◎ 周雷（中國(guó)社科院法學(xué)研究所，北京100720）

政府與社會(huì)資本合作（PPP）模式融資體系探析

◎ 周雷（中國(guó)社科院法學(xué)研究所，北京100720）

PPP項(xiàng)目的核心問題一定是融資問題，一旦項(xiàng)目識(shí)別完成，進(jìn)入項(xiàng)目實(shí)際操作，各方的參與主要是圍繞投融資和收益分配來進(jìn)行，各項(xiàng)制度設(shè)計(jì)無不以“社會(huì)資本”作為中心介質(zhì)促進(jìn)各要素的運(yùn)行，因此對(duì)于PPP項(xiàng)目融資體系的研究和探討是PPP領(lǐng)域中的重要課題。

1 我國(guó)當(dāng)前PPP模式的發(fā)展階段

政府和社會(huì)資本合作PPP模式在我國(guó)發(fā)展至今，總體可以分為三個(gè)階段，每個(gè)階段基于不同的特點(diǎn)，涉及到PPP投融資問題均有不同。

第一個(gè)階段是PPP模式的起步階段，這一階段可以稱為無名無實(shí)階段。從上世紀(jì)八十年底末開始，由于概念沒有普遍確立，主要表現(xiàn)為政府主導(dǎo)以特許權(quán)經(jīng)營(yíng)為核心的BOT等方式采取公私合作，項(xiàng)目集中在交通和電力等少數(shù)基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)方面。這一階段并非沒有引入PPP的概念而無名。PPP是公共部門（通常為政府部門）和私人部門為提供公共產(chǎn)品和服務(wù)而形成的各種合作伙伴關(guān)系，雖然無PPP之名，但是符合這一大的概念。由于這一階段沒有制定相應(yīng)配套的PPP規(guī)范和缺乏相應(yīng)的指引，實(shí)際內(nèi)容與嚴(yán)格的PPP模式還有距離。因此，投融資模式比較單一，主要依靠外資或者國(guó)企投資。

第二階段是有名無實(shí)階段，盡管這一階段我國(guó)已經(jīng)確立PPP引入基礎(chǔ)設(shè)施和公共產(chǎn)品的模式，不僅廣泛開展理論上研究，政策導(dǎo)向上也在起步。從這一階段項(xiàng)目運(yùn)作上看，并無完善配套制度的跟進(jìn)，PPP模式涉及利益主體不夠多元，社會(huì)資本集中于國(guó)有企業(yè)。大型基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，往往是政府通過政府平臺(tái)公司將國(guó)有企業(yè)A的資金投入到國(guó)有項(xiàng)目公司B的口袋，也沒有系統(tǒng)的政策、法律與制度體系進(jìn)行規(guī)制。按照世界銀行在其《PPP指導(dǎo)手冊(cè)(第二版)》實(shí)施PPP所需政策、法律框架、程序、財(cái)政管理機(jī)制、監(jiān)管與治理機(jī)五個(gè)要素考量，我國(guó)的PPP模式缺乏相應(yīng)的實(shí)際內(nèi)容，因此可以成為有名無實(shí)的階段。這一階段，社會(huì)資本供給單一，基本上以銀行貸款尤其是對(duì)股東貸款為主，主導(dǎo)的政府在談判、財(cái)務(wù)、運(yùn)營(yíng)、監(jiān)管等方面能力不足，缺乏細(xì)分領(lǐng)域的PPP運(yùn)營(yíng)商，同時(shí)PPP領(lǐng)域的專業(yè)第三方咨詢機(jī)構(gòu)、智庫(kù)專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)沒有建立健全。在投入的PPP項(xiàng)目方面，集中于準(zhǔn)經(jīng)營(yíng)和公益性項(xiàng)目投融資，因此以政府融資平臺(tái)為主。

