■胡援成，樊嬙

家族因素、高管激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效
——基于我國(guó)家族類上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)

■胡援成，樊嬙

本文以2006~2014年我國(guó)中小企業(yè)板家族類上市公司為樣本，采用非平衡面板數(shù)據(jù)的廣義矩估計(jì)方法(GMM)，探討家族因素和高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響。實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，在企業(yè)高管激勵(lì)過(guò)程中，實(shí)施高管薪酬激勵(lì)和股權(quán)激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效均有顯著的推動(dòng)作用，但家族成員在高管中的參與度和家族權(quán)威這兩個(gè)因素對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效均具有顯著的負(fù)面影響，家族權(quán)威的存在或過(guò)于強(qiáng)化會(huì)在一定程度上弱化高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效的作用。

家族權(quán)威；高管激勵(lì)；經(jīng)營(yíng)績(jī)效；家族類上市公司

胡援成，樊嬙，江西財(cái)經(jīng)大學(xué)。（江西南昌330013）

一、引言

如何實(shí)施高管激勵(lì)以期提高企業(yè)績(jī)效，一直是企業(yè)公司治理中處理委托代理關(guān)系的一個(gè)難題。不同類型的企業(yè)，此問(wèn)題也肯定有不同的表現(xiàn)。家族類企業(yè)的表現(xiàn)又是如何呢，這是我們感興趣的一個(gè)關(guān)注點(diǎn)。在我國(guó)，除了數(shù)量極多的小規(guī)模家庭作坊式企業(yè)或者單一業(yè)主制企業(yè)，也涌現(xiàn)出較多規(guī)模較大的合伙制企業(yè)、共有制企業(yè)，乃至公開(kāi)上市的中、大型家族類上市公司。在上市前，家族類上市公司通常由家族成員牢牢掌握控制權(quán)，CEO和董事長(zhǎng)都由創(chuàng)業(yè)者或者其親屬擔(dān)任，企業(yè)完全是創(chuàng)業(yè)家長(zhǎng)權(quán)威式管理。當(dāng)公開(kāi)上市后，家族類上市公司隨著流通股權(quán)的加入，其家族股權(quán)必然或多或少會(huì)被稀釋，其家族的控股權(quán)威也會(huì)受到影響。隨著我國(guó)家族類上市公司的數(shù)量不斷增多，家族類上市公司的公司治理問(wèn)題也越來(lái)越引起人們的關(guān)注。

由于家族類上市公司中的高管通常是由家族成員和非家族成員混合構(gòu)成，存在著不同性質(zhì)的高管間利益不一致等諸多問(wèn)題。根據(jù)委托代理理論，委托人為了讓代理人更好地為企業(yè)效勞，通常會(huì)對(duì)其實(shí)行激勵(lì)以促使其更好地投入工作，而對(duì)企業(yè)的高管實(shí)施激勵(lì)則會(huì)直接影響企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。其中薪酬和股權(quán)這兩種高管激勵(lì)方式是影響公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效或價(jià)值的關(guān)鍵因素。

關(guān)于高管薪酬激勵(lì)對(duì)家族類上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，國(guó)內(nèi)學(xué)者的評(píng)價(jià)多是正面的。楊龍志（2007）以家族類上市公司中管理層薪酬代表管理層的經(jīng)營(yíng)能力，研究顯示，管理層獲得的薪酬越高，公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效越高。于健南、石本仁（2008）采用因子回歸法研究家族類上市公司治理與績(jī)效的相關(guān)性，也發(fā)現(xiàn)高管薪酬與公司業(yè)績(jī)呈顯著正相關(guān)關(guān)系。許永斌和鄭金芳（2007）的研究也認(rèn)為，在我國(guó)，家族成員積極參與企業(yè)管理能改進(jìn)企業(yè)績(jī)效，而業(yè)績(jī)較差的公司則主要屬于控股股東間接擁有公司股權(quán)的公司。

