河海大學企業(yè)管理學院　劉偉坤　馬子建　黃靜怡

注冊制下上市公司信息披露的監(jiān)管制度研究

河海大學企業(yè)管理學院劉偉坤馬子建黃靜怡

注冊制是以信息披露為中心的一種制度，相對于以往的審核制和現(xiàn)存的核準制而言，注冊制進行的是形式的審核。因此，只有完善 健全的信息披露制度才能維護中小投資者的合法利益，適應資本市場健康發(fā)展的需要。本文通過分析我國目前上市公司信息披露制度的不足，從而提出注冊制下上市公司信息披露渠道的相應構想：證監(jiān)會簡政放權，緊抓事后監(jiān)管；健全信息披露違規(guī)法律體系，強化信息披露違規(guī)的法律責任和處罰力度；強化中介機構的監(jiān)管責任。

注冊制 信息披露 資本市場

信息披露制度是證券市場賴以存在和發(fā)展的基石，是實現(xiàn)證券市場“三公”原則的基礎和維護證券投資者利益的基本保障［1］。十三屆三中全會以來，中共中央在《關于全面深化改革若干重要問題的決定》中表示，要推進股票發(fā)行注冊制改革。注冊制下，發(fā)行注冊權和上市審核權程序與機構分離，證監(jiān)會只對上市公司披露的信息內容進行形式上的審核，而對上市公司的實質性審核則由證券交易所來決定。注冊制下資本市場對信息披露有了更高的要求，必須建立一個完善健全的上市公司信息披露監(jiān)管制度，以保證信息的真實性、準確性、完整性和及時性，實現(xiàn)對資本市場上中小投資者合法利益的保護。

1　現(xiàn)有核準制的不足

1.1監(jiān)管機構具有較濃厚的行政色彩

我國目前的資本市場監(jiān)管機構主要是證監(jiān)會。證監(jiān)會的職能是規(guī)范和維護資本市場的秩序，監(jiān)督管理資本市場上公司的經營活動，打擊各種不正當行為，從而促進資本市場的有效運行。我國證券市場是為適應經濟轉軌的需要而產生和發(fā)展起來的，具有典型的政府推動性和行政調控性特點［2］。在我國，證監(jiān)會是金融市場的政府機構，自然受政府的行政管理。在這樣的情形下，也就意味著證監(jiān)會并不一定是以維護中小投資者利益為主要目標，很有可能以某種行政需要而對資本市場進行一定的干預，不會將權力完全交給市場。在轉軌初期法律制度不健全以及執(zhí)法效率低下的情況下，行政監(jiān)管在某個特定的時期可以發(fā)揮一定的積極作用，但是，這只是一種過渡性制度的安排［3］。長時間的行政干預，必然會導致資本市場的脫離正常軌道。

1.2擬上市公司入市門檻高

由于目前我國采取的是核準制，證監(jiān)會對公司上市和證券發(fā)行所披露的信息進行實質性審核，即對擬上市公司是否具有持續(xù)盈利能力、是否具有較為健全合理的資本結構進行審核。這就大大提高了公司上市的標準，導致很多中小企業(yè)無法上市，加大了中小企業(yè)融資成本。核準制下，入市高門檻使得公司上市的需求遠大于供給，上市公司成為資本市場上的一種異常稀缺的資源，這在一定程度上導致部分上市公司出現(xiàn)股票價格與公司價值相互背離，產生資本市場異常的現(xiàn)象，即高發(fā)行價、高市盈率、超高募集資金。同時，為達到上市標準，有些上市公司粉飾公司報表，向投資者提供虛假的財務信息，賄賂資本市場中介組織和證券交易所相關人員，損害了投資者利益，阻礙了資本市場的健康發(fā)展。

1.3信息披露的法制規(guī)范不健全

目前我國發(fā)行審核制度所依據的法律規(guī)范主要是《公司法》、《證券法》、《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》，以及證券監(jiān)管部門公布的相關準則和指導意見等，沒有形成系統(tǒng)的保薦法律法規(guī)體系，很多規(guī)定還存在漏洞甚至空白，在對違法責任處罰方面，側重于行政處罰，缺乏相應的民事和刑事處罰［4］。根據《刑法修正案（六）》規(guī)定，依法負有信息披露義務的公司、企業(yè)向股東和社會公眾提供虛假的或者隱瞞重要事實的財務會計報告，或者對依法應當披露的其他重要信息不按照規(guī)定披露，嚴重損害股東或者其他人利益，或者有其他嚴重情節(jié)的，對其直接負責的主管人員和其他直接責任人員，處三年以下有期徒刑或者拘役，并處或者單處二萬元以上二十萬元以下罰金。從刑事處罰中不難發(fā)現(xiàn)，與公司上市與發(fā)行所帶來的巨大收益相比，違規(guī)披露信息需要的成本是微乎其微的。當信息披露的收益大于信息披露的成本時，上市公司就會傾向于選擇違規(guī)披露信息以實現(xiàn)上市和發(fā)行的目的。