第三階段，2014年以來，尤其是《預(yù)算法》的頒布， 國(guó)家將PPP模式作為國(guó)家戰(zhàn)略提上日程，頒布了以一系列的政策、規(guī)范和行政措施，多元社會(huì)資本均投身于PPP模式，有名有實(shí)的PPP模式時(shí)代到來。但是這一階段PPP項(xiàng)目入庫(kù)的多，落地的少，同時(shí)基于傳統(tǒng)和慣性作用，民營(yíng)資本參與PPP項(xiàng)目少并且投入資金量規(guī)模小，PPP項(xiàng)目國(guó)企壟斷的狀況依然持續(xù)，隨著PPP項(xiàng)目的多元化結(jié)構(gòu)形成，很多PPP項(xiàng)目國(guó)有企業(yè)一是看不上二是無暇顧及；而民營(yíng)資本方面，一是撬不動(dòng)，二是看不懂看不清不敢投。過去兩個(gè)階段缺乏好的項(xiàng)目但是并不缺資金，而自2014年以來國(guó)家發(fā)改委、財(cái)政部以及地方政府入庫(kù)的項(xiàng)目堪稱天量，PPP項(xiàng)目進(jìn)入運(yùn)營(yíng)時(shí)代，而運(yùn)營(yíng)的核心是融資問題，沒有資金，項(xiàng)目落地則不可能，項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)也無法談起，因此真正的多元社會(huì)資本介入PPP模式的時(shí)代到來，關(guān)鍵的問題還是融資問題。一直以來PPP項(xiàng)目融資重銀行貸款，輕其他金融工具，銀行貸款的作用不能忽視，但是難以滿足投資大、經(jīng)營(yíng)期長(zhǎng)且收益不高的PPP項(xiàng)目的資金需求。由于運(yùn)營(yíng)周期長(zhǎng)，在PPP項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)和投資的各個(gè)環(huán)節(jié)，均可能出現(xiàn)資本運(yùn)營(yíng)不足導(dǎo)致資本的流動(dòng)性不足的情況，因此建立多元PPP項(xiàng)目投融資體系，勢(shì)在必行。在天量的PPP項(xiàng)目和錯(cuò)綜復(fù)雜的投資主體之間如何實(shí)現(xiàn)資金匹配和結(jié)構(gòu)優(yōu)化，作為重要課題，研究、探索和創(chuàng)新勢(shì)在必行。

2 我國(guó)當(dāng)前PPP的融資狀況

在過去很長(zhǎng)時(shí)間，無論基礎(chǔ)設(shè)施還是公共服務(wù)產(chǎn)品，一直以來都是由政府財(cái)政投資建設(shè)，由國(guó)有企業(yè)主導(dǎo)實(shí)施。運(yùn)作方式不透明，成本高企而且容易產(chǎn)生腐敗，并且政府投資在基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)出現(xiàn)重復(fù)建設(shè)、鋪張浪費(fèi)、效率低下、風(fēng)險(xiǎn)巨大，地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大。在這種情況下引入社會(huì)資本開展PPP模式一方面是規(guī)避政府風(fēng)險(xiǎn)，激發(fā)民間投資積極性，建立風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)，收益共享機(jī)制，因此，PPP投融資體制市場(chǎng)化方向改革需要改變政府職能和國(guó)有資本在基礎(chǔ)領(lǐng)域的壟斷地位，使社會(huì)資本多元化和民間化，但是PPP模式落地難也有項(xiàng)目自身原因，針對(duì)PPP項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)，涉及金融產(chǎn)品則是當(dāng)前PPP金融創(chuàng)新的邏輯起點(diǎn)。

我國(guó)金融市場(chǎng)已經(jīng)形成多層次的資本格局，但已經(jīng)介入和正在介入PPP模式的金融主體和金融形式還不夠多元化，目前這些金融資本圍獵PPP項(xiàng)目的態(tài)勢(shì)已經(jīng)形成。介入的形式一是本身作為社會(huì)資本的要素與政府合作形成PPP項(xiàng)目，二是為既定的PPP項(xiàng)目主體各方利用金融工具提供資金。按照金融產(chǎn)品分類，PPP項(xiàng)目當(dāng)前主要有以下幾個(gè)品類：