關(guān)于家族因素是否會(huì)影響企業(yè)價(jià)值，這方面的研究比較多，正面和負(fù)面的結(jié)論都有。Johannisson &Huse（2000）認(rèn)為,在家族類上市公司中，家族成員比較注重企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，其參與高管團(tuán)隊(duì)有助于員工工作效率的提高進(jìn)而使企業(yè)能夠在較低的管理交易成本下運(yùn)作，提升企業(yè)價(jià)值。唐清泉（2002）的研究表明,董事長(zhǎng)或總裁權(quán)威有助于將分散的家族成員凝聚在一起，確保組織的有序性從而提升企業(yè)的價(jià)值。王明琳和周生春（2006）也認(rèn)為，以業(yè)主為權(quán)威的家族成員治理機(jī)制有助于降低代理成本，提高企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值。Claessens等（2002）研究了8個(gè)東亞經(jīng)濟(jì)體1301家上市公司大股東的控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)與企業(yè)價(jià)值的相互關(guān)系，發(fā)現(xiàn)現(xiàn)金流權(quán)對(duì)企業(yè)價(jià)值有正向激勵(lì)效應(yīng)，而當(dāng)大股東的控制權(quán)超過(guò)其現(xiàn)金流權(quán)，則對(duì)企業(yè)價(jià)值有反向阻隔效應(yīng)。蘇啟林和朱文(2003)、賀小剛和連艷玲（2009）研究了我國(guó)家族類上市公司的家族控制和家族權(quán)威對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，揭示了家族因素在公司治理效率影響中的差異。李歡、徐永新（2014）研究了家族企業(yè)去家族化與企業(yè)價(jià)值的關(guān)聯(lián)，發(fā)現(xiàn)家族因素的消極影響亦即去家族化水平越高，企業(yè)價(jià)值也越高。

在股權(quán)結(jié)構(gòu)安排方面，家族類上市公司通常呈現(xiàn)出“一股獨(dú)大”的現(xiàn)象，即由家族成員掌握企業(yè)的絕對(duì)控股權(quán)，而非家族成員卻只有少數(shù)人擁有家族類上市公司股權(quán)的很小比例。這種以業(yè)主為核心的家族權(quán)威治理機(jī)制使得家族類上市公司和非家族類上市公司在公司治理方面可能出現(xiàn)本質(zhì)的區(qū)別，家族成員的“旱澇保收”，侵占非家族成員的利益，對(duì)優(yōu)秀職業(yè)經(jīng)理人進(jìn)行排斥等所表現(xiàn)出的家族權(quán)威可能會(huì)在一定程度上影響企業(yè)績(jī)效乃至削弱實(shí)施高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效的推動(dòng)作用。儲(chǔ)小平（2002）研究認(rèn)為不能真正吸納社會(huì)管理資源是家族類上市公司陷入困境的根本原因。魏志華、吳育輝、李常青（2012）特別分析了家族控制、雙重代理沖突與現(xiàn)金股利政策的關(guān)聯(lián)，發(fā)現(xiàn)家族類上市公司具有相對(duì)消極的現(xiàn)金股利政策。

盡管國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)家族類上市公司進(jìn)行了許多研究，但這些研究主要是集中在薪酬激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效以及家族因素與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系等方面，而對(duì)于家族因素是否影響高管的薪酬激勵(lì)和股權(quán)激勵(lì)，并通過(guò)二者關(guān)聯(lián)最終影響企業(yè)績(jī)效，這方面的具體研究尚不多見(jiàn)。

本文擬以兩種高管激勵(lì)方式（薪酬激勵(lì)與股權(quán)激勵(lì)）作為切入點(diǎn)，將家族性因素、高管激勵(lì)與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效納入統(tǒng)一的分析框架，重點(diǎn)探討家族性因素是否會(huì)影響高管激勵(lì)實(shí)施對(duì)企業(yè)績(jī)效的促進(jìn)作用。本文的新意在于將家族權(quán)威和家族成員參與度這兩個(gè)家族性因素與高管激勵(lì)的薪酬激勵(lì)和股權(quán)激勵(lì)這兩種方式結(jié)合起來(lái)考察，探討家族因素對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響；研究證實(shí)了高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的正面作用，同時(shí)也揭示出兩個(gè)家族性因素在高管激勵(lì)過(guò)程中對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的負(fù)面影響。