2　注冊制下信息披露監(jiān)管制度對策

2.1證監(jiān)會簡政放權，緊抓事后監(jiān)管

注冊制下，證監(jiān)會角色由“家長式”角色轉化為“參與者”角色，不再對上市公司披露的信息進行實質性審核，而是緊抓事后監(jiān)管。任何有關證券本身及其交易價值的評判均由市場決定，真正做到發(fā)行注冊與上市審核在監(jiān)管程序與監(jiān)管機關上的分離［5］。具體表現(xiàn)為以下兩點。（1）證監(jiān)會實質性審核權下移。證監(jiān)會只對上市公司披露的信息內容是否齊全、是否符合法律規(guī)范進行形式上的審核。只要上市公司披露信息的范圍和程度符合法律上的規(guī)定，證監(jiān)會則予以注冊。至于上市公司的質量優(yōu)劣，則由證券交易所對上市公司披露的信息如股權結構、持續(xù)經營能力進行實質性的審核后決定是否上市。當上市公司沒有通過證券交易所的實質性審核時，即使通過了證監(jiān)會的形式性審核，也不予以上市許可。如果證監(jiān)會或者其他監(jiān)督群體發(fā)現(xiàn)上市公司違規(guī)披露信息上市，則證監(jiān)會有權對其進行停止上市或者強行退市。（2）對于資本市場上出現(xiàn)違規(guī)披露信息，損害中小投資者合法權益的行為，證監(jiān)會予以嚴肅處理，以維護資本市場秩序，實現(xiàn)資本市場的公開、公平、公正。

2.2健全信息披露違規(guī)法律體系，強化信息披露違規(guī)的法律責任和處罰力度

證券法律體系更多地關注市場如何運行和參與主體的組織規(guī)則，但是，對于維護投資者利益，制裁信息披露違規(guī)主體的規(guī)定過少，投資者利益保護和違規(guī)責任追求的任務很大一部分由民商法、刑法和行政法承擔，因此，完善我國信息披露違規(guī)責任的追究和實現(xiàn)機制就具有十分重要的意義［6］。目前我國對于信息披露違規(guī)行為主要側重于行政性和刑事處罰，而忽略了民事處罰在維護中小投資者利益中的重要作用，且相對于違規(guī)披露信息獲取的收益來講，懲罰程度較輕。注冊制下，對于違規(guī)披露信息的行為，一定要加大處罰力度，如對相關違規(guī)人員實行“終身市場禁入”。此外，也應該注重對投資者的民事賠償保障制度的建設。為了更好地維護證券和其他金融市場的穩(wěn)定和發(fā)展，必須嚴厲制裁證券違法行為，我國關于刑事責任的規(guī)定和關于民事責任、行政責任的規(guī)定應當形成一個合理、比例平衡的體系［7］。

2.3強化中介機構監(jiān)管責任

中介機構不僅擔任著市場主體角色，而且對資本市場起著重要的社會監(jiān)督作用。然而，作為獨立的第三方監(jiān)督者，中介機構一般是以企業(yè)的形式存在于資本市場，追求自身利益的最大化。按照管制經濟學的觀點，任何管制都會基于特定的行業(yè)要求并且滿足這些行業(yè)的利益需要，即特定利益集團在自我利益的要求下，會最終俘獲管制者，并最終從管制中獲得收益［8］。因此，注冊制下，政府監(jiān)管機構應當加強對資本市場中介機構的引導和監(jiān)管，強化中介機構的監(jiān)管責任。對中介機構的相關從業(yè)人員進行培訓和定期考核，培養(yǎng)一支專業(yè)性強、適應當前資本市場發(fā)展的強有力的中介機構隊伍。對于中介機構參與上市公司的作假行為，政府監(jiān)管部門應當及時清理，對中介機構追究無限責任，加大懲罰力度。

3　結語

注冊制是一種以信息披露為中心，對信息的披露只進行形式上的審核而不進行實質性審核的制度。注冊制下，投資者根據上市公司披露的信息進行選擇與決策，對自己的資本市場行為完全“自負盈虧”。因此，優(yōu)化信息披露渠道對于保護投資者利益，推動證券市場的健康發(fā)展，優(yōu)化市場資源的配置有著重要的意義。

［1］彭世平.中國創(chuàng)業(yè)板他律型注冊制發(fā)行上市制度研究［D］.華中科技大學，2005.

［2］陳淮，顧連書.我國股票發(fā)行注冊制的制度條件及其政策研究［J］.上海財經大學學報，2012（02）.

［3］田利輝，張偉，王冠英.新股發(fā)行：漸進式市場化改革是否可行［J］.南開管理評論，2013（2）.

［4］劉紀鵬，李征.證券發(fā)行體制改革仍有待深化［J］.經濟，2012（6）.

［5］鄭彧.論證券發(fā)行監(jiān)管的改革路徑——兼論“注冊制”的爭論、困境及制度設計［J］.證券法苑，2011（02）.

［6］劉樹艷，王紅營.滬深上市公司公開譴責效力不足的原因及對策［J］.中小企業(yè)管理與科技（上旬刊），2008（11）.

［7］安庭慧.我國上市公司信息披露制度研究［D］.吉林大學，2014.

［8］Geroge J.Stigler.The Theory of Economic Regulation［J］. Bell Journal of Economics and Management Science，1971（1）.

F832.51

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2096-0298（2016）08（b）-019-02