陸玲

如果能以FOF為試驗(yàn)田，改善過(guò)去公募基金18年來(lái)的弊端，公募或?qū)⑦M(jìn)入新的投顧管理時(shí)代

在中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩、“資產(chǎn)荒”持續(xù)的背景下，多元資產(chǎn)配置的重要性凸顯。隨著基金產(chǎn)品的不斷推出，中國(guó)“基金中基金”（Fund of Fund，下稱(chēng)FOF）市場(chǎng)或?qū)⒂瓉?lái)大爆發(fā)。

今年9月，證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布并實(shí)施《公開(kāi)募集證券投資基金運(yùn)作指引第2號(hào)——基金中基金指引》，正式開(kāi)啟公募FOF的大幕，行業(yè)格局將隨之變革。

根據(jù)中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，截至目前，中國(guó)公募基金產(chǎn)品數(shù)量達(dá)到3300多只，已超過(guò)滬深兩市上市公司總數(shù)。且基金細(xì)分類(lèi)別繁多而復(fù)雜，收益特征多種多樣，給投資者的選擇帶來(lái)了困難。

在華夏基金總經(jīng)理湯曉東看來(lái)，隨著資產(chǎn)荒的加劇，公募基金需要滿足投資者多樣化資產(chǎn)配置、有效分散投資風(fēng)險(xiǎn)的需求。投資者很難有精力和專(zhuān)業(yè)知識(shí)尋找和管理自己的基金，而FOF產(chǎn)品可以解決他們的困擾。

從海外市場(chǎng)看，目前全球?qū)_基金FOF管理的資產(chǎn)已達(dá)4500億美元。美國(guó)共同基金中FOF規(guī)模占比超過(guò)10%，當(dāng)前中國(guó)公募基金規(guī)模已接近8萬(wàn)億元，如按同比例計(jì)算，未來(lái)中國(guó)公募FOF規(guī)模有望達(dá)到1萬(wàn)億元左右。

FOF的出現(xiàn)意味著理財(cái)市場(chǎng)的進(jìn)階和大眾資產(chǎn)配置時(shí)代的到來(lái)：在經(jīng)濟(jì)下行周期，單一類(lèi)型資產(chǎn)的投資風(fēng)險(xiǎn)上升，投資者需要靠合理的資產(chǎn)配置來(lái)獲得滿意的投資回報(bào)。

值得注意的是，F(xiàn)OF的作用是資產(chǎn)配置、二次平緩風(fēng)險(xiǎn)、追求長(zhǎng)期的投資效率的提升，但FOF不是“萬(wàn)能藥”，它很難給投資者帶來(lái)超額回報(bào)。一旦投資者發(fā)現(xiàn)真正的運(yùn)作不如預(yù)期，甚至可能出現(xiàn)投資失敗，那時(shí)對(duì)FOF發(fā)展的影響是致命的。

箭在弦上

諸多公募基金正在積極準(zhǔn)備FOF產(chǎn)品及相關(guān)程序。

據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者了解，國(guó)內(nèi)首批FOF基金經(jīng)理資格考試結(jié)束。包括平安大華、鵬華、建信、華安等在內(nèi)的多家基金公司均有人員參與了此次考試，其中，部分基金經(jīng)理已經(jīng)通過(guò)了考試，正在準(zhǔn)備產(chǎn)品申報(bào)。

目前業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為FOF最核心的功能在于其資產(chǎn)配置、分散風(fēng)險(xiǎn)。多數(shù)基金公司初期推出的FOF系列產(chǎn)品將以資產(chǎn)配置型FOF為主。一些公募基金公司透露將以量化基金作為首要考慮的投資標(biāo)的，部分公司的FOF團(tuán)隊(duì)基本組建完成。

“公募FOF是否真正分散風(fēng)險(xiǎn)，取決于底層資產(chǎn)的分散程度，F(xiàn)OF并不是簡(jiǎn)單的一籃子基金，如果買(mǎi)10只股票基金，10只基金全部重倉(cāng)某個(gè)行業(yè)，可能還不如買(mǎi)一只跟蹤寬基指數(shù)的基金產(chǎn)品分散程度要好。而量化基金本身具有分散投資的特點(diǎn)，可以作為FOF投資理想的底層配置標(biāo)的。”長(zhǎng)信基金FOF投資總監(jiān)鄧虎表示。

