石藝璇

（安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)　金融學(xué)院，安徽　蚌埠　233000）

新常態(tài)下人民幣匯率機(jī)制的形成與展望

石藝璇

（安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院，安徽蚌埠233000）

中國步入經(jīng)濟(jì)新常態(tài)后的2015年，GDP同比增加6.9%，首次"破7"，外匯儲(chǔ)備出現(xiàn)20多年來的首次下降；國際收支延續(xù)2014年"經(jīng)常賬戶順差、資本與金融賬戶逆差"格局；人民幣國際化進(jìn)程快速推進(jìn)，同時(shí)"一帶一路"構(gòu)想加快了中國與國際經(jīng)濟(jì)合作的步伐；世界主要經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程不一，出現(xiàn)了明顯的分化.以上因素都會(huì)對(duì)人民幣匯率形成機(jī)制帶來新的挑戰(zhàn)，人民幣匯率運(yùn)行也會(huì)呈現(xiàn)出新的特征.因此，我們需要重新審視人民幣匯率形成機(jī)制，持續(xù)探索人民幣匯率在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下的運(yùn)行規(guī)律.

新常態(tài)；外匯市場(chǎng)；人民幣匯率；改革

1　新常態(tài)下人民幣匯率形成的特點(diǎn)

2005年7月21日，中國開始實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度.人民幣中間價(jià)作為基準(zhǔn)匯率對(duì)于引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期、穩(wěn)定市場(chǎng)匯率發(fā)揮了重要作用.2015年8月11日，央行宣布：為完善人民幣兌美元匯率中間價(jià)報(bào)價(jià)機(jī)制，由做市商在每日銀行間外匯市場(chǎng)開盤前，參考上日銀行間外匯市場(chǎng)收盤匯率，綜合考慮外匯供求情況以及國際主要貨幣匯率變化向中國外匯交易中心提供中間價(jià)報(bào)價(jià).此舉完善了中間價(jià)形成機(jī)制，為人民幣匯率市場(chǎng)化改革，建立真正的有管理的浮動(dòng)匯率制度邁出了重要的一步.

新常態(tài)下人民幣匯率的形成主要表現(xiàn)在以下三個(gè)方面：

1.1市場(chǎng)供求關(guān)系是決定人民幣匯率的主要力量

以市場(chǎng)供求關(guān)系來決定人民幣匯率，是匯率市場(chǎng)化的基本要求.其中進(jìn)出口貿(mào)易、資本流動(dòng)和熱錢進(jìn)出，都會(huì)帶來市場(chǎng)供求力量的變化.從短期來看，資本和金融項(xiàng)目收支，尤其是熱錢流動(dòng)，則對(duì)短期的外匯市場(chǎng)供求關(guān)系影響較大，套利資本和市場(chǎng)預(yù)期的變化往往會(huì)引發(fā)大規(guī)模的資本流動(dòng)，瞬間就會(huì)改變外匯市場(chǎng)的供求狀況，使得匯率波動(dòng)加?。粡闹虚L(zhǎng)期來看，由于貿(mào)易收支的資金流動(dòng)速度相對(duì)較慢，因此對(duì)于中長(zhǎng)期的外匯市場(chǎng)供求關(guān)系影響較大.

自從2001年加入世貿(mào)組織以來，我國已經(jīng)連續(xù)十余年保持著高額的雙順差規(guī)模，外匯供給充足.這是2005年匯率形成機(jī)制改革以來人民幣升值的關(guān)鍵動(dòng)力.2015年的國際收支延續(xù)了2014年“經(jīng)常賬戶順差、資本與金融賬戶逆差”的格局，且經(jīng)常項(xiàng)目差額與資本與金融項(xiàng)目差額不斷擴(kuò)大（見圖一）.這就意味著外匯市場(chǎng)的供求格局已經(jīng)出現(xiàn)質(zhì)的變化，過去那種長(zhǎng)期外匯供過于求的現(xiàn)象會(huì)逐漸消失，人民幣單向升值的動(dòng)力將趨于減弱.人民幣匯率變化將直接由經(jīng)常賬戶順差與資本和金融賬戶逆差的規(guī)模決定.而中資企業(yè)在“一帶一路”建設(shè)中直接投資規(guī)模的上升，以及自貿(mào)區(qū)數(shù)量的增加，很可能使得資本和金融賬戶很有可能在相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)繼續(xù)保持逆差.

1.2匯率波動(dòng)幅度擴(kuò)大

增加匯率彈性，增強(qiáng)人民幣匯率雙向波動(dòng)是匯改最關(guān)鍵的部分.2014年3月15日，央行宣布擴(kuò)大人民幣兌美元即期匯率浮動(dòng)波幅，由此前的1%擴(kuò)大至2%，人民幣匯率改革再次謹(jǐn)慎推進(jìn).在此之前我國曾多次放寬人民幣對(duì)美元的波動(dòng)區(qū)間——1994年，人民幣兌美元匯率浮動(dòng)幅度是0.3%，2007年擴(kuò)大至0.5%，2012年4月擴(kuò)大至1%.