⑴銀行貸款。一般來講，商業(yè)銀行是PPP貸款的主流，開發(fā)性和政策性銀行貸款則是PPP貸款的輔助。資金融通的主要方式是除單一銀行投標(biāo)的項(xiàng)目貸款和委托貸款外，還包括組織銀團(tuán)貸款。盡管政策下銀行不是主流但是由于政策性偏向于公共基礎(chǔ)設(shè)施，貸款也是以中長(zhǎng)期為主，同商業(yè)銀行貸款相比，與PPP模式比較匹配。值得注意的是銀行并非局限于貸款功能，在債券、融資租賃、夾層融資、供應(yīng)鏈金融、保理、承銷理財(cái)、短期融資票據(jù)、非公開定向融資工具等資金性服務(wù)，可以提供規(guī)劃咨詢、融資顧問、財(cái)務(wù)顧問等服務(wù)。

⑵保險(xiǎn)資金。保險(xiǎn)公司的主業(yè)并非資金性投資，而是風(fēng)險(xiǎn)承保，風(fēng)險(xiǎn)一是PPP項(xiàng)目各方的履約風(fēng)險(xiǎn)，二是項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)承保。保險(xiǎn)承?？梢砸暈橐环N有條件的投資行為，保險(xiǎn)產(chǎn)品的設(shè)計(jì)可以促進(jìn)PPP項(xiàng)目結(jié)構(gòu)沒計(jì)，減少風(fēng)險(xiǎn)。保險(xiǎn)公司的直接投資往往比政策性銀行的投資更有優(yōu)勢(shì)，險(xiǎn)資持有的長(zhǎng)期性，能夠有效解決銀行貸款的期限錯(cuò)配和資產(chǎn)負(fù)債的錯(cuò)配問題。我國(guó)保險(xiǎn)公司的險(xiǎn)資通過專項(xiàng)債權(quán)計(jì)劃和專項(xiàng)股權(quán)計(jì)劃提供融資。

2016年8月1日保監(jiān)會(huì)正式頒布保險(xiǎn)資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目管理辦法》(保監(jiān)會(huì)令2016年第2號(hào))，明確保險(xiǎn)資金可以間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目和PPP項(xiàng)目。首單險(xiǎn)資參與的軌道交通PPP項(xiàng)目在呼和浩特市落地。簽約方為呼和浩特市政府授權(quán)機(jī)構(gòu)呼和浩特市機(jī)場(chǎng)與鐵路建設(shè)項(xiàng)目辦公室、 中國(guó)中鐵股份有限公司和深圳市太平投資有限公司，投資呼和浩特市軌道交通1號(hào)線，深圳市太平投資有限公司投資本金約1.5億元，在本項(xiàng)目中占股2%。本項(xiàng)目合作期30年，其中經(jīng)營(yíng)期25年。保險(xiǎn)資金有對(duì)于投資回報(bào)率不要求高但求穩(wěn)定、有保證以及收益長(zhǎng)期穩(wěn)定的優(yōu)點(diǎn)。但是保險(xiǎn)資金對(duì)于資金安全性和穩(wěn)健性要求較高，受到法律和政策干預(yù)多，對(duì)于險(xiǎn)資的利用目前尚處于起步階段。

⑶證券公司。證券公司為PPP項(xiàng)目服務(wù)分為三類：一是咨詢服務(wù)，例如財(cái)務(wù)顧問；二是中間服務(wù)，例如IPO保薦、債券承銷、并購(gòu)融資等；三是打造融資產(chǎn)品和資管計(jì)劃。證券公司的業(yè)務(wù)核心是資產(chǎn)證券化和項(xiàng)目收益?zhèn)?。資產(chǎn)證券化特別適合基礎(chǔ)設(shè)施類項(xiàng)目，例如熱力、電力、供水、排污和垃圾處理、公共交通、高速公路等。這些項(xiàng)目具有穩(wěn)定的現(xiàn)金流作為保障。但是PPP項(xiàng)目在建設(shè)期缺乏現(xiàn)金收益，只有建成之后才能有現(xiàn)金流，才能做ABS融資。另外，證券公司還可以為符合條件的PPP項(xiàng)日公司設(shè)計(jì)債券結(jié)構(gòu)，發(fā)行項(xiàng)目收益?zhèn)M(jìn)行融資。

