范玉紅

摘要：“十三五”規(guī)劃中明確提出我國應(yīng)不斷優(yōu)化企業(yè)股本和債權(quán)融資結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)多層次資本市場投資功能，形成“場內(nèi)+場外”品種齊全、規(guī)則統(tǒng)一、分層有序、功能互補(bǔ)的多層次資本市場體系。本文就投資者在新三板市場借道金融產(chǎn)品進(jìn)行投資的問題展開討論，希望可以為新三板市場流動(dòng)注入活力。

關(guān)鍵詞：投資者；新三板；投資渠道

自2013年新三板市場試點(diǎn)擴(kuò)大至全國范圍后，流動(dòng)性就成為制約新三板市場發(fā)展的瓶頸因素，雖然新三板市場有嚴(yán)格的投資者適當(dāng)性制度，但投資者在新三板市場的投資行為卻受到很大限制。據(jù)清科研究中心統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截止2015年年底，在新三板市場中發(fā)行在冊基金產(chǎn)品共2349支，投資者在新三板市場的投資，擴(kuò)大投資者投資范圍，優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)配置，可以提高新三板市場流動(dòng)性，促進(jìn)新三板市場繁榮發(fā)展。

1.私募股權(quán)投資基金

私募股權(quán)投資基金從組織形式看包括公司制、契約制、有限合伙制三大類型。公司制基金依法成立，股東擁有公司資產(chǎn)，并選舉組建董事會，繼而選聘基金管理公司，負(fù)責(zé)日?；鹜顿Y管理業(yè)務(wù)；契約型基金依法設(shè)立，各主體人簽訂契約明確關(guān)系，基金公司為基金管理人，投資者認(rèn)購發(fā)行基金份額，按照認(rèn)購份額享受基金收益權(quán)和增值；有限合伙制基金依法成立，向特定投資者發(fā)行。有限合伙企業(yè)需要一名普通合伙人和若干有限合伙人組建而成，普通合伙人對企業(yè)承擔(dān)無限連帶責(zé)任，負(fù)責(zé)企業(yè)日常經(jīng)營管理，有限合伙人按照出資額承擔(dān)等額債務(wù)責(zé)任，不參與企業(yè)經(jīng)營管理。

在新三板市場，私募基金投資方式是股權(quán)價(jià)值投資，在新三板市場設(shè)立私募基金，通過私募基金銷售實(shí)現(xiàn)募集資金工作，通過對新三板企業(yè)盡職調(diào)查，分析企業(yè)未來成長潛力，通過認(rèn)購已掛牌企業(yè)定增份額獲得新三板企業(yè)股權(quán)，或風(fēng)險(xiǎn)投資獲得新三板掛牌前企業(yè)股權(quán)。投資者在獲得企業(yè)股權(quán)后，在企業(yè)政府資源、法律、財(cái)務(wù)等方面的幫助下進(jìn)行投后管理，在投資企業(yè)估值大幅增長后，在新三板市場轉(zhuǎn)讓股權(quán)進(jìn)行投資退出，私募基金在新三板市場的投資思路是對傳統(tǒng)VC/PE思維的延續(xù)。

2.公募基金

公募基金是面向社會公眾進(jìn)行公開募集資金的，門檻相對較低，起投點(diǎn)約為5萬-10萬元，對投資者的適當(dāng)性要求較低。在新三板市場，投資者對公募基金投資的沒有法律障礙，新三板市場鼓勵(lì)投資者參與市場投資。但是，投資者在新三板市場進(jìn)行公募基金投資需要借助公募基金子公司或公募基金專戶才能投資，如九鼎新三板鳳凰涅 基金就是新三板市場出現(xiàn)的公募基金專戶投資產(chǎn)品，是借助公募基金專戶投資的新三板市場產(chǎn)品。

