唐國(guó)俊

6月8日，中國(guó)化工集團(tuán)宣布對(duì)瑞士先正達(dá)的收購(gòu)?fù)瓿山桓睿罱K以430億美元達(dá)成交易協(xié)議。中國(guó)化工擁有先正達(dá)94.7%的股份，接下來(lái)將推動(dòng)先正達(dá)股票從瑞士交易所退市、美國(guó)存托憑證（ADS）從紐約交易所退市，中國(guó)化工將躋身全球農(nóng)化行業(yè)第一梯隊(duì)。

這是截至目前中資企業(yè)最大規(guī)模的海外并購(gòu)案。

跨境并購(gòu)未來(lái)仍活躍

“中國(guó)化工將做好收購(gòu)后的管理對(duì)接和融合工作，目前方案已經(jīng)確定，將在尊重文化保持連續(xù)性的基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)過(guò)渡和有序整合?！敝袊?guó)化工相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，下一步將發(fā)揮中國(guó)化工和先正達(dá)各自?xún)?yōu)勢(shì)，通過(guò)產(chǎn)品和市場(chǎng)開(kāi)發(fā)能力共享。

2016年2月，中國(guó)化工與先正達(dá)簽署收購(gòu)協(xié)議后，此項(xiàng)收購(gòu)?fù)ㄟ^(guò)了包括美國(guó)外國(guó)投資委員會(huì)（CFIUS）等11個(gè)國(guó)家的投資審查機(jī)構(gòu)及美國(guó)、歐盟等20個(gè)國(guó)家和地區(qū)反壟斷機(jī)構(gòu)的審查。

中國(guó)化工成了中企跨境并購(gòu)的一個(gè)典型代表。

“中企跨境并購(gòu)是一個(gè)趨勢(shì)，是正確的方向，是好的事情，達(dá)到如此規(guī)模并不奇怪?！北本┐髮W(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院國(guó)際經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易系主任王躍生教授接受《國(guó)企管理》雜志記者采訪(fǎng)時(shí)表示，“國(guó)家鼓勵(lì)中企‘走出去，加上‘一帶一路的倡議和歐美經(jīng)濟(jì)發(fā)展不太樂(lè)觀等情況，中企跨境并購(gòu)增長(zhǎng)是一個(gè)趨勢(shì)?！?/p>

根據(jù)胡潤(rùn)研究院聯(lián)合易界DealGlobe于2017年6月首次發(fā)布的《2017中國(guó)企業(yè)跨境并購(gòu)特別報(bào)告》顯示，2016年一整年內(nèi)，中國(guó)企業(yè)已經(jīng)宣布且有資料可查的海外投資并購(gòu)?fù)顿Y交易達(dá)到438筆，較2015年的363筆交易增長(zhǎng)了21%；而累計(jì)宣布的交易金額為2158億美元，較2015年大幅增長(zhǎng)了148%。

“這個(gè)數(shù)據(jù)有點(diǎn)大了，并不能真實(shí)反映中企跨境并購(gòu)的實(shí)際情況。而且從數(shù)據(jù)來(lái)看，這樣的增長(zhǎng)太快，其實(shí)并不是好事。我們不僅要看跨境并購(gòu)的增長(zhǎng)數(shù)據(jù)，還要看企業(yè)實(shí)際利潤(rùn)增長(zhǎng)數(shù)據(jù)，兩者如果同步才是好事。”中國(guó)世界經(jīng)濟(jì)學(xué)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)、中國(guó)人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授雷達(dá)在接受《國(guó)企管理》雜志記者采訪(fǎng)時(shí)表示了他的擔(dān)憂(yōu)。

而根據(jù)最新數(shù)據(jù)顯示，2017年，第一季度中企境外并購(gòu)金額減少，并購(gòu)交易總值僅為去年同期的1/3左右。

專(zhuān)業(yè)信息服務(wù)商湯森路透的數(shù)據(jù)顯示，今年一季度中國(guó)已宣布的海外并購(gòu)交易總額為238億美元，創(chuàng)下自2014年以來(lái)新低，較去年同期的951億美元大幅下降。4月，在上海和香港均設(shè)有辦事處的并購(gòu)市場(chǎng)資訊發(fā)布《2017年度一季度并購(gòu)趨勢(shì)報(bào)告》表示，同去年一季度842億美元的境外交易值相比，今年一季度中資企業(yè)境外并購(gòu)交易總值減少超過(guò)2/3，僅為255億美元。

