劉道云（復(fù)旦大學(xué)金融法研究中心，上海市200438）

一帶一路戰(zhàn)略下我國外匯期貨市場建設(shè)研究

劉道云
（復(fù)旦大學(xué)金融法研究中心，上海市200438）

“一帶一路”和人民幣國際化戰(zhàn)略為我國外匯期貨市場建設(shè)創(chuàng)造了新的機遇。為滿足一帶一路區(qū)域內(nèi)企業(yè)的風(fēng)險對沖需求，促進人民幣國際化和資金融通發(fā)展，我國有必要建設(shè)外匯期貨市場。鑒于一帶一路戰(zhàn)略得到沿線各國和地區(qū)的普遍支持；外匯期貨的合約設(shè)計和制度具有彈性，可以適應(yīng)不同的外匯管理環(huán)境；境內(nèi)交易所已具備豐富的金融期貨交易組織經(jīng)驗，境內(nèi)外匯期貨市場風(fēng)險可控，我國發(fā)展外匯期貨市場具有可行性。目前我國可以通過兩條產(chǎn)品線建設(shè)外匯期貨市場：一是建設(shè)一個現(xiàn)金交割的交叉匯率期貨市場，首先推出歐元兌美元、美元兌韓元等現(xiàn)金交割的外匯期貨產(chǎn)品；二是選擇合適的國家和交易所，開展人民幣兌該國貨幣期貨的國際合作項目，建設(shè)人民幣外匯期貨市場，首先推出人民幣兌盧布、人民幣兌韓元等產(chǎn)品。同時，應(yīng)穩(wěn)步推進外匯期貨市場對外開放，促進一帶一路區(qū)域貿(mào)易暢通和資金融通，并通過技術(shù)援助和股權(quán)合作，建立我國與一帶一路沿線國家和地區(qū)的外匯現(xiàn)貨交易平臺。

一帶一路；外匯期貨市場；人民幣國際化；外匯避險

2015年3月28日，國家發(fā)展和改革委員會、外交部、商務(wù)部聯(lián)合發(fā)布了《推動共建絲綢之路經(jīng)濟帶和21世紀海上絲綢之路的愿景與行動》，標(biāo)志著我國“一帶一路”戰(zhàn)略正式全面啟動。一帶一路戰(zhàn)略作為我國改革開放以來又一重大的對外開放戰(zhàn)略，已對我國社會經(jīng)濟的多個領(lǐng)域產(chǎn)生重要影響，在為沿線各國和地區(qū)創(chuàng)造前所未有的發(fā)展機遇的同時，我國外匯期貨市場建設(shè)也迎來了新的重大契機。

一、我國與一帶一路沿線國家和地區(qū)經(jīng)貿(mào)關(guān)系緊密

一帶一路貫穿亞歐非大陸，一頭聯(lián)結(jié)著活躍的東亞經(jīng)濟圈，一頭聯(lián)結(jié)著發(fā)達的歐洲經(jīng)濟圈，中間廣大腹地國家經(jīng)濟發(fā)展?jié)摿薮?。一帶一路?zhàn)略覆蓋東南亞11國、南亞7國、中亞6國、西亞18國、中東歐16國、獨聯(lián)體4國及蒙古、埃及、中國在內(nèi)共65個國家，沿線大多是新興經(jīng)濟體和發(fā)展中國家，涉及總?cè)丝诩s44億，經(jīng)濟總量約21萬億美元，分別約占全球的63%和29%。一帶一路戰(zhàn)略開啟之后，我國與沿線其他64個國家之間的貿(mào)易、投資、旅游、文化、體育等方面的合作范圍不斷擴大，合作深度大幅增加。

（一）一帶一路沿線國家對華外貿(mào)額占我國對外貿(mào)易總額約三分之一，且增長快速

一帶一路戰(zhàn)略開啟之后，我國與一帶一路沿線國家在經(jīng)貿(mào)合作和投資往來等方面取得豐碩成果。目前，我國對一帶一路區(qū)域國家貿(mào)易額穩(wěn)步增長，年均增速達到20%。商務(wù)部統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，在雙邊貿(mào)易方面，2015年，我國與相關(guān)國家雙邊貿(mào)易總額達9 955億美元，占全部國際貿(mào)易總額的25.1%；2016年1—2月，雙邊貿(mào)易總額達1 341億美元，占全部國際貿(mào)易總額的26.26%。一帶一路區(qū)域與我國貿(mào)易額比較大的國家有韓國、馬來西亞、俄羅斯、越南等。東南亞是一帶一路區(qū)域與我國貿(mào)易聯(lián)系最緊密的地區(qū)，其次是東亞、西亞和南亞，東歐和中亞與我國的外貿(mào)額相對較少（參見表1）。

（二）我國與一帶一路沿線國家的雙邊投資已初具規(guī)模

在雙邊直接投資方面，商務(wù)部統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2015年，我國企業(yè)共對一帶一路沿線的49個國家進行了直接投資，投資額合計148.2億美元，相關(guān)國家對華投資84.6億美元，同比分別增長18.2%和23.8%；2016年1—2月，我國企業(yè)對相關(guān)國家直接投資達22.3億美元，相關(guān)國家對華投資10.7億美元，同比分別增長41.1%和5.2%。

（三）我國企業(yè)在一帶一路沿線國家承包工程規(guī)模逐漸擴大

一帶一路戰(zhàn)略的開啟，也有利于我國企業(yè)“走出去”、增加利潤、轉(zhuǎn)型升級和擴大規(guī)模，同時也使我國企業(yè)面臨著巨大的外匯風(fēng)險敞口。商務(wù)部統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2015年，在對外承包工程方面，我國企業(yè)在一帶一路相關(guān)的60個國家新簽對外承包工程項目合同3 987份，新簽合同額926.4億美元，占同期我國對外承包工程新簽合同額的44.1%，同比增長7.4%，完成營業(yè)額692.6億美元，占同期總額的45%；2016年1—2月，我國企業(yè)在一帶一路相關(guān)的60個國家新簽對外承包工程項目合同421份，新簽合同額154.6億美元，占同期我國對外承包工程新簽合同額的49%，同比增長53.2%，完成營業(yè)額79.7億美元，占同期總額的42.9%。