據(jù)博時(shí)基金總經(jīng)理江向陽(yáng)介紹，博時(shí)基金早在2014年已著手開(kāi)發(fā)FOF業(yè)務(wù)，意識(shí)到以FOF為代表的多元資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)市場(chǎng)前景廣闊，及時(shí)調(diào)整了投研架構(gòu)，設(shè)立了多元資產(chǎn)管理部，專(zhuān)門(mén)負(fù)責(zé)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)FOF產(chǎn)品和業(yè)務(wù)的研發(fā)與投資管理，并按從低到高的風(fēng)險(xiǎn)特征，開(kāi)發(fā)出了全方位的FOF產(chǎn)品線。

據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者了解，華夏基金目前專(zhuān)門(mén)成立了資產(chǎn)配置部門(mén)，已經(jīng)準(zhǔn)備了目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)、目標(biāo)收益、優(yōu)中選優(yōu)等一系列FOF產(chǎn)品方案。

10月19日，華夏基金宣布與全球領(lǐng)先的MOM/FOF管理人——羅素投資進(jìn)行排他性的戰(zhàn)略合作。華夏基金投資總監(jiān)陽(yáng)琨表示：“FOF層面的基金經(jīng)理一定要?jiǎng)?chuàng)造價(jià)值，不是簡(jiǎn)單地選幾個(gè)好的基金。當(dāng)下要做的FOF并不是簡(jiǎn)單的一個(gè)新產(chǎn)品，而是投研體系升級(jí)換代的系統(tǒng)工程?！?/p>

據(jù)建信基金FOF業(yè)務(wù)投研負(fù)責(zé)人、量化衍生品及海外投資部總經(jīng)理梁珉向《財(cái)經(jīng)》記者透露，建信基金將首先布局以目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)控制為基礎(chǔ)并加載養(yǎng)老概念的系列FOF產(chǎn)品。未來(lái)的核心策略是在控制風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)多元資產(chǎn)配置下的最優(yōu)收益。

海外的FOF管理模式分為三種：FOF管理人端、內(nèi)部管理人和第三方投資顧問(wèn)。目前國(guó)內(nèi)公募基金亦多采用此類(lèi)模式。

其中，內(nèi)部管理人模式適合于產(chǎn)品線完善的大型基金公司，如國(guó)外的富達(dá)基金、先鋒基金等。這類(lèi)公司旗下產(chǎn)品特點(diǎn)是種類(lèi)豐富，投資風(fēng)格多元化，風(fēng)險(xiǎn)控制能力突出，是FOF產(chǎn)品首選標(biāo)的基金。短期內(nèi)，內(nèi)部管理人模式將更有優(yōu)勢(shì)，它既不會(huì)產(chǎn)生業(yè)務(wù)上的摩擦，也不會(huì)有雙重收費(fèi)的問(wèn)題。

天弘基金副總經(jīng)理周曉明在接受《財(cái)經(jīng)》記者采訪時(shí)表示，對(duì)基金公司來(lái)說(shuō)，公募FOF目前最重要的選擇是“外采”還是“內(nèi)采”，天弘基金首只FOF產(chǎn)品將以“內(nèi)采”的方式來(lái)做。以天弘容易寶和旗下其他一些簡(jiǎn)單清晰的基金產(chǎn)品為主要投資標(biāo)的。內(nèi)部已經(jīng)準(zhǔn)備了多套FOF的策略。

博時(shí)基金多元資產(chǎn)管理部負(fù)責(zé)人魏鳳春亦告訴《財(cái)經(jīng)》記者，博時(shí)傾向于先采取內(nèi)部FOF方式，測(cè)試現(xiàn)有FOF投資模型是否有效，再考慮將投資范圍拓展到全市場(chǎng)乃至全球，實(shí)現(xiàn)更多元化的資產(chǎn)配置。

