尹福生　夏阿林　莫　揚(yáng)

?

人民幣名義匯率與實(shí)際匯率的市場(chǎng)分割現(xiàn)象
——基于結(jié)構(gòu)突變理論的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)

尹福生夏阿林莫揚(yáng)

[摘要]把人民幣有效匯率視為多個(gè)市場(chǎng)主體共同作用的結(jié)果，采用Perron類方法檢測(cè)其結(jié)構(gòu)突變現(xiàn)象，重點(diǎn)分析不同市場(chǎng)主體行為差異及其影響。實(shí)證結(jié)果顯示人民幣名義有效匯率和實(shí)際有效匯率表現(xiàn)出截然不同的結(jié)構(gòu)突變特征，表明市場(chǎng)主體之間可能存在分割現(xiàn)象。央行和金融機(jī)構(gòu)雖然穩(wěn)定了人民幣名義匯率，但并沒(méi)有消除中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)主體(消費(fèi)者和生產(chǎn)者)承受的匯率風(fēng)險(xiǎn)。1997年?yáng)|南亞經(jīng)濟(jì)危機(jī)和2001年末中國(guó)加入WTO兩個(gè)關(guān)鍵外部事件，對(duì)中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了重大沖擊。最后提出：由于市場(chǎng)分割，人民幣雙邊名義匯率反映的信息較貿(mào)易加權(quán)的多邊匯率更為真實(shí)，央行宜更多關(guān)注如何消除實(shí)際匯率風(fēng)險(xiǎn)。

[關(guān)鍵詞]結(jié)構(gòu)突變； 人民幣； 名義匯率與實(shí)際匯率； 市場(chǎng)分割現(xiàn)象； 主體行為差異

一文獻(xiàn)回顧

實(shí)際匯率(real exchange rate，也譯為真實(shí)匯率，簡(jiǎn)寫為EER)是國(guó)際商品物物交換的一種相對(duì)價(jià)格，也是涉及國(guó)際分工安排和利益交換的重大理論和實(shí)際問(wèn)題。由于不同文獻(xiàn)考察的商品交換范圍不盡相同，因此實(shí)際匯率存在不止一種定義。從國(guó)際貿(mào)易的一般過(guò)程出發(fā)，商品在國(guó)際間進(jìn)行物物交換一般經(jīng)過(guò)五個(gè)市場(chǎng)，分別是：以本國(guó)非貿(mào)易品交換本國(guó)貨幣的市場(chǎng)1；以本國(guó)貿(mào)易品交換本國(guó)貨幣的市場(chǎng)2；以本國(guó)貨幣交換外國(guó)貨幣的市場(chǎng)3；以外國(guó)貨幣交換外國(guó)可貿(mào)易品的市場(chǎng)4；以外國(guó)貨幣交換外國(guó)非貿(mào)易品的市場(chǎng)5。如果以本國(guó)可貿(mào)易商品交換外國(guó)可貿(mào)易商品，必須經(jīng)過(guò)其中三個(gè)市場(chǎng)(市場(chǎng)2、3、4)，相應(yīng)的市場(chǎng)價(jià)格(本國(guó)價(jià)格水平、名義匯率和外國(guó)價(jià)格水平) 就是外部實(shí)際匯率的三個(gè)組成部分。如果以本國(guó)非貿(mào)易品交換外國(guó)非貿(mào)易品，則必須經(jīng)過(guò)全部五個(gè)市場(chǎng)產(chǎn)生交易價(jià)格，其中，本國(guó)不可貿(mào)易品與可貿(mào)易品的交換比價(jià)(通過(guò)市場(chǎng)1和市場(chǎng)2產(chǎn)生)被定義為內(nèi)部實(shí)際匯率，是巴拉薩-薩繆爾森定理的研究對(duì)象。內(nèi)部實(shí)際匯率也是國(guó)內(nèi)匯率研究的熱門課題，如吳韡(2012)[1]、金雪軍等(2008)[2]、盧鋒等(2006)[3]的研究。

國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)強(qiáng)調(diào)實(shí)際匯率作為國(guó)際貿(mào)易總體競(jìng)爭(zhēng)力指標(biāo)的“內(nèi)在”特性，并以IMF公布的人民幣實(shí)際有效匯率為對(duì)象進(jìn)行了大量實(shí)證研究，在此基礎(chǔ)上討論中國(guó)出口國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力及其變化，見(jiàn)巴曙松等(2007[4]，2008[5])、陳學(xué)彬等(2011)[6]、李紅崗等(2010)[7]、盛梅等(2011)[8]、楊盼盼和徐建煒(2011)[9]等的研究。但I(xiàn)MF計(jì)算21 個(gè)工業(yè)化國(guó)家的實(shí)際匯率時(shí)采用了單位勞動(dòng)力成本法，計(jì)算其余基金成員(含中國(guó))的實(shí)際匯率數(shù)據(jù)卻采用消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)法(CPI)，盡管二者的名稱都是實(shí)際匯率，卻有很不相同的經(jīng)濟(jì)含義。從物物交換角度分析，選擇不同價(jià)格指數(shù)是因?yàn)樯唐方粨Q會(huì)經(jīng)過(guò)不同市場(chǎng)，反映了不同市場(chǎng)主體的行為信息。21 個(gè)工業(yè)化國(guó)家的經(jīng)濟(jì)一體化程度較高，選擇單位勞動(dòng)力成本法表明對(duì)這些國(guó)家商品交換的考察范圍擴(kuò)大到了生產(chǎn)要素市場(chǎng)，實(shí)際有效匯率(REER)反映的是該國(guó)生產(chǎn)要素的成本優(yōu)勢(shì)狀況，這在很大程度上能代表生產(chǎn)者的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。但采用CPI計(jì)算實(shí)際匯率，其經(jīng)濟(jì)含義是本國(guó)最終產(chǎn)品(含可貿(mào)易和不可貿(mào)易商品)與外國(guó)最終產(chǎn)品(含可貿(mào)易和不可貿(mào)易商品)進(jìn)行物物交換的一種比價(jià)，只有在較嚴(yán)格假設(shè)條件下——最終產(chǎn)品與其生產(chǎn)要素的價(jià)格同比例變動(dòng)時(shí)(如采用成本加成定價(jià))，用生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)或消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)得到的實(shí)際匯率數(shù)據(jù)才會(huì)基本相同，否則，用消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)法計(jì)算的REER僅僅能反映最終消費(fèi)品之間的物物交換比例。改革開(kāi)放后，中國(guó)迅速融入了跨國(guó)公司主導(dǎo)的垂直國(guó)際分工格局，而跨國(guó)公司內(nèi)部貿(mào)易實(shí)行“轉(zhuǎn)移定價(jià)”，進(jìn)一步使得中國(guó)生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)(PPI)與消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)(CPI)背離，采用消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)法已經(jīng)很難反映中國(guó)生產(chǎn)者的相對(duì)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。