（四）我國在一帶一路沿線國家的境外經(jīng)貿(mào)合作區(qū)發(fā)展勢頭良好

我國在一帶一路沿線國家的境外經(jīng)貿(mào)合作區(qū)不斷發(fā)展，對增加就業(yè)、帶動經(jīng)濟發(fā)展、提高產(chǎn)值發(fā)揮著重要作用。商務(wù)部統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，目前，我國在一帶一路沿線國家共有70多個在建合作區(qū)項目，建區(qū)企業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施投資超過80億美元，將帶動入?yún)^(qū)企業(yè)投資近100億美元，預(yù)計年產(chǎn)值超過200億美元，可為當(dāng)?shù)貏?chuàng)造20萬個就業(yè)機會。如泰國泰中羅勇工業(yè)園自開工建設(shè)以來，已實現(xiàn)產(chǎn)值37.5億美元，向當(dāng)?shù)卣塾嬂U納稅收逾7 000萬美元，目前吸納當(dāng)?shù)貜臉I(yè)人員超過3 000人；柬埔寨西哈努克港經(jīng)濟特區(qū)借助柬埔寨服裝行業(yè)在國際上享有較優(yōu)惠貿(mào)易政策的有利條件，吸引中國超過50家紡織和輕工企業(yè)入駐，成為柬埔寨重要的紡織輕工產(chǎn)品出口生產(chǎn)基地，為當(dāng)?shù)亟f人提供了就業(yè)崗位。

表1　2015年我國與一帶一路區(qū)域主要國家的進出口額億美元

二、一帶一路戰(zhàn)略下外匯期貨市場建設(shè)的必要性

（一）外匯期貨有助于滿足一帶一路區(qū)域內(nèi)企業(yè)對沖匯率風(fēng)險

一帶一路區(qū)域涉及眾多國家，匯率風(fēng)險復(fù)雜，并且顯著影響我國對一帶一路區(qū)域內(nèi)國家的外貿(mào)規(guī)模。外匯期貨將為參與一帶一路建設(shè)的企業(yè)提供匯率風(fēng)險管理工具，降低匯率波動給企業(yè)帶來的沖擊和不確定性，促進貿(mào)易穩(wěn)定增長。

1.一帶一路區(qū)域的貨幣普遍波動較大，企業(yè)面臨較大的外匯風(fēng)險

美元兌人民幣匯率的年波動率約為3%，而一帶一路沿線國家貨幣的波動率顯著大于人民幣。比如，美元對俄羅斯盧布的年波動率甚至達到20%，土耳其里拉的年波動率約為15%，其他貨幣的年波動率大約介于5%～15%之間，都遠遠大于人民幣。而我國企業(yè)的利潤率普遍較低，僅為5%左右，一帶一路沿線國家和地區(qū)貨幣的巨大波動率顯著影響了我國企業(yè)的外貿(mào)業(yè)務(wù)。我國與一帶一路區(qū)域內(nèi)部分國家的貿(mào)易額和該國貨幣波動率如圖1所示。

美元是我國與一帶一路區(qū)域國家之間的主要貿(mào)易結(jié)算貨幣。然而，除了美元兌人民幣，這些國家貨幣兌美元的交叉匯率也顯著影響我國對該區(qū)域的進出口貿(mào)易。因為我國商品在該國銷售或采購均采用該國貨幣計價，這樣，該國貨幣兌美元的匯率必然影響我國商品的美元價格，進而影響我國企業(yè)的進出口貿(mào)易業(yè)務(wù)。

2.一帶一路區(qū)域多數(shù)國家的場外外匯衍生品市場不發(fā)達或不完善，企業(yè)缺乏避險工具

除了新加坡、中國香港和迪拜之外，一帶一路區(qū)域沒有發(fā)達的金融中心，多數(shù)國家的金融市場以及外匯衍生品市場還不發(fā)達。國際清算銀行2013年的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，除了地區(qū)金融中心，一帶一路區(qū)域內(nèi)的韓國、印度、馬來西亞、俄羅斯、泰國和土耳其等國擁有相對較好的場外外匯衍生品市場，其外匯遠期的日均成交額超過10億美元，其他國家的外匯衍生品市場均非常小，難以為企業(yè)提供低成本的風(fēng)險對沖工具。

圖1　我國與一帶一路區(qū)域部分國家貿(mào)易額和該國貨幣波動率

3.現(xiàn)有的境外人民幣外匯期貨市場難以滿足一帶一路區(qū)域企業(yè)的外匯避險需求［1］

新加坡、中國香港和迪拜是地區(qū)金融中心，僅僅限于滿足周邊地區(qū)或國際化企業(yè)的金融服務(wù)。新加坡和中國香港都推出了離岸人民幣外匯期貨產(chǎn)品，但其市場參與者主要是本地企業(yè)和金融機構(gòu)，一帶一路區(qū)域內(nèi)其他國家的企業(yè)極少。多數(shù)一帶一路區(qū)域的國家缺乏必要的金融基礎(chǔ)設(shè)施，離岸金融中心的現(xiàn)代化金融服務(wù)難以覆蓋，也難以滿足該區(qū)域內(nèi)企業(yè)的避險服務(wù)。

