布拉德福德·德隆

美聯(lián)儲(chǔ)顯然不應(yīng)該在尚無(wú)證據(jù)證明儲(chǔ)蓄工具供給過(guò)剩的情況下率先提高利率

百仕通公司（Blackstone）首席執(zhí)行官托尼·詹姆斯（Tony James）最近在《金融時(shí)報(bào)》發(fā)表了一篇名為《為復(fù)興美國(guó)經(jīng)濟(jì)，提高利率》的文章。這真是個(gè)餿主意。

想象我們穿越到平行世界，在那里，美聯(lián)儲(chǔ)并沒(méi)有將利率保持在零或近零水平。相反，這個(gè)美聯(lián)儲(chǔ)在過(guò)去六年中逐步提高利率，聯(lián)邦基金利率要比現(xiàn)在高400個(gè)基點(diǎn)。在探討這個(gè)平行世界的經(jīng)濟(jì)將如何之前，我們先回顧一下真實(shí)世界發(fā)生了什么。

2015年四季度，家庭、企業(yè)和外國(guó)投資者在美國(guó)存了9400億美元。1850億美元投資于新發(fā)行政府債券，7550億美元流入產(chǎn)生利息和紅利的儲(chǔ)蓄工具，如貸款、公司債券和新股發(fā)行，這反過(guò)來(lái)增加了美國(guó)私人部門(mén)生產(chǎn)性資本存量。

在我們的假設(shè)情景中，2015年四季度是無(wú)法創(chuàng)造出能投入新儲(chǔ)蓄工具的7550億美元的。盡管在這個(gè)平行世界利率更高，但這7550億美元可能仍只會(huì)有7350億美元，也有可能低至7000億美元。無(wú)論如何，我們知道它一定會(huì)降低一些，而且支撐消費(fèi)的流動(dòng)性余額也會(huì)減少200億到550億美元。

也許詹姆斯的話(huà)只是對(duì)那些在利率上升時(shí)擱置投資計(jì)劃的企業(yè)說(shuō)的，但許多企業(yè)確實(shí)只能如此。比如，利率在建筑業(yè)中起著重要作用，特別是在房地產(chǎn)價(jià)值對(duì)融資成本和可用現(xiàn)金流特別敏感的沿海地區(qū)。融資成本增加和流動(dòng)性的減少還可能抑制消費(fèi)品購(gòu)買(mǎi)，阻止小企業(yè)擴(kuò)張。

美聯(lián)儲(chǔ)的反應(yīng)可能是增加經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)金存量，但那樣利率將下降。另一方面，如果美聯(lián)儲(chǔ)維持較高的聯(lián)邦基金利率，金融流將從生產(chǎn)性投資流出，成為閑置現(xiàn)金余額，支出將下降，經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入新衰退。

這時(shí)，詹姆斯會(huì)反駁說(shuō)這完全不是他期望的結(jié)果。他原本預(yù)期能出現(xiàn)“信心”之神，刺激經(jīng)濟(jì)各部門(mén)的產(chǎn)量和需求，從而2015年四季度企業(yè)仍能在政府債券之外創(chuàng)造7550億美元用于新儲(chǔ)蓄工具投資。

只要有“信心”之神到來(lái)的出現(xiàn)，一切都真的會(huì)變好：經(jīng)濟(jì)將穩(wěn)定下來(lái)，接近充分就業(yè)；利率將會(huì)更高；詹姆斯所列出的反常利率的負(fù)面效應(yīng)將全部消失。據(jù)詹姆斯的說(shuō)法，這些效應(yīng)包括公司以不正常的程度用資本代替勞動(dòng)力、年長(zhǎng)者和其他依賴(lài)產(chǎn)生收益的投資人的經(jīng)濟(jì)困難、更高的退休儲(chǔ)蓄要求，以及銀行貸款利潤(rùn)的降低。

但這些問(wèn)題無(wú)法通過(guò)美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立地提高利率解決。相反，企業(yè)必須創(chuàng)造儲(chǔ)蓄工具和做投資，接著美聯(lián)儲(chǔ)才能做出反應(yīng)讓利率提高，從而遏制過(guò)度需求和高通脹。

美聯(lián)儲(chǔ)聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)（FOMC）無(wú)法在華盛頓的?？藸査勾髲B控制這一過(guò)程。但美聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)在試圖引導(dǎo)創(chuàng)造更多儲(chǔ)蓄工具，部分是通過(guò)購(gòu)買(mǎi)3萬(wàn)億美元長(zhǎng)期證券實(shí)現(xiàn)。

美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)將每年300億美元的久期風(fēng)險(xiǎn)從私人部門(mén)資產(chǎn)負(fù)債表上剔除——此前債券發(fā)行人必須向儲(chǔ)蓄者支付這筆錢(qián)以補(bǔ)償他們承擔(dān)這一風(fēng)險(xiǎn)——而因此釋放的風(fēng)險(xiǎn)承受力，可能被用在了支持高風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目。但顯然就算詹姆斯也會(huì)認(rèn)同，評(píng)估和承擔(dān)久期風(fēng)險(xiǎn)的金融組織未必能夠很好地判斷其他高風(fēng)險(xiǎn)投資。

如果我們想要更多儲(chǔ)蓄工具推高可貸資金市場(chǎng)的利率，從而美聯(lián)儲(chǔ)可以提高聯(lián)邦基金利率，那么有一個(gè)顯而易見(jiàn)的解決方法：政府應(yīng)該自己創(chuàng)造儲(chǔ)蓄工具。比如，政府出資的基礎(chǔ)設(shè)施銀行可以開(kāi)始每季度借入1000億美元用于基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目融資。這樣，關(guān)于反常低利率的擔(dān)憂(yōu)就將成為過(guò)去式。

與此同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)顯然不應(yīng)該在尚無(wú)證據(jù)證明儲(chǔ)蓄工具供給過(guò)剩的情況下率先提高利率。這樣做好比是1944年在太平洋上鋪設(shè)半英里長(zhǎng)的跑道，然后指望負(fù)重飛行的B-17轟炸機(jī)可以突然著陸。

作者為美國(guó)財(cái)政部前助理副部長(zhǎng)、加州大學(xué)伯克利分校經(jīng)濟(jì)學(xué)教授、國(guó)家經(jīng)濟(jì)研究局副研究員，編輯：許瑤