匯率作為貨幣的對(duì)外價(jià)格，直接作用于進(jìn)出口貿(mào)易和對(duì)外投融資，牽一發(fā)而動(dòng)全身.人民幣的漲跌，將改變?nèi)?、?cái)、物等生產(chǎn)要素在各大行業(yè)、各大企業(yè)之間的分配，從而改變企業(yè)在國際市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)地位，最終導(dǎo)致收入在不同利益主體之間進(jìn)行重新分配.2015年跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)發(fā)生7.23萬億元，環(huán)比增長(zhǎng)10.4%；直接投資人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)發(fā)生2.32萬億元.以人民幣進(jìn)行結(jié)算的跨境貨物貿(mào)易、服務(wù)貿(mào)易及其他經(jīng)常項(xiàng)目、對(duì)外直接投資、外商直接投資分別發(fā)生63911億元、8432億元、7362億元、15871億元.近年來人民幣在國際貿(mào)易、國際投資和國際結(jié)算中的使用程度在飛速增長(zhǎng)，與之相適應(yīng)，人民幣的市場(chǎng)供求波動(dòng)也將隨之?dāng)U大，在這樣的背景下，擴(kuò)大人民幣匯率波動(dòng)幅度，將使得人民幣匯率更加及時(shí)、有效反映市場(chǎng)供求的變化.

1.3匯率中間價(jià)參考“收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化”

近年來，中國在制定獨(dú)立匯率政策時(shí)，已經(jīng)更傾向于把一籃子貨幣作為參考，而不是把美元做為唯一標(biāo)準(zhǔn).2015年以來，我國進(jìn)一步強(qiáng)化了以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)的人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)形成機(jī)制.2015年8 月11日，央行強(qiáng)調(diào)人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)報(bào)價(jià)要參考上日收盤匯率，以反映市場(chǎng)供求變化.當(dāng)前人民幣匯率中間價(jià)形成機(jī)制基本遵循“收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化”，做市商會(huì)根據(jù)CFETS、BIS（國際清算銀行）、SDR（特別提款權(quán)）貨幣籃子不同的權(quán)重或變化作出報(bào)價(jià)，央行再將各家做市商的報(bào)價(jià)加權(quán)平均得到中間價(jià).

人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)變化既反映了一籃子貨幣匯率變化，又反映了市場(chǎng)供求狀況，不僅可以剔除籃子貨幣匯率變化中的噪音，而且在國際市場(chǎng)波動(dòng)加大時(shí)，有一定的過濾器作用.如此一來，人民幣匯率中間價(jià)以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)的特征更加清晰.

事實(shí)上，由于國際貿(mào)易結(jié)構(gòu)的不斷變遷，在分析人民幣匯率走勢(shì)時(shí)應(yīng)該更加關(guān)注人民幣對(duì)一籃子貨幣的匯率變化，或者是參考人民幣有效匯率（見圖二）.歐盟、美國、日本、東盟等都是中國目前主要的貿(mào)易伙伴，其中中美貿(mào)易額不足中國對(duì)外貿(mào)易總額的1/6，而中國同歐盟、澳大利亞、加拿大等國家和地區(qū)的貿(mào)易往來中就有相當(dāng)比例在使用雙邊貨幣計(jì)價(jià)結(jié)算.因此，在考察人民幣匯率變化時(shí)，不能局限在舊有思維，而應(yīng)更多地關(guān)注人民幣的有效匯率.伴隨著國際貿(mào)易格局變遷和國際貨幣體系的不斷調(diào)整，使用貿(mào)易加權(quán)、包含主要貿(mào)易伙伴貨幣的實(shí)際有效匯率來衡量人民幣的對(duì)外匯率水平，已經(jīng)逐漸成為一個(gè)更科學(xué)、更合理的方法.

2　對(duì)人民幣匯率機(jī)制改革的建議

完善人民幣匯率形成機(jī)制,保持人民幣匯率在合理、均衡水平上的基本穩(wěn)定,是人民幣匯率形成機(jī)制改革的基本目標(biāo).未來應(yīng)進(jìn)一步推進(jìn)改革，建立更加適應(yīng)市場(chǎng)供求變化和更為靈活的人民幣匯率形成機(jī)制，增強(qiáng)匯率的彈性和靈活性，積極應(yīng)對(duì)目前國際經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易、國際投資環(huán)境變化的挑戰(zhàn).

