文/中國證券報 高希言

不一樣的視角解讀人民幣匯率

Interpret the RMB exchange rate in different perspective

文/中國證券報 高希言

人民幣匯率問題一直以來都是各界關(guān)心的熱門話題，2016年人民幣兌美元匯率由上年末的6.4936貶值至6.9454，全年累計貶值6.5%，系人民幣匯率2014年轉(zhuǎn)入震蕩貶值以來，貶值幅度最大的一年。由此，這一時期各方對于人民幣匯率問題的看法可謂“仁者見仁，智者見智”，但是這一話題涉及面廣泛，真正能系統(tǒng)性解釋清楚的人很少，多數(shù)情況下也僅僅只是一家之言。

作為匯率改革、外匯儲備管理、人民幣國際化等重大政策的參與者之一，曾任國家外匯管理局國際收支司司長的管濤，可以說是對當(dāng)前匯率問題最有發(fā)言權(quán)的學(xué)者之一。“與其簡單告知一些基本結(jié)論或判斷，不如告知一些分析問題的框架和方法，而這些框架和方法都是可復(fù)制和推廣的?！闭绻軡救怂?，其新近面世的《匯率的本質(zhì)》一書，從基本概念和原理入手，涉及對國際收支數(shù)據(jù)的解讀、對“8·11”新匯改的評價和預(yù)判、對金融業(yè)改革開放的前瞻，以及對資本流動沖擊風(fēng)險的監(jiān)測預(yù)警等。

人民幣匯率問題之所以復(fù)雜，是因為其涉及廣義的分配問題。從內(nèi)部利益結(jié)構(gòu)與分配影響來看，人民幣匯率變化對不同類型的市場主體會產(chǎn)生不同的影響，比如貿(mào)易出口部門與進(jìn)口部門以及對外投資部門對人民幣匯率的認(rèn)識就會有很大的不同。通讀《匯率的本質(zhì)》一書，應(yīng)該可以發(fā)現(xiàn)，管濤的很多觀點都代表了國內(nèi)學(xué)術(shù)界以及相關(guān)政府部門、智庫機構(gòu)等主流論調(diào)。作為曾經(jīng)的政府官員，在卸任后能以學(xué)者的身份重新思考匯率問題，這本身就是此書的一大看點。不同領(lǐng)域、不同利益關(guān)系的群體應(yīng)該都可以從中獲得自己需要的答案。

對于外匯問題，在管濤看來，貌似神秘，其實歸根結(jié)底都是國內(nèi)問題，解決之道就是要做好自己的事情。為此，他提出了四個方面的觀點，一是人民幣匯率和外匯儲備都是國內(nèi)經(jīng)濟(jì)運行的結(jié)果；二是盡管近年來境外持有人民幣資產(chǎn)的興趣提高，但人民幣資產(chǎn)終究是風(fēng)險資產(chǎn)而非避險資產(chǎn)；三是應(yīng)對跨境資本流動沖擊關(guān)鍵在于練好內(nèi)功，只要國內(nèi)經(jīng)濟(jì)保持健康運行，跨境資本流動最終都會回歸經(jīng)濟(jì)基本面；四是要用市場化的意識和方式應(yīng)對市場狀況。匯率浮動負(fù)責(zé)國際收支和外匯市場的價格調(diào)節(jié)，外匯干預(yù)和資本管制負(fù)責(zé)國際收支和外匯市場的數(shù)量出清，任何經(jīng)濟(jì)體都不可能違背。

