摘 要：在萬(wàn)達(dá)集團(tuán)2015年年會(huì)上，董事長(zhǎng)王健林正式對(duì)外傳遞了第四次轉(zhuǎn)型的信號(hào)：向服務(wù)業(yè)轉(zhuǎn)型，向輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型，并將發(fā)展重心放在商業(yè)、文旅、金融和新電商這四大支柱產(chǎn)業(yè)，海外投資戰(zhàn)略并重。從此，萬(wàn)達(dá)將逐步降低房地產(chǎn)比重，“輕資產(chǎn)”模式成為此次轉(zhuǎn)型的核心。

關(guān)鍵詞：輕資產(chǎn)；盈利模式

一、萬(wàn)達(dá)輕資產(chǎn)模式概述

在輕資產(chǎn)模式下，萬(wàn)達(dá)只負(fù)責(zé)項(xiàng)目的拿地選址、建設(shè)、招商和運(yùn)營(yíng)管理等，利用萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)品牌、“慧云”信息管理系統(tǒng)和電子商務(wù)系統(tǒng)。項(xiàng)目費(fèi)用由投資方承擔(dān)，物業(yè)所有權(quán)歸投資方，另外資方獲得資產(chǎn)的全部增值收益，租金凈收益按比例在萬(wàn)達(dá)和投資者之間進(jìn)行分成。

二、萬(wàn)達(dá)轉(zhuǎn)型輕資產(chǎn)戰(zhàn)略原因

首先，萬(wàn)達(dá)原有的商業(yè)模式已難以適應(yīng)激烈的競(jìng)爭(zhēng)。目前，各大購(gòu)物中心、綜合體開(kāi)始趨于飽和，各類商業(yè)體間競(jìng)爭(zhēng)壓力大，但維持運(yùn)營(yíng)的各項(xiàng)支出和成本仍存在，且保持在較高水平，僅靠物業(yè)銷售和租賃收入難以繼續(xù)支撐商業(yè)項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)。另外，隨著土地價(jià)格不斷攀升和土地資源有限性，低價(jià)拿地機(jī)會(huì)越來(lái)越少，拿地成本也在逐漸增加，萬(wàn)達(dá)原本低價(jià)拿地的優(yōu)勢(shì)逐步喪失，同時(shí)近幾年規(guī)模擴(kuò)張，集團(tuán)管控成本也在加大，造成了萬(wàn)達(dá)資金壓力增加。其次是招商方面的困局。萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)原有業(yè)態(tài)漸漸過(guò)時(shí)，不能滿足當(dāng)下消費(fèi)者的消費(fèi)習(xí)慣和需求，導(dǎo)致品牌進(jìn)駐漸顯疲態(tài)；而越往三四線城市發(fā)展，投資商和各大品牌出于對(duì)當(dāng)?shù)叵M(fèi)能力的顧慮，招商難度加大。

這些因素的綜合作用觸發(fā)了萬(wàn)達(dá)的轉(zhuǎn)型。

三、萬(wàn)達(dá)輕資產(chǎn)與重資產(chǎn)模式的對(duì)比

以下剖析重資產(chǎn)模式下萬(wàn)達(dá)在多個(gè)方面存在的不足導(dǎo)致發(fā)展受限，并分析輕資產(chǎn)模式能給其盈利模式的轉(zhuǎn)變帶來(lái)的幫助。

1.財(cái)務(wù)狀況方面：

（1）重資產(chǎn)模式。該模式下，在一個(gè)城市綜合體的籌建過(guò)程中，利用物業(yè)銷售的回籠資金償還項(xiàng)目建設(shè)的銀行貸款后，剩下一部分投入到萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)和酒店，維持其經(jīng)營(yíng)的各項(xiàng)支出，另一部分以現(xiàn)金的形式流出作為下一個(gè)城市綜合體的啟動(dòng)資金，通過(guò)完成上述循環(huán)來(lái)支撐下一個(gè)項(xiàng)目建設(shè)開(kāi)發(fā)，最終實(shí)現(xiàn)萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)的持續(xù)擴(kuò)張……

但現(xiàn)實(shí)條件下，萬(wàn)達(dá)商業(yè)的投資規(guī)模大，擴(kuò)張速度快，維持萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)和酒店的運(yùn)營(yíng)的資金需求很大，而物業(yè)銷售和租賃產(chǎn)生的資金有限，不足以完全支撐下一座城市綜合體的建設(shè)。唯有把已建好的萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)以資產(chǎn)的形式抵押來(lái)獲得貸款，并結(jié)合經(jīng)營(yíng)所得作為啟動(dòng)資金，支持下一個(gè)城市綜合體的開(kāi)發(fā)。

從上表1萬(wàn)達(dá)商業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表提供的數(shù)據(jù)來(lái)看，從2011年至2015年萬(wàn)達(dá)的資產(chǎn)負(fù)債率都處于較高水平，2015年的70.93%比前幾年有明顯回落趨勢(shì)，但相比于房地產(chǎn)行業(yè)平均負(fù)債率65%仍處于較高水平。分析有息負(fù)債結(jié)構(gòu)可以發(fā)現(xiàn)，在萬(wàn)達(dá)高達(dá)1742億元的有息貸款中，除72億元債券采取擔(dān)保方式外，銀行及其他借款大部分采取資產(chǎn)抵押的形式，抵押的總資產(chǎn)高達(dá)2780億元，若不能及時(shí)、足額償還債務(wù)，將面臨抵押權(quán)人依法對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行限制或處置的風(fēng)險(xiǎn)。

