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摘要：首先從入境游客數量、旅游外匯收入、星級酒店收入等角度分析了廣西旅游業(yè)的發(fā)展狀況；其次，從降低融資門檻、降低融資成本、改善資本結構三個方面探討了廣西旅游業(yè)通過資產證券化方式融資的優(yōu)勢；最后，建議完善相關法律體系、發(fā)揮政府的引導和監(jiān)督職能、逐步向機構投資者開放旅游業(yè)資產證券化市場。

關鍵詞：資產證券化；旅游業(yè)；融資；SPV

中圖分類號：F83

文獻標識碼：A

1引言

近年來，廣西旅游市場旺盛，旅游經濟快速增長。例如在剛剛過去的2017年春節(jié)假日，廣西全區(qū)共接待游客近1500萬人次，旅游總消費77.87億元；接待游客數量和旅游總消費相比2016年春節(jié)假日分別增長29.6%和45.5%。增速最快的桂林市節(jié)假日期間游客人數為143.48萬人次，旅游消費額達到19.11億元，相比去年同期分別增長101.6%和133.9%；排名第二的是欽州市，該市春節(jié)節(jié)假日期間共接待游客81.85萬人次，產生旅游消費2.01億元，同比分別增長623%和71.4%。作為省會的南寧市節(jié)假日期間接待游客數量為191.95萬人次，產生旅游消費7.12億元，相比去年同期分別增長14.3%和19.3%；游客數量和旅游消費增幅均低于全區(qū)平均水平。廣西旅游業(yè)已成為廣西的戰(zhàn)略性支柱產業(yè)，為廣西國民經濟較快發(fā)展做出了重大貢獻。

隨著旅游業(yè)的快速發(fā)展，廣西重點景區(qū)的建筑設施和配套設施急需升級，交通網絡等基礎設施也有待完善。但旅游資源的開發(fā)和旅游基礎設施投資往往初始成本高，回收周期長，投資收益的不確定性較強，投資人需要承擔很大的風險；因此商業(yè)銀行等金融機構出于對風險和資金安全的考慮會對貸款總量進行控制；同時，廣西旅游業(yè)能得到的財政撥款也十分有限；資金不足對廣西旅游業(yè)的進一步發(fā)展制約明顯。在商業(yè)銀行貸款和政府財政撥款等傳統(tǒng)融資方式已經遭遇重大挑戰(zhàn)的情況下，廣西旅游業(yè)需要積極探索引入新的融資手段。資產證券化因其獨特的運作方式、廣泛的適用性和資產組合、產品組合的靈活性，可以為民間資本進入廣西旅游產業(yè)開辟新的渠道，有效解決廣西旅游基礎設施和旅游景點開發(fā)資金不足的問題。

2廣西旅游業(yè)的發(fā)展狀況

2.1入境游客數量變動情況

廣西位于我國西南邊境，與東盟國家關系密切，入境旅游對廣西旅游產業(yè)發(fā)展有著重要意義。從圖1看出，在2006-2012年之間，廣西接待國際游客人次大體呈上升趨勢，從2006年的171萬人次增長到2012年的350萬人次，增長了一倍多；其中只有2008年、2009年受國際金融危機影響，增長率較低，分別為-2.43%和4.48%；其余年份的增長率均超過10%。但2013年，由于人民幣升值、環(huán)境質量等因素影響，當年的入境游客人次大幅下滑近20%，由上一年的350萬人次下降到不足300萬人次。2014年后，又重新恢復增長；尤其是2015年，由于簽證、免稅、通關等便利化政策的實施，當年廣西入境旅游人數達到450萬人次，增長率也是近十年最高，達到52.03%。

從國際游客構成來看，廣西由于有大量來自越南、泰國、馬來西亞等東盟國家的游客，因此外國人游客占國際游客比重較高，平均在50%以上，明顯高于全國平均水平。但近十年來，由于來自香港的游客增多，外國人游客占廣西接待入境游客的比重逐年下降，從2006年的61.40%下降到2015年的53.11%。全國的外國人游客占比則比較穩(wěn)定，一直維持在20%左右。

