聶銳

摘 要：儲蓄國債是主要面向個人投資者發(fā)行、以吸納個人儲蓄資金為目的、滿足長期性投資需求的一種不可流通的國債。我國自1994年開始發(fā)行憑證式儲蓄國債，2006年推出電子式儲蓄國債。早期我國的儲蓄國債深受個人投資者青睞，排隊搶購現(xiàn)象屢見不鮮；近年來隨著市場開放程度的提高、個人投資渠道的多元化，儲蓄國債的銷售熱度有所減退，結構性供求矛盾日益顯現(xiàn)，對現(xiàn)行的儲蓄國債發(fā)行、銷售機制和方式提出了挑戰(zhàn)。本文擬借鑒英、美等國儲蓄國債發(fā)行與管理的成熟經驗，對現(xiàn)階段我國儲蓄國債市場存在的問題提出改進思路。

關鍵詞：儲蓄國債 債券發(fā)行 債權管理

中圖分類號：F812.5 文獻標識碼：A 文章編號：2096-0298（2017）12（a）-021-02

1 英、美儲蓄國債的發(fā)行與管理情況梳理

英美兩國儲蓄國債歷史悠久，其發(fā)行、管理既有共通點，也各具特色。

（1）管理機構均為財政部。財政部下設機構，如英國的國民儲蓄投資署、美國的公共債務局負責本國儲蓄國債發(fā)行與兌付的具體操作事宜；但英國自1999年起將網絡直銷、電話直銷、投資者滿意度調查等操作業(yè)務整體外包給西門子商務服務公司，利用其商業(yè)化運作和現(xiàn)代化管理提高儲蓄國債管理效率。

（2）主要面向小額投資者發(fā)行，均認可共同持有方式，并對利率或稅收方面提供優(yōu)惠的儲蓄國債品種限定購買人，或設置單個投資者最大購買限額，均不可流通。

（3）品種多樣，能夠很好的滿足不同類型、不同階層的投資者需要。英國根據(jù)籌資需要和市場狀況調節(jié)儲蓄國債品種，每年不盡相同，常見的有獎儲蓄國債、固定利率國債、變動利率國債三類，每類國債再根據(jù)是否限定購買人、是否免稅、是否每月提取利息、是否固定期限、是否隨時兌取等特征組合設定。美國在售的國債主要有EE國債和I國債兩個系列，大多按面值發(fā)行，其中EE國債2005年由變動利率國債改為固定利率國債，I國債為通脹調整國債，與通脹指數(shù)掛鉤。

（4）利率設計靈活，鼓勵長期持有。英美儲蓄國債利率都比較市場化，主要參考可流通國債的收益率，變動利率產品一般會定期調整收益率。大部分儲蓄國債允許提前兌付，但在提現(xiàn)條件限制或利率設計上鼓勵長期持有，比如規(guī)定必須持有一定時間才能兌付、對提前兌付的罰息、對長期持有的賦予更高的收益，如美國EE國債的獲利最長期限可達30年，在持有5年內兌付會損失3個月的利息，但在持有20年或一定年限后，國債價值會有獎勵性的調整，其實際收益率顯著高于短期持有者。

（5）投資、變現(xiàn)方便快捷。英國儲蓄國債可通過網絡、電話、銀行、工資扣除計劃等渠道認購，也可通過電話、網絡、書信、銀行或其他金融機構提出提前支取申請，不受購買途徑和地域限制。美國儲蓄國債也可通過上述渠道認購和變現(xiàn)，但自2012年1月1日起，投資者只可通過美國財政部直銷網站購買電子式儲蓄國債（紙質國債只適合特定情況），金融機構柜臺不再銷售儲蓄國債。

英美兩國儲蓄國債的發(fā)行管理方式有兩點特別值得我們借鑒：一是考慮儲蓄國債的發(fā)行成本和管理效率，選擇合適的發(fā)行管理模式；二是儲蓄國債產品不僅要適應市場不同的需求，還應體現(xiàn)與其他投資、儲蓄產品的差異性和比較優(yōu)勢，提高市場競爭力。

2 現(xiàn)階段我國儲蓄國債發(fā)行管理模式中的問題剖析

我國儲蓄國債自首發(fā)憑證式國債起已有20年，與早期相比，后期儲蓄國債的發(fā)行管理更具效率，市場定位更清晰，但在經歷了持續(xù)十多年的發(fā)展高峰后，特別是在利率市場化進程加快后， 儲蓄國債的市場競爭力逐步趨弱，城鄉(xiāng)市場割裂、個人儲蓄長期化傾向與國債產品長期品種發(fā)行比例低等結構性矛盾逐步形成并加劇，發(fā)行計劃未足額完成與居民購債需求得不到滿足的狀況長期同時存在，這一局面既是個人金融資產多元化過程中市場選擇的結果，也是我國儲蓄國債發(fā)行管理體制與手段滯后于市場發(fā)展的外在反應。

