吳立雪

銀行理財業(yè)務的定義與現(xiàn)狀

銀行理財業(yè)務主要分為通道業(yè)務和代客理財業(yè)務。通道業(yè)務從本質上看屬于非信貸融資業(yè)務，對銀行來說，凡是能夠使其規(guī)避監(jiān)管，轉換表內外資產的途徑、平臺都是通道業(yè)務，包括券商、保險、信托、PE、投行等各種現(xiàn)存或者將來會出現(xiàn)的非商業(yè)銀行金融參與者都可以成為“通道”。通道業(yè)務的作用有兩個：一是騰出規(guī)模，使得銀行能夠繼續(xù)發(fā)放貸款或者保證資本充足率滿足監(jiān)管當局的要求。二是進入信貸資金限制進入的行業(yè)，如房地產開發(fā)、政府融資平臺等。

代客理財業(yè)務是商業(yè)銀行在對潛在目標客戶群分析研究的基礎上，針對特定目標客戶群開發(fā)設計并銷售的資金投資和管理計劃。從銀監(jiān)會出臺的《商業(yè)銀行個人理財業(yè)務管理暫行辦法》的定義看，“個人理財業(yè)務”是指商業(yè)銀行為個人客戶提供的財務分析、財務規(guī)劃、投資顧問、資產管理等專業(yè)化服務活動。據(jù)銀行業(yè)理財?shù)怯浲泄苤行陌l(fā)布的《中國銀行業(yè)理財市場報告（2016上半年）》顯示，銀行理財行業(yè)發(fā)展勢頭良好，在規(guī)模、投資方向、收益率和風險控制等方面有明顯的進步。

銀行理財產品規(guī)模持續(xù)增長。截至2016年6月底，全國共有454家銀行業(yè)金融機構有存續(xù)的理財產品68961只；理財資金賬面余額26.28萬億元，較2016年年初增加2.78萬億元，增幅為11.83%。其中，開放式產品存續(xù)余額11.26萬億元，增長0.94萬億元，增幅為9.11%。2016年上半年，銀行業(yè)理財累計發(fā)行理財產品97636只，累計募集資金83.98萬億元。其中，開放式產品累計募集資金59.85萬億元；封閉式產品累計募集資金24.13萬億元。

銀行理財資金投資的資產結構保持穩(wěn)定，全面支持實體經(jīng)濟發(fā)展。截至2016年6月底，理財資金投資資產以債券、銀行存款、非標準化債權類資產三大類資產為主，共占銀行理財產品投資余額的74.70%。其中，16.03萬億元理財資金以各種形式支持了實體經(jīng)濟，投向涉及國民經(jīng)濟90多個二級行業(yè)。

銀行理財產品為投資者帶來豐厚回報。2016年上半年，銀行理財市場共有10.8萬只產品發(fā)生兌付（其中有8.73萬只產品終止到期），累計兌付客戶收益4723.8億元，封閉式產品兌付客戶收益率平均為3.98%。同時，相關銀行業(yè)金融機構實現(xiàn)理財業(yè)務收益950.3億元。

新發(fā)行理財產品以低風險等級為主。2016年上半年，風險等級為“二級（中低）”及以下的理財產品募集資金總量為69.42萬億元，占全市場募集資金總量的82.67%；而風險等級為“四級（中高）”和“五級（高）”的理財產品募集資金量為0.26萬億元，僅占0.31%。

可見，憑借廣泛的渠道網(wǎng)絡、完善的賬戶體系和最具信任度的品牌，銀行理財仍將是資產管理領域的中堅力量。同時，銀行理財也將積極轉型，從中短期看，銀行理財依托在銷售端的優(yōu)勢，需優(yōu)化大類資產的審慎配置，強化作為大型資產管理機構的專業(yè)優(yōu)勢。從長期來看，將通過改變產品設計、收費模式和逐漸打破剛性兌付，真正回歸“代客理財”的本源。通過非標產品向標準化、凈值型產品轉型，提高產品透明度和流動性。此外，隨著理財規(guī)模的穩(wěn)定增加、產品類型的豐富和團隊的專業(yè)化程度提升，銀行已有能力安排一定的中長期投資，未來有潛力成為中國金融市場上一類重要的中長期資產管理機構。

