林采宜

國泰君安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

央行重啟14天逆回購意圖

林采宜

國泰君安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

去年下半年以來，隨著部分企業(yè)財務(wù)狀況的惡化，信用違約事件不斷增加，市場風(fēng)險偏好下降，使得低風(fēng)險的利率債成為市場資金熱捧的寵兒，而漸行漸低的利率催生的債券牛市使得債券市場杠桿率不斷上升。與此同時，監(jiān)管趨嚴(yán)和宏觀悲涼共同導(dǎo)致的高收益理財產(chǎn)品萎縮，也促使部分資金被迫退出高收益金融產(chǎn)品，轉(zhuǎn)向利率債，債券市場因而再呈烈火烹油的繁榮。在這“繁榮”后面，央行對杠桿資金形成的泡沫擔(dān)憂也在逐漸增長，截至8月25日，信用債規(guī)模近42萬億元，占全部債券總額的70.13%，和6月底相比，兩個月時間上升了6.86個百分點(diǎn)。從數(shù)據(jù)來看，8月份至年底幾乎每個月都有850億元到1200億元之間的過剩產(chǎn)能債券到期，這些到期信用債一旦違約事件增加，避險資金進(jìn)一步流向利率債。如何防范債券市場泡沫進(jìn)一步擴(kuò)大引起了央行的高度關(guān)注。

周三，央行在公開市場重啟14天逆回購，從政策意圖來看，可能希望達(dá)到三個方面的目標(biāo)：

第一，提高市場的資金成本，適當(dāng)降低債券市場的流動性，也就是學(xué)界所稱的“債市去杠桿”。最近半年以來，由于宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期悲觀，市場風(fēng)險偏好下降，理財市場再次出現(xiàn)資產(chǎn)荒，利率債成為市場資金追捧的投資品種，越來越多的資金流入債市，債券市場活躍度空前，杠桿率在不斷提高；數(shù)據(jù)表明，目前隔夜拆借的交易占比已經(jīng)超過90%，過度的流動性導(dǎo)致央行擔(dān)心債市泡沫，從而祭出14天逆回購作為流動性管理的工具。

第二，穩(wěn)定市場的利率預(yù)期。今年以來，市場利率逐漸下行，目前十年期國債收益率已經(jīng)降至2.73%，一個月同業(yè)存單收益率已經(jīng)跌破2.5%（8月24日為2.43%），而且利率下行的預(yù)期仍然市場蔓延，這種預(yù)期部分導(dǎo)致了人民幣資本外流的壓力增大，自從去年811匯改至今，人民幣兌美元已經(jīng)貶值9%，人民幣兌一籃子匯率走勢的CFETS指數(shù)，也由年初的100左右降至目前的94附近，貶值近6%。

目前，人民幣匯率波動中樞仍然存在下行壓力，美元加息預(yù)期強(qiáng)化的國際金融環(huán)境下，為了緩解國內(nèi)資本外流的壓力，必須在國內(nèi)金融市場上穩(wěn)住人民幣利率水平，目前，逆回購利率已經(jīng)是貨幣市場的利率風(fēng)向標(biāo)，14天逆回購具有穩(wěn)定市場利率預(yù)期的意圖。

第三，化解下半年人民幣準(zhǔn)備金率下降、流動性進(jìn)一步寬松的預(yù)期。從2015年2月以來，我國大型商業(yè)銀行和中小型的存款準(zhǔn)備率分別下降了13%和23%，目前處于17%和15%的水平，仍然遠(yuǎn)高于國際銀行業(yè)的平均水平，在宏觀經(jīng)濟(jì)增長乏力的環(huán)境下，市場對央行進(jìn)一步降準(zhǔn)的政策舉措存在比較強(qiáng)烈的預(yù)期，這時候，推出較長期限的逆回購，將從某種程度上淡化央行下半年繼續(xù)降準(zhǔn)的預(yù)期。通常而言，逆回購在釋放流動性方面的功能類似于降低準(zhǔn)備金率，只是整體規(guī)模較小，而且，通過各種期限逆回購的交替使用，還可以令資金的投放更加靈活、周期調(diào)節(jié)的節(jié)奏更加精準(zhǔn)，比起降準(zhǔn)這種剛性的寬松貨幣政策，逆回購的政策較為柔性。