張鵬

（交銀施羅德基金管理有限公司，四川 成都 610074）

資本市場動機(jī)、機(jī)構(gòu)投資者與信息透明度

張鵬

（交銀施羅德基金管理有限公司，四川 成都 610074）

資本主義市場和經(jīng)濟(jì)利益是密切掛鉤的，但這并不意味著市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展要依靠虛假的經(jīng)濟(jì)信息來蒙蔽投資消費(fèi)者這種財務(wù)欺詐行為來維持，這樣不但會侵害投資者的切身利益，尤其是力量比較薄弱的中小型投資者，更加會擾亂資本主義市場的秩序。因此，信息的公開化、透明化是加強(qiáng)資本主義市場進(jìn)一步發(fā)展的必要措施。要做到資本市場的進(jìn)一步擴(kuò)大，就要切實(shí)的處理好機(jī)構(gòu)投資者與信息公開化的關(guān)系。

資本市場動機(jī)；機(jī)構(gòu)投資者；信息透明度

資本市場動機(jī)引用于“盈余管理的資本市場動機(jī)”。而對于盈余管理動機(jī)的相關(guān)研究主要集中在契約理論和政治成本兩大方面。在西方發(fā)達(dá)國家，上個世紀(jì)90年代學(xué)術(shù)界就開始從資本主義市場方面研究盈余管理的相關(guān)動機(jī)，相繼提出了盈余管理的資本主義市場觀。我國緊隨其后在本世紀(jì)初也將資本主義市場觀引入盈余管理的研究之中，在國內(nèi)首次發(fā)行股票動機(jī)、股權(quán)再融動機(jī)、規(guī)避退市動機(jī)、債券融資動機(jī)等等一系列資本市場動機(jī)。同時，機(jī)構(gòu)投資者的興起對于我國的資本市場發(fā)展有著極大的促進(jìn)作用。尤其是在證券市場中，個人投資者已經(jīng)占據(jù)了證券市場的主導(dǎo)，不但帶來了豐厚的資金，同時也吸引了更多的合規(guī)資金流入債券市場。證券離不開信息的公開透明化，最直接的就表現(xiàn)在各個投資者都有自己股份的直接受利而做出下一步的經(jīng)濟(jì)發(fā)展判斷。

一、資本市場動機(jī)的簡述

現(xiàn)階段，國內(nèi)的證券市場基本上都是由政府直接掌控的，嚴(yán)重制約了我國金融市場的發(fā)展。從資本動機(jī)視角來分析如今國內(nèi)企業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀中的盈余管理，具有相當(dāng)大的現(xiàn)實(shí)意義和一定的歷史作用。

1、盈余管理的資本市場動機(jī)簡述

資本市場最直接的動機(jī)就是為企業(yè)、公司籌得資金。而我國的上市公司進(jìn)行籌資的重要手段就是通過盈余管理。在具體的實(shí)施過程中，公司可以申請發(fā)行股票來獲得資金，但是國家規(guī)定，公司必須在近三年內(nèi)連續(xù)盈利才能申請上市。所以，眾多企業(yè)相應(yīng)的就開始適應(yīng)盈余管理，為下一步公司上市打下良好的基礎(chǔ)。在此基礎(chǔ)上，IPO動機(jī)、配股動機(jī)、放虧、扭虧和保牌動機(jī)是非常具有討論意義的。首先，對于IPO動機(jī)，在一項(xiàng)研究我國二十世紀(jì)初期的八十多家上市公司的一年之內(nèi)的收入發(fā)現(xiàn)，在2003年一年當(dāng)中，各IPO上市公司的資產(chǎn)效率達(dá)到最高水平，隨后呈逐年下降趨勢。這就充分詮釋了盈余管理在上市公司的資金規(guī)劃中的重要作用。其次，配股動機(jī)是當(dāng)前IPO上市公司進(jìn)行盈余管理以達(dá)到資本市場經(jīng)濟(jì)的另一個重要動機(jī)。其中，有實(shí)驗(yàn)證明，我國的大多數(shù)上市公司的經(jīng)營者和高層已經(jīng)熟練地利用管理應(yīng)計利潤對公司進(jìn)行有效的盈余管理，從而使公司即使在極不穩(wěn)定的市場運(yùn)行狀態(tài)下也能保證損失進(jìn)一步縮小，保證企業(yè)的競爭力。而在盈余管理中的配股動機(jī)主要體現(xiàn)在：一是IPO上市公司為了避免相關(guān)的產(chǎn)品損失或者是直接為了獲得股權(quán)而開展增加收入的會計管理。二是有一些不具備相關(guān)技術(shù)和數(shù)據(jù)支持的小型公司利用本公司的調(diào)整項(xiàng)目縮減收益的會計管理，達(dá)到自身順利通過并且獲得配股資格。三是資本主義市場中的放虧、扭虧和保牌的動機(jī)。市場總是存在相當(dāng)大的波動性，大多數(shù)上市公司的經(jīng)紀(jì)人都具有避免盈利下降和盈利虧損的動機(jī)。多數(shù)證券公社的扭虧手段主要包括：巨額沖銷、收益補(bǔ)貼、損益調(diào)整、重組收益以及短期營銷等手段。但是，虧損實(shí)在是很多企業(yè)難以避免的問題，所以，大多數(shù)IPO上市公司在虧損年限或前或后都有調(diào)整收益的盈余管理手段，從而有效的避免連續(xù)虧損而受到證券管理機(jī)構(gòu)的懲罰。所以，在資本市場中，大多數(shù)IPO上市公司都存在保牌的動機(jī)。