銀行理財業(yè)務的宏觀影響

對貨幣政策的影響

銀行理財業(yè)務，從另一個方面看，也是一個金融脫媒的過程，資金離開了傳統(tǒng)的信用創(chuàng)造渠道，進入新的流轉環(huán)境。

為了便于說明銀行理財業(yè)務的信用創(chuàng)造功能，可以用銀行體系的資產負債表來解釋。具體地，從簡單的傳統(tǒng)銀行體系出發(fā)，假定銀行的存款準備金率為20%，忽略銀行權益資本，且沒有新的資金流入。如表1所示，通過銀行體系的信用創(chuàng)造，存款10000元對應的是貸款8000元和準備金2000元。

然后，假設銀行體系的總負債金額沒有變化，但是2000元的存款被取出用于購買銀行理財產品，銀行用該理財產品籌集來的資金用來購買債券、非標等金融資產。這樣，存款從10000元降低到8000元，而且由于存款的減少，貸款與準備金也降低到貸款6400元和準備金存款1600元，銀行體系的資產負債表規(guī)模沒有變化。實際上，企業(yè)通過貸款和非標、債券發(fā)行與貸款的方式綜合獲得了8400元的融資（見表2）。

但是，企業(yè)通過債券、資產證券化和非標等方式獲得融資之后，資金依然要回歸銀行體系之中，所以從表3可見，通過銀行體系的信用創(chuàng)造，存款從8000元恢復到10000元，貸款從6400元恢復到8000元，再加上理財資金2000元，銀行體系的資產負債表從10000元擴大至12000元。這樣，通過銀行開展理財業(yè)務，在沒有新貨幣發(fā)行的條件下，銀行體系依然實現(xiàn)了顯著的信用擴張。

能夠實現(xiàn)信用擴張的原因是，銀行理財業(yè)務是一種利率市場化所帶來的金融脫媒現(xiàn)象，一方面企業(yè)期待降低融資成本，希望通過除信貸以外的融資渠道獲取低成本資金，另一方面，居民也希望通過購買銀行理財產品獲取比存款更高的收益，而這些訴求都可以通過銀行理財業(yè)務實現(xiàn)。通過銀行理財業(yè)務，資金可以通過脫離傳統(tǒng)銀行體系，實現(xiàn)一次不消耗存款準備金的信用創(chuàng)造過程，從而使得銀行體系的資產規(guī)模得以擴張。

從上文可以看到，利率市場化是銀行理財業(yè)務核心原因，這又可以分解為兩個驅動因素，一個驅動因素是企業(yè)希望降低融資成本，另一個驅動因素是居民希望提高投資收益。長久以來，銀行理財業(yè)務的驅動力主要來自企業(yè)降低融資成本的動機，一方面，企業(yè)有擴大投資的需求，但是銀行信貸渠道難以滿足企業(yè)的需求；另一方面，在央行的推動下，債券市場特別是信用債市場發(fā)展迅速，給銀行開展理財業(yè)務提供了良好的投資標的，這都帶動了銀行開展銀行理財業(yè)務的積極性。但是，隨著利率市場化向縱深推進，銀行負債端開始出現(xiàn)了一些變化，居民存款越來越希望獲取高收益，而定期存款收益率遠遠難以滿足居民的預期，如果銀行不能跟進居民的需求，存款就會流向同業(yè)的理財產品，這種趨勢迫使銀行選擇必須要發(fā)展好理財業(yè)務。

銀行理財業(yè)務對貨幣政策有四方面影響。一是理財類產品使央行存款準備金政策大打折扣。信貸類理財產品實際是存款的搬家，但表外業(yè)務和非銀行金融機構的存款并不需要向央行交納法定存款準備金，這實際上縮小了法定存款準備金的范圍，目前法定存款準備金高達16.5%的情況下，理財產品成為商業(yè)銀行規(guī)避法定存款準備金的一個有效的渠道。雖然根據(jù)銀監(jiān)會《銀行理財業(yè)務征求意見稿》規(guī)定，商業(yè)銀行應當建立理財產品風險準備金管理制度，規(guī)定風險準備金的提取、劃轉、使用和支付等政策和程序，但較低的風險準備金率依然給予商業(yè)銀行以套利空間。

二是影響央行信貸政策的有效性。銀行理財業(yè)務掩蓋了銀行信貸真實投向，既對沖了貨幣政策工具的效應，也規(guī)避了央行對信貸規(guī)模的窗口指導。從而增加央行信貸政策制定執(zhí)行的難度。

三是各家銀行理財產品利率相互攀比。一方面加大了儲戶存款的轉移，使貨幣供給層次結構和流通速度均發(fā)生變化，另一方面加快了利率市場化步伐，這將對貨幣政策的價格工具利率產生重要的影響。