2.1 各級財政部門作為發(fā)債主體的下屬分支機構對儲蓄國債的管理缺乏參與意識

我國的儲蓄類國債由財政部會同中國人民銀行制定發(fā)行、兌付政策和其他管理政策，并確定每期發(fā)行、兌付條件；2002年起財政部、中國人民銀行開始組建由各類商業(yè)銀行、國家郵政儲匯局（即郵政儲蓄銀行）組成的憑證式國債承銷團，承辦國債發(fā)行、兌付的具體操作，同時也明確要求各級財政部門、人民銀行當?shù)胤种C構對承銷團成員當?shù)胤种ЬW點辦理儲蓄國債業(yè)務情況進行監(jiān)督檢查。但從實際情況來看，儲蓄國債承銷團組建后，人民銀行及各級分支機構從組織宣傳到數(shù)據(jù)統(tǒng)計、監(jiān)督管理、信息反饋，幾乎全面承擔了對各級承銷機構儲蓄國債業(yè)務的管理，而財政部下轄的各級財政部門由于內部未建立相應的責任機制，加上國債資金的管理和使用決策權不在地方財政，對國債發(fā)行兌付工作并不重視甚至根本就沒有監(jiān)督管理的意識，對當?shù)貎π顕鴤袖N機構的主動性管理明顯缺位不利于儲蓄國債市場的擴展。

2.2 擁有巨量社會閑置資金的縣域及農村市場未予以充分重視和拓展

我國縣及縣以下農村地區(qū)閑置資金規(guī)模龐大、有較強的定期化傾向，且縣域及農村居民投資、理財觀念相對保守，尤其是農村地區(qū)缺少合規(guī)、安全的投資、理財渠道，儲蓄國債在這一區(qū)域具有廣闊的發(fā)展空間。但就近十多年儲蓄國債發(fā)行分布來看，大中城市發(fā)行份額占比偏高，大多數(shù)縣級地區(qū)雖然有排隊購債的熱銷場景但發(fā)售份額卻不甚理想，廣大農村更成了被遺忘的角落。制約基層儲蓄國債銷售拓展的因素主要有三點：其一，儲蓄國債承銷團在縣及農村地區(qū)網點少，居民購債難。特別是農村地區(qū)，主要金融服務承載主體——農村合作金融機構（包括翻牌后的農村商業(yè)銀行）并非國債承銷團成員，而郵政儲蓄銀行代銷額度低，客觀上減少了居民購買儲蓄國債的機會。其二，儲蓄國債承銷團成員多采用計算機聯(lián)網銷售代替發(fā)行計劃分配到網點的銷售方式，基層網點受軟、硬件環(huán)境、前期組織準備等條件限制，通過網絡實時抓取的發(fā)售額度較少。其三，承銷團成員代理或自身發(fā)售的理財產品手續(xù)費率較高，且多與銷售人員的績效、收入掛鉤，儲蓄國債發(fā)行雖然也有手續(xù)費收入，但費率相對理財產品偏低且不直接支付到承銷網點，削弱了承銷機構基層網點和人員宣傳、促銷儲蓄國債的積極性。

2.3 儲蓄國債的收益優(yōu)勢在利率市場化背景下趨弱

我國的儲蓄國債實行固定利率發(fā)行，發(fā)行利率參照當期同期限檔次的儲蓄存款基準利率，發(fā)行期內如遇存款基準利率調整，大部分情況下是中止發(fā)行，極少數(shù)情況下隨基準利率調整的百分點相應調整發(fā)行利率。在2008年～2016年間，儲蓄國債發(fā)行利率與當期同期限儲蓄存款基準利率一直保持著相對穩(wěn)定的利差；2008年以前的儲蓄存款需征收利息所得稅，所以儲蓄國債與存款的實際利差更大一些；2011年后儲蓄國債利率與存款基準利率的利差不斷擴大，但是由于金融機構普遍執(zhí)行存款基準利率上浮10%的政策，國債與存款的實際利差反而收窄，這一時期，在商業(yè)銀行金融產品創(chuàng)新和網絡金融快速發(fā)展的推動下，居民個人理財產品市場也發(fā)生了巨大的變化，銷售渠道暢通、幾乎隨時可購買到的各銀行理財產品和互聯(lián)網理財融資產品以相對于國債更短的期限、更高的收益率成了居民投資新寵。

2.4 儲蓄國債品種設置欠缺國債產品特色

國債產品的突出特點就是有國家信譽保障資金本息安全，因此比銀行儲蓄存款更能維護投資者長期投資的信心，更有利于支撐中長線產品發(fā)展。但現(xiàn)階段我國儲蓄國債以3年期、5年期等中期品種居多。兌付資金到賬后，有的會繼續(xù)購買新債，有的則可能分流到其他投資理財產品，不利于鎖定既有的應債資金來源，穩(wěn)固國債投資者基礎。與儲蓄國債品種豐富的英國相比，我國的儲蓄國債設計也未針對不同銷售對象進行細分，忽略了不同群體需求的差異性，對個人的子女教育、養(yǎng)老等特定投資需求缺乏優(yōu)惠的國債投資品種來體現(xiàn)國家支持。

