屠光紹

實(shí)現(xiàn)與中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的良性互動(dòng)，既是中國(guó)海外投資并購(gòu)的歷史任務(wù)，也會(huì)使得相關(guān)投資并購(gòu)更有戰(zhàn)略性和長(zhǎng)期內(nèi)在驅(qū)動(dòng)力

當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)合作在不斷演進(jìn)。記得上世紀(jì)80年代，中國(guó)有一個(gè)重要戰(zhàn)略就是參與國(guó)際經(jīng)濟(jì)大循環(huán)，當(dāng)時(shí)概括為“大進(jìn)大出”，即通過(guò)引進(jìn)外資和商品出口進(jìn)入全球產(chǎn)業(yè)鏈和價(jià)值鏈的重構(gòu)和調(diào)整。通過(guò)參與國(guó)際經(jīng)濟(jì)大循環(huán)，中國(guó)更好地融入全球經(jīng)濟(jì)體系，分享全球資源配置，從而促進(jìn)自身發(fā)展。

從改革開(kāi)放30多年來(lái)的實(shí)踐來(lái)看，中國(guó)的確通過(guò)這種方式受益良多，但隨著世界經(jīng)濟(jì)格局調(diào)整，全球金融危機(jī)之后的變化，尤其是中國(guó)作為第二大經(jīng)濟(jì)體在全球地位的提升，中國(guó)必須以新的方式和更高層級(jí)加入全球經(jīng)濟(jì)循環(huán)的新格局。

跨境投資并購(gòu)在全球經(jīng)濟(jì)合作中的作用當(dāng)前愈顯突出

經(jīng)濟(jì)全球化在近年來(lái)發(fā)生了重大變化，對(duì)中國(guó)等新興經(jīng)濟(jì)體來(lái)說(shuō)，過(guò)去主要由貿(mào)易驅(qū)動(dòng)投資，現(xiàn)在更強(qiáng)調(diào)以投資驅(qū)動(dòng)貿(mào)易。

國(guó)際經(jīng)濟(jì)循環(huán)最早主要從貿(mào)易入手。戰(zhàn)后，先有關(guān)貿(mào)總協(xié)定，主要解決關(guān)貿(mào)壁壘問(wèn)題，第二階段有了WTO，主要解決非關(guān)稅壁壘等問(wèn)題，促進(jìn)全球貿(mào)易增長(zhǎng)。今天我們實(shí)際上已經(jīng)到了第三個(gè)階段：投資的作用日益顯現(xiàn)，國(guó)際經(jīng)濟(jì)循環(huán)從“貿(mào)易-投資”大循環(huán)變成“投資-貿(mào)易”大循環(huán)。

相應(yīng)的全球規(guī)則制定也開(kāi)始變化。全球性的經(jīng)貿(mào)規(guī)則過(guò)去主要是貿(mào)易協(xié)定，現(xiàn)在主要是投資貿(mào)易協(xié)定。因?yàn)橥顿Y的分量越來(lái)越重，區(qū)域性多邊和雙邊協(xié)定開(kāi)始起支撐作用。所以美國(guó)推動(dòng)TPP、TTIP協(xié)議，試圖掌握跨境投資貿(mào)易的主導(dǎo)權(quán)。中國(guó)也適應(yīng)需求，主導(dǎo)并推動(dòng)《區(qū)域全面經(jīng)濟(jì)伙伴關(guān)系協(xié)定》（RCEP）以及“中國(guó)-東盟”、中日韓和中美投資貿(mào)易協(xié)定等倡議。

同時(shí)，并購(gòu)在跨境投資中的支撐作用加大。特別是2008年金融危機(jī)之后，各國(guó)都注重提振國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)，都需要利用外資和投資并購(gòu)。所以美國(guó)有了“再工業(yè)化”，德國(guó)有了“工業(yè)4.0”，中國(guó)有了“中國(guó)制造2025”和“互聯(lián)網(wǎng)+”等等。

各國(guó)還紛紛進(jìn)行經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，這都要靠并購(gòu)來(lái)驅(qū)動(dòng)。圍繞全球產(chǎn)業(yè)鏈、價(jià)值鏈的再分工，新一輪跨境并購(gòu)在最近幾年風(fēng)起云涌，盡管全球跨境投資比重和前幾年相比有些下降，但是跨境并購(gòu)卻在逆勢(shì)而上。