“出現(xiàn)這種下降的原因，一個(gè)主要是因?yàn)槿ツ晖诘幕鶖?shù)太大，2016年中企跨境并購(gòu)表現(xiàn)非常猛，再加上去年下半年監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)外投資的資金監(jiān)管和外匯兌換開(kāi)始有所收緊，跨境并購(gòu)交易額自然會(huì)下降?！蓖踯S生表示，“但是這樣的下降比例太大，是不太合理的。2017年中企跨境并購(gòu)的速度會(huì)放緩，可能會(huì)出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)?！?/p>

國(guó)際會(huì)計(jì)和咨詢(xún)公司安永6月8日發(fā)布半年一期的《全球資本信心晴雨表》顯示，根據(jù)大中華區(qū)的調(diào)查結(jié)果，中資企業(yè)今年對(duì)并購(gòu)仍表現(xiàn)出持續(xù)需求，其中近四成受訪(fǎng)者表示將進(jìn)行跨境并購(gòu)。

“2016年是中國(guó)企業(yè)海外投資并購(gòu)交易跨越式增長(zhǎng)的一年，無(wú)論是宣布的交易金額還是交易數(shù)量都出現(xiàn)了較大幅度的增長(zhǎng)。并且，隨著產(chǎn)業(yè)升級(jí)及‘一帶一路政策的戰(zhàn)略引導(dǎo)，我們預(yù)計(jì)海外并購(gòu)，尤其是基于產(chǎn)業(yè)升級(jí)、順應(yīng)市場(chǎng)需求的跨境投資并購(gòu)在未來(lái)幾年仍將呈活躍態(tài)勢(shì)?！币捉鏒ealGlobe創(chuàng)始人兼CEO馮林表示。

“一帶一路”并購(gòu)應(yīng)謹(jǐn)慎

“中國(guó)在‘一帶一路國(guó)家沿線(xiàn)投資額度小是可以理解的，因?yàn)椤粠б宦费鼐€(xiàn)多為發(fā)展中國(guó)家，經(jīng)濟(jì)不發(fā)達(dá)，企業(yè)發(fā)展的規(guī)模不大，中企跨境并購(gòu)的主要區(qū)域集中在歐美地區(qū)?！蓖踯S生稱(chēng)，整體趨勢(shì)肯定是會(huì)上升的。

5月31日發(fā)布的《“一帶一路”跨境并購(gòu)研究報(bào)告》顯示，在2000-2016年，中國(guó)對(duì)“一帶一路”國(guó)家已完成的跨境并購(gòu)累計(jì)金額達(dá)到442.8億美元，占全球?qū)Α耙粠б宦贰眹?guó)家并購(gòu)總額的3.37%；累計(jì)數(shù)量達(dá)到196筆，占全球?qū)Α耙粠б宦贰眹?guó)家并購(gòu)總數(shù)的1.49%。2016年，中國(guó)對(duì)“一帶一路”國(guó)家跨境并購(gòu)總額為99.4億美元，占“一帶一路”國(guó)家并購(gòu)總額的11.21%。

值得注意的是，中國(guó)對(duì)“一帶”國(guó)家的跨境并購(gòu)金額高于“一路”國(guó)家。中國(guó)對(duì)“一帶”國(guó)家的并購(gòu)金額為344.51億美元，占比為66.74%；對(duì)“一路”國(guó)家的并購(gòu)金額為171.71億美元。中國(guó)對(duì)“一帶”國(guó)家并購(gòu)金額集中于部分年份，而對(duì)“一路”國(guó)家并購(gòu)金額更加分散。

“‘一帶一路的投資并購(gòu)有其國(guó)別屬性和行業(yè)屬性。‘一帶一路沿線(xiàn)國(guó)家諸如俄羅斯、哈薩克斯坦、埃及等國(guó)家，大多能源豐富，中企與其合作緊密，投資密度大也就很正常。”雷達(dá)解釋道。

中國(guó)對(duì)“一帶一路”國(guó)家并購(gòu)主要集中于哈薩克斯坦、俄羅斯、以色列、新加坡和埃及。2000-2016年間，中國(guó)對(duì)哈薩克斯坦并購(gòu)金額高達(dá)92.62億美元，占中國(guó)對(duì)“一帶一路”國(guó)家并購(gòu)總額的20.92%，中國(guó)對(duì)俄羅斯、以色列、新加坡和埃及并購(gòu)金額占整體的比例分別為19.30%、16.85%、14.83%和6.80%，中國(guó)對(duì)這5個(gè)國(guó)家投資的總額占中國(guó)對(duì)“一帶一路”國(guó)家跨境并購(gòu)總額的78.70%。

數(shù)據(jù)顯示，全球?qū)Α耙粠б宦贰眹?guó)家跨境并購(gòu)金額排名前五的行業(yè)分別是金融、能源、電信服務(wù)、工業(yè)和原材料。截至2016年，中國(guó)對(duì)“一帶一路”國(guó)家能源和電力業(yè)的并購(gòu)金額為219.38億美元，占并購(gòu)總規(guī)模的49.9%，并購(gòu)數(shù)量為36筆。此外，信息科技、原材料、工業(yè)和金融也有涉及。