上海建立外匯期貨市場，并且通過制度創(chuàng)新聯(lián)結(jié)一帶一路區(qū)域內(nèi)的各國銀行和金融機構(gòu)，可以在一定程度上解決區(qū)域內(nèi)企業(yè)的避險問題，從而促進我國一帶一路戰(zhàn)略實施。

（二）外匯期貨有助于推進一帶一路區(qū)域的人民幣國際化

2008年金融危機全面爆發(fā)之后，以美元本位為特征的現(xiàn)行國際貨幣體系受到巨大沖擊，國際貨幣體系多極化趨勢進一步凸顯，人民幣國際化既是中國經(jīng)濟崛起的必然結(jié)果，也是國際貨幣多元化的客觀要求。

1.外匯期貨市場將有利于一帶一路區(qū)域的人民幣匯率風(fēng)險管理，從而促進一帶一路沿線企業(yè)接受人民幣

外匯期貨提供了統(tǒng)一的價格信息，有利于一帶一路地區(qū)的企業(yè)擁有相同的價格參考，促進其接受人民幣。場外外匯市場分散于全球各地，某些地區(qū)價格信號不強或價差很大，而外匯期貨市場的價格將為這些投資者提供統(tǒng)一的風(fēng)險管理服務(wù)，促進人民幣更廣泛地在世界各地使用。即使我國銀行在某些落后地區(qū)開設(shè)分支機構(gòu)，但由于交易規(guī)模小，銀行為當(dāng)?shù)仄髽I(yè)提供的服務(wù)往往難以快速達到高質(zhì)量，遠期匯率差價也會遠遠大于流動性充足的成熟市場地區(qū)。而外匯期貨市場則不會區(qū)分哪個地區(qū)，能夠為一帶一路區(qū)域的投資者提供統(tǒng)一的服務(wù)，從而促進人民幣在一帶一路區(qū)域廣泛使用。

2.外匯期貨市場有助于快速增加我國金融市場的深度，從而促進人民幣國際化

從金融市場和金融資產(chǎn)定價的角度看，一個高度發(fā)達的金融市場，尤其是一個富有深度的外匯衍生品市場是人民幣國際化的決定性因素。美國哈佛大學(xué)教授杰佛里·富蘭克（Jeffrey Frankel）在分析了美元、英鎊等貨幣的歷史發(fā)展后，認為國際貨幣地位有三個決定性因素，分別是經(jīng)濟規(guī)模、對幣值的信心和金融市場深度，并指出境內(nèi)金融市場規(guī)模已經(jīng)成為影響人民幣未來國際地位的最大短板。外匯期貨是我國唯一沒有推出的重要外匯衍生品。建設(shè)外匯期貨市場，并逐步推出交叉匯率期貨和人民幣外匯期貨，必然可以大幅提高外匯市場深度，從而促進人民幣國際化。

3.外匯期貨有助于確立一帶一路區(qū)域的錨貨幣地位，提高人民幣的國際影響力

根據(jù)相關(guān)研究，人民幣對東南亞等地區(qū)貨幣的影響力已經(jīng)超過美元。外匯期貨由于其公開、透明和場內(nèi)交易的特點，容易形成一體化的市場架構(gòu)，有利于打造以人民幣為核心的一帶一路經(jīng)濟體，有利于降低該地區(qū)相關(guān)國家對美元的過度依賴，減輕受美元劇烈波動的巨大沖擊，增強一帶一路沿線國家經(jīng)濟的抗風(fēng)險能力，并讓一帶一路沿線更多的國家選擇人民幣作為錨貨幣。

（三）外匯期貨有助于促進一帶一路區(qū)域內(nèi)資金融通，打造一個相對統(tǒng)一的金融市場

資金融通也是一帶一路戰(zhàn)略的重要目標(biāo)之一。當(dāng)前，中國香港、新加坡等離岸金融中心是資金融通的重要樞紐。然而，受限于比較封閉的金融市場，這些金融中心還沒有輻射到一帶一路地區(qū)。建設(shè)外匯期貨市場有助于上海成為輻射一帶一路區(qū)域的金融中心，促進資金融通。

1.外匯期貨為跨境投融資提供避險工具，促進一帶一路區(qū)域內(nèi)投融資一體化

近年來，我國與眾多沿線國家擴大了雙邊本幣互換、結(jié)算的范圍。配套一帶一路發(fā)展戰(zhàn)略，我國牽頭搭建了金磚國家開發(fā)銀行、亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資銀行、絲路基金等戰(zhàn)略性平臺，大力推進資金融通。金融平臺將促進我國同沿線國家和地區(qū)的經(jīng)貿(mào)與投資往來，幫助我國企業(yè)和資本走出去，促進人民幣在跨境投融資等方面的應(yīng)用。然而，這些跨境投融資缺乏必要的避險工具。外匯期貨為這些跨境投融資提供方便的避險渠道，可以促進一帶一路區(qū)域的跨境資本流動和資金融通。

2.外匯期貨市場本身也是一個投資市場，有利于吸引全球各地的投資者

在經(jīng)貿(mào)暢通和交通聯(lián)通的基礎(chǔ)上，伴隨著我國股票、債券、外匯等金融市場對外開放程度的進一步提高，外匯期貨市場也將逐步向各國投資者開放。一旦我國建立起一帶一路沿線國家都參與的外匯期貨市場，這本身將成為巨大的投資場所，吸引大量跨境投資資本，促進資金融通，并且各國匯率的變化也將成為該國經(jīng)濟的晴雨表。