對(duì)于產(chǎn)品線尚不完備的次新基金公司而言，發(fā)展內(nèi)部型FOF顯然是“難為無(wú)米之炊”，因?yàn)閮?nèi)部型FOF要求股票類(lèi)、債券類(lèi)、海外資產(chǎn)類(lèi)、股指期貨等大類(lèi)資產(chǎn)的產(chǎn)品線較為豐富和完備。

挑戰(zhàn)和難題

10月24日，基金業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布《關(guān)于基金中基金（FOF）的基金經(jīng)理注冊(cè)登記有關(guān)事項(xiàng)的通知》，對(duì)基金中基金的基金經(jīng)理注冊(cè)登記相關(guān)流程進(jìn)行了細(xì)化，并對(duì)FOF基金經(jīng)理任職要求做出了詳細(xì)的說(shuō)明。

《指引》明確指出，“規(guī)定基金中基金管理人應(yīng)當(dāng)設(shè)置獨(dú)立部門(mén)、配備專(zhuān)門(mén)人員，且基金中基金的基金經(jīng)理不得同時(shí)兼任其他基金的基金經(jīng)理?！?/p>

事實(shí)上，F(xiàn)OF市場(chǎng)由于自身的特殊性，管理FOF與管理傳統(tǒng)公募基金可謂天壤之別。FOF投資要求具備大類(lèi)資產(chǎn)配置能力，而一般的投資經(jīng)理只專(zhuān)注于某一個(gè)領(lǐng)域。

市場(chǎng)一些機(jī)構(gòu)原做單只基金管理的，因?yàn)閱沃换鸸芾聿缓米觯烷_(kāi)始做多策略管理，轉(zhuǎn)型做FOF。在上海交通大學(xué)高級(jí)金融學(xué)院教授嚴(yán)弘看來(lái)，這其中的角色轉(zhuǎn)換很難。因?yàn)槌霭l(fā)點(diǎn)不一樣，容易出現(xiàn)一些利益方面沖突的問(wèn)題。管理單只基金和管理FOF的機(jī)構(gòu)，必須有一個(gè)比較明確的分界。

這對(duì)很多小基金公司來(lái)說(shuō)是個(gè)挑戰(zhàn)。如果公司發(fā)行的FOF規(guī)模過(guò)小，另外聘請(qǐng)F(tuán)OF基金經(jīng)理的話，將會(huì)有一個(gè)人力成本的問(wèn)題。據(jù)了解，今年上半年，很多基金公司都為此招兵買(mǎi)馬。

根據(jù)《指引》，公募FOF在投資策略上有“雙二十”的限制：除了FOF持有單只基金的市值不得高于FOF資產(chǎn)凈值的20%以外，新增同一管理人管理的全部FOF持有單只基金不得超過(guò)被投資基金凈資產(chǎn)的20%（ETF聯(lián)接基金除外）。

“這就逼迫基金公司外采。對(duì)于小基金公司來(lái)說(shuō)，如果考慮外采，雖然豐富了產(chǎn)品線，但FOF基金贖回費(fèi)率又成了問(wèn)題?！北本┮患一鸸綟OF產(chǎn)品負(fù)責(zé)人告訴《財(cái)經(jīng)》記者。

公募FOF還面臨一些基本的挑戰(zhàn)——投資者教育和流動(dòng)性管理問(wèn)題。

“公募FOF追求的是穩(wěn)健的收益曲線和最佳的風(fēng)險(xiǎn)收益比，大量個(gè)人投資者追求短期收益的特點(diǎn)會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)大幅波動(dòng)。如果FOF的產(chǎn)品設(shè)計(jì)不是很合理，一旦資金轉(zhuǎn)而追求更高彈性的股票型基金或直接撤出市場(chǎng)，造成短期流動(dòng)性管理壓力，這也可能成為公募FOF的滑鐵盧?！蔽壶P春說(shuō)。

在魏鳳春看來(lái)，低波動(dòng)、絕對(duì)收益是公募FOF的特點(diǎn)，但相比于海外成熟市場(chǎng)，中國(guó)市場(chǎng)的投資工具仍較為有限，且投資者較為看重短期業(yè)績(jī)回報(bào)，這使得FOF展現(xiàn)其特點(diǎn)的難度大于國(guó)外。

