上海大學(xué) 白雪

風(fēng)險投資及其對創(chuàng)業(yè)板上市公司影響

上海大學(xué) 白雪

本文通過對風(fēng)險投資的概念、特點以及投資企業(yè)行業(yè)分布的介紹，引出風(fēng)險投資對中小企業(yè)成長過程的影響，并依據(jù)中小企業(yè)成長的三個階段，分析風(fēng)險投資的作用。結(jié)果表明，在初創(chuàng)期風(fēng)險投資參與企業(yè)管理，提高中小企業(yè)的成活率；在上市過程中，風(fēng)險投資有一定的認(rèn)證作用，減少企業(yè)上市成本；在上市后，部分未退出風(fēng)險投資資金能增加企業(yè)的流動性。

風(fēng)險投資 創(chuàng)業(yè)板 IPO

1 風(fēng)險投資及其特點

隨著我國市場經(jīng)濟的發(fā)展和技術(shù)的進步，風(fēng)險投資作為股權(quán)投資的一種進入人們視野。我國風(fēng)險投資經(jīng)歷了投資于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)轉(zhuǎn)型到更多行業(yè)和高成長性企業(yè)，但其發(fā)展仍處于探索階段，風(fēng)險投資機構(gòu)對被投資企業(yè)的管理參與的有效性、風(fēng)險投資參與對企業(yè)上市過程中信息不對稱的改善作用，以及企業(yè)上市后是否仍然受風(fēng)險投資機構(gòu)的影響，這些問題都影響著風(fēng)險投資業(yè)的進一步發(fā)展。

風(fēng)險投資是股權(quán)投資的一種，但其投資對象更側(cè)重于高風(fēng)險和高成長性的中小企業(yè)，尤其是高新技術(shù)企業(yè)，除了對被投資企業(yè)提供資金外，風(fēng)險投資機構(gòu)也會參與企業(yè)管理，在企業(yè)達到成熟期后，風(fēng)險投資機構(gòu)幫助企業(yè)上市，并在上市過程中轉(zhuǎn)讓其股權(quán)，實現(xiàn)資本收益。

通常，風(fēng)險投資擁有以下四個突出特點：(1)風(fēng)險投資的流動性較小。風(fēng)險投資具有長期性，其更加看重被投資企業(yè)的發(fā)展?jié)摿?，一般需要?jīng)過3～8年才能取得回報。(2)風(fēng)險投資的風(fēng)險較高。風(fēng)險投資主要投資于剛剛起步的中小企業(yè)，這些企業(yè)往往面臨更大的技術(shù)、管理、市場、政策等風(fēng)險。這類企業(yè)的成活率較低，但成功的企業(yè)回報率很高。(3)風(fēng)險投資機構(gòu)參與被投資企業(yè)管理。為降低投資風(fēng)險，風(fēng)險投資機構(gòu)參與被投資單位內(nèi)部管理和重大問題決策，有人事任命的權(quán)利，并且對企業(yè)經(jīng)營提供咨詢和監(jiān)督控制，必要時可親自接管公司。(4)投資過程中存在信息不對稱的問題。剛起步的中小企業(yè)沒有完善的信息披露制度及財務(wù)體制，風(fēng)險投資機構(gòu)無法像企業(yè)自身一樣全面了解企業(yè)，由此產(chǎn)生信息不對稱現(xiàn)象，并衍生出對道德風(fēng)險、逆向選擇和委托代理等問題。

2 風(fēng)險投資企業(yè)行業(yè)分布

截至2016年12月1日，559家中小企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板上市，根據(jù)其上市公告中的前十大股東是否包含風(fēng)險投資機構(gòu)，可將這些中小企業(yè)區(qū)分為有無風(fēng)險投資支持兩大類(見表1)。

