胡語文

春節(jié)前市場預期節(jié)后或有一波反彈行情，但因春節(jié)期間外圍市場普遍大跌而變得撲朔迷離。不僅中國貨幣當局發(fā)出了對人民幣繼續(xù)貶值的否定答復，而離岸人民幣的重新走穩(wěn)也為人民幣資產(chǎn)提供了進一步穩(wěn)定的預期，所以春節(jié)之后市場醞釀一波“紅二月”行情。 盡管美聯(lián)儲否認加息是導致全球股市及大宗商品大跳水的主因，但美元加息無疑扮演著催化劑的角色，而人民幣貶值只是其中的一個副現(xiàn)象。從根本層面而言，利率的上升最終是與通脹上行掛鉤的。全球央行自2008年以來實施的寬松貨幣政策導致貨幣泛濫，資產(chǎn)價格處于過度泡沫的狀態(tài)，而美元的加息不僅僅是扭轉市場預期的關鍵點，也是無風險收益的拐點，因此，我們曾經(jīng)判斷過美國股市可能進入了一個新的17年熊市的可能，如果加息進程進一步確認的話，隨著企業(yè)財務成本的提升，美國企業(yè)盈利占GDP的比重已經(jīng)由2012年11%的歷史最高點逐步下降，這將是美股可能無法整體走牛的內(nèi)因。

回過頭來看港股，前期筆者擔憂的兩大因素并沒有消除，一是香港聯(lián)系匯率體制下，隨著美元加息的影響，香港貨幣政策無法自由抉擇，只能被迫跟隨加息，貨幣政策的收緊將使得香港的房價存在進一步下跌的預期；二是，香港的政局和社會動蕩導致資產(chǎn)價格進一步不穩(wěn)定，股市走牛的可能性不大。當然，從內(nèi)因角度來看，香港股市的走熊也與過去十幾年香港地產(chǎn)霸權與產(chǎn)業(yè)空心化有關，這種狀態(tài)如果繼續(xù)延續(xù)，只會使得港股估值更加便宜，從而為價值投資者提供更好的買入機會。

在港股估值無法提升的情況下，A/H的溢價率不可能大幅收斂，目前仍處于140%左右，A股估值也不可能拋開國企指數(shù)來講估值。更何況我們指導供給側改革的成果顯現(xiàn)仍需要時間，因此，傳統(tǒng)型企業(yè)的估值仍會受到業(yè)績下滑因素壓制，而成長股的估值在目前轉型故事講述完畢之后便進一步收縮，最終導致市場缺少系統(tǒng)性的做多機會，所以，現(xiàn)在的策略仍然是現(xiàn)金為王。

目前A股仍面臨通脹上行的環(huán)境，經(jīng)濟層面或許能夠在二月份出現(xiàn)探底回升，但結構上更多的是超跌反彈的做法，2016年1月份超2.5萬億的信貸數(shù)據(jù)更多的是重復過去寬松的貨幣政策，其對實體經(jīng)濟的幫助并不大。如果改革和創(chuàng)新不能落實到位，最終市場投資者仍會選擇以腳投票。 從博弈的角度來看，市場在經(jīng)歷紅二月之后或許仍會選擇向下跌出空間，從而為向上做多提供充足的博弈空間，考慮到整體市盈率中位數(shù)仍在45倍左右，市場整體估值并不便宜。且目前距離2850點上檔套牢盤太近，從2015年6月至2016年1月即5100點至2850點區(qū)間堆積了近70萬億的成交量。這些2850點之上的套牢盤是在日均上萬億的成交額堆積出來的，以目前市場的資金供給而言，沒有實力撬動，在市場下跌趨勢沒有改變之前，即使不再往下探底。這個點位也需要“以時間換空間”。

所以，對2016年2月的策略而言，休養(yǎng)生息是值得提倡的，進攻型機會或是選擇期權或者分級A來對>中市場系統(tǒng)風險。另外如果全球股市不穩(wěn)定，則黃金的避險功能也會進一步放大。