朱民

首先我想談?wù)勌乩势彰媾R的挑戰(zhàn)，他的經(jīng)濟政策一定是想解決一個問題，我一直認為特朗普上臺是有深刻的經(jīng)濟基礎(chǔ)的。美國的經(jīng)濟正面臨深刻的結(jié)構(gòu)性變化。特朗普看到了這個問題，他提出“讓美國再次強大”的口號點中了這個要害。我認識的所有人都對這個問題嗤之以鼻，什么“讓美國再次強大”，美國從來都強大。這是不對的，美國現(xiàn)在正面臨一些極其深刻的結(jié)構(gòu)性變化。我今天想給大家匯報的就是，他面臨的問題是什么，挑戰(zhàn)是什么？再看他怎么面對這個挑戰(zhàn)，他的政策能不能解決問題，以及其政策的全球影響。

特朗普面臨的挑戰(zhàn)

美國經(jīng)濟在發(fā)生一系列的變化，第一，美國經(jīng)濟在繼續(xù)變輕，危機之前美國制造業(yè)空心化，服務(wù)業(yè)太輕，金融業(yè)太高，一定要把制造業(yè)拉回來。所以奧巴馬上臺8年來最大的口號就是，讓制造業(yè)重新回到美國。金融危機以前，服務(wù)業(yè)占GDP的比重是78.8%，現(xiàn)在是78%，略有下降，幾乎沒有任何變化，奧巴馬讓制造業(yè)回到美國的計劃失敗了。與此同時，美國工業(yè)產(chǎn)能的利用率在持續(xù)下降，產(chǎn)能過剩，不僅是中國，美國的產(chǎn)能過剩也非常厲害。20世紀70年代時通脹非常厲害，然后通脹持續(xù)下降，產(chǎn)能過剩當然就有就業(yè)的問題，就業(yè)的質(zhì)量提不高，這又是美國面臨的很大的結(jié)構(gòu)性變化。同時，因為產(chǎn)能過剩，整個制造業(yè)在輕微行業(yè)回不來，投資急劇下降。我們對美國2007年投資水平做了一個預測，對比今天和2007年，美國在8年里整個投資丟掉了20個百分點的GDP，這是個巨大的下跌，美國每年因為投資下滑丟掉3個GDP，經(jīng)濟怎么可能強勁增長？大部分的企業(yè)投資，32%是居民的住房投資，主要是私人投資。所以投資下降非常厲害，不投資影響美國經(jīng)濟。美國經(jīng)濟活力在下降。什么叫經(jīng)濟活力？我們衡量的標準是工人的跳槽率，換工作的頻率，如果經(jīng)濟發(fā)展快時，人會不斷地換工作。20世紀80年代時這個數(shù)據(jù)高達22%，在崗工人換工作、換企業(yè)、換區(qū)域非常頻繁，現(xiàn)在只有12%；新成立公司占公司總量的比重，20年以前，在IT行業(yè)這個數(shù)據(jù)在18%左右，制造業(yè)在12%左右，此后這個數(shù)據(jù)直線下降，制造業(yè)跌到10%，IT企業(yè)跌了一半。我們聽到無數(shù)硅谷創(chuàng)新的故事，實際上美國新成立的公司數(shù)量日益減少，意味著老公司和大公司的地位越來越高。10年以上的公司雇傭工人的數(shù)目由20年前的80%上升到現(xiàn)在的90%，而新型的公司雇傭的工人從14%-15%跌到10%，下跌了三分之一。工人不愿意移動，新企業(yè)成立的數(shù)目在下降，工人集聚在成熟的大企業(yè)，不愿意到新成立的小企業(yè)去，是很典型的經(jīng)濟老化，美國的經(jīng)濟越來越接近歐洲的模式?！安涣鲃印痹诮?jīng)濟學中是活力和創(chuàng)造在下降的非常重要的標志。所以美國的經(jīng)濟正在喪失它的活力。