三、一帶一路戰(zhàn)略下外匯期貨市場建設(shè)的可行性

（一）一帶一路戰(zhàn)略得到沿線各國的大力支持

自2013年習(xí)近平主席提出共建一帶一路戰(zhàn)略構(gòu)想以來，中國與沿線國家和地區(qū)達成了一系列務(wù)實合作的初步意向。2015年3月28日，國家發(fā)展和改革委員會、外交部、商務(wù)部聯(lián)合發(fā)布了《推動共建絲綢之路經(jīng)濟帶和21世紀海上絲綢之路的愿景與行動》，宣告一帶一路進入了全面推進階段，也標(biāo)志著該戰(zhàn)略正式上升到國家層面。我國與一帶一路區(qū)域多數(shù)國家都保持了良好的政治合作關(guān)系，這有助于我國與這些國家共同建設(shè)外匯期貨市場。

（二）外匯期貨市場可以適應(yīng)不同的外匯管理環(huán)境

一帶一路沿線僅三分之一國家實行了浮動匯率制度和貨幣自由兌換，其他國家都存在較大程度的外匯管制。同時，一帶一路區(qū)域普遍缺少匯率避險工具。外匯期貨可以較好地適應(yīng)不同的外匯管理情況，比如，不可兌換的貨幣可以采用現(xiàn)金交割的外匯期貨產(chǎn)品設(shè)計，為沿線國家提供避險產(chǎn)品；可兌換貨幣可以考慮采取實物交割等方式。

（三）風(fēng)險可控，不會出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險

境內(nèi)金融期貨交易所已經(jīng)具備組織金融期貨交易的豐富經(jīng)驗。2010年以來，金融期貨市場運行平穩(wěn)，沒有發(fā)生大的風(fēng)險性事件，也沒有出現(xiàn)會員結(jié)算風(fēng)險。借鑒6年來金融期貨平穩(wěn)運行的經(jīng)驗，外匯期貨推出后，境內(nèi)金融期貨交易所也完全有能力控制外匯期貨市場的風(fēng)險，保證市場安全平穩(wěn)運行。此外，2008年國際金融危機表明，一個透明程度很高的外匯期貨市場可以降低系統(tǒng)性金融風(fēng)險。外匯期貨實行撮合交易，交易量和持倉量信息透明，可以較好地防范風(fēng)險。

（四）交叉匯率期貨完全可行，境內(nèi)的人民幣外匯期貨尚需部分突破實需原則

一帶一路戰(zhàn)略下的外匯期貨市場建設(shè)，可以分成交叉匯率期貨和人民幣外匯期貨兩條線。前者指美元兌一帶一路區(qū)域內(nèi)的貨幣期貨；后者指人民幣兌一帶一路區(qū)域內(nèi)的貨幣期貨。交叉匯率期貨不涉及人民幣定價權(quán)、人民幣匯率市場化，與相應(yīng)國家的貨幣當(dāng)局溝通之后，已經(jīng)完全具備推出條件；境內(nèi)交易的人民幣外匯期貨產(chǎn)品尚需部分突破我國的實需原則，而境外交易的人民幣外匯期貨產(chǎn)品已經(jīng)完全具備推出條件。

四、良好的期貨法制環(huán)境為外匯期貨市場建設(shè)提供了有力保障

期貨市場本質(zhì)上是法治市場和規(guī)則導(dǎo)向型市場，［2］完備的期貨法制體系是推動市場各方主體歸位盡責(zé)、實現(xiàn)市場監(jiān)管轉(zhuǎn)型、促進市場功能進一步發(fā)揮、持續(xù)健康穩(wěn)定發(fā)展的關(guān)鍵。［3］我國自1990年期貨市場建立以來，十分重視期貨法制建設(shè)，經(jīng)過20余年的發(fā)展，目前已頒布與期貨市場相關(guān)的行政法規(guī)、法規(guī)性文件8件，司法解釋11件，中國證券監(jiān)督管理委員會（簡稱“證監(jiān)會”）規(guī)章60余件，其他部委發(fā)布的相關(guān)規(guī)章（規(guī)范性文件）30余件，期貨交易所、期貨業(yè)協(xié)會的業(yè)務(wù)規(guī)則100多件，形成了以《期貨交易管理條例》為核心，規(guī)章和規(guī)范性文件為主體，自律機構(gòu)業(yè)務(wù)規(guī)則為重要補充，相關(guān)司法解釋為支持的期貨市場法規(guī)制度體系。期貨法制環(huán)境的不斷完善，成為外匯期貨市場建設(shè)的有力保障。［4］

（一）國務(wù)院《期貨交易管理條例》為外匯期貨市場建設(shè)奠定了基本制度基礎(chǔ)

期貨市場是涉及國計民生的重要新興經(jīng)濟領(lǐng)域，市場敏感度高，社會影響面較廣，規(guī)范期貨市場秩序、維護市場各方權(quán)益、發(fā)揮市場服務(wù)實體經(jīng)濟的作用需要健全、完備的期貨法制體系。為適應(yīng)期貨市場的發(fā)展，規(guī)范期貨交易行為，加強對期貨交易的監(jiān)管，保護市場參與者的合法權(quán)益，國務(wù)院于1999年頒布了《期貨交易管理暫行條例》。隨著期貨市場的不斷壯大，新問題和新情況不斷涌現(xiàn)，我國于2007年出臺了《期貨交易管理條例》（以下簡稱《條例》），并在2012年進行了修訂?！稐l例》較為全面地建立了覆蓋期貨交易、結(jié)算、交割、違規(guī)違約處理等各個環(huán)節(jié)的基本制度體系，包括期貨交易所、期貨公司、期貨保證金安全存管監(jiān)控機構(gòu)等期貨市場主體制度；保證金、漲跌停板、持倉限額、大戶報告、風(fēng)險準(zhǔn)備金等期貨交易風(fēng)險管理制度；當(dāng)日無負債結(jié)算、違約處理等期貨結(jié)算制度；期貨交易所集中履約擔(dān)保、期貨投資者保障基金等期貨交易者保護制度；欺詐、內(nèi)幕交易、操縱期貨交易價格、編造和傳播虛假信息、損害客戶利益等違法違規(guī)行為法律責(zé)任制度等。外匯期貨交易作為期貨交易的一類，同樣遵循期貨交易機制，同樣存在違規(guī)違約風(fēng)險，外匯期貨市場建成后亦將由證監(jiān)會監(jiān)管?！稐l例》不僅確立了現(xiàn)有期貨市場的基本制度架構(gòu)，同時也為我國外匯期貨市場建設(shè)奠定了法規(guī)層面的基本制度基礎(chǔ)。

