孫銘訓(xùn)

運作了半年時間，優(yōu)信拍（北京）信息科技有限公司（下稱“優(yōu)信拍”）借殼步森股份（002569.SZ）卻以失敗告終。

7月13日下午，步森股份發(fā)布公告稱，因國內(nèi)證券市場環(huán)境、政策等客觀情況發(fā)生了較大變化，公司擬放棄持續(xù)了長達(dá)半年之久的資產(chǎn)重組——以優(yōu)信拍資產(chǎn)置換步森股份的主營業(yè)務(wù)。

一位接近此次資產(chǎn)重組的機(jī)構(gòu)分析師表示，造成此次重組失敗的原因是：優(yōu)信拍估值太高，且主營業(yè)務(wù)并未實現(xiàn)真正盈利，資本市場不買賬也就成為必然。

各取所需的交易

步森股份的主營業(yè)務(wù)為男士襯衫、西服、西褲以及茄克衫、T恤衫、職業(yè)裝等服裝服飾系列產(chǎn)品的設(shè)計、開發(fā)、生產(chǎn)和銷售，隨著消費升級及互聯(lián)網(wǎng)電商的發(fā)展，步森股份也同其他國內(nèi)服裝公司一樣正在遭受前所未有的生存困境。

數(shù)據(jù)顯示，2015年步森股份的營業(yè)收入為4.02億元，但凈利潤只有1150萬元，實現(xiàn)扭虧為盈，但在扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤為負(fù)2418萬元（即虧損2418萬元），已經(jīng)連續(xù)兩年凈利潤為負(fù)。

在這樣的背景下，步森股份亟需引進(jìn)新的增長型業(yè)務(wù)，以維持上市公司及股東的利益。

同樣，這兩年在資本市場風(fēng)生水起的優(yōu)信集團(tuán)也面臨嚴(yán)峻的融資壓力。2015年第四季度，優(yōu)信集團(tuán)多次放出即將融資成功的信息，但最后都無果而終。

分析人士表示，在連續(xù)兩輪獲得4.3億美元（2014年9月宣布融資金額2.6億美元，2015年3月宣布融資金額1.7億美元）的融資之后，優(yōu)信集團(tuán)的報價已經(jīng)到了150億人民幣，這已經(jīng)是一個上市公司的體量，機(jī)構(gòu)投資者都害怕做這個“接盤俠”，顯然IPO是最佳選擇。

但按照國內(nèi)對A股上市公司的要求，該公司必須要有連續(xù)三年的盈利和盈利增長。優(yōu)信集團(tuán)共有三大業(yè)務(wù)板塊，即優(yōu)信拍、優(yōu)信二手車和優(yōu)信金融，但優(yōu)信拍是唯一能夠看到未來盈利前景的業(yè)務(wù)板塊。而著力于B2C業(yè)務(wù)的優(yōu)信二手車和優(yōu)信金融仍然處在業(yè)務(wù)培養(yǎng)期，短期內(nèi)難以實現(xiàn)盈利。

因此，優(yōu)信集團(tuán)決定將優(yōu)信拍業(yè)務(wù)獨立出來，先行IPO，借助A股市場的融資能力，維持其公司業(yè)務(wù)的開展。

利潤與規(guī)模

2016年1月4日，步森股份發(fā)布了涉及重大資產(chǎn)重組的停牌公告，其后發(fā)布的公開資料顯示，步森股份與優(yōu)信拍進(jìn)行了長達(dá)半年的談判、調(diào)查、審計、評估等工作。

事實證明，此次重組并沒有想象中的順利，不能在半年時間內(nèi)完成任務(wù)。6月30日下午，步森股份發(fā)布公告稱，由于此次重大資產(chǎn)重組事項涉及外資企業(yè)及重大無先例情形，公司將按照相關(guān)法律法規(guī)申請股票延期復(fù)牌一個月。

“拆VIE的確非常復(fù)雜，但說白了還是估值問題?！鄙鲜龇治鰩煴硎荆鳛榫惩赓Y本在同意優(yōu)信拍借殼步森股份之前，就已經(jīng)做好了退出的準(zhǔn)備，決定其重組周期的關(guān)鍵是境內(nèi)資本對優(yōu)信拍的資產(chǎn)估值，即外方資本的投資回報率。

在過去的三年時間內(nèi)，優(yōu)信拍一直是中國二手車行業(yè)的融資高手，騰訊、百度等都曾是其股東，它也在資本的幫助下，變成了優(yōu)信集團(tuán)，業(yè)務(wù)規(guī)模也在極具擴(kuò)張，甚至不惜成本地從業(yè)內(nèi)吸收各類人才，其中在2016年1月前后，就把多家經(jīng)銷商集團(tuán)的二手車總監(jiān)挖走。

但規(guī)模的極速擴(kuò)張，并未體現(xiàn)在公司的盈利能力上，相反其起家的優(yōu)信拍業(yè)務(wù)規(guī)模被競爭對手超越。根據(jù)易觀智庫2015年中國二手車電商平臺交易份額數(shù)據(jù)稱，二手車B2B電商平臺優(yōu)信拍占2015年中國二手車電商平臺交易份額的27.9%，而在其C輪融資前的市場份額在40%左右（艾瑞咨詢的調(diào)查數(shù)據(jù)是47.8%）。

談判陷入僵局，為了推動重組的繼續(xù)進(jìn)行，7月4日，優(yōu)信集團(tuán)董事長戴琨在中國汽車流通協(xié)會主辦的“中國二手車大會”上介紹，優(yōu)信拍下一步發(fā)展的重點是“大數(shù)據(jù)與人工智能”。與此同時，關(guān)于優(yōu)信拍裁員30%的消息也開始在業(yè)內(nèi)流傳。

顯然，新一輪的投資人并未因戴琨的新概念而將優(yōu)信拍的估值提高到現(xiàn)有投資人的預(yù)期，借殼失敗。

“優(yōu)信拍的失敗，關(guān)鍵是其前期融資數(shù)額太高，造成其自我估值居高不下?！鄙鲜龇治鋈耸勘硎荆骸斑@就是有規(guī)模，沒效益的尷尬?！钡Y本市場“仍在尋找優(yōu)質(zhì)的二手車公司”。

盡管A股市場對創(chuàng)業(yè)公司的估值比不得境外市場，但卻是目前最具融資能力的市場，而這也正是眾多中概股公司紛紛回歸的原因，但可惜的是，中國的二手車電商企業(yè)已經(jīng)習(xí)慣了境外資本的發(fā)展方式，太注重規(guī)模和知名度，而忽視了對利潤的考核。

可以說，優(yōu)信拍借殼失敗，是個案，同時也是群體性必然。