從國(guó)際貿(mào)易大國(guó)到跨境投資大國(guó)，中國(guó)正在實(shí)現(xiàn)歷史性跨越

中國(guó)一直是對(duì)外貿(mào)易大國(guó)。但最近幾年，中國(guó)對(duì)外經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了新特點(diǎn)，在繼續(xù)扮演吸引外資大國(guó)角色的同時(shí)，對(duì)外投資成為一大看點(diǎn)。中國(guó)以新方式參與經(jīng)濟(jì)全球化進(jìn)程。

第一個(gè)特點(diǎn)，中國(guó)對(duì)外投資增速加快。過(guò)去中國(guó)是一個(gè)利用外資的大國(guó)，各個(gè)省、市、地區(qū)以各種方式吸引外資。比如中國(guó)一直看重的外商直接投資（FDI），通過(guò)利用外資在中國(guó)境內(nèi)投資設(shè)廠、生產(chǎn)再出口，從而參與國(guó)際經(jīng)濟(jì)循環(huán)。現(xiàn)在這個(gè)格局變成了利用外資和對(duì)外投資雙輪驅(qū)動(dòng)，這一定會(huì)對(duì)中國(guó)參與國(guó)際經(jīng)濟(jì)循環(huán)和中國(guó)自身發(fā)展產(chǎn)生新的影響。

第二個(gè)特點(diǎn)，跨境并購(gòu)在中國(guó)對(duì)外投資中的比重較大。一是并購(gòu)規(guī)模顯著上升；二是對(duì)外投資的產(chǎn)業(yè)端在向上延伸。這與我們自身的國(guó)民經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)密切相關(guān)；三是收購(gòu)的主體由國(guó)企主導(dǎo)過(guò)渡到民企主導(dǎo)；四是并購(gòu)質(zhì)量顯著提升，體現(xiàn)在產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域、并購(gòu)地區(qū)、企業(yè)并購(gòu)能力以及經(jīng)濟(jì)社會(huì)效益等各個(gè)方面。

第三個(gè)特點(diǎn)，“一帶一路”倡議成為中國(guó)對(duì)外投資的重要?jiǎng)恿Α?/p>

縱觀世界經(jīng)濟(jì)大國(guó)或強(qiáng)國(guó)，無(wú)論英國(guó)、美國(guó)、日本，在它們強(qiáng)大或?qū)嵙ι仙容^快的時(shí)候，無(wú)一不伴隨著對(duì)外投資的迅速增長(zhǎng)。中國(guó)作為全球第二大經(jīng)濟(jì)體，近年來(lái)對(duì)外投資、特別是跨境并購(gòu)比重不斷加大，這與我們?cè)谌虻馁Y源配置需求和國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)型升級(jí)方向密切相關(guān)，這應(yīng)當(dāng)是中國(guó)對(duì)外投資上升的長(zhǎng)期、基礎(chǔ)性原因。

促進(jìn)對(duì)外投資并購(gòu)與國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的良性互動(dòng)

從國(guó)際貿(mào)易大國(guó)到境外投資大國(guó)的演變，意味著中國(guó)全球經(jīng)濟(jì)地位正實(shí)現(xiàn)歷史性跨越。實(shí)現(xiàn)與中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)良性互動(dòng)，既是中國(guó)海外投資和跨境并購(gòu)的歷史任務(wù)，也會(huì)使得相關(guān)投資并購(gòu)更有戰(zhàn)略性和長(zhǎng)期內(nèi)在驅(qū)動(dòng)力。

首先，中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的轉(zhuǎn)變需要更多海外并購(gòu)。中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)從過(guò)去主要依賴出口和國(guó)內(nèi)投資增長(zhǎng)，轉(zhuǎn)向以國(guó)內(nèi)消費(fèi)為主，以對(duì)外投資為主。從海外投資并購(gòu)到國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的循環(huán)，也是深化對(duì)外開(kāi)放的重大任務(wù)。