⑷信托機(jī)構(gòu)。信托公司參與PPP項(xiàng)目一般是直接參與，獨(dú)立設(shè)立信托計(jì)劃即信托公司直接以投資方的形式參與基礎(chǔ)沒施建設(shè)和運(yùn)營(yíng)，發(fā)行股權(quán)或者債權(quán)信托計(jì)劃，吸引銀行和保險(xiǎn)公司的資金通話利潤(rùn)分紅獲得投資。信托公司聯(lián)合投資即信托公司為PPP模式中的參與方融資，或者與其他社會(huì)資本作為聯(lián)合體共同投資項(xiàng)目公司，在約定時(shí)間PPP項(xiàng)目的社會(huì)資本回購(gòu)股權(quán)退出。也就是說信托機(jī)構(gòu)作為聯(lián)合體共同投資項(xiàng)目公司，正常的情況下是采取入股的方式，信托公司占有一定的股份，但是所謂的聯(lián)合體就是信托公司作為社會(huì)資本和其他的普通社會(huì)資本共同入股投資該項(xiàng)目。但是由于信托公司是金融機(jī)構(gòu)受到特別法律的調(diào)整，不同于一般經(jīng)濟(jì)實(shí)體，因此是特殊的社會(huì)資本。故此會(huì)約定在特定時(shí)間由普通社會(huì)資本采取回購(gòu)信托公司的股份的方式退出投資，實(shí)現(xiàn)財(cái)產(chǎn)信托的目的。

有關(guān)信托機(jī)構(gòu)聯(lián)合投資的案例。2016年6月，五礦信托與撫順沈撫新城管委會(huì)、中建一局(集團(tuán))有限公司簽訂《沈撫新城政府購(gòu)買服務(wù)合作框架協(xié)議》，開展沈撫新城基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。在該項(xiàng)目中，政府以特許權(quán)協(xié)議為基礎(chǔ)，由沈撫新城管委會(huì)、五礦信托、中建一局共同注資成立項(xiàng)目公司并簽署合作協(xié)議，按照協(xié)議約定，中建一局將獲得沈撫新城撫順區(qū)域內(nèi)的安置房建設(shè)及電力、供熱、道路、橋梁等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目的施工總承包權(quán)。上述工程項(xiàng)目需資金35.88億元。

⑸PPP產(chǎn)業(yè)基金。PPP產(chǎn)業(yè)基金是基礎(chǔ)設(shè)施基金在PPP項(xiàng)目中的表現(xiàn)形式，以股權(quán)、債權(quán)及夾層融資等工具投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，具有期限長(zhǎng)、低風(fēng)險(xiǎn)、中等收益特點(diǎn)，適合保險(xiǎn)公司、社?；鸬瑞B(yǎng)老金、個(gè)人、家族信托基金等長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)投資人作為投資組合中的另類投資配置。PPP產(chǎn)業(yè)基金運(yùn)作方式往往是與承包商、行業(yè)運(yùn)營(yíng)商等組成投資聯(lián)合體，作為社會(huì)資本參與投資運(yùn)營(yíng)。例如，2015年5月26日，建行上海分行聯(lián)合上海建工、綠地集團(tuán)等客戶，聯(lián)合下屬子公司建信信托、建信人壽與多家保險(xiǎn)公司聯(lián)合成立“中國(guó)城市軌道交通PPP產(chǎn)業(yè)基金”，該基金總規(guī)模為1000億元。這是國(guó)內(nèi)首只規(guī)模達(dá)千億元的軌道交通建設(shè)產(chǎn)業(yè)基金。該基金管理公司作為軌道交通基金的普通合伙人、執(zhí)行合伙人。軌道交通基金的執(zhí)行合伙人尋求項(xiàng)目并進(jìn)行決策，對(duì)適合的項(xiàng)目進(jìn)行一定期限的投資，投資人以項(xiàng)目的投資收益獲取合理利潤(rùn)。該基金的擴(kuò)容主要是發(fā)展有限合伙人。相對(duì)于普通合伙人，參與投資的企業(yè)或金融保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)等機(jī)構(gòu)投資人和個(gè)人投資人，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)比較敏感，同時(shí)對(duì)于收益分配比例也有所讓渡，因此有限合伙人以其認(rèn)繳的出資額為限對(duì)合伙企業(yè)債務(wù)承擔(dān)責(zé)任。