二、理論分析與研究假設(shè)

在家族類上市公司中，家族成員通常具有企業(yè)的掌控權(quán)和決策權(quán)，即家族成員既是所有者又是管理者，但家族成員如果過(guò)多參與到高管團(tuán)隊(duì)中，往往會(huì)使得高管中的非家族成員因缺少話語(yǔ)權(quán)而受到家族成員的排斥，相應(yīng)的利益得不到實(shí)現(xiàn)，相應(yīng)的地位得不到體現(xiàn)，從而失去追求卓越的目標(biāo)和動(dòng)力。因而，李歡、徐永新(2014)認(rèn)為，適當(dāng)?shù)娜ゼ易寤瘯?huì)有利于提升企業(yè)價(jià)值，經(jīng)營(yíng)績(jī)效也更好。委托代理理論認(rèn)為，由于個(gè)人利益與企業(yè)利益的背離，企業(yè)不可避免的會(huì)產(chǎn)生代理問(wèn)題，而經(jīng)理人背離企業(yè)價(jià)值最大化追逐私利的行為將成為主要代理問(wèn)題之一。同時(shí)，由于管理團(tuán)隊(duì)中非家族成員減少，家族成員的一些利己行為相對(duì)更無(wú)法得到有效制衡，控制性家族成員與非家族成員（通常為職業(yè)經(jīng)理人）之間的這種矛盾的代理關(guān)系，亦即委托人與經(jīng)理人之間的不信任更容易引發(fā)沖突。這種沖突將會(huì)隨著家族控制影響的增強(qiáng)而加劇，造成控股家族剝奪中小股東利益的惡性循環(huán)。因此，可以認(rèn)為，上述委托人和經(jīng)理人雙方的背離行為均會(huì)給企業(yè)績(jī)效的提升帶來(lái)一定的負(fù)面影響，而且家族成員參與高管的人數(shù)將與企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。由此，提出假設(shè)1。

H1：高管中家族成員參與度與企業(yè)績(jī)效呈顯著負(fù)相關(guān)。

家族權(quán)威有多種分類，但主要還是集中在家族管理權(quán)威上，即家族類上市公司通常都是安排最為親信的家族成員來(lái)?yè)?dān)任關(guān)鍵崗位，這不僅表現(xiàn)在控制關(guān)鍵崗位的數(shù)量與類型，還體現(xiàn)在崗位的任職期限上。因此，強(qiáng)化家族權(quán)威將不利于家族類上市公司的成長(zhǎng)，一方面家族成員為了維護(hù)自身的絕對(duì)權(quán)威，不希望非家族成員威脅到其地位，企業(yè)注入“新鮮血液”的行為也將受到影響，有礙于企業(yè)價(jià)值的創(chuàng)造以及未來(lái)的可持續(xù)發(fā)展；另一方面，為維護(hù)絕對(duì)權(quán)威，又容易使擔(dān)任要職的家族成員滋長(zhǎng)家長(zhǎng)式作風(fēng)，任人唯親，排擠優(yōu)秀人才，使得家族類上市公司內(nèi)部成員與外部人員之間的矛盾更加突出，信息不對(duì)稱現(xiàn)象越加嚴(yán)重，從而增加了企業(yè)的管理成本進(jìn)而不利于企業(yè)績(jī)效的提高。因此，可以推論，若在實(shí)施高管激勵(lì)的同時(shí)強(qiáng)化家族權(quán)威，將會(huì)對(duì)企業(yè)績(jī)效的提高帶來(lái)不利影響。由此提出假設(shè)2。