美國失業(yè)下降是好事，但這背后很重要的是美國的勞動人口就業(yè)參與率持續(xù)下跌，從2000年起已下降6個百分點。美國的失業(yè)率下降了6個百分點，而勞動人口的就業(yè)參與率也跌了6個百分點，很大程度上失業(yè)率下降是因為人不愿意工作，理由可以有很多，社會保險太高、找不到工作，等等。美國人口正在老齡化，勞動人口在下降的同時，勞動年齡的人又不愿意參加工作，結(jié)果就是勞動力的增長速度在下降。到現(xiàn)在為止都還沒有足夠的理由來解釋美國人為什么不愿意就業(yè)。

由于上述原因，美國的勞動生產(chǎn)率在下降。20世紀80年代時，美國勞動生產(chǎn)率年平均增長0.6%左右，20世紀90年代年平均增長0.9%，2000年-2009年猛增到1.5%左右，現(xiàn)在跌到了0.3%-0.4%。美國的勞動生產(chǎn)率急劇下降，這是一個很大的迷思。我們天天聽到那么多硅谷的故事，用著iphone，但是我們?nèi)蕴幱诘谌喂I(yè)革命到第四次工業(yè)革命的過渡期，第三次工業(yè)革命技術(shù)的運用已經(jīng)接近尾聲，第四次工業(yè)革命的產(chǎn)業(yè)化并沒有發(fā)生，所以在這個階段，如果投資和勞動力的增長速度跟不上，就會導致勞動生產(chǎn)率下降，而且下降幅度如此巨大。所以工資收入占GDP的比重在下降，80年代時達到65%左右，現(xiàn)在跌到了58%，下跌了6個百分點。中產(chǎn)階級的收入占總收入的比重由58%下跌到46%，跌幅達12個百分點，中產(chǎn)階級的收入在急劇地緊縮，因此中產(chǎn)階級受到了很大的壓迫。

美國面臨的更大的問題是人口老齡化，在經(jīng)濟學中人口結(jié)構(gòu)是最為關(guān)鍵的，是無法改變的，65歲以上人口比上15到64歲工作年齡人口的比例，即每個勞動人口需贍養(yǎng)多少老齡人口，在2016年這個數(shù)據(jù)是22%，10年之后將上升10個百分點。這將要求勞動生產(chǎn)率急劇提高，因為退休的贍養(yǎng)費用越來越高；還需要投資大幅提高，需要投資來產(chǎn)生新的增長點；第三還需要就業(yè)比率提高，這三項美國現(xiàn)在都沒有。因此面臨著人口結(jié)構(gòu)的重大變化，這三個問題不解決，美國經(jīng)濟的前景一定不會好。

所以特朗普不是共和黨選出來的，當然也不是民主黨選出來的，特朗普是美國的中產(chǎn)階級選出來的。40歲-50歲左右的白人藍領(lǐng)過去的10年里生活在急劇地惡化，他們理解如果美國仍然執(zhí)行現(xiàn)有的政策，等到他們退休以后，他們的日子會非常非常難過，所以他們說必須改革。

特朗普的應(yīng)對之道

特朗普怎么解決這些問題呢？第一件事他要減稅，他要把居民個人的所得稅由7檔減少到3檔，對富人減稅，對窮人增加稅率比扣；其次是減公司稅，20年以前OECD的稅率在32%、33%左右，今天已經(jīng)跌到了22%左右。公司稅最低的是英國和加拿大，只有15%，公司稅有全球的競爭性質(zhì)。公司稅降低，可以把全球的資本引入投資和建廠。特朗普現(xiàn)在要把公司稅由35%降至15%，現(xiàn)在來看，美國確實有降公司稅的空間，共和黨也從來是個降稅的黨，所以共和黨贏了，他們應(yīng)該會支持降稅。

