石運金

機構集體看空債市一致預期并非都對

石運金

近期參加各大券商的年度策略會，研究機構普遍對股票市場比較看好，當然對2018年是否有風格轉換存在分歧，但主要研究機構都對2018年債券市場有一致的看空預期。子曰：“眾惡之，必察焉；眾好之，必察焉”，那么對大家一致預期看空的2018年債券市場，這一次研究機構會是對的么？

首先回顧下近兩年出現(xiàn)一致預期而最終證明一致預期是錯誤的兩個案例，其一是2016年初市場一致不看好工業(yè)品等大宗商品，最終結果是工業(yè)品期貨價格走的很好；第二個案例是2017初市場一致看人民幣貶值，很多機構認為人民幣相對美元會破7，最終結果是人民幣大幅升值，當然這種升值是被動升值，其他新興市場貨幣相對美元升幅更大，但毫無疑問大眾一致預期又錯了。在2017年債券市場已經(jīng)走熊的情況下，這一次機構一致預期看空2018年債券市場，仍然存在錯誤的可能，大眾很容易根據(jù)當前的市場走勢為錨進而推斷未來的市場走勢。歷年券商年度策略報告對第二年股票市場的策略，基本是以券商出具策略報告前兩個月的市場走勢為錨，當然最終都是錯漏百出居多。

先回顧下2017年的債券市場，10年期國債收益率上升近100bp，10年期國開債上升120bp左右，信用債漲幅則在90-130bp不等，延續(xù)了2016年四季度以來的債熊走勢。一季度，中國央行延續(xù)了2016年下半年開始的宏觀去杠桿政策，資金成本大幅上升，并帶動利率債長端收益率大漲30bp左右。二季度，隨著銀監(jiān)會兩周時間內連發(fā)8個監(jiān)管文件，嚴監(jiān)管與去杠桿并舉，銀行間委外業(yè)務開始自行整頓，流動性波動一度加劇，債市收益率屢創(chuàng)新高。三季度，去杠桿政策力度趨于緩和，流動性和債市收益率整體處于盤整狀態(tài)。四季度，隨著去杠桿進程下貨幣市場利率與傳統(tǒng)存貸款市場利率拉大而導致的存款脫媒加速，對債券配置的需求乏力，債市由于供需失衡及對十九大后監(jiān)管趨嚴的擔憂，盤整態(tài)勢被打破，數(shù)次出現(xiàn)收益率暴升局面，10年期國債遠遠超出上半年高點，收益率逼近4%，10年期國開債波動更甚國債，收益率逼近5%。

再看一個典型的對2018年債券市場策略的例子，招商證券固收首席徐寒飛認為債券短周期內去杠桿仍將繼續(xù)，監(jiān)管政策可能會非常有效，不要低估監(jiān)管的決心，2018年債券市場有可能會有一波非常大的收益率下行，市場調整可能還沒有走完。徐寒飛認為2018年地產(chǎn)行業(yè)、城投債、系統(tǒng)性信用風險可能會一次性的爆發(fā)，導致整個信用債的收益率出現(xiàn)50個BP以上的估值調整。徐寒飛特別提到2018年房地產(chǎn)恐怕是黑天鵝，不看好房地產(chǎn)。

敦和投資的徐小慶也認為這次大家一直看空2018年債市很可能是錯的，他的觀點是：中國經(jīng)濟周期領先，明年即使海外經(jīng)濟可能會推動全球的債券收益率往上走，但是中國的利率水平有可能會因為中國自身經(jīng)濟基本面的回落而出現(xiàn)下行，而不像其他經(jīng)濟體那樣。徐小慶認為2018年債券市場就像2017年股票市場一樣會出現(xiàn)分化，利率債可能會表現(xiàn)更好，而低等級的信用債則可能喪失流動性，而繼續(xù)下跌。