H2：家族權(quán)威與企業(yè)績(jī)效之間具有負(fù)的相關(guān)關(guān)系，強(qiáng)化家族權(quán)威會(huì)弱化實(shí)施高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效的正向作用。

三、實(shí)證研究

（一）樣本選取、數(shù)據(jù)來(lái)源及研究設(shè)計(jì)

本文以我國(guó)家族類上市公司為研究對(duì)象。樣本的定義標(biāo)準(zhǔn)為：（1）最終控制人能追蹤到自然人或家族；（2）最終控制者直接或間接持有的公司必須是被投資上市公司的第一大股東；（3）家族控制權(quán)比例在30%以上。

本文數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)以及巨潮資訊網(wǎng)站。本文采用2006~2014年我國(guó)中小企業(yè)板中的家族類上市公司數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，考慮到行業(yè)以及會(huì)計(jì)制度差異，本文剔除了金融保險(xiǎn)類上市公司以及業(yè)績(jī)過(guò)差的ST公司。此外，考慮到平穩(wěn)性要求，本文還剔除了樣本中包含數(shù)據(jù)極端值、缺失值和異常值以及資料不全的上市公司。為了增加可比性，本文還剔除了含B股或H股的A股上市公司。有些變量（如家族成員涉入高管團(tuán)隊(duì)情況和家族成員是否擔(dān)任董事長(zhǎng)或總經(jīng)理這兩個(gè)指標(biāo)）還需進(jìn)行大量的手工搜集得到，最后得到2188個(gè)家族類上市公司的非平衡面板數(shù)據(jù)。此外，考慮到內(nèi)生性問(wèn)題，自變量采用滯后期的同時(shí)，在模型等式的右邊加入了因變量的滯后期以剔除對(duì)因變量有影響的其他因素。

（二）研究變量設(shè)定

1.變量選擇

本文選取的變量主要有三類：高管激勵(lì)、公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效以及控制變量。

（1）高管激勵(lì)變量主要從薪酬激勵(lì)和股權(quán)激勵(lì)兩個(gè)角度選取變量，而高管激勵(lì)主要體現(xiàn)在物質(zhì)激勵(lì)和精神激勵(lì)兩個(gè)方面，由于精神激勵(lì)在尋找合適代理變量上相對(duì)于物質(zhì)激勵(lì)有一定的難度，所以本文著重體現(xiàn)物質(zhì)激勵(lì)。衡量高管薪酬激勵(lì)的指標(biāo)用高管前三名薪酬總額平均值替代（權(quán)小鋒、吳世農(nóng)、文芳，2010），高管股權(quán)激勵(lì)的指標(biāo)用高管持股比例（魏剛，2000）和高管股權(quán)比例變動(dòng)來(lái)衡量。

（2）公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的指標(biāo)應(yīng)能夠全面反映公司的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果，一般而言，我們可將指標(biāo)分為財(cái)務(wù)指標(biāo)和市場(chǎng)價(jià)值指標(biāo)。就衡量績(jī)效本身而言，我們更傾向于采用財(cái)務(wù)指標(biāo)來(lái)衡量公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效，因而本文擬采用凈資產(chǎn)收益率（ROE）、總資產(chǎn)收益率（ROA）和銷售利潤(rùn)率（ROS）(王甄、胡軍，2016)作為反映企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的指標(biāo)，即被解釋變量。

（3）控制變量。本文加入了一些控制變量，如總資產(chǎn)用來(lái)表示企業(yè)的規(guī)模，主營(yíng)收入增長(zhǎng)率用來(lái)表示企業(yè)的成長(zhǎng)性，資產(chǎn)負(fù)債率用來(lái)表示企業(yè)的負(fù)債規(guī)模等。