在新三板市場進(jìn)行公募基金投資，資金規(guī)模較大，且直接進(jìn)入新三板市場，增強(qiáng)新三板市場流動(dòng)性，緩解新三板市場投資冷清現(xiàn)象。在新三板市場中，有的掛牌企業(yè)股價(jià)被嚴(yán)重低估，是公募基金投資的良好對象。但是，因新三板投資市場還不成熟，掛牌企業(yè)信息披露不完全，而公募基金投資以穩(wěn)健為目標(biāo)，更多的是選擇流動(dòng)性較強(qiáng)的投資市場為目標(biāo)，保護(hù)投資者利益。在新三板進(jìn)行公募基金投資，筆者認(rèn)為被動(dòng)等待新三板市場流動(dòng)性提高，公募基金再進(jìn)入投資，可以提前在新三板市場布局，通過設(shè)計(jì)投資產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，選擇估值較低的優(yōu)質(zhì)掛牌企業(yè)作為投資對象，在公募基金進(jìn)入新三板市場后，有效改善市場流動(dòng)性?？傊?，新三板市場公募基金的投資旨在優(yōu)化投資產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和豐富投資者數(shù)量。

3.券商集合資管計(jì)劃

新三板市場中券商集合資管計(jì)劃投資已經(jīng)沒有法律障礙和技術(shù)障礙，常見的投資方式是各大券商在新三板市場設(shè)立集合資管計(jì)劃進(jìn)行直接投資。新三板市場中券商集合資管計(jì)劃一般會設(shè)立9月至1年的封閉期，對投資資產(chǎn)進(jìn)行配置，在封閉期結(jié)束后為開放期，在開放期內(nèi)投資者可以辦理投資參與或投資退出業(yè)務(wù)。券商作為集合資管計(jì)劃的管理人，券商可以自有資金投資資管計(jì)劃，降低投資者風(fēng)險(xiǎn)。

新三板市場中券商集合資管計(jì)劃具有一定投資優(yōu)勢，表現(xiàn)為券商在新三板市場中的獨(dú)特地位，券商的業(yè)務(wù)條線產(chǎn)業(yè)鏈較長，從企業(yè)在新三板市場融資掛牌開始，到掛牌企業(yè)的持續(xù)督導(dǎo)、股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓、新三板做市、定向增資，再到掛牌企業(yè)發(fā)行私募債等，券商均有參與。在新三板市場投資中，券商做好資管計(jì)劃布局，充分發(fā)揮各業(yè)務(wù)條線之間的協(xié)同作用，形成投資規(guī)模經(jīng)濟(jì)，不再需要借助通道對資管計(jì)劃進(jìn)行投資，投資費(fèi)用也相對較低。

4.互聯(lián)網(wǎng)眾籌模式

互聯(lián)網(wǎng)眾籌模式是互聯(lián)網(wǎng)金融迅速發(fā)展背景下誕生的新投資概念，在《私募股權(quán)眾籌管理辦法（試行）》中，對私募股權(quán)眾籌融資進(jìn)行定義，是指通過眾籌平臺融資者以非公開發(fā)行的方式，開展的股權(quán)融資活動(dòng)。

在新三板市場投資中，互聯(lián)網(wǎng)眾籌模式包括兩種不同眾籌產(chǎn)品。第一，新三板掛牌企業(yè)直接在眾籌平臺，直接發(fā)布融資需求，通過向眾籌投資者直接轉(zhuǎn)讓股權(quán)或定向增發(fā)進(jìn)行融資，投資者在掛牌企業(yè)股權(quán)增值后，選擇退出；第二，基金公司采用“領(lǐng)投+跟投”模式，作為普通合作人在眾籌平臺，通過發(fā)布領(lǐng)投基金，吸引眾籌平臺上有限合作人的資金，“領(lǐng)投+跟投”組建有限合伙企業(yè)，設(shè)立有限合伙制基金在新三板市場進(jìn)行投資。

投資者在新三板市場中的投資渠道受法律和技術(shù)限制，需要借道金融產(chǎn)品在新三板市場進(jìn)行間接投資，如私募股權(quán)投資基金、公募基金、券商集合資管計(jì)劃、互聯(lián)網(wǎng)眾籌模式等渠道，結(jié)合自己的投資偏好，提高投資者的投資熱情，引入民間資本，合理安排投資結(jié)構(gòu)，促進(jìn)新三板市場健康發(fā)展。

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