本刊記者 林然

電解鋁或迎良機

本刊記者 林然

對于鋁行業(yè)，今年來市場的預期經歷了多次“悲”“喜”的轉換，近期由于新疆、魏橋減產新聞的出現(xiàn)，市場預期有從之前的悲觀中回暖的跡象。站在當下，減產事件的發(fā)酵只是開始，三四季度鋁的供不應求以及預焙陽極對鋁的生產掣肘仍未完全解除。往更深遠看，經濟換擋轉型的特殊時期，鋁行業(yè)將迎來一個成本抬升周期，而并非只是一波政策預期博弈，鋁行業(yè)周期機會正逐漸展開。

供給側改革推動周期加速

今年一季度“2+26”城環(huán)保督查政策算是今年供給側改革行情最早的催化，彼時市場一度認為環(huán)保督查就是鋁的供給側改革版本，因而在二級市場給予了較高的預期。后來到4月中旬，新疆昌吉州政府發(fā)文稱要停止新疆嘉潤等企業(yè)合計約200萬噸電解鋁產能，一石激起千層浪，鋁板塊熱度高漲，認為供給側改革已經落地，但隨后因新疆減產并無太多實質性進展，僅有嘉潤象征性的停了2萬噸，市場預期落空，再疊加宏觀和整體大盤的疲弱，鋁板塊整體下跌較大。部分投資者從此前的信心滿滿到后來對鋁行業(yè)的的熱度降至冰點，一個直觀的表現(xiàn)就是二級市場相較于期現(xiàn)貨市場的超跌。直至近期，新疆嘉潤和山東魏橋發(fā)布明確的減產消息，此前毫無表態(tài)的新希望也宣布要停產約60萬噸。

但必須明確的是，中央到地方對本次供給側改革的表態(tài)堅決，有清晰范圍界定，同時也有較為清晰的時間表，鋁行業(yè)的一些特殊性使得減產等實質性政策的出臺和執(zhí)行比市場預期慢一些。這并不影響供給側改革的持續(xù)推進，政策仍在從多維度穩(wěn)步推進，但市場預期的變化較快。在一步到位、迅速關停的政策預期落空之后，目前市場對供給側改革政策催化的敏感度有些鈍化。

嘉潤和魏橋的停產是本次供給側改革的“錨”事件，理應給予重點關注。目前新疆和山東地區(qū)的不合規(guī)產能規(guī)模最大，應是本次供給側改革執(zhí)行的重點區(qū)域。本次魏橋只停了部分老槽型，對產量影響有限，但意義重大。這意味著鋁業(yè)的供給側改革，真正開始推進。

多方因素催生供不應求

整體而言電解鋁在產合規(guī)量約3410萬噸，（工信部備案+2004年之前老舊產能+廣西特批項目在產量），而阿拉丁數(shù)據(jù)顯示截止2017年6月，國內電解鋁在產產能為3809萬噸，也即意味著有近400萬噸的在產產能是不合規(guī)的，不過由于2004年之前建成且指標可用的量不太好精確確定，測算的不合規(guī)量與實際有些偏差。實際上，阿拉丁中營網對目前在產產能做了一個分省份的詳細測算，其認定的違規(guī)產量約387萬噸。其中新疆、山東以及內蒙地區(qū)的不合規(guī)量較大，因此也應是此次供給側改革的重點。

無論本次供給側改革是否能將近400萬噸的不合規(guī)產能完全減掉，未來2-3年新增供給相比需求的邊際收緊基本確定。此外，供給側改革的執(zhí)行疊加采暖季限產的影響將使得四季度出現(xiàn)供需缺口，若供給側改革推進速度較快，三季度就有望看到電解鋁供不應求的情況。

客觀從全年來看，似乎難以得到今年會供不應求的結論，但考慮到需求季度性的差異及采暖季環(huán)保限產將會影響的四季度40萬噸產量，今年四季度就將出現(xiàn)季度性的供不應求。新增方面，據(jù)阿拉丁對新增項目的統(tǒng)計，17-19年新增產能規(guī)模為890萬噸，預期的合規(guī)產能間為300-400萬噸，三年的年均合規(guī)新增產能不到200萬噸，難以匹配需求增長，供需端供需收緊不可避免。

海外供需緊張常態(tài)化意味著無法通過進口提供增量。由于中國低廉電解鋁的沖擊，海外鋁企原鋁產能近年來不斷縮減電解鋁產能的趨勢短期較難看到逆轉，今年以來海外持續(xù)高增長也驗證海外鋁市供需偏緊的情況。這意味著若國內出現(xiàn)供不應求的情況，通過進口補充缺口的成本不會低。

周期行情在即

市場目前有些把鋁供給側改革當作一種政策性的“投機”，出于對前景的不確定，導致一些投資者不敢過多參與到鋁板塊投資。同時，鋁行業(yè)的“特殊性”決定了改革的必要性，無序擴張、超過環(huán)境承載力的生產模式以及不太公平的競爭環(huán)境勢必需要終結，而這必然以抬升部分企業(yè)的綜合成本為結果，這一周期的時間不會短。

高耗能低附加值和亂序擴張的行業(yè)現(xiàn)狀決定了鋁供給側改革的必要性，但鋁行業(yè)的特殊性也或造成政策執(zhí)行難度相對較高（民企比例高），執(zhí)行后供需缺口容易快速擴大（需求增速高）、對其他行業(yè)影響較大（產業(yè)牽連度廣）等特征。因此直接執(zhí)行類似于煤炭的強制性去產能政策理由并不十分充分，而且由于民企眾多，牽連較廣，政策執(zhí)行若出現(xiàn)偏差后的對民企積極性及經濟的負面影響會相對較大。這也或是市場對此信任度不高的核心考慮。

如果要用一句話來概括，那就是市場其實并不清楚政策執(zhí)行后鋁行業(yè)的均衡狀態(tài)是什么。行業(yè)屬性決定了回歸市場化競爭或是鋁供給側改革的歸宿，但在此之前必須實現(xiàn)“三化”，即產能合規(guī)化、外部成本內部化、競爭平等化?！叭睂⒈厝粚е虏糠制髽I(yè)進入成本抬升周期，而具有核心稟賦的企業(yè)的將因相對成本的變化競爭實力而上一個臺階。

產能合規(guī)化必然要增加成本。由于產能指標的稀缺，產能指標的交易價格早已從此前800元/噸的水平漲到2000元/噸以上，50萬噸產能指標對應就是10億元，按照10年設備折舊年限來看，相當于當年噸生產成本直接增加了200元，而考慮到負債和時間成本，實際的成本增加量要更多。此外，不合規(guī)的產能若一直沒完成合規(guī)化將被迫被停產，還將面臨高額的復產成本。

此外，環(huán)保政策持續(xù)施壓，“2+ 26”城采暖季減產成為常態(tài)化政策，電解鋁原料氧化鋁、預焙陽極均會受到影響，直接的結果就是提高原料的成本，其中預焙陽極環(huán)節(jié)甚至因為環(huán)保壓產進而影響電解鋁的生產。

由此可見，供給側改革導致的產量脈沖性削減將使得三、四季度出現(xiàn)季度性供不應求的情況，中長期受益于成本端的持續(xù)抬升，鋁價易漲難跌。多重利好因素的共同作用下，行業(yè)的一輪主升周期將為時不遠。

表：上市鋁企標的一覽