⑹金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管下的公募基金、私募基金、理財(cái)產(chǎn)品等資金池計(jì)劃。金融機(jī)構(gòu)開展資金池業(yè)務(wù)，推動(dòng)理財(cái)計(jì)劃、資管計(jì)劃、私募基金滾動(dòng)續(xù)期，以支持其參與中長(zhǎng)期PPP項(xiàng)目。資金池業(yè)務(wù)和理財(cái)計(jì)劃滾動(dòng)續(xù)期是上述產(chǎn)品的物理形態(tài)，具體表現(xiàn)為短期理財(cái)計(jì)劃到期后用資金池資金歸還，并同時(shí)發(fā)起同名新的計(jì)劃，主要是為了可以銀行貸款期限錯(cuò)配問題，隨著金融機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性管理能力、風(fēng)險(xiǎn)把控能力事務(wù)的提高，銀行等金融機(jī)構(gòu)管理的理財(cái)資金可以做到滾動(dòng)續(xù)期發(fā)行。例如2015年6月，中國(guó)郵政儲(chǔ)蓄銀行中標(biāo)全國(guó)首個(gè)地方高鐵PPP項(xiàng)目——濟(jì)青高鐵濰坊段征地和拆遷項(xiàng)目，投資規(guī)模達(dá)40億元、期限15年，郵儲(chǔ)銀行將以自營(yíng)和理財(cái)資金聯(lián)合投資。

3 我國(guó)PPP融資的困境

從上述PPP融資結(jié)構(gòu)來看，主要是以銀行貸款、或者由銀行主導(dǎo)的多層資本介入PPP項(xiàng)目，無法逃避資金使用周期較短，資金使用成本較高的這一現(xiàn)實(shí)，但是我國(guó)PPP模式對(duì)于資金的需求量比較大，周期長(zhǎng)，項(xiàng)目涉及到基礎(chǔ)設(shè)施和公共產(chǎn)品供給，收益和回報(bào)穩(wěn)定但是利潤(rùn)率較低，這與資本對(duì)于利潤(rùn)的追高性存在矛盾和沖突。具體來說，存在以下問題和困境。

3.1 項(xiàng)目設(shè)計(jì)利潤(rùn)預(yù)期不明朗

PPP項(xiàng)目收益設(shè)計(jì)對(duì)于融資的回報(bào)不夠明朗。這是需要PPP項(xiàng)目在設(shè)計(jì)論證方面更加科學(xué)，收益的預(yù)期性更加確定。在不具有高回報(bào)的預(yù)期情況下，收益的確定性和穩(wěn)定性需要在項(xiàng)目設(shè)計(jì)中強(qiáng)化PPP項(xiàng)目和制度安排的科學(xué)性和嚴(yán)謹(jǐn)性。而目前的我國(guó)PPP項(xiàng)目在起步階段，無論研究還是實(shí)踐均不成熟，這就給PPP融資帶來很大的調(diào)戰(zhàn)。