2013年后，中國(guó)受到“一帶一路”戰(zhàn)略倡議及其配套政策推動(dòng)表現(xiàn)突出。中國(guó)對(duì)“一帶一路”國(guó)家的并購(gòu)金額從2014年的22.64億元上升到2016年的97.55億美元，并購(gòu)數(shù)量也呈現(xiàn)持續(xù)上升的趨勢(shì)，在2016年中國(guó)超過(guò)美、日成為最主要的收購(gòu)方，并購(gòu)數(shù)量達(dá)到20筆。然而，美國(guó)交易數(shù)量多，金額分散；中國(guó)金額十分集中，大額并購(gòu)較多，潛在風(fēng)險(xiǎn)水平不容忽視。

“評(píng)判風(fēng)險(xiǎn)主要從投資主體、領(lǐng)域和項(xiàng)目等方面來(lái)看，中國(guó)在‘一帶一路投資的主體主要是國(guó)企，且主要投資在基礎(chǔ)設(shè)施和能源方面。”王躍生指出，“對(duì)于國(guó)有企業(yè)來(lái)說(shuō)，主要的風(fēng)險(xiǎn)是本身體制機(jī)制、決策、國(guó)家政策以及大宗商品價(jià)格波動(dòng)的影響?！?/p>

“一帶一路”是很好的政策倡議，中企在對(duì)外跨境并購(gòu)的過(guò)程中應(yīng)該越謹(jǐn)慎越好，無(wú)論是從宏觀上，還是從微觀上來(lái)都應(yīng)該如此。此外，國(guó)家和企業(yè)都應(yīng)該做好投資環(huán)境和風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估，更好地配合“一帶一路”政策。

民企成跨境主要推力

從2016年的數(shù)據(jù)來(lái)看，民營(yíng)企業(yè)成為了中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)的推動(dòng)力量，其交易數(shù)量較上年增加了三倍。而從2017年一季度的數(shù)據(jù)分析，83%的海外并購(gòu)交易是由民營(yíng)企業(yè)參與發(fā)起的。

阿里巴巴集團(tuán)在過(guò)去兩年投入210億美元用于并購(gòu)。4月17日，螞蟻金服宣布以12.04億美元收購(gòu)全球第二大匯款服務(wù)公司MoneyGram（速匯金），收購(gòu)案已獲得速匯金董事會(huì)全票通過(guò)。

騰訊2016年6月21日發(fā)布公告稱(chēng)以總金額86億美元的價(jià)格，收購(gòu)芬蘭游戲開(kāi)發(fā)商Supcell 84.3%的股份。而騰訊也因此位列2016年中企跨境并購(gòu)交易額的第四位。

胡潤(rùn)版《2017中國(guó)企業(yè)跨境并購(gòu)特別報(bào)告》顯示，在跨境并購(gòu)交易TOP10中，就有騰訊控股、巨人集團(tuán)、美的集團(tuán)、海爾集團(tuán)等大型民營(yíng)企業(yè)。

“與國(guó)有企業(yè)跨境并購(gòu)的目的不同，受?chē)?guó)內(nèi)人民幣貶值、通貨膨脹以及房地產(chǎn)市場(chǎng)等因素的影響，民營(yíng)企業(yè)以及一些私募基金會(huì)選擇向境外轉(zhuǎn)移，以實(shí)現(xiàn)保值增值為目的?！崩走_(dá)比喻道，“如果自家門(mén)口能買(mǎi)到菜，你還會(huì)騎著車(chē)跑到5公里以外的菜市場(chǎng)嗎？”

而近期陸續(xù)有兩起備受關(guān)注的并購(gòu)案以失敗告終。4月中旬，樂(lè)視20億美元收購(gòu)美國(guó)電視廠(chǎng)商Vizio正式宣告失??；3月份，萬(wàn)達(dá)10億美元收購(gòu)美國(guó)“金球獎(jiǎng)”制作公司DCP告吹。

“民營(yíng)企業(yè)‘走出去是好事，但是在跨境并購(gòu)的過(guò)程中要更好地評(píng)估海外投資環(huán)境。”王躍生稱(chēng)，不過(guò)未來(lái)隨著“一帶一路”的推進(jìn)，民營(yíng)企業(yè)在“一帶一路”沿線(xiàn)的投資額也肯定會(huì)繼續(xù)增長(zhǎng)。