從表1可以看出，559家企業(yè)中有風(fēng)險投資支持的占一半以上，在風(fēng)險投資支持的上市企業(yè)中，制造業(yè)又占據(jù)半壁江山。除科學(xué)研究和技術(shù)服務(wù)業(yè)外，有創(chuàng)業(yè)投資支持的上市企業(yè)均占到該行業(yè)上市公司數(shù)量的一半以上。風(fēng)險投資在我國上市企業(yè)中有著非常重要的地位，對我國中小企業(yè)的發(fā)展有很大影響。

進一步分析，在上市的制造業(yè)中電子、生物醫(yī)藥等高科技行業(yè)占比約為三分之一，其余均為傳統(tǒng)制造業(yè)。傳統(tǒng)制造業(yè)的比例遠高于高新技術(shù)企業(yè)，我國風(fēng)險投資選擇投資行業(yè)時更加謹(jǐn)慎，不敢投資于風(fēng)險較大的行業(yè)。

表1 創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)中風(fēng)險投資企業(yè)分布統(tǒng)計

3 風(fēng)險投資對中小企業(yè)成長的作用

在中小企業(yè)成長的不同階段，風(fēng)險投資對其影響體現(xiàn)在不同方面。在起步階段，風(fēng)險投資的主要作用體現(xiàn)在為被投資企業(yè)提供的管理服務(wù)咨詢和參 與企業(yè)管理的活動中；在企業(yè)上市過程中，風(fēng)險投資機構(gòu)的加入，使市場交易各方對該企業(yè)的認(rèn)識更加深入；理論上風(fēng)險投資機構(gòu)在被投資企業(yè)上市后即退出投資，但實際中仍有部分風(fēng)險投資機構(gòu)繼續(xù)持有中小企業(yè)股權(quán)，對中小企業(yè)上市后的表現(xiàn)產(chǎn)生影響。

3.1 風(fēng)險投資機構(gòu)的管理活動

風(fēng)險投資擁有中小企業(yè)部分所有權(quán)，能夠參與企業(yè)管理，具體的管理活動可區(qū)分為輔助和監(jiān)督兩部分，輔助管理包括被投資企業(yè)戰(zhàn)略計劃制定、管理策略咨詢、人事管理參與、潛在客戶挖掘、董事會和監(jiān)事會的組建等。監(jiān)督管理一般指對被投資企業(yè)的財務(wù)狀況、運營情況、市場營銷前景、股權(quán)變動等的監(jiān)督。中小企業(yè)在其發(fā)展的早期通常僅擁有有限的管理經(jīng)驗和某項專利技術(shù)，而缺乏一些其他重要資源，如資金、外部關(guān)系網(wǎng)絡(luò)等，這些資源是企業(yè)很難在短時間內(nèi)獲得的，只能靠風(fēng)險投資機構(gòu)為其提供。風(fēng)險投資機構(gòu)能夠幫助中小企業(yè)快速穩(wěn)定成長。

風(fēng)險投資對被投資企業(yè)的監(jiān)管程度與所占股權(quán)比例相關(guān)，占股比例越高，監(jiān)控力度越大。風(fēng)險投資機構(gòu)的監(jiān)管活動一般不干預(yù)中小企業(yè)正常經(jīng)營活動，但若發(fā)現(xiàn)中小企業(yè)陷入經(jīng)營困境、或企業(yè)管理層故意損害所有人利益等問題，風(fēng)險投資機構(gòu)會加大監(jiān)管。姚錚(2011)指出風(fēng)險投資機構(gòu)往往以實物期權(quán)的形式設(shè)計投資合同，當(dāng)企業(yè)的發(fā)展沒有達到預(yù)期，投資機構(gòu)便有權(quán)利終止投資或?qū)Ρ煌顿Y企業(yè)的管理層進行懲罰。王蘭芳(2011)研究了我國中小企業(yè)板上市的公司，也得出了相似的結(jié)論，即風(fēng)險投資參與的企業(yè)的外部獨立董事的比例更高，公司治理結(jié)構(gòu)更健全。

