喬彥鑫

摘要：我國(guó)的國(guó)債市場(chǎng)始終與我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展密切相關(guān)，同時(shí)也是能夠促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一個(gè)重要環(huán)節(jié)。自從八十年代我國(guó)恢復(fù)國(guó)債發(fā)行以來(lái)，一直在不斷的完善和優(yōu)化國(guó)債的發(fā)行方式，且不斷取得成效。但這個(gè)不斷更新發(fā)行方式的國(guó)債市場(chǎng)仍不十分完善和健全，所以本文通過(guò)對(duì)當(dāng)前國(guó)債市場(chǎng)當(dāng)中存在的問(wèn)題進(jìn)行分析并提出一些解決的建議，以促進(jìn)總體經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步發(fā)展。

關(guān)鍵詞：國(guó)債市場(chǎng)；流動(dòng)性；宏觀調(diào)控；財(cái)政融資

從1981年我國(guó)恢復(fù)發(fā)行國(guó)債至今，國(guó)債市場(chǎng)的發(fā)展基本已經(jīng)形成，對(duì)不同的行業(yè)和企業(yè)采取不同的發(fā)行方式，形成了多種分配方式搭配使用的一種方式，也是一種適應(yīng)我國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)社會(huì)的方式。國(guó)債政策對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展所產(chǎn)生的影響在總體上占很大比重，所以對(duì)于國(guó)債政策如何促進(jìn)經(jīng)濟(jì)政策是我國(guó)必須在促進(jìn)發(fā)展的過(guò)程中應(yīng)該解決的問(wèn)題。目前，只有明確認(rèn)識(shí)到國(guó)債和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的聯(lián)系和影響，才能真正的將二者相互聯(lián)系起來(lái)，在促進(jìn)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展的同時(shí)也能突現(xiàn)出國(guó)債市場(chǎng)發(fā)展的意義。

一、我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的發(fā)展現(xiàn)狀

國(guó)債是國(guó)家為了促進(jìn)財(cái)政分配而采用的一種手段，它是以信用為基礎(chǔ)，通過(guò)讓渡資金的使用權(quán)，給予適當(dāng)?shù)睦ⅲ瑏?lái)調(diào)整整個(gè)財(cái)政結(jié)構(gòu)的一種措施。在建設(shè)當(dāng)前社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的過(guò)程中，國(guó)債市場(chǎng)在其中的作用是不容忽視的，它不僅能夠促進(jìn)國(guó)家財(cái)政資金的循環(huán)還能使財(cái)政政策和貨幣政策進(jìn)行有機(jī)的結(jié)合。

國(guó)際的金融危機(jī)不斷的沖擊是我國(guó)在2008年底實(shí)施了新一波的經(jīng)濟(jì)政策的改革，雖然整體的經(jīng)濟(jì)化和現(xiàn)代化不斷提高，但同時(shí)也加大了財(cái)政赤字和國(guó)債的規(guī)模，財(cái)政方面的風(fēng)險(xiǎn)也逐漸明顯，與經(jīng)濟(jì)成熟的國(guó)家相比還是有很大的差距，很多問(wèn)題還需要加緊解決。

今后我國(guó)國(guó)債政策的發(fā)展應(yīng)該是： 積極發(fā)揮國(guó)債在提高經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和調(diào)節(jié)經(jīng)結(jié)構(gòu)中的作用，使市場(chǎng)像國(guó)債市場(chǎng)化不斷發(fā)展；同時(shí)，還要大量吸取歐債危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)，嚴(yán)格控制財(cái)政赤字和國(guó)債的規(guī)模，合理規(guī)劃國(guó)債市場(chǎng)的規(guī)模，優(yōu)化國(guó)債市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)，從而減輕各級(jí)的財(cái)政負(fù)擔(dān)；對(duì)于當(dāng)前市場(chǎng)中存在的債務(wù)問(wèn)題還要進(jìn)行有效地管理。

二、我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)面臨的主要問(wèn)題

（一）國(guó)債市場(chǎng)的監(jiān)督管理方面薄弱

一方面，國(guó)債市場(chǎng)的法律基礎(chǔ)較弱。像美國(guó)、日本等國(guó)的國(guó)債市場(chǎng)的法律體系都較為完善，有很多部法律進(jìn)行規(guī)范和調(diào)整；而在我國(guó)，比如在稅收方面，有專門的稅法進(jìn)行規(guī)范，而國(guó)債市場(chǎng)卻缺乏一部完整的法律法規(guī)來(lái)對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行系統(tǒng)和綜合的整合。其實(shí)我國(guó)在二十一世紀(jì)初修訂了相關(guān)法律法規(guī)，但因?yàn)椴糠挚陀^原因，未能出臺(tái)施行。