另外，萬(wàn)達(dá)流動(dòng)資產(chǎn)占流動(dòng)負(fù)債比重近年來(lái)有所下降，說(shuō)明企業(yè)的資金周轉(zhuǎn)速度放緩、變現(xiàn)能力較差的趨勢(shì)。

（2）輕資產(chǎn)模式。輕資產(chǎn)模式下，建設(shè)運(yùn)營(yíng)萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)項(xiàng)目的資金不再來(lái)自銷售物業(yè)產(chǎn)生的現(xiàn)金流和抵押貸款，萬(wàn)達(dá)商業(yè)只要憑借自身品牌及管理運(yùn)營(yíng)的優(yōu)勢(shì)吸引投資者，獲得外部資金的支持，就可以緩解資金壓力，并保持萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)的持續(xù)擴(kuò)張。

萬(wàn)達(dá)穩(wěn)升是由王健林控制的公司通過(guò)層層嵌套把第三方支付平臺(tái)和第三方融資平臺(tái)籌集資金設(shè)立而成的有限合伙企業(yè)，資金來(lái)源一是通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)向個(gè)人投資者即散戶募集的資金，二是來(lái)自機(jī)構(gòu)投資者的資金。雖然這兩類資金還是以債務(wù)的形式存在，但是對(duì)抵押物的要求發(fā)生了變化。

輕資產(chǎn)模式下，萬(wàn)達(dá)商業(yè)項(xiàng)目的資金來(lái)源是“明股實(shí)債”。仔細(xì)研究萬(wàn)達(dá)商業(yè)和萬(wàn)達(dá)穩(wěn)升簽訂的合作條款，相關(guān)輕資產(chǎn)項(xiàng)目的退出途徑包括REITs上市、萬(wàn)達(dá)商業(yè)回購(gòu)以及轉(zhuǎn)讓給第三方等方式，并未寫(xiě)明是由萬(wàn)達(dá)商業(yè)或其下屬公司回購(gòu)。因此，這些“明股實(shí)債”可以不以負(fù)債的形式體現(xiàn)在公司的財(cái)務(wù)報(bào)表里，這就大幅降低了萬(wàn)達(dá)商業(yè)的負(fù)債水平。

把輕資產(chǎn)項(xiàng)目以股權(quán)形式并入報(bào)表，負(fù)債并沒(méi)有增多，但通過(guò)增加凈資產(chǎn)的方式增加了總資產(chǎn)，降低了資產(chǎn)負(fù)債率，從而改善了萬(wàn)達(dá)商業(yè)整體的財(cái)務(wù)狀況。

2.現(xiàn)金流方面

（1）重資產(chǎn)模式。從表2來(lái)看，2011年至2014年萬(wàn)達(dá)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量有明顯下滑趨勢(shì)，雖在2014年略有增長(zhǎng)，但仍難掩其經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流日益萎縮現(xiàn)狀。而隨著近年來(lái)萬(wàn)達(dá)商業(yè)地產(chǎn)規(guī)模迅速擴(kuò)張，需要更多的資金支撐，投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流量整體呈上升趨勢(shì)，尤其是2014年的投資活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~就高達(dá)456.99億元，比上年同比增長(zhǎng)92.15%，這就給萬(wàn)達(dá)商業(yè)的現(xiàn)金周轉(zhuǎn)帶來(lái)巨大壓力。

（2）輕資產(chǎn)模式。輕資產(chǎn)模式下，萬(wàn)達(dá)商業(yè)會(huì)成為商業(yè)地產(chǎn)服務(wù)的提供商和運(yùn)營(yíng)商，通過(guò)引入第三方投資者來(lái)籌集商業(yè)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、建設(shè)資金，萬(wàn)達(dá)提供拿地、開(kāi)發(fā)、招商和運(yùn)營(yíng)服務(wù)。如此一來(lái)，籌資壓力迅速減小，緩和了現(xiàn)金流壓力，并且降低籌資風(fēng)險(xiǎn)。從表2可以看出，萬(wàn)達(dá)于2015年初宣布轉(zhuǎn)變輕資產(chǎn)模式后，融資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~大幅度減少，說(shuō)明融資壓力變小，而投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流并未減少，說(shuō)明并未放緩萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)項(xiàng)目的建設(shè)，萬(wàn)達(dá)利用第三方資金進(jìn)行擴(kuò)張初見(jiàn)成效。