引人注目的是，私募股權(quán)基金也在海外并購(gòu)交易中扮演了舉足輕重的角色。2016年，以私募股權(quán)和資產(chǎn)管理公司基金為代表的財(cái)務(wù)投資者參與交易的交易量超過(guò)381億美元，為2015年數(shù)字的兩倍以上。2016年，市場(chǎng)上最為活躍的海外投資并購(gòu)私募股權(quán)基金包括光大資本、IDG資本、東證資本、凱輝基金、賽領(lǐng)資本、中信資本、漢德資本、弘毅投資等。

“PE并不是跨境并購(gòu)的主體，私募股權(quán)基金有些是為了資本保值增值的目的而‘走出去。相對(duì)于國(guó)內(nèi)環(huán)境來(lái)說(shuō)，發(fā)達(dá)國(guó)家的并購(gòu)對(duì)象一般估值低，但是收益高，并購(gòu)成本相對(duì)于國(guó)內(nèi)來(lái)說(shuō)要低很多?！蓖踯S生警示說(shuō)，其中也有很多私募股權(quán)基金是為了洗錢(qián)和轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的目的。

非理性并購(gòu)需要規(guī)范

“一些企業(yè)對(duì)于在境外并購(gòu)的目的性和必要性等基礎(chǔ)工作研判不足，有的對(duì)并購(gòu)項(xiàng)目沒(méi)有進(jìn)行充分的論證，急于做大做強(qiáng)，還有一些跟風(fēng)炫耀的非理性因素驅(qū)動(dòng)。草率的境外并購(gòu)是會(huì)有問(wèn)題的，會(huì)導(dǎo)致成功率比較低，并購(gòu)后企業(yè)后續(xù)發(fā)展也會(huì)有一些隱患?！鄙虅?wù)部國(guó)際貿(mào)易談判副代表張向晨曾強(qiáng)調(diào)，一些非理性的海外并購(gòu)需要規(guī)范。

今年4月初，麥肯錫發(fā)布《中企跨境并購(gòu)袖珍指南》指出，以當(dāng)初交易雙方定下的目標(biāo)是否得以實(shí)現(xiàn)這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看，中企過(guò)去十年的跨境并購(gòu)成績(jī)并不如意，約60%的交易，近300宗，約合3000億美元，并沒(méi)有為中國(guó)買(mǎi)家創(chuàng)造實(shí)際價(jià)值，其中84%的交易的平均虧損為初期投資的10%。

6月發(fā)布的《2017中國(guó)企業(yè)跨境并購(gòu)特別報(bào)告》指出，未來(lái)大型跨境并購(gòu)交易發(fā)生的概率將降低，從交易的難度來(lái)看越是金額大的交易成功率越低。從2016年前20大交易看，其中不少交易尚未完全交割。

由于涉及復(fù)雜的融資方式和交易結(jié)構(gòu)，審批障礙也越多，因此通常來(lái)說(shuō)交易執(zhí)行難度也越高。

近期，境外投資監(jiān)管部門(mén)陸續(xù)出臺(tái)多個(gè)文件，監(jiān)管政策向“控流出、擴(kuò)流入”轉(zhuǎn)變，境外投資項(xiàng)目審查從嚴(yán)管理，對(duì)房地產(chǎn)、酒店、影城、娛樂(lè)業(yè)等領(lǐng)域進(jìn)行重點(diǎn)控制。對(duì)“母小子大”“快進(jìn)快出”、資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高或者擬購(gòu)買(mǎi)境外企業(yè)少數(shù)股權(quán)的項(xiàng)目從嚴(yán)審批。

“前幾年政府一直鼓勵(lì)跨境投資并購(gòu)，監(jiān)管相對(duì)也比較放松，主要是由于外匯儲(chǔ)備較大，為了充分使用外匯，后來(lái)隨著外匯儲(chǔ)備大幅減少。政策收緊除了防止資本外流外，還有保持外匯規(guī)模穩(wěn)定性的考慮?！蓖踯S生解釋道。

值得注意的是，剛宣布完成交割的中國(guó)化工收購(gòu)先正達(dá)一案，其是通過(guò)自有資金帶動(dòng)其他各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)，以及國(guó)際銀團(tuán)貸款、商業(yè)貸款等方式，完成了430億美元的市場(chǎng)化融資。

對(duì)此有專(zhuān)家表示，在新的跨境資金監(jiān)管模式下，商業(yè)銀行要幫助并購(gòu)企業(yè)調(diào)整并購(gòu)決策，合理規(guī)劃跨境并購(gòu)融資方式，更多借助國(guó)際資本市場(chǎng)融資，通過(guò)跨境直接貸款、銀團(tuán)貸款、互換和資本市場(chǎng)直接發(fā)債等多元化融資形式，降低整體融資成本，加大海外并購(gòu)的成功概率。