他還說要搞貿(mào)易保護主義，理由很簡單，因為美國出口太少，進口太多，所以美國把工作留給了世界上包括中國在內(nèi)的很多其他國家。他說要把TPP停掉，我覺得這是完全可能的，共和黨的統(tǒng)治下，TPP大概也通不過。他要停止北美貿(mào)易協(xié)定，這個比較困難，因為這個協(xié)議已經(jīng)法律化了，他極有可能重啟談判。特朗普當選當天，全球匯率波動特別大，在那一周里唯一跌幅沒有變化的是墨西哥比索，下跌了8%，到現(xiàn)在為止下跌了12%，再也沒有回去，這12%正好和北美貿(mào)易協(xié)議的關(guān)稅優(yōu)惠相抵。市場就預測到會重啟談判，無論以后要怎么談，先把匯率降下來。我覺得他一定會指認中國為匯率操縱國，這個比較復雜，匯率操縱國的事情可以通過WTO申訴，也可以通過IMF來起訴，也可以單邊對中國實施貿(mào)易制裁，比如對中國施加45%的進口關(guān)稅，這個不太容易，因為中美是雙邊的進口大國，美國對中國的出口增長特別快，而且中國的很多商品，比如說蘋果手機，都是從美國進口以后再出口的，如果征收45%的關(guān)稅將會影響全球的產(chǎn)業(yè)鏈。我們做過分析，如果對中國所有進口商品征收45%關(guān)稅，中國的GDP會影響2.5個百分點，同時會影響美國GDP1個百分點左右，還會影響全球的供應(yīng)鏈。所以這個事情他做不了，即使他想做也做不了。但是他對某個商品征收45%的關(guān)稅是完全有可能的，比如說鋼鐵，奧巴馬時期對中國的輪胎征收45%的關(guān)稅，征了3年半以后，現(xiàn)在又逐漸回到15%。所以貿(mào)易仗他會打，他為什么打貿(mào)易仗——通過減稅，把資本引入美國建廠，來擴大美國的出口，然后通過貿(mào)易戰(zhàn)來為美國的企業(yè)出口創(chuàng)造一個空間，所以這兩者是有目的地配合在一起的。

第三個政策是對基礎(chǔ)設(shè)施投資5500億到10000億美元，我覺得這個是可以的。美國的基礎(chǔ)設(shè)施質(zhì)量在金融危機以后急劇下跌，我們對全球的基礎(chǔ)設(shè)施有個衡量，最高值是10，金融危機前最高時達到7，金融危機之后美國基礎(chǔ)社會下降到5.5左右。美國基礎(chǔ)設(shè)施質(zhì)量差是有目共睹的，橋梁不安全、機場碼頭陳舊，所以對基礎(chǔ)設(shè)施投資我覺得是靠譜的。美國政府對基礎(chǔ)設(shè)施的投資在20世紀90年代時達到整個GDP的2.8%，過去的20年里急劇下跌，現(xiàn)在跌到1.4%左右。美國政府對公共基礎(chǔ)設(shè)施投資的比重在20年里跌了50%，也就是說美國政府不再履行其維持基礎(chǔ)設(shè)施的職能。這也是可行的，因為可以增加就業(yè)、增加GDP，是需求的拉動，所以他也會做這件事。

因此他總的政策是減稅、打貿(mào)易戰(zhàn)、增加基礎(chǔ)設(shè)施投資的政策組合，他是想通過財政擴張來拉動制造業(yè)總需求的空間，其次通過結(jié)構(gòu)性供給側(cè)改革，改公司稅，使企業(yè)的資金流入美國，增強美國企業(yè)的競爭力，再通過貿(mào)易戰(zhàn)支撐新形成的空間和競爭力，以支持美國的出口。所以這三件事其實是配套的措施，我覺得他都會做。貿(mào)易政策歷來出自白宮，特朗普選了一個特別強硬的反貿(mào)易主義者作為新成立的白宮貿(mào)易委員會主席，這是過去從來沒有的。