同時(shí)，考慮到內(nèi)生性的問(wèn)題，解釋變量均采用滯后變量進(jìn)行回歸，對(duì)于一些未考慮到的無(wú)法觀測(cè)的因素以及一個(gè)或多個(gè)自變量與遺漏變量相關(guān)，本文采用了因變量（ROE、ROA、ROS）的滯后期作為解釋變量之一納入到模型當(dāng)中，因?yàn)橛脺笠蜃兞孔鳛榇碜兞靠梢钥刂茻o(wú)法觀測(cè)變量。這樣可以盡量減少遺漏重要影響因素所導(dǎo)致的有偏估計(jì)。各變量定義如表1。

表1 變量定義表

2.描述性統(tǒng)計(jì)

家族類上市公司的各變量最小值、最大值、平均值、中值和標(biāo)準(zhǔn)差見(jiàn)表2。其中，對(duì)于家族類上市公司，高管前三名年薪平均值最大約為721萬(wàn)元，最小值為44000元，由此可以看出高管薪酬差距較大，同時(shí)高管持股比例最大值約為79.07%，最小值是0，即在家族類上市公司中存在高管持股比例為零的現(xiàn)象。這些現(xiàn)象都可以作為對(duì)高管實(shí)施股權(quán)激勵(lì)方案有利于提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的一個(gè)切入點(diǎn)。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)分析

（三）模型構(gòu)造和回歸分析

研究家族性因素對(duì)實(shí)施高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效作用影響的回歸結(jié)果分析，本文采用以下步驟進(jìn)行，首先，研究單個(gè)家族性因素對(duì)實(shí)施高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效作用影響，即分別對(duì)家族成員參與度和家族成員是否擔(dān)任董事長(zhǎng)或總經(jīng)理這兩個(gè)家族性因素進(jìn)行研究，并做實(shí)證分析，其次將兩個(gè)家族性因素綜合納入考慮，放入一個(gè)模型進(jìn)行實(shí)證分析。最后通過(guò)以上分析得出結(jié)論，從而驗(yàn)證所作出的假設(shè)。

1.家族成員參與度影響的回歸結(jié)果分析

從回歸結(jié)果中可以看出，家族成員參與企業(yè)高管團(tuán)隊(duì)對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效產(chǎn)生顯著的影響，其系數(shù)為負(fù)值，對(duì)于ROE、ROA和ROS，系數(shù)值分別為-0.0034、-0.0021和-0.0051，且t值較為顯著，分別為-2.91、-3.15和-3.41.表明對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效具有顯著的負(fù)向作用，也即家族涉入高管團(tuán)隊(duì)情況越嚴(yán)重越不利于企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提升。此外，對(duì)高管實(shí)施股權(quán)激勵(lì)和薪酬激勵(lì)均對(duì)企業(yè)的績(jī)效產(chǎn)生積極影響，在股權(quán)激勵(lì)方面，高管激勵(lì)持股比例的增加會(huì)對(duì)企業(yè)績(jī)效帶來(lái)好處,對(duì)于ROE、ROA和 ROS，其系數(shù)值分別為0.0578、0.0332和0.0368，其t值分別為2.05、1.97和1.66。在實(shí)施薪酬激勵(lì)方面，對(duì)于ROE、ROA和ROS，其系數(shù)值分別為0.0159、0.0121和0.0150，其t值分別為6.55、7.93和4.93?？刂谱兞科髽I(yè)的規(guī)模、成長(zhǎng)性以及負(fù)債規(guī)模對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效產(chǎn)生顯著的作用，其中，企業(yè)規(guī)模越大，經(jīng)營(yíng)績(jī)效越好，對(duì)于ROE、ROA和ROS，系數(shù)值分別為0.0113、0.0037和0.0051，t值分別為4.43、2.49和1.67。企業(yè)成長(zhǎng)性越強(qiáng)越有利于企業(yè)績(jī)效的提升，對(duì)于ROE、ROA和ROS，其系數(shù)值分別為0.0086、0.0035和0.0202，其t值分別為6.31、3.56和6.19。如果企業(yè)負(fù)債規(guī)模越大越不利于提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效，對(duì)于ROE、ROA和ROS，系數(shù)值分別為-0.0272、-0.0810和-0.2061，其t值分別為-2.60、-12.80和-16.46。實(shí)證結(jié)果也恰好驗(yàn)證了之前的假設(shè)，符合預(yù)期。