3.盈利水平方面

（1）重資產(chǎn)模式。商業(yè)地產(chǎn)回報(bào)周期相較住宅來(lái)說(shuō)一般較長(zhǎng)。重資產(chǎn)模式下，采取的是物業(yè)銷售來(lái)維持現(xiàn)金流的“以售養(yǎng)租”模式，即萬(wàn)達(dá)通過(guò)自身的資源與品牌優(yōu)勢(shì)低價(jià)拿地，借助萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)和配套公寓、寫(xiě)字樓、商鋪等物業(yè)，通過(guò)土地升值為可售物業(yè)，并將其以高價(jià)銷售，獲取差額收益，利用回籠的資金維持項(xiàng)目運(yùn)轉(zhuǎn)。這就導(dǎo)致了萬(wàn)達(dá)商業(yè)對(duì)于物業(yè)銷售的依賴性極強(qiáng)。2011年-2015年，萬(wàn)達(dá)商業(yè)地產(chǎn)的營(yíng)業(yè)收入分別是507.72億、590.91億、867.74億、1078.71億、1242.03億元，其中來(lái)自房產(chǎn)開(kāi)發(fā)和銷售占比大概維持在85%左右，物業(yè)租賃和管理、酒店經(jīng)營(yíng)等比例甚少。說(shuō)明萬(wàn)達(dá)商業(yè)的銷售收入主要是物業(yè)銷售帶動(dòng)。而當(dāng)房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)波動(dòng)，萬(wàn)達(dá)營(yíng)業(yè)收入也會(huì)受到巨大影響。

與此同時(shí)，萬(wàn)達(dá)每年的費(fèi)用支出與同行業(yè)相比也呈現(xiàn)出較高的水平。從銷售費(fèi)用率看，2011年至2015年上半年，萬(wàn)科、華潤(rùn)置地、世茂房地產(chǎn)的銷售費(fèi)用率皆維持在2%-4%，而萬(wàn)達(dá)在5%以上，2014年上半年甚至高達(dá)9%。從管理費(fèi)用率看，2011年至2014年間，萬(wàn)達(dá)維持在6%左右，仍處于行業(yè)較高水平，說(shuō)明萬(wàn)達(dá)商業(yè)管理成本控制能力很弱，管理效率有待提升。

（2）輕資產(chǎn)模式。輕資產(chǎn)模式有利于萬(wàn)達(dá)盈利方式的轉(zhuǎn)換，并構(gòu)建多元化盈利生態(tài)模式。

首先，促進(jìn)商業(yè)物業(yè)的盈利方式轉(zhuǎn)換，提升凈資產(chǎn)收益率。重資產(chǎn)模式下萬(wàn)達(dá)作為資方開(kāi)發(fā)建設(shè)及運(yùn)營(yíng)萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)，主要利潤(rùn)來(lái)源是物業(yè)銷售及租金收入。而輕資產(chǎn)方式下，通過(guò)管理運(yùn)營(yíng)和品牌輸出，盈利則依靠建設(shè)、運(yùn)營(yíng)管理服務(wù)等管理費(fèi)用以及相關(guān)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的許可費(fèi)。前者屬于投資權(quán)益，后者是由于管理服務(wù)，盈利方式發(fā)生改變。

其次，有利于構(gòu)建多元化的盈利生態(tài)模式。在管理和品牌輸出收入外，萬(wàn)達(dá)集團(tuán)旗下快錢金融作為基金管理人將可以向投資人收取一定的管理費(fèi)。這就成為培育萬(wàn)達(dá)旗下快錢、眾籌、私募等金融業(yè)務(wù)的發(fā)展的持續(xù)推動(dòng)力，繼而壯大了萬(wàn)達(dá)集團(tuán)金融的板塊。另外，在次過(guò)程中積累的資源和管理經(jīng)驗(yàn)還存在助力延伸其他多元業(yè)務(wù)的可能。

四、輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型面臨的挑戰(zhàn)

任何變革總伴隨著大的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于萬(wàn)達(dá)而言，這場(chǎng)以輕資產(chǎn)為名的轉(zhuǎn)型，就是一場(chǎng)謀取新發(fā)展方向的變革，其中既蘊(yùn)含生機(jī)，也面臨各種挑戰(zhàn)。首先，之前萬(wàn)達(dá)主要收入是來(lái)自物業(yè)銷售和自持租金收益，但轉(zhuǎn)型后收入主要來(lái)源是租金凈收益，而且是需與投資方按3：7分成；但萬(wàn)達(dá)仍需投入建設(shè)、招商、運(yùn)營(yíng)管理的人力物力，到運(yùn)營(yíng)后期，資金缺口的風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)加大。

輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型的變革在一定程度上豐富了萬(wàn)達(dá)的商業(yè)模式，穩(wěn)定了收入來(lái)源，降低了投資風(fēng)險(xiǎn)，利用外部資金快速擴(kuò)大規(guī)模，可以提高市場(chǎng)占有率。若未來(lái)輕資產(chǎn)模式能成功運(yùn)用，萬(wàn)達(dá)商業(yè)會(huì)迎來(lái)更為迅猛的發(fā)展期，同時(shí)也能給其他房地產(chǎn)商謀求轉(zhuǎn)型之路帶來(lái)經(jīng)驗(yàn)和啟發(fā)。

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作者簡(jiǎn)介：祝天惠，山東德州人，漢族，就讀于青島科技大學(xué)，經(jīng)管學(xué)院，研究方向：財(cái)務(wù)理論與方法