3.2 項(xiàng)目建設(shè)、運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)大

PPP項(xiàng)目建設(shè)和運(yùn)營(yíng)處于不同的階段，在項(xiàng)目識(shí)別、建設(shè)、執(zhí)行和移交、使用的各個(gè)環(huán)節(jié)中，投融資存在不同的特點(diǎn)。在項(xiàng)目的識(shí)別上，避免資金流入虛假的以及不合規(guī)PPP項(xiàng)目中。而在PPP項(xiàng)目建設(shè)中主要是確保建成的項(xiàng)目“可用性”，否則無論政府付費(fèi)還是特許權(quán)經(jīng)營(yíng)均會(huì)導(dǎo)致項(xiàng)目目的落空，而殃及融資主體。金融機(jī)構(gòu)參與這些項(xiàng)目既受到公司法、合同法的調(diào)整也受到金融法的規(guī)制，介紹金融監(jiān)管部門的監(jiān)管，在實(shí)際運(yùn)作中法律風(fēng)險(xiǎn)比運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)還要突出，畢竟銀行、保險(xiǎn)等金融機(jī)構(gòu)的資金監(jiān)管不同于一般的公司企業(yè)，這涉及公共資金的風(fēng)險(xiǎn)問題。即便在金融機(jī)構(gòu)通過貸款、委托貸款、資產(chǎn)證券化等融資工具對(duì)PPP項(xiàng)目進(jìn)行融資，但是存在項(xiàng)目建設(shè)周期長(zhǎng)和運(yùn)營(yíng)周期長(zhǎng)，目前融資體系中針對(duì)項(xiàng)目建設(shè)、運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)所帶來的融資風(fēng)險(xiǎn)防范很不完善等問題。

3.3 金融機(jī)構(gòu)缺乏對(duì)PPP項(xiàng)目的產(chǎn)品設(shè)計(jì)

首先，銀行貸款作為PPP項(xiàng)目的傳統(tǒng)金融產(chǎn)品，如何針對(duì)PPP項(xiàng)目進(jìn)行調(diào)整。作為金融機(jī)構(gòu)核心的銀行基本上還沒有設(shè)計(jì)PPP貸款產(chǎn)品，無法破除傳統(tǒng)貸款審批障礙。在加強(qiáng)資金統(tǒng)籌，降低PPP貸款成本，做得還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。其次，PPP資金使用長(zhǎng)，僅僅單一融資設(shè)計(jì)無法解決期限錯(cuò)配問題，各金融機(jī)構(gòu)之間缺乏配合和協(xié)作，沒有建立起來相應(yīng)的機(jī)制，還沒有建立投資、貸款、債券、融資租賃、資產(chǎn)證券化等產(chǎn)品的協(xié)作，不能實(shí)現(xiàn)各種金融產(chǎn)品的接力棒體系，無法防止資金斷層。

3.4 政府風(fēng)險(xiǎn)和政策性風(fēng)險(xiǎn)