FOF產(chǎn)品本身側(cè)重資產(chǎn)配置，需要產(chǎn)品的創(chuàng)新來(lái)為投資者創(chuàng)造價(jià)值，如果僅僅只停留在概念設(shè)計(jì)和產(chǎn)品營(yíng)銷(xiāo)上，F(xiàn)OF產(chǎn)品的需求將很難拉動(dòng)起來(lái)。美國(guó)主流FOF產(chǎn)品中的目標(biāo)周期、生命周期產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)尚未真正開(kāi)啟。

亦有基金經(jīng)理抱怨對(duì)沖工具少、市場(chǎng)深度不足。“任何一個(gè)策略都有它的周期性，要想取得一個(gè)比較長(zhǎng)期穩(wěn)健的收益回報(bào)，多元化、分散化投資是必不可少的。目前國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的對(duì)沖工具不多，多元投資就很難實(shí)現(xiàn)?！币晃换鸾?jīng)理告訴《財(cái)經(jīng)》記者。

資產(chǎn)配置專(zhuān)業(yè)化

近年來(lái)，隨著個(gè)人財(cái)富的不斷積累，投資者對(duì)理財(cái)?shù)男枨蟛粩嗌仙藗鹘y(tǒng)的基金公司，銀行、保險(xiǎn)、券商、信托等各類(lèi)機(jī)構(gòu)紛紛開(kāi)展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，逐步形成大資產(chǎn)管理的格局。

“投資者的逐漸成熟，市場(chǎng)期待更科學(xué)的資產(chǎn)配置方式?！睖珪詵|告訴《財(cái)經(jīng)》記者。為了適應(yīng)這種變化，華夏基金做了很多戰(zhàn)略布局。比如10月，選擇與羅素投資，進(jìn)行排他性戰(zhàn)略合作。稍早前的7月，選擇與磐安公司合作，設(shè)計(jì)出了一系列風(fēng)險(xiǎn)均衡策略產(chǎn)品——睿磐系列。

湯曉東給華夏基金定的戰(zhàn)略目標(biāo)是：爭(zhēng)取到2020年，資產(chǎn)管理規(guī)模達(dá)到2.5萬(wàn)億元。為了完成這個(gè)目標(biāo)，未來(lái)將在三方面重點(diǎn)布局：第一，養(yǎng)老相關(guān)的資產(chǎn)管理；第二，給機(jī)構(gòu)提供定制化的服務(wù)；第三，給散戶提供組合投資的解決方案。

“其實(shí)，這幾點(diǎn)都跟FOF有關(guān)，F(xiàn)OF對(duì)整個(gè)資管行業(yè)起到非常關(guān)鍵的作用?！睖珪詵|告訴《財(cái)經(jīng)》記者，隨著FOF時(shí)代的開(kāi)啟，基金行業(yè)的格局可能為之發(fā)生改變。

眼下全面去杠桿的市場(chǎng)環(huán)境下，國(guó)內(nèi)資產(chǎn)管理市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入了加速機(jī)構(gòu)化的時(shí)代?！皺C(jī)構(gòu)委外資金持續(xù)增長(zhǎng)，與之相關(guān)聯(lián)的資管模式已經(jīng)開(kāi)始呈現(xiàn)分工細(xì)化的趨勢(shì)?，F(xiàn)在機(jī)構(gòu)的資金充足，F(xiàn)OF是很好的消化資金的方式。”華南一家基金公司總經(jīng)理告訴《財(cái)經(jīng)》記者。

此前，F(xiàn)OF在國(guó)內(nèi)主要是以私募產(chǎn)品為主，市場(chǎng)絕大部分份額一直由第三方理財(cái)機(jī)構(gòu)掌控，從收益表現(xiàn)和風(fēng)險(xiǎn)分散效果上看均不盡如人意。而此前國(guó)內(nèi)公募基金公司的FOF經(jīng)驗(yàn)大多來(lái)自于專(zhuān)戶業(yè)務(wù)。但是公募的FOF才是趨勢(shì)。