2、盈余管理存在的弊端

長期以來，我國上市公司都以應(yīng)計盈余管理為手段來預(yù)計企業(yè)資金。但是，一旦應(yīng)計盈余的空間縮小，所帶來的影響會直接導(dǎo)致企業(yè)公司所面臨的法律風(fēng)險大大提高，所以，僅僅靠盈余管理是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能達(dá)到企業(yè)提高發(fā)行價的目的的。近年來的一系列研究發(fā)現(xiàn)，單單看應(yīng)計盈余管理也很難滿足IPO企業(yè)的生產(chǎn)和發(fā)展的需求，也無法適應(yīng)企業(yè)的相關(guān)會計準(zhǔn)則。作為上市公司，一旦各項(xiàng)資金和盈利都被提前預(yù)算好，要求不能有過大的浮動，說明這些IPO上市公司存在一定的實(shí)力，同時，它們也會喪失一定的創(chuàng)造性和干勁，很難在業(yè)績上有什么標(biāo)志性的突破，也就無法創(chuàng)造預(yù)計之外的收益。盈余管理一方面有效規(guī)劃了公司的運(yùn)營而不出現(xiàn)過度的虧損，但是另一方面也阻礙了IPO上市公司的迅猛發(fā)展，有利也有弊，對于IPO上市公司來說，應(yīng)正視資本市場的動機(jī)，有效地進(jìn)行盈余管理。

二、投資者對資本市場的影響

投資者有兩種：投資和投機(jī)。在一定程度上，投資是指在確信股票的價值高于自身價格時才買進(jìn)，而股票的價值低于價格時就賣出。而投機(jī)是指根本不知道股票的價值低于價格，抱著別人會以更高的價格從手中把股票再買走的心理買入，或者是在根本不知道股票的價值高于價格時，抱著別人會以更低的價格轉(zhuǎn)讓的心理而賣掉股票。準(zhǔn)確地按照投資機(jī)構(gòu)者的政策標(biāo)準(zhǔn)來劃分，投資者可以分為一般投資者和戰(zhàn)略機(jī)構(gòu)投資者。目前，我國的投資者主要的投資形式包括：證券投資基金、券商、社?；鸷捅ｋU公司。

1、機(jī)構(gòu)投資者對會計信息供求狀況的影響

投資者投資任何一種金融工具都要收集有關(guān)該企業(yè)和證券的信息，這對投機(jī)者或是個人投資者都不例外，人們在經(jīng)濟(jì)決策中需要及時獲得準(zhǔn)確的信息，從而來減少相關(guān)經(jīng)濟(jì)活動的不確定性。例如，勝券投資基金委托基金管理公司進(jìn)行投資管理，而大多數(shù)管理公司的管理人員都經(jīng)過高等教育，最大的優(yōu)點(diǎn)就是所付出的成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)比一般的非專業(yè)工作人員要低。根據(jù)投資者與信息的關(guān)系，可將投資者分為四類：靠大眾性公開信息交易者、靠專業(yè)性公開信息交易者、靠派生信息交易者以及無信息交易者。后三者的存在大大降低了投資者對會計信息的需求。

2、投資者對公司治理結(jié)構(gòu)的影響

由于監(jiān)督成本很高，很多單個投資者都不愿承擔(dān)監(jiān)督公司的職責(zé)，但是，機(jī)構(gòu)投資者則有很大的不同，尤其是對于更高一階的投資者，其更有可能介入公司的管理。在西方尤其是英美國家，機(jī)構(gòu)投資者都普遍采用外部監(jiān)控，以非金融機(jī)構(gòu)的投資者間接參與方式參與公司的管理。在公司治理方面，一方面機(jī)構(gòu)投資者規(guī)模的壯大會使上市公司過于集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)得到一定的改善，另一方面機(jī)構(gòu)投資者繼續(xù)對公司采取旁觀、漠視的態(tài)度將在很大程度上帶給企業(yè)更大的損失，而迫使這些機(jī)構(gòu)投資者積極參與公司的治理。機(jī)構(gòu)投資者可以通過對于策劃方案的批評和措施整合以及代理投票等等方式來推動我國上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)的完善和治理機(jī)制的改進(jìn)，進(jìn)一步促進(jìn)公司的效率的提高。