（二）證監(jiān)會規(guī)章和規(guī)范性文件、期貨市場自律機構(gòu)的業(yè)務(wù)規(guī)則為外匯期貨市場建設(shè)提供了具體制度支持

為了貫徹落實《條例》，證監(jiān)會出臺了《期貨交易所管理辦法》《期貨公司管理辦法》《期貨從業(yè)人員管理辦法》《期貨市場客戶開戶管理規(guī)定》《期貨公司風(fēng)險監(jiān)管指標(biāo)管理辦法》等配套規(guī)章及規(guī)范性文件，涉及的制度類別廣泛，涵蓋期貨交易所會員管理，基本業(yè)務(wù)規(guī)則，期貨公司經(jīng)紀業(yè)務(wù)規(guī)則，客戶資產(chǎn)保護，期貨市場開戶，期貨投資者保障基金的籌集、管理和使用等方面，對期貨市場主體及其行為規(guī)定明確，內(nèi)容具體細致、可操作性強，為現(xiàn)有期貨市場健康有序發(fā)展及外匯期貨市場建設(shè)提供了部委規(guī)范性文件層面的制度支持。期貨交易所、期貨業(yè)協(xié)會等期貨市場自律機構(gòu)制定的業(yè)務(wù)規(guī)則亦是期貨市場具體制度的重要補充。業(yè)務(wù)規(guī)則設(shè)定了各類市場參與者的具體權(quán)利義務(wù)，對期貨交易運維方方面面涉及的細節(jié)進行了更加詳盡細致的規(guī)定，為外匯期貨市場建設(shè)提供了實踐操作層面的制度支持。

（三）最高人民法院、最高人民檢察院、公安部發(fā)布的期貨相關(guān)規(guī)范為外匯期貨市場建設(shè)提供了司法制度保障

我國期貨市場之所以能夠保持快速、健康發(fā)展態(tài)勢，離不開司法機關(guān)出臺的一系列發(fā)揮職能作用、支持期貨市場監(jiān)管的重要制度，主要包括最高人民法院先后于2003年和2011年發(fā)布的《關(guān)于審理期貨糾紛案件若干問題的規(guī)定》《最高人民法院、最高人民檢察院關(guān)于辦理內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息刑事案件具體應(yīng)用法律若干問題的解釋》《最高人民法院、最高人民檢察院、公安部、中國證監(jiān)會關(guān)于辦理證券期貨違法犯罪案件工作若干問題的意見》《最高人民檢察院、公安部關(guān)于公安機關(guān)管轄的刑事案件立案追訴標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)定》等。上述規(guī)定在處理期貨糾紛、打擊期貨市場違法犯罪行為、強化市場監(jiān)管等方面發(fā)揮了重要作用，不僅為維護持續(xù)發(fā)展中的期貨市場秩序、保護交易者合法權(quán)益提供了司法制度支持，也為我國外匯期貨市場建設(shè)提供了司法制度保障，可以有效防范和化解外匯期貨市場建設(shè)過程中可能產(chǎn)生的風(fēng)險。

（四）正在制定的期貨法將為外匯期貨市場建設(shè)創(chuàng)造更加完善的法制環(huán)境

我國期貨市場經(jīng)過20多年的建設(shè)與發(fā)展，期貨法制建設(shè)也取得長足進展，以《條例》為核心的期貨法規(guī)體系為外匯期貨市場建設(shè)提供了良好的法制保障，正在制定中的期貨法將為外匯期貨市場未來健康有序發(fā)展創(chuàng)造更加完善的法制環(huán)境。1994年和2007年，全國人大財經(jīng)委會同證監(jiān)會兩度共同起草了期貨法草案，由于全球金融危機等多方面原因最終未將草案提交審議，但前期的立法工作為期貨法的出臺奠定了堅實的立法基礎(chǔ)。2013年12月10日，全國人大財經(jīng)委期貨法起草組成立，期貨法立法工作再次啟動，2014年5月完成《期貨法（草案）》第一稿，2014年11月完成《期貨法（草案）》第二稿?！镀谪浄ǎú莅福啡媸崂砹爽F(xiàn)有期貨法規(guī)、規(guī)章、司法解釋和自律組織業(yè)務(wù)規(guī)則，結(jié)合我國期貨市場發(fā)展實際和需要，吸收借鑒境外先進立法，對期貨交易的各個環(huán)節(jié)進行了更加全面、系統(tǒng)的規(guī)范，將保證金交易、委托交易、持倉限額、強行平倉、強制減倉、交易適當(dāng)性、當(dāng)日無負債結(jié)算、違約處理等基本交易、結(jié)算和交割制度上升至法律層面，新增關(guān)于高頻交易和程序化交易、錯單交易、期貨結(jié)算機構(gòu)、跨境管轄與協(xié)作的規(guī)定，建立關(guān)于期貨交易中央對手方、交易者分類和區(qū)分保護、交易冷靜期、行政和解、期貨違法行為民事責(zé)任等制度性規(guī)定。即將出臺的期貨法將為我國現(xiàn)有期貨市場及外匯期貨市場建設(shè)創(chuàng)造更加完善的法制環(huán)境，更好地保護交易者的合法權(quán)益，保障和促進外匯期貨市場功能的有效發(fā)揮。