PPP項(xiàng)目參與主體多元，政府作為項(xiàng)目一方，具有一定的主導(dǎo)力，項(xiàng)目的成敗與政府行為緊

密相連。所謂政府風(fēng)險(xiǎn)，主要是指政府作為PPP項(xiàng)目中的一方能否承擔(dān)政府責(zé)任和恪守契約意識(shí)。誠(chéng)實(shí)信用原則作為民商法的條款，在PPP項(xiàng)目中也應(yīng)該一以貫之。PPP項(xiàng)目實(shí)際是各種合同的集合體，政府的官本位和管理思維往往會(huì)侵入契約領(lǐng)域，角色不能夠轉(zhuǎn)變，契約意識(shí)也無從談起。在過去的BOT項(xiàng)目中政府單方違約以及采取行政措施變相違約，收回項(xiàng)目以及使項(xiàng)目目的落空的案例很多。這些必然禍及資本的安全，政府風(fēng)險(xiǎn)帶來的不確定性給PPP金融產(chǎn)品設(shè)計(jì)帶來很大障礙。政策性風(fēng)險(xiǎn)主要是指地方政府的產(chǎn)業(yè)政策、財(cái)政政策、土地政策、環(huán)保政策等抽象性行政行為的合法性、合理性問題給項(xiàng)目帶來的風(fēng)險(xiǎn)。如果說政府風(fēng)險(xiǎn)是具體行政行為所帶來的風(fēng)險(xiǎn)，那么政策性風(fēng)險(xiǎn)則是政府有權(quán)機(jī)關(guān)通過出臺(tái)表達(dá)政府意志的規(guī)范性文件所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。隨著中央權(quán)力的下放，地方各級(jí)政府出臺(tái)相關(guān)政策性文件的行為涉及的范圍和領(lǐng)域在擴(kuò)大，如何依法約束對(duì)于PPP項(xiàng)目合同履行的干擾甚至破壞，這方面的理論和實(shí)踐還不夠，這種風(fēng)險(xiǎn)同樣不容忽視。

4 新金融與PPP項(xiàng)目的構(gòu)想

4.1 PPP模式為什么要與新金融模式對(duì)接

2013年年底，時(shí)任財(cái)政部部長(zhǎng)樓繼偉提出推動(dòng)PPP后，截至2016年11月30日，財(cái)政部PPP項(xiàng)目庫(kù)入庫(kù)項(xiàng)目10685個(gè)，投資額12.7萬(wàn)億，另有國(guó)家發(fā)改委兩批示范項(xiàng)目，總額接近17萬(wàn)億。新型城鎮(zhèn)化建設(shè)加速推進(jìn)所需資金龐大，據(jù)財(cái)政部測(cè)算，預(yù)計(jì)2020年城鎮(zhèn)化率達(dá)到60%，由此帶來的投資需求約達(dá)42萬(wàn)億元。而PPP模式能夠拓寬融資渠道，盤活社會(huì)存量資本，形成新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)，新金融規(guī)模也不斷增長(zhǎng)，因此應(yīng)該培育新金融在PPP領(lǐng)域中的應(yīng)用。

目前參與PPP項(xiàng)目的金融工具，主要包括銀行貸款、銀行理財(cái)、保險(xiǎn)資金、債券、ABS、融資租賃等。各類資管計(jì)劃、基金，實(shí)質(zhì)并非真正的金融工具，而是上述工具的通道。這些金融工具的期限通常為5-10年，最長(zhǎng)的一般也只有15年，保險(xiǎn)資金可以相對(duì)較長(zhǎng)，但最長(zhǎng)也僅為15-20年，且保險(xiǎn)資金條件甚高。

金融工具的期限與PPP項(xiàng)目動(dòng)輒20、30年的運(yùn)營(yíng)期相比，顯然不匹配。對(duì)于經(jīng)營(yíng)類項(xiàng)目，還可以考慮在中后期發(fā)行ABS解決前期融資到期問題，但對(duì)于非經(jīng)營(yíng)類項(xiàng)目，如何解決期限錯(cuò)配，是當(dāng)前PPP融資的一大難題。

依托大數(shù)據(jù)和云計(jì)算為核心的人工智能升級(jí)，互聯(lián)網(wǎng)金融或者新金融可以替代傳統(tǒng)金融。首先，新金融更加高效。與傳統(tǒng)融資模式相比，互聯(lián)網(wǎng)金融借助信息技術(shù)和數(shù)據(jù)處理優(yōu)勢(shì)，構(gòu)建開放透明的信息平臺(tái)，發(fā)揮市場(chǎng)資源配置功能，在直接融資、信用評(píng)估、數(shù)據(jù)處理、平臺(tái)傳播等方面具有強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)力，加快融資速度。其次，新金融有利于降低融資成本?；ヂ?lián)網(wǎng)金融具有開放性、智能化、個(gè)性化、信息高速傳播等優(yōu)勢(shì)，能不斷挖掘和激發(fā)各類個(gè)性化的需求，并可提供傳統(tǒng)金融無法實(shí)現(xiàn)的更優(yōu)質(zhì)、更快捷的服務(wù)。再次，新金融信息公開透明。通過大數(shù)據(jù)，減少信息不對(duì)稱，提高政府效率，減少腐敗，提高公眾參與公共事務(wù)的范圍。