三、財務(wù)信息透明的重要性

1、財務(wù)透明度的重要作用

現(xiàn)在所存在的任何一場交易都是在雙方衡量過相關(guān)的具體對等價值之后進(jìn)行的。所以，在交易的過程中，財務(wù)信息的公開化是交易的核心。市場擴(kuò)大和發(fā)展都是在雙方愿意交易中得到提升的。如果股票市場中存在過多的虛假信息，難免會給廣大的投資者帶來相關(guān)程度的誤導(dǎo)，一旦造成判斷失誤，將會給投資者帶來巨大的損失。甚至?xí)绊懲顿Y者的投資信心，從而對企業(yè)的扶持基金造成一定程度的影響。如果信息不對稱得不到有效的解決，就不可能談到平等交易，就更談不上市場的進(jìn)一步擴(kuò)大和提升。另一方面，財務(wù)透明是資本市場功能得以發(fā)揮的必要條件。只有當(dāng)公司提供出足夠的公司數(shù)據(jù)，才能在一定程度上增強(qiáng)自身的競爭力，提高融資能力。相反，如果沒有提供足夠的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，就很難讓投資者感覺到十足的誠意。那樣就會極大地影響兩者關(guān)于投資方面的意見，投資者就很難去選擇一個信息不夠明確的股票進(jìn)行購買，導(dǎo)致市場流動性較低，從而影響公司的資金募集。

2、影響財務(wù)信息披露的因素分析

對于財務(wù)信息披露影響最大的就是公司的高層以及中層，主要是監(jiān)管機(jī)構(gòu)，會計事務(wù)所。而作為投資者對于財務(wù)信息披露只存在有限的影響。國家權(quán)威機(jī)構(gòu)中國證監(jiān)會作為一系列證券監(jiān)督機(jī)構(gòu)中的主體，是全國證券期貨市場的主管部門，雖然相關(guān)職責(zé)較大，但其地位遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及中國人民銀行。在證券監(jiān)督功能定位上的不確定性也導(dǎo)致了證監(jiān)行為的扭曲。而往往就是在這種情況下，證券監(jiān)督功能很難同時實(shí)現(xiàn)效率和公平，這勢必會給監(jiān)管工作帶來極大的混亂。同時，會計事務(wù)所作為公司信息審查鑒證的機(jī)構(gòu)，但是，在過去的幾年中，虛假報表的案件屢見不鮮。很多潛在的問題直接影響了很多公司信息的真?zhèn)纬潭龋瑖?yán)重導(dǎo)致了信息透明化的進(jìn)程受阻。

四、總結(jié)

總體上機(jī)構(gòu)投資者具有股東積極主義。但是，上市公司存在不同的資本市場動機(jī)的時候，機(jī)構(gòu)投資者的角色可能會發(fā)生變動。這種角色的不穩(wěn)定性，說明了機(jī)構(gòu)投資者的持股量并沒有達(dá)到足夠與控股股東抗衡的程度，并且機(jī)構(gòu)投資者的質(zhì)量參差不齊也是產(chǎn)生這種現(xiàn)象的原因之一。和發(fā)達(dá)市場相比，我國機(jī)構(gòu)投資者的持股比例仍偏低、在市場中的話語權(quán)不夠強(qiáng)。針對這種情況，證券監(jiān)管部門一方面要從數(shù)量上大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者力量，另一方面應(yīng)該重視機(jī)構(gòu)投資者的組成結(jié)構(gòu)，使機(jī)構(gòu)投資者更有力量和意愿參與公司治理。比如，推出符合機(jī)構(gòu)投資者需求的品種和交易方式，在推進(jìn)產(chǎn)品和業(yè)務(wù)創(chuàng)新過程中，鼓勵機(jī)構(gòu)投資者先行先試。同時，對機(jī)構(gòu)投資者市場準(zhǔn)入、業(yè)務(wù)模式、費(fèi)率體系、評價激勵等方面采取更加靈活的制度安排。

[1]王俊秋：終極控制股東、超額控制與信息透明度[J].山西財經(jīng)大學(xué)學(xué)報，2009（6）.

[2]王俊秋、張奇峰：公司治理機(jī)制與信息披露透明度的實(shí)證研究[J].山西財經(jīng)大學(xué)學(xué)報，2007（29）.

[3]王琨、肖星：機(jī)構(gòu)投資者持股與關(guān)聯(lián)方占用的實(shí)證研究[J].南開管理評論，2005（2）.

（責(zé)任編輯：張瓊芳）