皮海洲

隨著“兩會(huì)”的勝利閉幕，懸在A股市場(chǎng)投資者頭上的一塊巨石暫時(shí)落地了。在3月5日，李克強(qiáng)總理在十二屆全國(guó)人大四次會(huì)議上所作的政府工作報(bào)告中，社會(huì)各界關(guān)注的注冊(cè)制話題被隱去了；同時(shí)亮相的“十三五”規(guī)劃綱要草案則提出了“創(chuàng)造條件實(shí)施股票發(fā)行注冊(cè)制”的新提法。這或許意味著注冊(cè)制暫時(shí)可能會(huì)離開(kāi)A股市場(chǎng)一段時(shí)間了。

但是，這顯然不是徹底離開(kāi)。因?yàn)椤笆濉币?guī)劃綱要草案說(shuō)得非常清楚，“十三五”期間還要為實(shí)施股票發(fā)行注冊(cè)制“創(chuàng)造條件”。而在“兩會(huì)”之前，證監(jiān)會(huì)于2月26日清晨就有關(guān)注冊(cè)制傳聞進(jìn)行澄清時(shí)也曾明確表態(tài)，注冊(cè)制改革的制度設(shè)計(jì)必須充分考慮我國(guó)市場(chǎng)的環(huán)境和條件。證監(jiān)會(huì)將按程序研究制定專門的部門規(guī)章、信息披露準(zhǔn)則和規(guī)范性文件，系統(tǒng)構(gòu)建注冊(cè)制的規(guī)則體系。這一工作需要有一個(gè)較長(zhǎng)的時(shí)間過(guò)程。在此過(guò)程中，證監(jiān)會(huì)將與市場(chǎng)各方進(jìn)行充分溝通，凝聚共識(shí)，形成改革合力。如今看來(lái)，證監(jiān)會(huì)的這番表態(tài)事先也是與高層進(jìn)行了溝通的。

但不論是為注冊(cè)制實(shí)施“創(chuàng)造條件”也好，或者是用“一個(gè)較長(zhǎng)的時(shí)間過(guò)程”來(lái)構(gòu)建注冊(cè)制的規(guī)則體系也罷，注冊(cè)制最終還是要回來(lái)的。正如證監(jiān)會(huì)在澄清注冊(cè)制有關(guān)傳聞時(shí)而進(jìn)行的表態(tài)中所說(shuō)的那樣，注冊(cè)制改革是我國(guó)資本市場(chǎng)改革的方向。也正因如此，為了注冊(cè)制最終能平穩(wěn)著陸A股市場(chǎng)，所以在注冊(cè)制離開(kāi)A股市場(chǎng)的這段歲月里，我國(guó)資本市場(chǎng)有必要認(rèn)真做好各方面的準(zhǔn)備工作，也即是積極“創(chuàng)造條件”。而這其中有一點(diǎn)很關(guān)鍵，那就是現(xiàn)任中央財(cái)經(jīng)大學(xué)財(cái)經(jīng)研究所研究員、中國(guó)企業(yè)研究中心主任劉姝威所建言的：注冊(cè)制先在新三板試行。這個(gè)建議具有建設(shè)性的意義，對(duì)于中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展來(lái)說(shuō)應(yīng)該是屬于多贏。

首先，注冊(cè)制先在新三板試行，有利于為注冊(cè)制最終落戶A股市場(chǎng)積累經(jīng)驗(yàn)并創(chuàng)造條件。畢竟注冊(cè)制降低了企業(yè)上市的門檻，甚至虧損企業(yè)也可以上市融資，注冊(cè)制強(qiáng)調(diào)的是以信息披露為中心，強(qiáng)調(diào)的是一種市場(chǎng)化的行為。但A股市場(chǎng)是一個(gè)以中小投資者為主體的市場(chǎng)，而且投資者又普遍不成熟，因此，直接在A股市場(chǎng)實(shí)施注冊(cè)制，后果存在很大的不確定性，不排除重復(fù)熔斷機(jī)制一樣的命運(yùn)。

而新三板雖然開(kāi)設(shè)時(shí)間較晚，但新三板主要是以機(jī)構(gòu)投資者為主體的市場(chǎng)。而機(jī)構(gòu)投資者不僅承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的能力較強(qiáng)，而且對(duì)股價(jià)定位的能力也要遠(yuǎn)遠(yuǎn)強(qiáng)于中小投資者。這就為注冊(cè)制率先在新三板試行創(chuàng)造了條件。而注冊(cè)制在新三板試行的過(guò)程中，可以充分積累相關(guān)經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)，為注冊(cè)制最終落戶A股市場(chǎng)打好基礎(chǔ)。

其次，注冊(cè)制率先在新三板試行，有利于主板市場(chǎng)的平穩(wěn)發(fā)展，也有利于提振投資者信心。最近一個(gè)時(shí)期以來(lái)，A股市場(chǎng)對(duì)注冊(cè)制頗有談虎色變的感覺(jué)，投資者也對(duì)注冊(cè)制的實(shí)施顧慮重重。如果將注冊(cè)制率先安排在新三板試行，在取得成功的基礎(chǔ)上再在A股市場(chǎng)實(shí)施，這對(duì)于A股市場(chǎng)的平穩(wěn)發(fā)展是有利的。而且根據(jù)劉姝威的建議，以后在上交所和深交所上市的企業(yè)都要先在新三板掛牌三年，三年后，一些優(yōu)秀的公司再轉(zhuǎn)板A股市場(chǎng)，這對(duì)于提高上市公司的質(zhì)量也是有積極意義的，投資者擔(dān)心的注冊(cè)制下垃圾公司與造假公司大量上市的事情也就會(huì)大大減少，這顯然有利于提振投資者的信心。

不僅如此，注冊(cè)制率先在新三板試行，這也有利于推動(dòng)新三板市場(chǎng)的發(fā)展。畢竟根據(jù)劉姝威的建議，以后任何公司想在上交所和深交所上市都要先在新三板掛牌三年，這不僅將會(huì)給新三板市場(chǎng)帶來(lái)大量的企業(yè)掛牌，同時(shí)也會(huì)給新三板市場(chǎng)帶來(lái)大量的機(jī)構(gòu)投資者。這對(duì)于進(jìn)一步做大做強(qiáng)新三板市場(chǎng)是非常有利的。特別是結(jié)合即將推出的新三板分層制度，注冊(cè)制率先在新三板試行將給新三板市場(chǎng)帶來(lái)前所未有的發(fā)展機(jī)遇。