四是盡管銀行理財產品會影響到數(shù)量型貨幣政策的效率，但對價格型貨幣政策傳導效率有益處。主要原因是原先沒有資產業(yè)務，銀行的負債端是存款，資產端是貸款及債券等自營資金投資，由于存貸款利差較大，所以銀行在自營投資上往往采用買入并持有到期的策略，對貨幣政策并不敏感，傳導效率也相應較低。隨著銀行理財業(yè)務的發(fā)展，銀行負債端成本明顯上升，銀行在資產端的壓力會相應增大，在金融資產投資上會更加追求高收益，因此對貨幣政策也更敏感，結果價格型貨幣政策的傳導效率會增加。

對金融市場的影響

銀行理財業(yè)務是引發(fā)金融市場上“資產荒”的一個重要因素。表4比較了有理財業(yè)務的銀行體系資產負債表和無理財業(yè)務的銀行體系資產負債表，表的左邊來自表3，表的右邊假設了同等資產負債規(guī)模下無理財業(yè)務時的信用創(chuàng)造情況，可見在有理財業(yè)務條件下，12000元的負債需10000元的資產（包括貸款和金融資產）與之對應，而在無理財業(yè)務條件下只需9600元的資產（僅為貸款）與之對應。

可見，在有理財業(yè)務的銀行體系中，對資產數(shù)量要求更高，如果經(jīng)濟內部能夠提供的資產較少，就不可避免出現(xiàn)“資產荒”。在“資產荒”下，銀行理財將會面臨負債端成本難降，而資產端風險高企的“雙重擠壓”。在資產端收益率快速下降、負債成本較為剛性的情況下，為了保住市場份額和客戶，銀行理財產品不得不壓縮利差，拉長久期或者選擇更高風險高收益的資產，從而使得風險集中于銀行體系。

銀行理財業(yè)務對金融市場的影響還有剛性兌付。所謂剛性兌付，是指金融產品到期后，產品發(fā)行者必須分配給投資者本金以及預期收益，而當產品不能如期兌付或兌付困難時，發(fā)行方或銷售方需要兜底處理。目前，大多數(shù)銀行的理財產品存在剛性兌付的問題。

一是導致資源錯配、資金價格扭曲，不利于實體經(jīng)濟發(fā)展。剛性兌付環(huán)境下，投資者一味追求高收益，資產收益難以反映其背后真實的風險水平。此外，部分金融機構在剛性兌付的潛在壓力下，被迫進行滾雪球式的信用擴張，產生金融空轉，提高了資金價格。

二是拉高無風險收益率。在剛性兌付環(huán)境下，銀行理財產品實際上成了一種高收益但低風險的類債券，拉高了金融產品的無風險收益率。資金因此從資本市場大量流向銀行理財市場，抑制了資本市場的發(fā)展。

三是變相放大全社會杠桿比例，提高金融系統(tǒng)風險。剛性兌付加強了投資者的逐利心理，促使他們一味追求高收益而無視風險，將原本分攤到投資者身上的風險轉移到少數(shù)金融機構身上，加大了風險的集中度。此外，以表外業(yè)務之名，行表內業(yè)務之實，實際上是將金融機構的表外業(yè)務回遷至表內，系統(tǒng)性風險被空前提升。

四是剛性兌付不利于培養(yǎng)理性投資者。剛性兌付對投資者形成過度保護，不利于資產管理市場長遠的健康發(fā)展。但同時也需要意識到，投資者的理性判斷需要依賴高度透明的信息，而目前仍有大量理財和投資產品以資金池的形式存在，使得理財機構難以清晰提供每一個投資標的信息及存續(xù)期項目運作的財務報表。

五是剛性兌付成為我國金融市場深化創(chuàng)新以及資產管理業(yè)務良性發(fā)展的掣肘。金融機構的本質作用是風險的處置與定價。在銀行主導的間接融資體系中，風險始終集中在銀行體系內部。而在以金融市場為主導的直接融資體系中，金融風險通過專業(yè)化的資產配置與財富管理，風險得以分散到投資者之間。所謂的“理財剛性兌付”就是影子銀行或銀行的影子，金融結構沒有真正發(fā)生變化。