表3 家族成員參與度影響的回歸分析結(jié)果

2.家族成員是否擔(dān)任董事長(zhǎng)或總經(jīng)理影響的回歸結(jié)果分析

表4 家族成員是否擔(dān)任董事長(zhǎng)或總經(jīng)理影響的回歸分析結(jié)果

從回歸結(jié)果中可以看出，家族成員是否擔(dān)任董事長(zhǎng)或總經(jīng)理對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效產(chǎn)生負(fù)面影響，其系數(shù)為負(fù)值，對(duì)于ROE、ROA和ROS，系數(shù)值分別為-0.0125、-0.0039和-0.0150，表明對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效在一定程度上具有負(fù)向作用，也即家族涉入高管團(tuán)隊(duì)情況越嚴(yán)重越不利于企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提升。此外，對(duì)高管實(shí)施股權(quán)激勵(lì)和薪酬激勵(lì)均對(duì)企業(yè)的績(jī)效產(chǎn)生積極影響，在股權(quán)激勵(lì)方面，高管激勵(lì)持股比例的增加會(huì)對(duì)企業(yè)績(jī)效帶來(lái)好處,對(duì)于ROE、ROA和ROS，其系數(shù)值分別為0.0593、0.0337和0.0385.其t值分別為2.09、1.97和1.70.在實(shí)施薪酬激勵(lì)方面，對(duì)于ROE、ROA和ROS，其系數(shù)值為0.0164、0.0127和0.0158.其t值分別為6.79、8.20和5.16?？刂谱兞科髽I(yè)的規(guī)模、成長(zhǎng)性以及負(fù)債規(guī)模對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效產(chǎn)生顯著的作用，其中，企業(yè)規(guī)模越大，經(jīng)營(yíng)績(jī)效越好，對(duì)于ROE、ROA和ROS，系數(shù)值分別為0.0111、0.0034和0.0045，t值分別為4.34、2.28和1.51。企業(yè)成長(zhǎng)性越強(qiáng)越有利于企業(yè)績(jī)效的提升，對(duì)于ROE、ROA和ROS，其系數(shù)值分別為0.0088、0.0037和0.0206，其t值分別為6.79、3.76和6.44。如果企業(yè)負(fù)債規(guī)模越大越不利于提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效，對(duì)于ROE、ROA和ROS，系數(shù)值分別為-0.0257、-0.0793和-0.2032，其t值分別為-2.48、-12.67和-16.66。

3.兩個(gè)家族性因素對(duì)實(shí)施高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效影響的回歸結(jié)果分析

考慮到共線性問(wèn)題，我們將其中一個(gè)家族性因素（家族成員是否擔(dān)任董事長(zhǎng)或總經(jīng)理）與主要解釋變量（股權(quán)比例變動(dòng)）進(jìn)行交互，建立以下回歸模型：