3 改進儲蓄國債發(fā)行管理的思路

3.1 提高發(fā)行兌付的便利性

從長遠來看，儲蓄國債無論是采取財政部網絡直銷，還是由財政部委托一個服務網絡能夠覆蓋全國城鄉(xiāng)的經營性機構統(tǒng)一辦理，都具可行性并能大幅度提升國債服務的便利性和效率。但是現(xiàn)階段由于儲蓄國債發(fā)行管理體制、信息管理技術、投資人教育等諸多條件尚不完善，不可操之過急。比較現(xiàn)實的做法是在逐步完善基礎環(huán)境為發(fā)行管理模式升級轉型做好準備的同時，不斷改進現(xiàn)行的承銷團服務模式。主要思路：一是充分利用農村現(xiàn)有的金融、財政網點，提高農村國債服務能力。如：允許農村商業(yè)銀行（包括農村信用社）聯(lián)合起來以省為單位參加儲蓄國債承銷；發(fā)揮各鄉(xiāng)鎮(zhèn)財政所身處基層又是發(fā)債主體直屬機構的優(yōu)勢，承辦儲蓄國債發(fā)行、兌付操作，進行財政直銷國債的嘗試，積累經驗；并廣泛通過農村國債承銷機構、金融服務站，以村鎮(zhèn)廣播、漫畫宣傳單頁、手機短信等農村居民喜聞樂見且受眾廣的形式開展國債宣傳，普及國債投資知識。二是以增強國債兌付便利為突破口，提升國債服務效率。將憑證式儲蓄國債實現(xiàn)本系統(tǒng)內全國通兌（農村商業(yè)銀行全省通兌）作為儲蓄國債承銷團成員必備資格條件之一，進而構建全國統(tǒng)一的儲蓄國債業(yè)務平臺，在風險可控的前提下實現(xiàn)不同承銷團成員間的跨行、跨區(qū)域通兌；設置和完善銀行自助服務設備中的國債投資兌付功能，或由財政部在基層設置國債服務自助設備，彌補承銷機構柜臺服務壓力大、服務不及時的不足。三是嘗試電話委托等服務方式，滿足不同區(qū)域、不同年齡層次、受不同教育程度的投資人的服務需求。

3.2 確立儲蓄國債長期化導向，并建立與之相適應的利率確定機制

發(fā)揮國債“金邊債券”的信譽優(yōu)勢，發(fā)行10年期、15年期等長線儲蓄國債品種，并逐步提高中長期、長期品種的發(fā)行比例；開發(fā)可展期品種；對持有超過規(guī)定年限的投資人給予利息獎勵或采取累進利率。長期儲蓄國債必須考慮持有期內市場利率波動趨勢、通貨膨脹等收益影響因素。綜合考慮操作性和成本兩方面，未來長期儲蓄國債宜按年調整利率，并公布利率構成和計算方式，固定每年的調整日期，這樣也有助于推動儲蓄國債常年發(fā)行，并引導投資人形成合理預期。

3.3 豐富儲蓄國債品種并突出國債特色，提高其在個人理財市場上的競爭力

除增加長線、可展期品種外，也可從利率定價方式、付息方式等方面，結合國債管理和市場的需求，設計更多具備特色的新品種，如：在保留固定利率債券外增加定期調整利率的債券，固定利率債券擇期、限額發(fā)行，定期調整利率債券常年發(fā)行，提供兩類債券的有條件轉換；增設面向特定購債群體的國債品種，通過利率或不同的付息頻度，給予購債人優(yōu)惠，如針對子女教育投資的債券采取半年付息，針對老年人養(yǎng)老金投資的債券按月付息，同時限定購債人資格、最高購債額度以避免套利。

3.4 明晰儲蓄國債監(jiān)管領導權

中央層面，財政部作為儲蓄國債的發(fā)債主體，有促進和保障國債發(fā)行、兌付，維護國債信譽的職責，在國債發(fā)行管理工作中應居主導地位，人民銀行承擔國債發(fā)行兌付資金清算，對相應的業(yè)務環(huán)節(jié)具有管理的便利，對承銷機構中的存款類銀行也有管理的優(yōu)勢，在國債監(jiān)管中負有配合、協(xié)助財政部之責。地方層面，各級財政部門、人民銀行分支機構按照上級授權監(jiān)督管理儲蓄國債事務，并明確各級財政部門在地方儲蓄國債監(jiān)管工作中的牽頭、組織、協(xié)調職能，理順監(jiān)管機制，提高監(jiān)管成效。

參考文獻

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