五、健全的外匯期貨市場將在一帶一路建設(shè)中發(fā)揮積極作用

與歷史上的絲綢之路相比，如今交通、基本建設(shè)等基礎(chǔ)設(shè)施互通優(yōu)先，將提高運輸效率，促進貿(mào)易暢通；紙幣和電子支付媒介代替?zhèn)鹘y(tǒng)的金銀貨幣，便利了貿(mào)易結(jié)算和投資者交易，為資金融通提供了條件。正如貨物運輸需要購買保險來抵御運輸和貨物損失風(fēng)險一樣，在貿(mào)易結(jié)算、跨境投融資領(lǐng)域同樣需要建設(shè)配套的匯率風(fēng)險管理市場等金融基礎(chǔ)設(shè)施為貿(mào)易、投資保駕護航。國際市場實踐證明，外匯期貨市場是金融市場基礎(chǔ)設(shè)施的重要組成部分，然而國內(nèi)仍是空白。

我國建設(shè)外匯期貨市場，能夠在一帶一路建設(shè)中發(fā)揮其保障跨境貿(mào)易發(fā)展、促進跨境投融資、助力人民幣國際化等方面的積極作用。

（一）規(guī)避跨境貿(mào)易結(jié)算風(fēng)險，促進貿(mào)易暢通

一帶一路沿線將成為中國外貿(mào)新的增長極。海關(guān)最新數(shù)據(jù)顯示，2014年我國與一帶一路沿線國家或地區(qū)進出口雙邊貿(mào)易值接近人民幣7萬億元，增長7%左右，占同期我國外貿(mào)進出口總值的四分之一。在美國、歐洲等發(fā)達經(jīng)濟體陷入危機、復(fù)蘇乏力之際，隨著一帶一路共建的不斷深入，貿(mào)易暢通將會為一帶一路沿線國家和地區(qū)的農(nóng)業(yè)、漁業(yè)、礦業(yè)、新能源、新生物醫(yī)藥、新材料等行業(yè)帶來巨大的商機，推動雙邊經(jīng)貿(mào)發(fā)展再攀高峰。

外匯期貨市場有助于沿線國家和地區(qū)規(guī)避貿(mào)易結(jié)算風(fēng)險，促進貿(mào)易暢通。2008年全球金融危機以來，為了規(guī)避美元、歐元等中介貨幣的波動風(fēng)險，很多國家采用了對外貿(mào)易本幣結(jié)算的方法。目前，人民幣跨境收支占全部本外幣收支的比重接近25%，接受人民幣跨境結(jié)算的主要是一帶一路沿線國家和地區(qū)，因人民幣與其他新興國家貨幣相比，幣值相對堅挺，人民幣在東南亞、中亞、西亞和部分歐洲地區(qū)接受度較高，因此建立人民幣兌沿線國家和地區(qū)貨幣的外匯期貨市場（例如人民幣兌盧布、人民幣兌南非蘭特、人民幣兌堅戈等），有助于亞洲、歐洲和非洲本土貿(mào)易商規(guī)避本幣兌人民幣匯率風(fēng)險，促進沿線貿(mào)易發(fā)展和人民幣本幣結(jié)算。

（二）保護跨境投融資安全，促進資金融通

近年來，中國與眾多一帶一路沿線國家和地區(qū)在擴大雙邊本幣互換、結(jié)算范圍和規(guī)模的基礎(chǔ)上，配套一帶一路發(fā)展戰(zhàn)略，牽頭搭建了金磚國家開發(fā)銀行、亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資銀行、絲路基金等戰(zhàn)略性平臺，大力推進資金融通。金融平臺將促進中國同沿線國家和地區(qū)的經(jīng)貿(mào)、投資往來，幫助中國企業(yè)和資本走出去，促進人民幣在跨境投融資等方面的應(yīng)用。一帶一路沿線國家和地區(qū)將涌現(xiàn)出類似于中國香港、新加坡、倫敦的離岸人民幣市場，配合信用體系建設(shè)，人民幣債券市場、股票市場的開放和發(fā)展，將深化亞洲金融合作，推進貨幣體系穩(wěn)定。

在經(jīng)貿(mào)暢通和交通聯(lián)通的基礎(chǔ)上，伴隨著我國股票、債券、外匯等資本市場對外開放程度的進一步提高，沿線國家和地區(qū)的企業(yè)利用期貨、期權(quán)等工具對沖風(fēng)險的需求隨之而來。建設(shè)外匯期貨風(fēng)險管理市場，將有利于實現(xiàn)企業(yè)跨境投融資，以及各國在資本項下的本幣兌換和結(jié)算，交叉持有對方貨幣進行對外投資和充當(dāng)國家外匯儲備，擴大人民幣在一帶一路沿線國家和地區(qū)的跨境使用，進一步提升人民幣區(qū)域硬通貨的地位。

（三）促進境內(nèi)外監(jiān)管合作，便利政策溝通

伴隨著人民幣國際化進程的不斷加快，建設(shè)人民幣外匯期貨市場，對接一帶一路沿線的金融衍生品市場，加強雙方在人民幣現(xiàn)貨、衍生品市場監(jiān)管方面的合作，推動境內(nèi)外交易所簽署雙邊監(jiān)管合作諒解備忘錄，逐步在區(qū)域內(nèi)建立高效監(jiān)管協(xié)調(diào)機制。完善風(fēng)險應(yīng)對和危機處置制度安排，構(gòu)建區(qū)域性金融風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)，形成應(yīng)對跨境風(fēng)險和危機處置的交流合作機制，為人民幣和一帶一路沿線國家貨幣的功能發(fā)揮和風(fēng)險防范做好預(yù)案，確保人民幣國際化的順利推進。