3.2 風(fēng)險投資的認(rèn)證作用及影響

創(chuàng)業(yè)板上市活動主要涉及企業(yè)自身、承銷商、會計師事務(wù)所和投資者等主體，在信息掌握的方面，投資者處于劣勢地位，其次是承銷商和會計師事務(wù)所。信息的全面性和可信度會影響投資者的態(tài)度，增加上市過程中的成本。一方面，風(fēng)險投資機構(gòu)專門從事初創(chuàng)企業(yè)投資，必然擁有更多更加專業(yè)的判斷視角，能夠找到較好的企業(yè)進行投資。以此，忽略其他原因，有風(fēng)險投資機構(gòu)參與，一定程度上給投資者傳遞出此企業(yè)成長性較好的信號，容易讓投資者信服。另一方面，風(fēng)險投資機構(gòu)參與，增加企業(yè)的信息披露、完善企業(yè)財務(wù)制度，從而降低了企業(yè)與投資者間的信息不對稱，使有風(fēng)險投資參與的企業(yè)更容易得到社會公眾投資者的認(rèn)可，從而在上市過程中得到更高的溢價。

有風(fēng)險投資機構(gòu)參與的企業(yè)，上市過程中可以依托風(fēng)險投資機構(gòu)的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，減少發(fā)行費用。風(fēng)險投資機構(gòu)一般會投資于多個中小企業(yè)，會經(jīng)常和承銷商、會計師事務(wù)所及機構(gòu)投資者接觸，使上市公司的股票被低估的可能性和程度都會減少。風(fēng)險投資機構(gòu)運用已有的專業(yè)網(wǎng)絡(luò)也可以減少信息成本，創(chuàng)造出一個風(fēng)險投資、創(chuàng)新型企業(yè)以及其所在區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展的良性循環(huán)，資源持有者基于對風(fēng)險投資篩選能力的認(rèn)可，使被投資企業(yè)更容易獲得其他經(jīng)營資源。

3.3 風(fēng)險投資對企業(yè)上市后的影響

一般來說，風(fēng)險投資通過企業(yè)上市，轉(zhuǎn)讓股權(quán)，收回投資，但也有部分投資機構(gòu)由于各種原因不能及時退出，而在企業(yè)上市后繼續(xù)持有企業(yè)股權(quán)。在我國這種情況比較常見，無論是因為股權(quán)鎖定期的存在，還是看好企業(yè)前景要獲得更大的投資回報，風(fēng)險投資機構(gòu)的繼續(xù)持有股權(quán)的情況對上市后的中小企業(yè)都會產(chǎn)生一定的影響。

風(fēng)險投資對上市企業(yè)的作用主要集中于對被投資企業(yè)的投融資行為的影響，對企業(yè)管理者的活動的監(jiān)督等。吳超鵬、吳世農(nóng)等(2012)對有無風(fēng)險投資參與的企業(yè)上市后的投融資行為差異對比分析，結(jié)果表明，風(fēng)險投資的加入可以抑制過度投資，增加企業(yè)外部融資可以在一定程度上緩解因現(xiàn)金流短缺而導(dǎo)致的投資不足。

[1] 安文.分階段投資在風(fēng)險投資行業(yè)中的應(yīng)用[J].科學(xué)技術(shù)與工程,2008,8(24).

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[3] 王蘭芳.創(chuàng)業(yè)投資與公司治理：基于董事會結(jié)構(gòu)的實證研究[J].財經(jīng)研究,2011(7).

[4] 劉曉明,胡文偉,李湛.風(fēng)險投資聲譽IPO折價和長期業(yè)績[J].經(jīng)濟與金融,2010(11).

[5] 吳超鵬,吳世農(nóng),程靜雅,等.風(fēng)險投資對上市公司投融資行為的影響的實證研究[J].經(jīng)濟研究,2012(1).

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F832.51

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：2096-0298(2016)12(c)-100-02