表5 家族類上市公司回歸分析結(jié)果

從回歸結(jié)果可以看出，家族成員參與高管人數(shù)t值顯著，且該因素對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效顯著負(fù)相關(guān)，表明家族成員參與高管人數(shù)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)具有顯著的負(fù)向作用，即家族成員涉入高管人數(shù)越多，越不利于企業(yè)成長(zhǎng)，對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效提升具有顯著的消極制約作用。從而驗(yàn)證了本文的假設(shè)1。與此同時(shí)，企業(yè)規(guī)模、企業(yè)的成長(zhǎng)性、企業(yè)的負(fù)債規(guī)模對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效影響顯著，其中，企業(yè)規(guī)模越大，成長(zhǎng)性越強(qiáng)越有利于企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提高，企業(yè)負(fù)債規(guī)模越大越不利于企業(yè)績(jī)效的提高。在實(shí)施高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效影響方面，高管薪酬激勵(lì)和高管股權(quán)激勵(lì)（高管持股比例變動(dòng)）對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響顯著，且具有顯著的正相關(guān)關(guān)系，意味著適當(dāng)?shù)靥岣吒吖苄匠暌约肮芾碚叱止杀壤脑黾訒?huì)對(duì)企業(yè)績(jī)效帶來(lái)一定的推動(dòng)作用。其中原因可能在于家族成員侵占非家族成員的利益行為使得非家族成員減少以企業(yè)利益最大化為目標(biāo)的工作動(dòng)力，如果對(duì)其高管實(shí)施一定的激勵(lì)將會(huì)帶動(dòng)員工（尤其是非家族成員）的積極性，增強(qiáng)為企業(yè)效勞的動(dòng)力，從而提升企業(yè)業(yè)績(jī)。而且在對(duì)比薪酬激勵(lì)和股權(quán)激勵(lì)作用的區(qū)別時(shí)，從表中可以看出：薪酬激勵(lì)對(duì)績(jī)效作用的回歸系數(shù)比股權(quán)激勵(lì)對(duì)績(jī)效作用的回歸系數(shù)要大，且分別為0.0161和0.8306，且均較顯著，從而可以得出：在家族類上市公司中，實(shí)施股權(quán)激勵(lì)比實(shí)施薪酬激勵(lì)在對(duì)企業(yè)績(jī)效的作用上會(huì)更有效。將衡量業(yè)主權(quán)威變量Fcontrl（家族成員是否擔(dān)任董事長(zhǎng)或總經(jīng)理）與替代股權(quán)激勵(lì)的兩個(gè)變量（持股比例與持股比例變動(dòng)）交互，一方面是為了去除與Family (家族成員是否擔(dān)任董事長(zhǎng)或總經(jīng)理）的線性相關(guān)，另一方面進(jìn)一步可證明對(duì)實(shí)施高管激勵(lì)是否具有顯著影響，從而得出對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響力。從回歸結(jié)果可以看出，F(xiàn)contrl（家族成員擔(dān)任董事長(zhǎng)或總經(jīng)理）與持股比例和持股比例變動(dòng)交互的相關(guān)系回歸系數(shù)均為負(fù)值，且T值分別為-1.62、-1.43、-1.69和-1.86、-2.28以及-2.83，其中以ROE作為因變量的模型中Fcontrl與持股比例變動(dòng)的交叉項(xiàng)在10%的水平上顯著，而以ROA和ROS作為因變量的模型中兩者的交叉項(xiàng)在5%的水平上顯著，且回歸系數(shù)均為負(fù)值，使得持股比例變動(dòng)前的斜率值變小，進(jìn)而說(shuō)明家族成員是否擔(dān)任董事長(zhǎng)或總經(jīng)理對(duì)家族類上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效呈負(fù)的相關(guān)關(guān)系，從而進(jìn)一步驗(yàn)證了強(qiáng)化家族權(quán)威會(huì)削弱實(shí)施高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效的作用。因此驗(yàn)證了本文的假設(shè)2。

綜上所述，家族性因素對(duì)家族類上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響顯著，其中，家族成員擔(dān)任董事長(zhǎng)或總經(jīng)理的情況對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響顯著，且二者呈負(fù)的相關(guān)關(guān)系，同時(shí)，家族成員擔(dān)任高管職位情況對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響也是十分顯著的，兩者也是呈顯著負(fù)相關(guān)。將家族權(quán)威與激勵(lì)變量進(jìn)行交互得到與企業(yè)績(jī)效呈顯著負(fù)的相關(guān)關(guān)系，意味著家族權(quán)威的存在或強(qiáng)化家族權(quán)威會(huì)削弱實(shí)施高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效的作用。原因可能更多的在于如果家族成員更多的參與到高管團(tuán)隊(duì)當(dāng)中，股權(quán)集中在家族成員手里，職業(yè)經(jīng)理人等非家族成員則只能持有企業(yè)很小的一部分股權(quán)，不僅可能會(huì)存在大股東侵占小股東利益，而且小股東可能因?yàn)槠鋯适?dòng)力以企業(yè)利益最大化為目標(biāo)而為公司效勞，容易產(chǎn)生利己行為，從某種程度上來(lái)說(shuō)可能會(huì)損害公司的利益，不利于企業(yè)價(jià)值成長(zhǎng)以及經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提高。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