另一方面，在監(jiān)督管理方面還要更加完善。成熟的國(guó)債市場(chǎng)需要明確的財(cái)政部或者是銀行對(duì)國(guó)債相關(guān)部門今明嚴(yán)格的監(jiān)督和管理；但是我國(guó)的國(guó)債市場(chǎng)是處于分頭管理的模式，財(cái)政部、證監(jiān)會(huì)、中央銀行等部門共同參與管理，這樣會(huì)使各部門的職責(zé)和分工不明確，在工作的活動(dòng)中會(huì)出現(xiàn)重復(fù)監(jiān)管的現(xiàn)象，而且大部分管理部門處于平級(jí)的狀態(tài)，難以相互管理和協(xié)調(diào)。

（二）一級(jí)市場(chǎng)存在的問(wèn)題

首先，一級(jí)市場(chǎng)中國(guó)債的發(fā)行規(guī)模較小。國(guó)債是一個(gè)擁有高信用等級(jí)的債券，是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)的一個(gè)重要投資方式。我國(guó)是一個(gè)儲(chǔ)蓄率較高的國(guó)家，所以對(duì)于投資的需求量較高，但是目前我國(guó)國(guó)債的發(fā)行量較小，難以與投資需求相匹配。這種供求不平衡的現(xiàn)象不僅使一級(jí)市場(chǎng)的發(fā)行效率下降，還會(huì)影響二級(jí)市場(chǎng)交易的活躍度下降。

其次，發(fā)行的頻率較低。我國(guó)一直發(fā)行的是定期的國(guó)債，但是這些國(guó)債的發(fā)行頻率較低，平均每年幾乎僅發(fā)行三次；甚至一些長(zhǎng)期的國(guó)債種類，一年僅會(huì)發(fā)行一次。而成熟的國(guó)債市場(chǎng)每年公債的發(fā)行次數(shù)都在百次以上，可見我國(guó)與成熟國(guó)家之間的差距相當(dāng)之大。

最后，繼續(xù)完善國(guó)債發(fā)行定價(jià)機(jī)制。在二十一世紀(jì)初，我國(guó)一直采用的是招標(biāo)的方式來(lái)發(fā)行國(guó)債，而目前我國(guó)采用的是混合的價(jià)格招標(biāo)方式，混合了荷蘭和美國(guó)的發(fā)行方式，但仍然會(huì)產(chǎn)生一些外部人員操縱市場(chǎng)、壟斷市場(chǎng)的現(xiàn)象，使整個(gè)一級(jí)市場(chǎng)的秩序變得混亂。

（三）二級(jí)市場(chǎng)的存在問(wèn)題

首先，國(guó)債市場(chǎng)存在一種分割的狀態(tài)。從我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)產(chǎn)生的時(shí)候就存在兩個(gè)市場(chǎng)：銀行間國(guó)債市場(chǎng)和交易所國(guó)債市場(chǎng)，而且二種一直處于分割的狀態(tài)。國(guó)家通過(guò)各種實(shí)施各種措施來(lái)推動(dòng)二者的統(tǒng)一，但因?yàn)閮蓚€(gè)市場(chǎng)的性質(zhì)、規(guī)模等因素的差別，使二者很難做到有機(jī)的統(tǒng)一，市場(chǎng)的分割導(dǎo)致二者發(fā)展不均衡，不利于國(guó)債市場(chǎng)的綜合發(fā)展。

其次，市場(chǎng)的流動(dòng)性較低。市場(chǎng)的流動(dòng)性較低會(huì)使整個(gè)市場(chǎng)的積極性下降，導(dǎo)致市場(chǎng)的價(jià)格不夠真實(shí)。導(dǎo)致市場(chǎng)出現(xiàn)這種情況的主要原因在于未能充分發(fā)揮做市商在整個(gè)國(guó)債市場(chǎng)中的作用，目前，做市商除了擁有較好的聲譽(yù)，并不能為市場(chǎng)帶來(lái)實(shí)質(zhì)性的利益，甚至還會(huì)給市場(chǎng)帶來(lái)更大的風(fēng)險(xiǎn)。