第二，中國(guó)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)在調(diào)整。我們正在經(jīng)歷第三次工業(yè)革命、第四次產(chǎn)業(yè)升級(jí)大潮，從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的角度看，隨著一國(guó)經(jīng)濟(jì)水平不斷提高，第一、第二產(chǎn)業(yè)比重下降，第三產(chǎn)業(yè)比重上升，特別是生產(chǎn)性服務(wù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展會(huì)比較快。為了適應(yīng)這樣的產(chǎn)業(yè)調(diào)整，就需要更多與中國(guó)特定產(chǎn)業(yè)發(fā)展相匹配的對(duì)外投資或跨境并購(gòu)。從最近兩年的情況看，中國(guó)對(duì)外投資的相當(dāng)部分，是與生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)的全球布局直接相關(guān)的。

第三，中國(guó)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的內(nèi)在要求。中國(guó)過(guò)去是全球制造業(yè)中心，但隨著相關(guān)生產(chǎn)要素和成本上升，中國(guó)制造業(yè)也面臨著非常艱巨的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)壓力，一些落后產(chǎn)能需要淘汰調(diào)整，一些新興戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)需要轉(zhuǎn)型升級(jí)，為此就特別需要通過(guò)對(duì)外投資或跨境并購(gòu)，形成中國(guó)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的一個(gè)重要支撐。通過(guò)海外并購(gòu)可以幫助實(shí)現(xiàn)中國(guó)制造向中國(guó)智造的升級(jí)。而且，引進(jìn)外資和對(duì)外投資形成很好的循環(huán)，對(duì)中國(guó)和世界經(jīng)濟(jì)是雙贏。

第四，中國(guó)提升勞動(dòng)生產(chǎn)率的重要手段之一。提升勞動(dòng)生產(chǎn)率既依靠研發(fā)升級(jí)，也可以通過(guò)投資并購(gòu)來(lái)實(shí)現(xiàn)。中國(guó)各主要產(chǎn)業(yè)勞動(dòng)生產(chǎn)率的提高，是決定中國(guó)未來(lái)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的重要因素，其中，海外并購(gòu)會(huì)起到重要作用。

發(fā)揮好并購(gòu)主體在海外并購(gòu)中的作用

總體上看，中國(guó)海外并購(gòu)的主體主要是三大類：產(chǎn)業(yè)投資者、并購(gòu)型私募股權(quán)資金和長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)投資者。三者承擔(dān)著不同的任務(wù)。

產(chǎn)業(yè)投資者是海外并購(gòu)的主體，主要是資源尋求型、市場(chǎng)尋求型、效率尋求型、戰(zhàn)略資產(chǎn)尋求型。并購(gòu)型私募股權(quán)基金也是海外并購(gòu)的重要主體，主要是控制型和參股型。長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)投資者則是海外并購(gòu)的重要參與者，主要作為財(cái)務(wù)投資者進(jìn)行海外投資，其作用也不可輕視。

中投公司是一家國(guó)有獨(dú)資公司，2007年組建時(shí)確定的主要宗旨就是實(shí)現(xiàn)國(guó)家外匯資金多元化投資，在可接受風(fēng)險(xiǎn)范圍內(nèi)實(shí)現(xiàn)股東權(quán)益最大化，服務(wù)于國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展和深化金融體制改革的需要。

中投公司在境外，通過(guò)中投國(guó)際、中投海外兩個(gè)子公司作為專業(yè)投資平臺(tái)，堅(jiān)持市場(chǎng)化、商業(yè)化、專業(yè)化和國(guó)際化的運(yùn)作模式，穩(wěn)健開(kāi)展多元化投資活動(dòng)，力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)投資收益的最大化；在境內(nèi)，充分發(fā)揮旗下另一個(gè)子公司——中央?yún)R金的國(guó)家注資改制平臺(tái)和國(guó)有出資人代表職責(zé)，積極探索市場(chǎng)化的國(guó)有金融資本管理模式。

中投公司境外投資合作伙伴的選擇是開(kāi)放的、多樣的。以往，中投公司與大型國(guó)際機(jī)構(gòu)合作較多，現(xiàn)在也正探索與更多國(guó)內(nèi)優(yōu)秀企業(yè)加強(qiáng)互動(dòng)與合作，把大家的行業(yè)優(yōu)勢(shì)資源和管理經(jīng)驗(yàn)，同中投公司的金融資本和全球投資平臺(tái)有機(jī)結(jié)合，共同走出去，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)和資本輸出。