采用四種方式進(jìn)行檢驗(yàn)：（1）采用董事前三名平均工資代替高管前三名平均工資；（2）由于2008年存在金融危機(jī)，因此采用2009年以后即2009年~ 2014年時(shí)間段進(jìn)行檢驗(yàn)；（3）采用托賓Q值替代衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的指標(biāo)；（4）采用市凈率P/B替代衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的指標(biāo)?；貧w結(jié)果表明，主要相關(guān)變量的符號(hào)和顯著性均未發(fā)生變化，即結(jié)果依然顯著。所以，本文的結(jié)論具有良好的穩(wěn)健性。

四、結(jié)論及啟示

家族類上市公司是當(dāng)代企業(yè)類型中一個(gè)大類別，也是整個(gè)上市公司中一個(gè)較為典型的類別。家族性因素是家族類上市公司中最為關(guān)鍵的因素，影響著企業(yè)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略、行為和績(jī)效。本文從家族性因素的角度出發(fā)，同時(shí)通過(guò)將家族性因素與高管激勵(lì)機(jī)制結(jié)合起來(lái)，探討對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的綜合影響，并通過(guò)分析家族性因素如何影響高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效的作用，試圖說(shuō)明強(qiáng)化家族性因素會(huì)對(duì)企業(yè)績(jī)效產(chǎn)生不利的影響。

本文用兩個(gè)代理變量代表家族性因素，一個(gè)是家族成員是否擔(dān)任董事長(zhǎng)或總經(jīng)理，用來(lái)衡量家族權(quán)威，另一個(gè)是家族成員參與高管團(tuán)隊(duì)情況。這兩個(gè)變量能夠較好地詮釋家族類上市公司的特點(diǎn)，可作為衡量家族性因素的兩個(gè)重要指標(biāo)。

本文在模型中將家族性因素（家族成員是否擔(dān)任董事長(zhǎng)或總經(jīng)理）與高管股權(quán)激勵(lì)（高管持股比例變動(dòng)）進(jìn)行交互實(shí)證，得出結(jié)論，雖然實(shí)施高管薪酬激勵(lì)和股權(quán)激勵(lì)均會(huì)對(duì)企業(yè)的績(jī)效提升產(chǎn)生積極促進(jìn)作用，但在家族類上市公司中，強(qiáng)化家族性因素不利于家族類上市公司績(jī)效的提升。同時(shí)，若在強(qiáng)化家族性因素的基礎(chǔ)上實(shí)施高管激勵(lì)則會(huì)弱化其對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響。

總而言之，在家族類上市公司高級(jí)管理層中，適當(dāng)降低家族化管理水平，即提高外部經(jīng)理人的參與度和減少家族成員的過(guò)度參與，可在一定的程度上有效緩解企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況；同時(shí)，對(duì)高級(jí)管理層實(shí)施一定的激勵(lì)機(jī)制，讓高管獲得足夠高的報(bào)酬以及更多公司持股比例，可以充分調(diào)動(dòng)高管努力為公司工作的積極性，從而有利于企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提高。

需要特別指出的是，本文考慮的高管激勵(lì)主要是指物質(zhì)上的激勵(lì)。但事實(shí)上精神激勵(lì)也是高管激勵(lì)方式之一，同樣對(duì)企業(yè)績(jī)效會(huì)有不可忽視的影響。這些問(wèn)題還有待于后續(xù)的研究。

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F830.91

A

1006-169X（2017）05-0055-07

本研究得到國(guó)家自然基金項(xiàng)目（項(xiàng)目批準(zhǔn)號(hào)：71172192）的資助。