特朗普政策的影響

這樣看上去特朗普的經(jīng)濟政策是有理由的，但是問題在于我們不知道他要怎么做?，F(xiàn)在為止沒有人知道他的政策具體實施是什么樣的，過程會是什么樣的，他的班底里大部分人都沒有從政經(jīng)驗，但有很強的意識形態(tài)背景。怎么做不知道，市場就開始猜了，市場一旦開始猜就亂套了。他的政策，特別是其政策的不確定性對全球的影響是很大的。

首先他要強勢美元，貨幣政策收緊，美聯(lián)儲在今年會繼續(xù)加息，與此同時，日本央行、歐洲央行仍然在實行零利率和負利率，所以主要發(fā)達國家貨幣政策的背離在加大，結(jié)果在貨幣市場上當然是美元走強，所有其他貨幣走弱。而且市場對于美元走強的預期還在不斷往上走。過去的18個月里，所有的貨幣對美元都在貶值，歐元貶了20%，日元貶了30%，巴西的Real貶了60%，俄羅斯盧布幾乎貶了80%，而且美元還會繼續(xù)走強。這是影響世界的一個很大的因素。

影響世界的第二個很大的因素是美國的貨幣政策。很長一段時間以來，市場從來不相信美聯(lián)儲說的話，市場一直低估美聯(lián)儲的決心，認為利率水平會維持在低位。在特朗普當選以前，市場永遠是贏的，因為市場永遠以為利率在低位，認為利率不可能會提高，這是因為經(jīng)濟增長太弱，政府的債務(wù)已經(jīng)高達100%，利率上升后財政空間立馬惡化，因此市場一直按照低利率水平在配置資源。特朗普上臺后，整個市場預期改了。特朗普當選以前的24-28個月里，美聯(lián)儲的預期從未實現(xiàn)向市場的預期靠攏，所以這是市場的預期第一次開始向美聯(lián)儲靠攏。市場預期變化，全世界的金融資產(chǎn)必須重新配置?，F(xiàn)在不知道的是市場預期以多大的強度和速度向美聯(lián)儲靠攏。這是一件天大的事，2013年伯南克說要放緩量寬政策，全世界金融市場一片波動，資本流動大幅增加，無數(shù)的股市大跌，伯南克這句話就動了市場對美聯(lián)儲利率的預期。全世界的資產(chǎn)重新配置是必然的，因為現(xiàn)在不是低利率，已經(jīng)是高利率水平了。

把美元走強的指數(shù)與在美元走強時發(fā)生危機的國家連在一起，美元走強的第一個高峰期20世紀80年代，很多國家進入危機，這是拉美危機。20世紀90年代，美元進入第二個高峰，又有很多國家進入危機，這是亞洲東南亞危機?，F(xiàn)在是美元進入的第三個高峰，還沒有達到前兩個高峰的水平，在特朗普的緊貨幣、松財政下美元會繼續(xù)走強。美元走強為什么會發(fā)生危機呢？因為美元走強，意味著公司和國家有太多的負債，就要用更多的美元來付利息，財務(wù)負擔加大，公司的資產(chǎn)負債表會惡化；美元走強，美國利息走高，美國國內(nèi)的利息和當?shù)厥袌龅睦顣s小，資本趨于流回美國資本市場，如果資本市場大幅度依靠美國的資金來支撐，在公司有財務(wù)負擔，資金就會流出市場，國家沒有別的出路，只有發(fā)生危機。這就是拉美危機和亞洲金融危機的故事。到現(xiàn)在為止，還不能說危機必定發(fā)生，但是金融風險的上升不可低估，而且美元今后會繼續(xù)走強。美元走強會受到的約束就是美國的財政和經(jīng)常賬戶赤字。

第三個問題，特朗普要增加開支，錢從哪里來？只有一個辦法，財政赤字。今年美國的財政赤字占GDP比例會由去年的3%增長到今年的4%，相應(yīng)的經(jīng)常賬戶赤字將由2.9%增長到3.5%-4%。也就是說今年美國很可能會重新回到2008年的雙赤字，財政赤字、經(jīng)常賬戶赤字的高峰。如果是雙赤字，市場就會對美元的預期發(fā)生波動。