匯率市場(chǎng)化則是我國主動(dòng)參與國際范圍內(nèi)資源配置的重要舉措.2005年匯改以來，人民幣對(duì)美元匯率和實(shí)際有效匯率已經(jīng)累計(jì)升值超過30%，經(jīng)常項(xiàng)目順差占GDP的比率由2007年峰值的10%降至目前的不到3%的水平.繼續(xù)按主動(dòng)性、可控性和漸進(jìn)性原則，進(jìn)一步完善人民幣匯率市場(chǎng)化形成機(jī)制，發(fā)揮市場(chǎng)在人民幣匯率形成中的作用，增強(qiáng)匯率雙向浮動(dòng)彈性，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定對(duì)我國匯率機(jī)制改革有重要意義.

隨著近年來人民幣匯率市場(chǎng)化改革不斷深入，建議未來的改革可從以下幾方面發(fā)力：

一是在保持匯率基本穩(wěn)定的前提下，進(jìn)一步擴(kuò)大匯率雙向浮動(dòng)區(qū)間.首先2015年美國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)勁使得美元進(jìn)入加息周期，此外中國最大的貿(mào)易伙伴歐盟經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢，以及中國繼續(xù)推進(jìn)“一帶一路”建設(shè)，人民幣在2015年末加入國際貨幣基金組織特別提款權(quán)，預(yù)計(jì)2016年中國對(duì)外貿(mào)易順差趨勢(shì)不會(huì)改變，而資本與金融賬戶持續(xù)逆差，因此外匯供過于求的總體趨勢(shì)不會(huì)改變.盡管2015年中國外匯儲(chǔ)備下降5127億美元至3.33萬億美元，但中國仍擁有全球最大規(guī)模的外匯儲(chǔ)備，具有維持匯率穩(wěn)定的實(shí)力，對(duì)市場(chǎng)信心有強(qiáng)大的支撐作用.以上因素將使得2016年人民幣匯率保持相對(duì)平穩(wěn)的態(tài)勢(shì).在匯率市場(chǎng)化改革不斷推進(jìn)的背景下，謹(jǐn)慎穩(wěn)健地?cái)U(kuò)大匯率雙向浮動(dòng)區(qū)間對(duì)完善匯率形成機(jī)制具有重要意義.

表一　國家外匯儲(chǔ)備規(guī)模（單位：億美元）

二是進(jìn)一步豐富外匯市場(chǎng)產(chǎn)品，防范開放過程中的金融風(fēng)險(xiǎn).我國已陸續(xù)推出了遠(yuǎn)期、掉期、貨幣掉期、期權(quán)等基礎(chǔ)的人民幣外匯衍生產(chǎn)品.下一步，應(yīng)著力把握人民幣匯率的市場(chǎng)化改革、資本賬戶開放、離岸人民幣金融市場(chǎng)、人民幣國際化等金融改革的步驟和順序，根據(jù)人民幣匯率市場(chǎng)化改革和資本項(xiàng)目可兌換進(jìn)程，加快在岸市場(chǎng)人民幣外匯衍生品交易的發(fā)展，增加外匯市場(chǎng)的深度和廣度.同時(shí)，外匯市場(chǎng)監(jiān)管的重心應(yīng)逐漸從產(chǎn)品準(zhǔn)入管理，轉(zhuǎn)向完善市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和加強(qiáng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)防范.增強(qiáng)市場(chǎng)自律管理，建立健全政府監(jiān)管與市場(chǎng)自律并行的外匯市場(chǎng)管理新框架.

三是加強(qiáng)投資者的風(fēng)險(xiǎn)教育.2015年下半年人民幣對(duì)美元中間價(jià)持續(xù)走低，部分企業(yè)面臨不同程度的損失，如擁有大量美元負(fù)債的航空公司和結(jié)算周期較短的跨境電商. 2015年人民幣匯率雙向波動(dòng)明顯增強(qiáng)，對(duì)企業(yè)是一次生動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)教育，有助于企業(yè)增強(qiáng)匯率風(fēng)險(xiǎn)意識(shí).在人民幣匯率市場(chǎng)化進(jìn)程持續(xù)推進(jìn)的背景下，我們要進(jìn)一步引導(dǎo)企業(yè)樹立正確的匯率風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，積極管理匯率雙向波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn).要幫助企業(yè)正確認(rèn)識(shí)匯率避險(xiǎn)工具的作用，不能把匯率避險(xiǎn)當(dāng)作賺錢的工具，而應(yīng)作為管理風(fēng)險(xiǎn)的手段，并引導(dǎo)企業(yè)對(duì)外匯敞口進(jìn)行適度套保而避免過度投機(jī).

〔1〕管濤.經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下中國外匯市場(chǎng)建設(shè)正當(dāng)其時(shí)［J］.上海財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2015（04）.

〔2〕涂永紅王家慶.新常態(tài)下人民幣匯率形成及其展望［J］.國際金融，2015（04）.

〔3〕安國俊.人民幣匯率市場(chǎng)化改革［J］.中國金融，2012（03）.

F830.92

A

1673-260X（2016）08-0103-02

2016-05-22

本論文屬于2016年度大學(xué)生科研創(chuàng)新基金項(xiàng)目（XSKY1615ZD）