中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)鐘蓉薩此前表示，基金公司未來(lái)應(yīng)該在FOF上積累經(jīng)驗(yàn)、積累教訓(xùn)，提高自身的產(chǎn)品設(shè)計(jì)能力和資產(chǎn)配置能力來(lái)為養(yǎng)老金服務(wù)。

去年8月，《基本養(yǎng)老保險(xiǎn)金投資管理辦法》正式發(fā)布，首次明確規(guī)定了地方社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)基金對(duì)于股票、股票型基金、混合型基金、股票型養(yǎng)老產(chǎn)品的投資比例不能超過(guò)養(yǎng)老基金凈資產(chǎn)的30%。

“養(yǎng)老金對(duì)于大類(lèi)資產(chǎn)配置的需求會(huì)強(qiáng)于對(duì)股票單一資產(chǎn)投資的需求，最需要多元資產(chǎn)的配置。因此發(fā)展公募FOF滿足養(yǎng)老金的資產(chǎn)配置需求適逢其時(shí)。”湯曉東告訴《財(cái)經(jīng)》記者。

美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)顯示，養(yǎng)老金是FOF極為重要的資金來(lái)源，并促進(jìn)了FOF產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展。截至2015年底，目標(biāo)日期基金和生活方式基金兩類(lèi)基金凈資產(chǎn)合計(jì)占共同基金行業(yè)總值的63.9%，而來(lái)自DC計(jì)劃和IRA計(jì)劃的資金規(guī)模占兩類(lèi)基金凈資產(chǎn)的比例為72.2%，即美國(guó)整個(gè)FOF行業(yè)中，46%的資金來(lái)源于養(yǎng)老金。

有機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，隨著中國(guó)養(yǎng)老金改革的深化，未來(lái)十年中國(guó)養(yǎng)老金平均增長(zhǎng)速度將超過(guò)15%，預(yù)計(jì)到2025年總規(guī)模有望達(dá)到45萬(wàn)億元，屆時(shí)FOF產(chǎn)業(yè)規(guī)模將突破2萬(wàn)億元。

湯曉東告訴《財(cái)經(jīng)》記者，未來(lái)養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)相關(guān)的產(chǎn)品規(guī)模將會(huì)占到華夏基金總規(guī)模的一半以上?，F(xiàn)在華夏基金總規(guī)模上萬(wàn)億元，企業(yè)年金760億元左右。將來(lái)養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的規(guī)模，華夏一家都可以上萬(wàn)億元。

縱觀海外，伴隨著資產(chǎn)管理規(guī)模的增加，單一資產(chǎn)類(lèi)別主動(dòng)型資產(chǎn)管理人的業(yè)績(jī)逐漸趨于平庸，面對(duì)這種現(xiàn)象，F(xiàn)idelity（富達(dá)）轉(zhuǎn)型為向客戶提供定制化產(chǎn)品解決方案的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，在為客戶帶來(lái)收益的同時(shí)獲得了巨大成功；類(lèi)似的還有Bridgewater（橋水）、BlackRock（黑石）等。

在魏鳳春看來(lái)，F(xiàn)OF一旦真正運(yùn)行，對(duì)基金公司的內(nèi)部管理、激勵(lì)機(jī)制將會(huì)有巨大的變革。未來(lái)，基金公司的團(tuán)隊(duì)管理是大勢(shì)所趨，也將真正考驗(yàn)基金公司真正的管理能力。如果能以FOF為試驗(yàn)田，改善過(guò)去公募基金18年來(lái)的弊端，公募或?qū)⑦M(jìn)入新的投顧管理時(shí)代。

“過(guò)去這么多年，公募基金一直因?yàn)橥顿Y行為散戶化和明星基金經(jīng)理制備受市場(chǎng)詬病。一旦明星基金走了，業(yè)績(jī)就大起大落。FOF會(huì)改變這種局面，使公募基金的投資行為更加機(jī)構(gòu)化。如果機(jī)構(gòu)對(duì)FOF的考核是長(zhǎng)期的，那么投資經(jīng)理就不會(huì)去追求短期利益”。魏鳳春告訴《財(cái)經(jīng)》記者。