對金融統(tǒng)計的影響

銀行理財業(yè)務對金融統(tǒng)計的影響主要體現(xiàn)在兩個方面，一方面銀行理財業(yè)務影響到社會融資規(guī)模的統(tǒng)計范圍，另一方面影響到貨幣供應量結構的統(tǒng)計。

社會融資規(guī)模反映的是實體經(jīng)濟從整個金融系統(tǒng)獲得的融資總量。具體來看，社會融資規(guī)模包括銀行貸款、信托貸款和委托貸款、銀行承兌匯票、企業(yè)債券、非金融企業(yè)股票以及其他資金來源（例如保險、小額借貸、產業(yè)基金等）。

由于在設計社會融資規(guī)模指標時，銀行理財產品的發(fā)行量較小，所以尚未納入社會融資規(guī)模的統(tǒng)計當中，隨著銀行理財產品對社會融資規(guī)模統(tǒng)計的影響越來越大，社會融資規(guī)模的統(tǒng)計是有所缺失的。同時須考慮到，銀行理財產品可能是信托貸款的資金來源，也可能是用于購買債券。因此，如果將社會融資規(guī)模與銀行理財產品資金簡單相加，那么實際規(guī)?？赡軙豢浯?。

從貨幣供應量結構的統(tǒng)計角度看。居民購買理財產品使得儲蓄存款轉化為企業(yè)存款，從而貨幣供應量數(shù)據(jù)出現(xiàn)一定的偏差。這可以解釋為何近期M1和M2出現(xiàn)了明顯的背離，M1的增速遠超M2的增速的現(xiàn)象。根據(jù)中國貨幣供應量的定義，M1包含現(xiàn)金與企業(yè)活期存款，M2包括現(xiàn)金、定期存款和活期存款，那么增速的差距只能從企業(yè)活期存款增速的角度來解釋。有些專家認為背后的主要原因是企業(yè)寧可活期資金沉淀，也不愿意進入實體經(jīng)濟，中國經(jīng)濟已進入“流動性陷阱”，但是這種解釋難以說明為什么企業(yè)非要使用活期存款這種收益率最低的資產。如果從銀行理財產品的角度看，可能有助于解釋這一現(xiàn)象：因為銀行理財產品使得存款從居民轉移到了企業(yè)手里，居民的存款全部計入M2，而企業(yè)的活期存款部分計入M1，定期存款計入M2，所以存款轉移后，M1的占比是一定會增大的。

結論與政策建議

綜上所述，銀行理財業(yè)務及其信用創(chuàng)造功能對貨幣政策、金融市場及金融統(tǒng)計都形成了一定挑戰(zhàn)。對此，決策部門應積極應對，從而有的放矢地制定出科學的宏觀政策。

一是強化調查統(tǒng)計，密切跟蹤銀行理財業(yè)務的運行機制。銀行理財業(yè)務是正在演進中的新事物，對此的調查與統(tǒng)計仍處于初級階段，有些理財產品是規(guī)避金融監(jiān)管的產物，具有一定的隱蔽性，其數(shù)據(jù)和信息的可得性方面存在較大難度，目前銀行業(yè)理財?shù)怯浲泄苤行囊呀?jīng)著手對銀行理財產品進行備案登記和統(tǒng)計，應加強部門間的數(shù)據(jù)交換和交流，將這塊統(tǒng)計數(shù)據(jù)利用好。

二是深入研究銀行理財業(yè)務的影響。目前大量的研究側重于理財業(yè)務的監(jiān)管政策梳理及理財業(yè)務的發(fā)展規(guī)劃，其信用創(chuàng)造功能及其對貨幣政策、金融市場和金融統(tǒng)計的影響研究正處于起步狀態(tài)。許多重要命題依然懸而未決，例如，目前由于數(shù)據(jù)不足，只能定性分析，難以量化銀行理財業(yè)務對貨幣政策、金融市場和金融統(tǒng)計的實際影響。

三是完善分析框架，不斷創(chuàng)新應對銀行理財業(yè)務帶來的挑戰(zhàn)。銀行理財業(yè)務給貨幣當局提出了更高的要求，其分析框架應隨之不斷創(chuàng)新。貨幣政策不應只關注傳統(tǒng)融資方式，更應全面地分析金融體系和市場的發(fā)展，尤其是更加多元化的融資方式及其信用功能。例如，目前可以考慮改進社會融資規(guī)模指標，將銀行理財產品中對標非標準化債權類資產的部分納入社會融資規(guī)模指標，從而更全面地了解社會融資的情況。

（作者單位：上海社會科學院）

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