當(dāng)前，中國(guó)的跨境并購(gòu)主要面臨兩類挑戰(zhàn)：一是外部挑戰(zhàn)，包括法律政治問(wèn)題、監(jiān)管問(wèn)題和文化差異等。各國(guó)政府的監(jiān)管規(guī)則不同，讓中國(guó)企業(yè)跨境并購(gòu)面臨非常重大的挑戰(zhàn)。二是內(nèi)部挑戰(zhàn)，比如中國(guó)的投資并購(gòu)企業(yè)，有的缺乏清晰戰(zhàn)略或者盡職調(diào)查能力不足，缺乏識(shí)別關(guān)鍵風(fēng)險(xiǎn)或支持重大決策的能力等。

從對(duì)外貿(mào)易金融到跨境并購(gòu)金融，中國(guó)金融業(yè)面臨重要的戰(zhàn)略機(jī)遇

中國(guó)金融業(yè)面臨著轉(zhuǎn)型的重要任務(wù)，主要是兩個(gè)方面的轉(zhuǎn)型。一是從傳統(tǒng)業(yè)務(wù)為主向綜合業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，另一個(gè)是從國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)為主向國(guó)內(nèi)國(guó)際業(yè)務(wù)并重轉(zhuǎn)型，而海外投資并購(gòu)的展開(kāi)為這兩個(gè)轉(zhuǎn)型都提供了重要的機(jī)遇。

目前，圍繞“一帶一路”倡議的落實(shí)和企業(yè)跨境投資并購(gòu)的展開(kāi)，中國(guó)形成了三個(gè)層次的跨境并購(gòu)金融服務(wù)體系：投融資平臺(tái)、政策性金融機(jī)構(gòu)和商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)。中國(guó)要實(shí)現(xiàn)從貿(mào)易金融向并購(gòu)金融轉(zhuǎn)變，需要鼓勵(lì)銀行業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)加大對(duì)外跨境并購(gòu)的支持力度，要從資本市場(chǎng)的角度支持中國(guó)企業(yè)“走出去”，這是中國(guó)金融業(yè)通過(guò)在海外有作為，從而服務(wù)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的重要方式。

從歷史上看，我們過(guò)去是出口大國(guó)，因此圍繞對(duì)外貿(mào)易形成了相當(dāng)完善、有效的金融服務(wù)體系，比如貿(mào)易融資、出口信貸、出口信用保險(xiǎn)等?？梢哉f(shuō)，中國(guó)作為全球貿(mào)易大國(guó)，貿(mào)易金融已經(jīng)是我們的強(qiáng)項(xiàng)。而海外投資并購(gòu)，需要并購(gòu)金融提供支持，在國(guó)際市場(chǎng)上，并購(gòu)金融的主導(dǎo)權(quán)還不在中國(guó)，有關(guān)并購(gòu)交易的定價(jià)、估值，包括各種杠桿手段，我們都不具備主導(dǎo)權(quán)。從并購(gòu)金融考慮，中國(guó)境內(nèi)的資本市場(chǎng)還需要進(jìn)一步完善、發(fā)展，且一定要逐步和國(guó)際資本市場(chǎng)對(duì)接。

因此，就必須深入研究并發(fā)展并購(gòu)金融。從并購(gòu)金融的特點(diǎn)看，相對(duì)其他金融服務(wù)，并購(gòu)金融是更復(fù)雜、更綜合性的金融服務(wù)，具體看，并購(gòu)金融是直接融資和間接融資相結(jié)合的金融服務(wù)，是境內(nèi)外聯(lián)動(dòng)的金融服務(wù)，也是融資和融智并重的金融服務(wù)。從貿(mào)易金融向并購(gòu)金融的拓展，既是中國(guó)金融業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展的戰(zhàn)略機(jī)遇期，也對(duì)中國(guó)金融業(yè)提出了新需求，包括服務(wù)內(nèi)容的調(diào)整、產(chǎn)品體系的完善、組織管理構(gòu)架的有效構(gòu)建和風(fēng)險(xiǎn)管理的到位。

作者為中國(guó)投資有限責(zé)任公司副董事長(zhǎng)、總經(jīng)理，本文根據(jù)作者11月5日在第十三屆中國(guó)并購(gòu)年會(huì)上的演講整理而成，經(jīng)作者修訂確認(rèn)。編輯：王東