在當(dāng)前國際國內(nèi)經(jīng)濟(jì)大背景下，如何保持當(dāng)前人民幣匯率穩(wěn)定可控，管濤上述四個觀點應(yīng)該具有很強的指導(dǎo)意義和參考價值，其中很重要的兩點就是指向國內(nèi)經(jīng)濟(jì)，筆者認(rèn)為，對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)而言，盡管當(dāng)前基本面較好，但仍要正視經(jīng)濟(jì)運行面臨的突出矛盾和問題，如經(jīng)濟(jì)回升對房地產(chǎn)和基建投資依賴較大，民間投資增速及其占比下降，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長動力仍待增強等因素。正所謂內(nèi)圣外王，回顧亞洲金融危機中的泰銖狙擊戰(zhàn)和港幣保衛(wèi)戰(zhàn)，國際炒家對其采取攻擊的前因就是泰國和中國香港地區(qū)內(nèi)部經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)不穩(wěn)定，導(dǎo)致不可持續(xù)的資產(chǎn)價格泡沫產(chǎn)生，這樣才會給國際炒家有可乘之機。因此，保持基本面的健康穩(wěn)定至關(guān)重要。

對于當(dāng)前境外做空中國的現(xiàn)象，管濤在書中給出了非常明確的觀點，他認(rèn)為其關(guān)鍵在于如何判斷中國經(jīng)濟(jì)自身的狀況，地方政府債務(wù)龐大、房地產(chǎn)泡沫和通脹壓力等成為境外做空中國的借口，客觀上也是當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)運行中存在的重大隱患，只有妥善處理這些問題，才能徹底打消和挫敗境外做空中國的企圖。書中通過非常清晰的邏輯和視角對亞洲金融危機中的國際炒家慣用手法進(jìn)行了描述，并指出了應(yīng)對攻擊的三道防衛(wèi)措施：外匯干預(yù)、提高利率以及交易管制。

去年以來，因為資本流出、外匯儲備減少，引發(fā)市場關(guān)于外匯儲備充足性的關(guān)注。對于外匯儲備去哪兒，各方面的觀點不一，眾說紛紜，這也一度引發(fā)部分人士對當(dāng)前外匯儲備政策的誤解。管濤在書中一針見血地指出，市場之所以對外匯儲備規(guī)模問題開始擔(dān)心，主要是因為只注意到外匯儲備資產(chǎn)方的變動，而忽視了負(fù)債端的變化，只有將兩者的變動結(jié)合起來考慮，才能得出更加客觀的結(jié)論。他運用國際收支平衡表，從流量和交易的角度，分析了近期我國資本流出的去向，即“藏匯于民”和“債務(wù)償還”。

根據(jù)當(dāng)前最新的市場情況顯示，為應(yīng)對人民幣貶值壓力和資本外流，國家的外匯管理政策已經(jīng)發(fā)生了轉(zhuǎn)變，從嚴(yán)進(jìn)寬出轉(zhuǎn)向了寬進(jìn)嚴(yán)出。其實，自2015年匯改以來，匯率改革一直穩(wěn)妥有序地持續(xù)推進(jìn)，但是因為市場各方對于我國經(jīng)濟(jì)基本面存在疑慮和擔(dān)憂，這也導(dǎo)致人民幣貶值壓力加大，就目前而言，人民幣貶值預(yù)期仍在不斷強化，資本外流趨勢不減，這一局面有可能影響到人民幣國際化進(jìn)程。

因此，如何有效并善于引導(dǎo)市場預(yù)期非常關(guān)鍵，筆者認(rèn)為，引導(dǎo)市場預(yù)期除了政府部門的及時發(fā)聲之外，很重要的一方面就是需要更多學(xué)術(shù)機構(gòu)發(fā)出有建設(shè)性、有深度的觀點。眾所周知，目前國內(nèi)學(xué)術(shù)界非常稀缺類似管濤這類官員型學(xué)者，在政策的討論中，學(xué)者們往往因為信息不對稱，而不能對官方發(fā)聲提出更多的不同看法。通讀《匯率的本質(zhì)》一書，可以感受到管濤能夠更從容地在市場和政府的角色間進(jìn)行換位思考。與政府和市場都保持一定距離后，很多問題可以看得更清楚、想得更透徹，立場也更加超脫、觀點也更加平衡，正如他自己所描述的：“這或許正是我現(xiàn)在的一種狀態(tài)，一只眼看政府、一只眼看市場，想成為政府與市場之間的‘第三只眼’?！?/p>