4.2 新金融中的股權(quán)眾籌和網(wǎng)絡(luò)貸款P2P可以初步嘗試介入PPP項(xiàng)目融資

新金融目前的形態(tài)P2P和股權(quán)眾籌，兩者各有其優(yōu)點(diǎn)：P2P有利于增加政府融資渠道，吸納規(guī)模龐大的分散資本。為大眾提高更加真實(shí)和穩(wěn)定的P2P融資平臺(tái)，比社會(huì)P2P平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)小，收益有保障；股權(quán)眾籌則提高公眾投資者的參與度。比P2P債權(quán)融資，資金更加成規(guī)模，政府項(xiàng)目的公信力比社會(huì)股權(quán)眾籌更加有粘度。

4.3 新金融與PPP模式對(duì)接存在的問題和建議

一是互聯(lián)網(wǎng)金融立法沒有考慮到與PPP模式銜接。依據(jù)2015年7月“一行三會(huì)”、網(wǎng)信辦、公安部等十部委聯(lián)合印發(fā)的《關(guān)于促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》、2016年8月，四部委聯(lián)合起草的《網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)活動(dòng)管理暫行辦法》草案規(guī)定：同一自然人在同一平臺(tái)的借款余額上限不超過人民幣20萬(wàn)元；同一法人或其他組織在同一平臺(tái)的借款余額上限不超過人民幣100萬(wàn)元；同一自然人在不同平臺(tái)借款總余額不超過人民幣100萬(wàn)元；同一法人或其他組織在不同平臺(tái)借款總余額不超過人民幣500萬(wàn)元。在數(shù)額上出現(xiàn)了一定的障礙，和PPP項(xiàng)目融資規(guī)模不匹配。

二是網(wǎng)絡(luò)貸款P2P和股權(quán)眾籌缺乏法律配套，PPP立法應(yīng)考慮新金融的介入。2015年7月，十部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》其明確規(guī)定“股權(quán)眾籌融資主要是指通過互聯(lián)網(wǎng)形式進(jìn)行公開小額股權(quán)融資的活動(dòng)”。但是按照《證券法》，所有公開發(fā)行證券的行為，都必須符合法定條件，經(jīng)過中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，未經(jīng)依法核準(zhǔn)，任何單位和個(gè)人不得公開發(fā)行證券。這也意味著，中國(guó)目前沒有合法的股權(quán)眾籌。

2016年10月，經(jīng)國(guó)務(wù)院同意，證監(jiān)會(huì)等15部門聯(lián)合公布了《股權(quán)眾籌風(fēng)險(xiǎn)專項(xiàng)整治工作實(shí)施方案》(證監(jiān)發(fā)〔2016〕29號(hào))。對(duì)單個(gè)項(xiàng)目投資者人數(shù)的限制，也就是每個(gè)項(xiàng)目有多少人跟投，對(duì)互聯(lián)網(wǎng)投融資來說單個(gè)項(xiàng)目的投資人數(shù)不能超過200人。互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)投融資的人數(shù)劃定是劃定私募與公募的重要區(qū)別，也是對(duì)PPP項(xiàng)目融資的制約。

因此，在新金融立法和建立行規(guī)業(yè)律過程中應(yīng)考慮到PPP模式的融資問題，而PPP項(xiàng)目的立法和建章立制方面也要探索將新金融進(jìn)入PPP項(xiàng)目領(lǐng)域的渠道和路徑。

（本文作者為中國(guó)社科院法學(xué)研究所博士后，兼任北京市律師協(xié)會(huì)PPP課題組秘書長(zhǎng)）