旅游外匯收入是指本國為國際旅游者提供實務商品和勞務性服務而得到的外匯收入。旅游外匯收入是外匯收入的重要來源，是一國旅游業(yè)的主要統(tǒng)計指標。圖3顯示，廣西旅游外匯收入近十年來快速增長，從2006年的4.23億美元增加到2015年的19.17億美元，翻了四倍多。其中2007年和2011年增長最快，這兩年的增幅均達到30%以上；廣西2014年旅游外匯收入增速最慢，只有1.6%；2008年受金融危機影響，增速也只有4.27%。2006-2013年，廣西旅游外匯收入增速和全國平均增長率趨勢較為接近，且廣西增長率一直高于全國平均水平；尤其在2008和2009年，全國旅游外匯收入甚至還出現(xiàn)了下降，這兩年的增長率分別是-2.57%和-2.86%。但2015年，全國旅游外匯收入增長99.69%，幾乎翻了一倍，而同期廣西旅游外匯收入增長率僅為21.93%，明顯低于全國平均水平。觀察圖4，從2006年到2013年，由于廣西旅游外匯收入增速持續(xù)高于全國平均水平，廣西旅游外匯收入占全國比重也逐年提高，占比從1.25%上升到2.99%。但由于2014、2015連續(xù)兩年廣西旅游外匯收入增速大幅低于全國平均水平，旅游外匯收入在全國所占比重也從2013年的2.99%降至2015年的1.69%。

2.3星級酒店主營業(yè)務收入和利潤變動情況

酒店為外出旅游的旅游者提供最基本的生活條件，是旅游者在旅游目的地游覽或進行商務活動的物質保證。在旅游吃、住、行、游、購、娛六大要素中，酒店就占了其中的吃、住兩大要素，甚至很多高檔酒店還能為旅游者提供娛樂和購物服務。酒店是旅游業(yè)三大支柱之一，對旅游業(yè)的發(fā)展有至關重要的作用。從圖5看出，廣西境內星級酒店主營業(yè)務收入在2012年之前保持了較快增長，2009年的收入為37.9億美元，2012年達到60.5億美元，三年累計增長59.63%，2010年增速最快，當年星級酒店主營業(yè)務收入相比2009年增長23.75%，此后增速不斷下降，2012年增長率只有708%。2013-2014年受“八項規(guī)定”影響，主營業(yè)務收入降至59.6億元，這兩年增長率分別為-1.32%和-0.17%。2015年又重新恢復增長，當年星級酒店主營業(yè)務收入增長6.38%，達到63.4億元人民幣，超過2012年時的收入水平。由圖6可知，廣西境內星級酒店主營業(yè)務利潤變動情況和收入類似，在2012年時達到最高，當年主營業(yè)務利潤額為37.8億元。2011時的增速最快，主營業(yè)務利潤從2010年的27.2億元人民幣上升至2012年的35億元，增長28.68%。但在2013年，和收入情況相似，當年主營業(yè)務利潤也大幅下滑，從2012年的人民幣37.8億元降至2013年的人民幣34.4億元，降幅達8.99%。雖然星級酒店主營業(yè)務收入在2014年繼續(xù)下滑，但隨著主營業(yè)務成本更大幅度的下降和毛利率的提高，主營業(yè)務利潤開始回升，當年主營業(yè)務利潤相比上一年增長6.10%。2015年主營業(yè)務利潤繼續(xù)增長3.29%，達到37.7億元，已經接近2012年時的最高水平。

3廣西旅游產業(yè)通過資產證券化方式融資的優(yōu)勢分析

3.1降低了廣西旅游企業(yè)的融資門檻

廣西有很多中小型旅游企業(yè)，但傳統(tǒng)的融資模式對企業(yè)在資產規(guī)模、盈利能力、財務規(guī)范性等方面要求較高。比如向商業(yè)銀行申請貸款，銀行除了會考察旅游企業(yè)的凈資產規(guī)模、資產流動性、以往信用記錄、盈利水平和信譽狀況等方面外，還經常要求旅游企業(yè)提供資產抵押或第三方擔保。如果旅游企業(yè)是要通過在證券交易所首發(fā)上市進行股權融資，則根據證券法、上交所和深交所的規(guī)定，旅游企業(yè)需要在持續(xù)經營、資產獨立性、人員獨立性、組織機構、財務狀況、持續(xù)盈利等方面滿足一系列的條件，廣西境內的大多數旅游企業(yè)只能望而卻步，另外IPO的審批時間也很長。而作為融資工具的資產證券化不太關心旅游企業(yè)整體的各項財務指標，因此降低了廣西境內旅游企業(yè)的融資門檻。因為資產證券化是將旅游企業(yè)未來門票收入、應收賬款等預期能夠產生穩(wěn)定現(xiàn)金流的優(yōu)質資產進行剝離，然后真實出售給SPV（特殊目的實體，也稱不可能破產的公司），SPV再對這些資產進行靈活的產品組合，以滿足廣大投資主體對風險、收益、期限等不同的偏好和要求，同時通過保險公司保險、銀行信用證、優(yōu)先/次級結構、超額抵押擔保等方法對基礎資產進行信用提升，然后以這些基礎資產作為支持向投資者發(fā)行證券。所以即使旅游企業(yè)的整體信用級別達不到要求，經營狀況、財務狀況不是很好，但只要有預期可以產生穩(wěn)定現(xiàn)金流的優(yōu)質資產，就可以把這部分資產單獨剝離出售給SPV作為基礎資產向投資者發(fā)行證券，這樣就大大降低了廣西境內旅游企業(yè)的融資門檻。

