柳志紅

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回購式限制性股票激勵模式有效性研究

柳志紅

摘要：本文從武漢健民回購式限制性股票激勵計劃入手，運用案例分析的研究方法，從財務角度對武漢健民回購式限制性股票激勵計劃的實施效果進行評價，研究結(jié)果肯定了該計劃對公司財務業(yè)績和股票市場表現(xiàn)的積極作用，并據(jù)此提出了在建立健全內(nèi)、外部治理環(huán)境的基礎(chǔ)上，注重經(jīng)營成果與激勵模式的結(jié)合等相關(guān)建議。

關(guān)鍵詞：限制性股票激勵；股票回購；武漢健民

1952年，美國菲澤爾公司為了解決企業(yè)高管高額的個人所得稅問題，推出了世界首個股票期權(quán)計劃。我國在20世紀90年代引入股權(quán)激勵計劃。本文將從武漢健民藥業(yè)集團股份有限公司（以下簡稱“武漢健民”）的股權(quán)激勵模式入手，力求全面細致地分析回購式限制性股權(quán)激勵計劃的實施效果。

武漢健民藥業(yè)集團股份有限公司（股票代碼：600976）于2004年04月19日上市，是國家重點高新技術(shù)企業(yè)，主要經(jīng)營中成藥的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。2010年9 月15日，公司2010年第一次臨時股東大會批準實施《武漢健民藥業(yè)集團股份有限公司限制性股票激勵計劃（修訂版）》（以下簡稱“激勵計劃”）；2013年8月26日公司完成限制性股票的第二次解鎖，首期（2010考核年度）股權(quán)激勵所涉限制性股票可全部上市流通。為了全面衡量激勵計劃的效應，本文將從財務角度考核回購式限制性股票激勵計劃在武漢健民的實施效果。

一、財務效果評價——激勵計劃實施的可持續(xù)性影響

武漢健民2011年7月22日披露公告1顯示，武漢健民2010年度主營業(yè)務凈利潤為和工業(yè)毛利率均達到基本觸發(fā)指標，其中主營業(yè)務利潤甚至超過觸發(fā)指標（5000萬）36.89%。公司按照《激勵計劃》相關(guān)規(guī)定從2010年稅后利潤中提取激勵基金358.43萬元。為了進一步探究限制性股票激勵計劃的實施和公司業(yè)績提升之間的關(guān)系，本文采用了回歸分析的方法。

（一）被解釋變量與解釋變量

本次研究的被解釋變量為公司績效，對于公司業(yè)績學術(shù)界一般有四種衡量方法：一是市場指標評價（一般采用托賓Q值法），二是經(jīng)濟增加值評價法，三是戰(zhàn)略平衡計分卡法，四是財務指標衡量法。前兩種評價方法的運用都要以證券市場的有效性為前提；第三種平衡計分卡方法中衡量體系的建立有很大的主觀性；因此本文選擇財務指標中的凈資產(chǎn)收益率（ROE）作為武漢健民績效衡量指標。

為了避免研究樣本容量太小，在此選取半年為考核周期，數(shù)據(jù)來源為武漢健民2000-2013年半年報和年報上披露的“凈資產(chǎn)收益率”數(shù)值；本次研究的解釋變量為公司在相應的年度內(nèi)是否采用限制性股票激勵計劃，將其作為虛擬變量引入，定義為D，D=0表示未采用，D=1表示采用。由于武漢健民的激勵計劃是在2010年9月份公布，因此2004年-2010年6月，D=0；2010年12月-2013年12月，D=1。

（二）控制變量

值得注意的是影響公司績效的因素還有很多，除了是否采取限制性股票激勵計劃外，公司的規(guī)模，公司的資產(chǎn)負債水平、公司成長水平等都會對公司的績效產(chǎn)生一定的影響。為了更好的分離出限制性股權(quán)激勵計劃與公司業(yè)績之間的關(guān)系，在本文的研究中，將上述三個主要影響因素作為控制變量進行相關(guān)實證檢驗。其中用武漢健民總資產(chǎn)的自然對數(shù)（Size）來代表公司規(guī)模水平，用資產(chǎn)負債率（A-Lratio）代表公司的資產(chǎn)負債水平，用資本的保值增值率（Growth）表示公司成長水平。

表1各變量及定義

（三）回歸分析

為了確?；貧w模型的合理性，在回歸分析之前需要對解釋變量和控制變量之間的相關(guān)性進行檢驗。相關(guān)系數(shù)矩陣如表2。

表2相關(guān)系數(shù)矩陣

根據(jù)表2的結(jié)果，可以發(fā)現(xiàn)解釋變量與控制變量之間的相關(guān)系數(shù)都很?。ㄔ?-0.35之間，最高為0.343），且t檢驗的P值均大于0.1，說明是否實施限制性股票激勵計劃與本研究所涉及的三個控制變量之間并無明顯的相關(guān)關(guān)系。在0.1的顯著性水平數(shù)，控制變量中的資產(chǎn)負債率與公司規(guī)模表現(xiàn)出顯著正相關(guān)，但是二者之間的相關(guān)系數(shù)比較小，所以可以認為本研究的線性回歸模型進行回歸分析是合理的。研究建立的回歸模型見公式1：

利用SPSS得到回歸結(jié)果如表3：

表3回歸結(jié)果

回歸結(jié)果中調(diào)整R2為0.786，說明回歸模型的擬合優(yōu)度比較好，虛擬變量的回歸系數(shù)為正，且其通過了0.01的顯著性水平檢測，說明公司財務業(yè)績的改善與限制性股票激勵計劃的實施之間是顯著正相關(guān)的。對于公司規(guī)模，資產(chǎn)負債率及成長性三個控制變量的檢測結(jié)果均通過了0.01的顯著性水平檢測，說明三個控制變量對公司績效的影響也是顯著的。

（四）激勵計劃的財務績效

事實上，自2009年開始，武漢健民的資產(chǎn)規(guī)?；颈３植蛔?，營業(yè)收入和利潤在不斷增長。尤其從開始計劃實施股權(quán)激勵計劃的2009年至完成首次授予限制性股票的2011年，公司的業(yè)績加速增長。

二、結(jié)論建議

首先，企業(yè)在股權(quán)激勵的設(shè)計過程中，選擇何種激勵模式以及何種考核指標，將會對企業(yè)產(chǎn)生重要的影響，企業(yè)要根據(jù)自身特點及所處行業(yè)選擇合適的激勵方式，才能達到理想的效果。其次，健全的公司治理結(jié)構(gòu)是保證股權(quán)激勵計劃順利實行的前提，武漢健民它的公司治理結(jié)構(gòu)相對來說是比較完善的，同時企業(yè)規(guī)模也比較大，這些都是股權(quán)激勵計劃成功實施的重要保障。最后，我國企業(yè)所處的資本市場環(huán)境的改善仍需企業(yè)和政府的共同努力，以保障激勵制度在我國順利施行。

參考文獻：

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作者單位：（中南財經(jīng)政法大學會計學院）