美國的債務(wù)占GDP為104%，用于付息的水平占GDP過去是3%，因為利率水平太低，現(xiàn)在降到了2.8%，特朗普很有意思的是，美國的借債在過去增加了30%多，美國為債務(wù)付的利息卻減少了。如果利率上升怎么辦？現(xiàn)在正是利率上升期，1個百分點的利息上升就意味著美國財政會跌到1個點的GDP開支，這是巨大的數(shù)字。所以在利率上升的同時，對美國的財政產(chǎn)生了很大的壓抑，美國就會有債務(wù)負擔，美國的財政按照國會的要求，會逐漸縮小財政赤字，而實際情況是美國的債務(wù)在不斷地上升。特別在特朗普時期，債務(wù)上升會更加快。問題還不僅在這里，美國所有的政府債務(wù)都要通過國會的批準，國會會給政府一個債務(wù)上限，2010年國會就是不批奧巴馬提出的債務(wù)上限，接下來的兩個禮拜華盛頓所有的地鐵停開，所有的公園關(guān)門，政府關(guān)門，這是一個很強的信息，告訴世界美國政府可能會因為他們自己的利益而不顧全美國甚至世界停擺。從這以后，美國的國內(nèi)投資急劇下滑，因為美國的企業(yè)家對美國的政治家喪失了信心。政府能否運作是個很重要的事情。這次又會到來，按照他的計劃，他很快就會把錢花完，在今年的3月15號，最晚不會超過18號，他就要去求國會增加他的債務(wù)上限。特朗普是否會妥協(xié)，還是會設(shè)定新的債務(wù)上限，這是不知道的。所以這是一個很大的政治不確定性。

由此產(chǎn)生了一個很大的問題，就是美國的經(jīng)濟增長會怎么樣？我們認為美國未來的潛在經(jīng)濟增長率會在2%左右，現(xiàn)在的實際增長率已經(jīng)高于潛在增長率。特朗普說我根本不聽這些，為了讓美國重新強大，我要讓美國經(jīng)濟增長達到3.5%-4%。但是潛在增長水平在這里，他的3.5%-4%是可持續(xù)的嗎？這又是一個很大的問題。

所以美國對世界經(jīng)濟的沖擊，第一，美元走強是不是可持續(xù)的？然后，美國的財政赤字是不是可持續(xù)的？以及美國的經(jīng)濟增長走強是不是可持續(xù)的？而從現(xiàn)在看來這很可能是不持續(xù)的。所以特朗普的政策對全球的不確定性在于它會是波動的，美元匯率是波動的，美國的經(jīng)濟增長也會是波動的。因此美國經(jīng)濟會變?yōu)?017年-2018年世界經(jīng)濟和金融市場最大的不確定性。

美國GDP1個百分點的變動會影響加拿大0.9%的GDP波動，墨西哥是0.75%。影響可以分為直接的貿(mào)易、資本流動，另一種是信心和傳播的間接影響，在全世界20個國家都會引起0.5%-0.4%左右的GDP變動。尤其是第二種影響，它是傳染性的，影響會特別大。法國是個農(nóng)業(yè)國家，因此受美國的直接影響不大，美國GDP下降1%，只會影響法國0.1%的下滑，但是因為會影響到包括歐元區(qū)、中國在內(nèi)的其他國家，這些國家又會反過來減少對法國產(chǎn)品的需求等，又會拖累法國GDP增長，影響總量會達到0.36%。在今天的世界上，間接影響是很大的沖擊，特別是對美國這樣的國家。對中國的直接和間接影響加在一起會達到0.35%左右的GDP。所以，美國經(jīng)濟對世界經(jīng)濟的影響還是很大的。

（本文根據(jù)作者演講整理）