再次，市場(chǎng)存在風(fēng)險(xiǎn)，但是規(guī)避工具較少。所有風(fēng)險(xiǎn)中最主要的就是利率風(fēng)險(xiǎn)，在一個(gè)成熟的市場(chǎng)中，投資者會(huì)通過(guò)各種金融衍生工具來(lái)管理市場(chǎng)中產(chǎn)生的利率風(fēng)險(xiǎn)，所以衍生工具也會(huì)有效地控制國(guó)債的市場(chǎng)，避免市場(chǎng)出現(xiàn)較大的波動(dòng)。但是目前我國(guó)的金融衍生品較為匱乏，一旦市場(chǎng)中出現(xiàn)大幅下跌的趨勢(shì)，市場(chǎng)很難通過(guò)采取措施來(lái)調(diào)整市場(chǎng)的情況。

最后，市場(chǎng)的收益率曲線尚不能完全形成。收益率曲線能夠反映時(shí)間和收益之間的關(guān)系，它能夠解決國(guó)債市場(chǎng)的發(fā)行定價(jià)問(wèn)題。在成熟的國(guó)債市場(chǎng)上，收益率曲線是每個(gè)市場(chǎng)的基石，它在整個(gè)市場(chǎng)中發(fā)揮著基礎(chǔ)性的作用。一直以來(lái)，我國(guó)都對(duì)建立收益率曲線十分重視，但收益率曲線也是需要大量的數(shù)據(jù)來(lái)支持，而我國(guó)國(guó)債的一、二級(jí)市場(chǎng)中存在的問(wèn)題已經(jīng)造成了市場(chǎng)價(jià)格的失真，所以數(shù)據(jù)也已經(jīng)很難支持收益率曲線的形成。

三、如何解決我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)存在的問(wèn)題

（一）完善基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和監(jiān)督管理問(wèn)題

一是要對(duì)于相關(guān)制度和規(guī)范的制定工作要盡快進(jìn)行調(diào)整和完善，并且要盡快推出一部關(guān)于國(guó)債的基本法律，將國(guó)債的發(fā)行、交易、監(jiān)管等過(guò)程和環(huán)節(jié)全部實(shí)現(xiàn)有法可依。

二是要使各級(jí)明確國(guó)家國(guó)債市場(chǎng)的主要監(jiān)管部門，并通過(guò)其對(duì)整個(gè)市場(chǎng)進(jìn)行統(tǒng)一管理，使各級(jí)同步、穩(wěn)定發(fā)展；同時(shí)還要知曉各部門的法律地位，形成上級(jí)管理下級(jí)和內(nèi)部平級(jí)監(jiān)督管理的監(jiān)管方式，來(lái)提高整體的工作效率。

（二）擴(kuò)大一級(jí)市場(chǎng)的國(guó)債發(fā)行

首先要將國(guó)債發(fā)行的規(guī)模擴(kuò)大。發(fā)行國(guó)債之后，政府的預(yù)算和支出不斷增多，可以加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，同時(shí)促進(jìn)了各地方公民消費(fèi)需求，帶來(lái)了就業(yè)，也就拉動(dòng)了內(nèi)需，可見我國(guó)國(guó)債的發(fā)行規(guī)模擴(kuò)大之后，對(duì)我國(guó)的經(jīng)濟(jì)有很積極的影響。所以進(jìn)一步擴(kuò)大國(guó)債的發(fā)行規(guī)模，不僅可以拉動(dòng)整體的經(jīng)濟(jì)內(nèi)需，還可以提高國(guó)債的流動(dòng)性。

其次要提高國(guó)債在市場(chǎng)上發(fā)行的頻率。比如，短期類型的國(guó)債可以每月發(fā)行一次；長(zhǎng)期類型的國(guó)債可以按季度發(fā)行；也可以將某種國(guó)債數(shù)量較大的類型進(jìn)行拆分，進(jìn)而多次分別發(fā)行，從而擴(kuò)大國(guó)債整體的發(fā)行規(guī)模，形成逐步上漲的收益

趨勢(shì)。

最后要將國(guó)債發(fā)行定價(jià)機(jī)制進(jìn)行優(yōu)化和完善。越早推出國(guó)債預(yù)發(fā)行越能將一級(jí)和二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行完美的銜接，也可以將國(guó)債的定價(jià)發(fā)行的愈加合理。目前，美國(guó)和日本等國(guó)家已經(jīng)開始實(shí)行這種國(guó)債預(yù)發(fā)行制度。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)告訴我們這種制度下的工作效率大有提高，通過(guò)預(yù)發(fā)行，發(fā)行國(guó)債的工作人員能夠通過(guò)以前年度的價(jià)格來(lái)進(jìn)行當(dāng)前的價(jià)格預(yù)測(cè)，從而提高國(guó)債定價(jià)的準(zhǔn)確性。

