案，使得市場(chǎng)上對(duì)特朗普政策的前景更為看低。退一步講，即使特朗普的政策最終得到實(shí)施，其所倡導(dǎo)的海外企業(yè)利潤(rùn)匯回美國(guó)也較難得到實(shí)現(xiàn)。首先，根據(jù)IMF的數(shù)據(jù)，美國(guó)企業(yè)在海外的留存利潤(rùn)共2.6萬(wàn)億美元，其中流動(dòng)性好能短期內(nèi)撤出的僅有1.3萬(wàn)億；其次，回流回美國(guó)的這部分利潤(rùn)，還有一部分用于股票回購(gòu)、分紅、償還貸款等，真正用于投資的占比并不大。因此，我們認(rèn)為，不宜高估特朗普的政策對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的作用，其政策對(duì)我國(guó)匯率的沖擊也是有限的。

因此，在目前的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，央行大概率不會(huì)跟隨美聯(lián)儲(chǔ)的步伐進(jìn)行加息，外圍因素對(duì)股市的流動(dòng)性沖擊相對(duì)比較有限。