六、一帶一路戰(zhàn)略下外匯期貨市場的建設(shè)路徑

建議我國通過兩條產(chǎn)品線建設(shè)外匯期貨市場，服務(wù)于一帶一路戰(zhàn)略。其一，建議交叉匯率期貨市場，比如歐元兌美元、美元兌韓元等現(xiàn)金交割的外匯期貨產(chǎn)品；其二，建設(shè)人民幣外匯期貨市場，比如人民幣兌盧布、人民幣兌韓元等期貨。我國應(yīng)就每個具體的期貨產(chǎn)品開展廣泛調(diào)研，進行詳細論證，逐步推出外匯期貨產(chǎn)品。此外，我國還應(yīng)穩(wěn)步推進外匯期貨市場的對外開放，服務(wù)于一帶一路區(qū)域的企業(yè)和金融機構(gòu)。［5］

（一）建設(shè)境內(nèi)現(xiàn)金交割的交叉匯率期貨市場，服務(wù)一帶一路區(qū)域內(nèi)的企業(yè)和金融機構(gòu)

一帶一路區(qū)域的一些貨幣是離岸境內(nèi)現(xiàn)金交割的交叉匯率期貨（NDF）市場的主要交易對象，比如韓元、印度盧比。交叉匯率期貨市場源于跨國公司對于不可兌換貨幣的風(fēng)險對沖需求，當(dāng)前已經(jīng)形成眾多銀行、非銀行金融機構(gòu)和企業(yè)等廣泛參與的外匯衍生品市場，人民幣也是離岸交叉匯率期貨市場的重要交易貨幣。

我國境內(nèi)也有必要建設(shè)一個現(xiàn)金交割的交叉匯率期貨市場，滿足企業(yè)在一帶一路區(qū)域內(nèi)貿(mào)易和投資等外匯避險需求。交叉匯率期貨不涉及人民幣，并且采用現(xiàn)金交割，交易和結(jié)算機制非常類似于交叉匯率期貨。交叉匯率波動較大，企業(yè)對這類風(fēng)險對沖工具有較大的需求。隨著我國企業(yè)走出去步伐加快，跨國公司越來越多，企業(yè)的交叉外匯避險需求將越來越強烈。［6］需要避險的貨幣對包括歐元兌美元、澳元兌美元、美元兌日元、美元兌韓元、美元兌印度盧比等，可選擇上述外幣對優(yōu)先推出相關(guān)外匯期貨產(chǎn)品。

我國推出交叉匯率期貨也完全具備可行性。交叉匯率期貨不涉及人民幣定價權(quán)，與人民幣匯率市場化無關(guān)，并且外幣對（交叉外匯）都是國際市場上成熟交易的外匯產(chǎn)品，采用市場化的價格形成機制。即使一些不可兌換貨幣沒有完全市場化，我國也可以推出美元兌這些貨幣的期貨，其定價不一定按照利率平價，但是交叉匯率期貨以很低的成本來管理外匯風(fēng)險，可以給企業(yè)提供一種市場化的風(fēng)險管理工具。

（二）選擇合適的國家和交易所，開展人民幣兌該國貨幣期貨的國際合作項目

一帶一路區(qū)域內(nèi)國家多數(shù)都建立了證券交易所，但建立金融期貨市場的國家或交易所卻不多。表2列出了一帶一路區(qū)域內(nèi)已經(jīng)推出金融期貨的交易所。選擇合作國家或者交易所的考量因素如下：一是我國與該國的進出口貿(mào)易情況；二是我國與該國的政治關(guān)系；三是我國與該國的直接投資情況；四是該國交易所的發(fā)展?fàn)顩r；五是該國金融市場發(fā)展情況。

表2　一帶一路區(qū)域內(nèi)已經(jīng)推出金融期貨的交易所

綜合貿(mào)易、投資等標(biāo)準(zhǔn)，識別出下列一帶一路區(qū)域內(nèi)比較可行的外匯期貨市場國際合作項目：

1.與莫斯科證券交易所共同推出人民幣兌盧布期貨

2015年3月，莫斯科證券交易所已經(jīng)推出人民幣兌盧布期貨，并且，莫斯科證券交易所也表示有興趣與我國以“托管交易”的模式開展人民幣兌盧布期貨的國際合作。目前，我國人民幣兌盧布現(xiàn)貨市場日均交易約100億盧布。人民幣兌盧布也基本完成了匯率市場化形成機制改革。同時，我國與俄羅斯的進出口貿(mào)易額達到953億美元，人民幣兌盧布年波動率達到20%，企業(yè)面臨顯著的匯率風(fēng)險，而我國銀行沒有提供盧布匯率避險工具。因此，我國有必要推出人民幣兌盧布的期貨產(chǎn)品。

2.與韓國證券交易所合作推出人民幣兌韓元期貨

韓國是一帶一路區(qū)域我國最主要的貿(mào)易伙伴，并且據(jù)前期了解，韓國證券交易所將推出人民幣兌韓元期貨產(chǎn)品，同時也表現(xiàn)出與我國交易所合作的興趣。人民幣兌韓元匯率的年波動率達到10%，我國有必要推出該期貨產(chǎn)品，促進我國與韓國貿(mào)易的穩(wěn)定增長。

3.與馬來西亞證券交易所合作研發(fā)人民幣兌林吉特期貨

馬來西亞是一帶一路區(qū)域內(nèi)與我國進出口貿(mào)易居第二位的國家，2015年貿(mào)易額達1 020億美元，并且人民幣兌林吉特已經(jīng)在我國銀行間市場進行交易。馬來西亞證券交易所還沒有推出外匯期貨，我國期貨交易所可以與其探討推出人民幣兌林吉特期貨產(chǎn)品的必要性、可行性以及可能的合作模式。