3.2降低了廣西旅游企業(yè)的融資成本

融資成本的高低對廣西旅游企業(yè)的利潤和經營業(yè)績有重要影響。在傳統(tǒng)融資方式下，企業(yè)整體的資產質量越高，融資成本就越低。如果一家旅游企業(yè)包含一些業(yè)績較差的資產，或者企業(yè)整體的資產負債率過高；由于企業(yè)本身的經營風險和財務風險較大，在籌集資金時為了彌補投資者承擔的風險，旅游企業(yè)便需要向其付出更多的利息。但如果采取資產證券化方式進行融資，通過真實出售和破產隔離，證券化的基礎資產已經與旅游企業(yè)的其他資產相分離，這樣即使旅游企業(yè)整體的財務風險較高，或者內部仍然存在不良資產，甚至將來資不抵債破產，也不再對證券化的基礎資產產生任何影響。而且SPV可以對證券化的基礎資產進行內部和外部信用增級，進一步提高基礎資產的資信級別，這樣投資者承擔的信用風險較低，對投資收益即利息的要求也低，從而有效降低廣西境內旅游企業(yè)的融資成本。

3.3改善廣西旅游企業(yè)的資本結構

傳統(tǒng)的融資方式，不僅融資門檻和融資成本較高，還會改變企業(yè)的資本結構。股權融資方式可以增加旅游企業(yè)的資本金，降低財務風險，但是會改變股本內部結構，分散控股股東對旅游企業(yè)的控制權。向商業(yè)銀行申請貸款、發(fā)行債券等債務融資方式雖然不會影響控股股東對旅游企業(yè)的控制權，但會提高企業(yè)的資產負債率，增加旅游企業(yè)的財務風險。而采取資產證券化的融資方式，旅游企業(yè)得到現(xiàn)金，同時將證券化的基礎資產從旅游企業(yè)的資產負債表中剔除出去，這樣既沒有增加企業(yè)的資產負債率，也不會分散控股股東對旅游企業(yè)的控制權；相比傳統(tǒng)的融資方式，改善了廣西旅游企業(yè)的資本結構。

4發(fā)展廣西旅游產業(yè)資產證券化的政策建議

4.1完善相關法律體系

發(fā)達國家成熟資產證券化市場都為資產證券化制定了專門的法律條例，如1998年韓國實施《資產證券化法案》、1988年法國實施《資產證券化法》，相比之下我國資產證券化立法工作嚴重滯后。因此，廣西想通過資產證券化拓展旅游業(yè)融資渠道，應首先學習國外資產證券化法律體系建設經驗，然后再根據自身實際情況實踐。

4.2發(fā)揮政府的引導和監(jiān)管職能

在廣西，資產證券化作為一種金融創(chuàng)新，旅游企業(yè)在實施初期必然會遇到很多困難。因此，需要更加充分地發(fā)揮廣西區(qū)政府的引導作用，同時借鑒國外在發(fā)展資產證券化過程中積累的有益經驗。廣西區(qū)政府可以設立專項基金來認購資產證券化產品中的劣后級，通過承擔最大風險，對旅游企業(yè)發(fā)行的資產證券化產品起到信用增級的作用；也可設立國有的投融資公司來為資產證券化產品提供擔保，實現(xiàn)信用增級目的。政府還應明確資產證券化監(jiān)管體制，強化對作為發(fā)起人的旅游企業(yè)、SPV和證券公司、會計師事務所等相關中介機構的監(jiān)督，建立高效、安全的金融市場體系。

4.3逐步向機構投資者開放旅游業(yè)資產證券化市場

由于資產證券化的復雜性，需要專業(yè)機構投資者的廣泛參與。而且資產證券化產品的發(fā)行規(guī)模較大，僅靠個人投資者的資金投入很難滿足廣西旅游業(yè)的融資需求。政府應在強化監(jiān)管的條件下，逐步允許證券投資基金、保險、私募等機構投資者進入旅游產業(yè)資產證券化市場，使機構投資者成為廣西旅游產業(yè)資產證券化市場的主體。

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