（三）發(fā)揮二級(jí)市場(chǎng)內(nèi)部的優(yōu)勢(shì)

首先要將各交易市場(chǎng)之間的聯(lián)系加強(qiáng)，建立起一個(gè)統(tǒng)一國(guó)債市場(chǎng)的體系。所謂的統(tǒng)一，一個(gè)是要將商業(yè)銀行重新推入交易市場(chǎng)，使二者的主體結(jié)構(gòu)基本上一致；另一個(gè)是指要提高管理的效率，使跨市場(chǎng)的趨勢(shì)能夠真正形成，避免出現(xiàn)不同市場(chǎng)、不同價(jià)格的情況，最終形成一個(gè)統(tǒng)一的體系。

其次要充分發(fā)揮做市商在國(guó)債市場(chǎng)中的作用，所以需要對(duì)其中問(wèn)題做出一些改進(jìn)：可以將一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)的做市商進(jìn)行有機(jī)的聯(lián)合，將各個(gè)機(jī)構(gòu)在其中做市商的成果當(dāng)做進(jìn)入國(guó)債承銷部門的一個(gè)重要前提；也可以給予個(gè)人或者團(tuán)體在做市商方面更多的利益資金，從基礎(chǔ)上提高工作的動(dòng)力。

再次可以自主研究一些金融衍生工具，或者是可以讓投資者能夠規(guī)避商場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的工具，從而促進(jìn)國(guó)債市場(chǎng)的健康和穩(wěn)定發(fā)展。之前的“327國(guó)債期貨事件”讓我國(guó)在金融衍生品方面出現(xiàn)了不小的問(wèn)題，但是就目前情況看，我國(guó)的監(jiān)管制度與以前相比已有一個(gè)質(zhì)的飛躍，各方面的基礎(chǔ)條件也相對(duì)完善，也唯有創(chuàng)新發(fā)展才能將當(dāng)前的優(yōu)勢(shì)全部發(fā)揮出來(lái)。

最后要建立起一個(gè)完善的收益率曲線。要通過(guò)各級(jí)政府從基層開始不斷推動(dòng)有關(guān)的政策和體制的實(shí)施，解決在構(gòu)建和完善收益率曲線過(guò)程中所存在的問(wèn)題，從而使整個(gè)曲線能夠反映的更加準(zhǔn)確和完整。在此基礎(chǔ)上，國(guó)債的市場(chǎng)才能夠有一個(gè)較為完善的收益標(biāo)準(zhǔn)，而同時(shí)也可以促進(jìn)更多的金融活動(dòng)不斷創(chuàng)新和發(fā)展。

（四）促進(jìn)財(cái)政政策和貨幣政策之間的協(xié)調(diào)

一是要將利率雙軌制改為利率并軌制。根據(jù)國(guó)際上部分國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，采取了通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)收益率來(lái)制定國(guó)債發(fā)行利率的方法，能夠使國(guó)家整體的利率水平趨于一致，這樣不僅可以使整個(gè)市場(chǎng)的更加公平，還可以同步推進(jìn)利率市場(chǎng)化的改革，既能保護(hù)投資者在市場(chǎng)中的利益，還能夠保持國(guó)債市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展。

二是要促進(jìn)財(cái)政政策和貨幣政策之間的相互協(xié)調(diào)。我國(guó)始終認(rèn)為國(guó)債不僅是籌資工具，同時(shí)也是金融工具，所以我國(guó)政府可以繼續(xù)加大國(guó)債發(fā)行的頻率。在這種情況下，國(guó)債就能夠逐步代替其他票據(jù)成為公民操作市場(chǎng)的主要使用工具，這樣不僅能夠?qū)⑹袌?chǎng)的操作完全公開，還能夠使整個(gè)市場(chǎng)的流動(dòng)性加大。

四、結(jié)束語(yǔ)

整體的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)處于不斷的調(diào)整狀態(tài)，而國(guó)債市場(chǎng)的調(diào)整也是勢(shì)在必行的，我們現(xiàn)在雖然不能使國(guó)債市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)體制完全的結(jié)合和統(tǒng)一，但發(fā)現(xiàn)問(wèn)題和解決問(wèn)題是必須要進(jìn)行的過(guò)程。每一個(gè)市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)體系都會(huì)產(chǎn)生很大的影響，我們只能通過(guò)一步步的調(diào)整，不斷完善二者的聯(lián)系、縮小二者的差距，才能使整個(gè)經(jīng)濟(jì)社會(huì)做到穩(wěn)步向前發(fā)展。

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（作者單位：大連財(cái)經(jīng)學(xué)院）