4.與泰國期貨交易所合作人民幣兌泰銖期貨

泰國與我國一直有良好的政治關(guān)系，并且也是一帶一路區(qū)域內(nèi)我國的第六大貿(mào)易伙伴。泰國期貨交易所已經(jīng)推出美元兌泰銖期貨，但交易量還很小。

（三）擴大外匯期貨市場的對外開放，促進一帶一路區(qū)域貿(mào)易暢通和資金融通

交叉匯率期貨和人民幣外匯期貨都需要逐步向一帶一路沿線國家和地區(qū)乃至全世界開放，以便更好地服務(wù)于一帶一路區(qū)域內(nèi)的企業(yè)和投資者，整合一帶一路外匯衍生品市場。

1.向一帶一路區(qū)域的企業(yè)和金融機構(gòu)開放

我國可以與一帶一路相關(guān)國家和地區(qū)的監(jiān)管機構(gòu)協(xié)商金融市場雙向開放，并鼓勵我國期貨公司在一帶一路區(qū)域內(nèi)開展外匯期貨的經(jīng)紀業(yè)務(wù)，吸引該國企業(yè)和金融機構(gòu)參與上海的外匯期貨市場，或者參考滬港通模式，與該國交易所合作，通過交易所之間的合作雙向開放兩國的金融市場。

2.向一帶一路區(qū)域內(nèi)的離岸金融中心開放

新加坡、中國香港和迪拜是一帶一路區(qū)域內(nèi)的重要金融中心。按照我國資本項目開放的計劃，外匯期貨市場可以向這些金融中心開放，吸引更多的投資者，提高市場流動性。

（四）通過技術(shù)援助和股權(quán)合作，嘗試建立我國與一帶一路沿線國家的外匯現(xiàn)貨交易平臺

外匯現(xiàn)貨是外匯期貨的基礎(chǔ)。如果一個平臺同時推出外匯現(xiàn)貨和外匯期貨交易，將極大地提高市場競爭力。我國可以通過技術(shù)援建、股權(quán)合作等多種方法嘗試與相關(guān)國家建立外匯現(xiàn)貨交易平臺，取得部分控制權(quán)，為未來開展人民幣兌該國貨幣的衍生品交易奠定基礎(chǔ)。

合作建設(shè)外匯電子交易平臺具有一定的可行性。我國金融期貨交易所已經(jīng)建成國際上較為先進的電子交易系統(tǒng)，并且擁有完全的知識產(chǎn)權(quán)。而一帶一路區(qū)域諸多欠發(fā)達國家還沒有成型的金融市場，缺乏建設(shè)現(xiàn)代化金融市場的技術(shù)和資金。我國金融期貨交易所可以按照技術(shù)援建或者股權(quán)合作的方式幫助這些國家建成外匯現(xiàn)貨和衍生品電子交易系統(tǒng)，促進一帶一路區(qū)域貿(mào)易、投資和融資的便利化。同時，這些欠發(fā)達地區(qū)的電子交易系統(tǒng)全部與上海相連，可以助推我國建成全球性人民幣外匯和風(fēng)險管理產(chǎn)品中心，并推動上海國際金融中心建設(shè)。

［1］陳晗，劉道云.我國中小企業(yè)避險難、避險貴問題成因及對策［J］.清華金融評論，2015（3）：41-44.

［2］尹中卿.我國期貨市場法治化的前景［N］.人民日報，2014-06-04（13）.

［3］劉道云.我國應(yīng)加快期貨法制定步伐［C］//王保樹.中國商法年刊.北京：法律出版社，2014：365-369.

［4］中國金融期貨交易所外匯事業(yè)部.外匯期貨：國際經(jīng)驗與國內(nèi)市場設(shè)計［M］.北京：中國財政經(jīng)濟出版社，2015：317.

［5］劉道云.匯率制度改革與外匯期貨市場建設(shè)：印度經(jīng)驗及對我國的啟示［J］.南方金融，2016（4）：60-64.

［6］溫建東.推出交叉匯率期貨豐富外匯避險工具［J］.清華金融評論，2015（1）：67-68.

責(zé)任編輯：林英澤

The Construction of China's Foreign Currency Futures Market in the Context of the“Belt and Road”Initiative

LIU Dao-yun
（Fudan University，Shanghai200438，China）

The“Belt and Road”initiative and RMB internationalization strategy brought us with great opportunity to built the foreign currency futures market.To meet the requirement of enterprises in the“Belt and Road”regions to offset the risks and promote RMB internationalization and capital financing，it is necessary for China to build the foreign currency futures market. The“Belt and Road”initiative is supported by most of countries and regions along the“Belt and Road”；the contract and system design of foreign currency futures is flexible，which can adapt to different environment of foreign currency management；the domestic exchanges already have abundant experiences in organizing finance futures transaction；the risk of domestic foreign currency futures market is under control；and the development of China's foreign currency futures market is feasible.At present，we can develop China's foreign currency futures market from such two aspects:first，list such cross-exchange-rate products as EUR/USD，USD/KRW，etc.，which will be settled with cash；and second，choose some suitable countries and exchanges to list some RMB related products，such as RMB/RUB，RMB/KRW，etc.At the same time，we should steadily promote the open of China's foreign currency futures market，promote the smooth development of trade and capital financing in the“Belt and Road”regions，and establish the cash transaction platform for China and other countries and regions along the“Belt and Road”with the help of technical assistance and equity cooperation.

Belt and Road；foreign currency futures market；RMB internationalization；currency hedging

F832.6

A

1007-8266（2016）08-0113-09

2016-07-05

劉道云（1984—），男，安徽省郎溪縣人，復(fù)旦大學(xué)金融法研究中心特別研究員，法學(xué)博士，中國金融期貨交易所法律部經(jīng)理，主要研究方向為金融法、金融期貨。