另一個(gè)問(wèn)題是，國(guó)內(nèi)相關(guān)文獻(xiàn)較少考慮結(jié)構(gòu)突變問(wèn)題，這可能會(huì)誤判人民幣實(shí)際匯率的DGP類型。Perron(1989)[10]指出，大多數(shù)宏觀經(jīng)濟(jì)變量都是結(jié)構(gòu)突變的穩(wěn)定過(guò)程，但被傳統(tǒng)ADF檢驗(yàn)誤判為單位根過(guò)程。本文采用Perron方法以彌補(bǔ)以往研究在實(shí)證方法上的缺陷。在研究范圍方面，增加了對(duì)國(guó)際清算銀行(BIS)公布的人民幣有效匯率指數(shù)的實(shí)證檢驗(yàn)。行為均衡匯率理論(Behavioural Equilibrium Exchange Rates，BEER)將宏觀經(jīng)濟(jì)要素對(duì)匯率的決定機(jī)制視為一個(gè)“黑箱”，重點(diǎn)研究即時(shí)實(shí)際匯率與其長(zhǎng)期趨勢(shì)值(均衡匯率)的偏離(Clark和MacDonald，1998)[11]。結(jié)構(gòu)突變是DGP參數(shù)的突然變化，意味著均衡匯率突然發(fā)生變化，同樣會(huì)使即時(shí)匯率與其均衡值產(chǎn)生偏離。但與BEER不同，這種偏離是由均衡匯率而不是即時(shí)匯率波動(dòng)所造成的，因此，能從不同于BEER的視角討論人民幣匯率市場(chǎng)的不同主體的行為差異。

本文把人民幣匯率視為多個(gè)市場(chǎng)主體共同作用的結(jié)果，重點(diǎn)分析不同市場(chǎng)主體行為的差異及其影響。2015年以來(lái)，中國(guó)的外匯儲(chǔ)備連續(xù)下跌，央行通過(guò)拋售美元減少人民幣貶值壓力，并阻止資本外流。在這種背景下，研究不同市場(chǎng)主體面對(duì)重大外部沖擊時(shí)的行為差異尤其有重要的理論、實(shí)踐和政策價(jià)值。其余部分安排如下：第二部分為對(duì)實(shí)證模型的介紹，第三部分對(duì)人民幣的實(shí)際(名義)有效匯率指數(shù)進(jìn)行實(shí)證分析，第四部分討論改變實(shí)際匯率趨勢(shì)的重大外部事件，最后是結(jié)論：央行和金融機(jī)構(gòu)燙平了人民幣名義匯率的趨勢(shì)突變，但并沒(méi)有消除中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)主體(消費(fèi)者和生產(chǎn)者)承受的匯率風(fēng)險(xiǎn)；人民幣名義匯率和實(shí)際匯率的市場(chǎng)主體存在明顯的市場(chǎng)分割現(xiàn)象；1997年?yáng)|南亞經(jīng)濟(jì)危機(jī)和2001年末中國(guó)加入WTO改變了人民幣實(shí)際匯率的長(zhǎng)期趨勢(shì)，是對(duì)中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生重大沖擊的兩個(gè)關(guān)鍵外部事件。因此，建議我國(guó)匯率管理部門注重為國(guó)內(nèi)生產(chǎn)者和消費(fèi)者營(yíng)造穩(wěn)定的匯率環(huán)境。

二實(shí)證模型

近30年以來(lái)，西方關(guān)于經(jīng)濟(jì)金融時(shí)間序列結(jié)構(gòu)突變現(xiàn)象的研究方興未艾，成果豐碩，如Perron(1989)[10]、Zivot和Andrews(1990)[12]、Andrews(1993)[13]、Lumsdaine和Papell(1997)[14]、Perron(1997)[15]、Perron和Yabu(2005)[16]、Perron(2009)[17]等的研究。這些方法也廣泛用于分析中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)序列、金融時(shí)間序列的結(jié)構(gòu)突變現(xiàn)象，見(jiàn)賀鳳羊等(2010)[18]、聶巧平(2010)[19]、莫揚(yáng)和張捷(2012)[20]、莫揚(yáng)等(2014)[21]的研究。

Perron(1989)[10]的結(jié)構(gòu)突變模型分為兩種，一種是AO模型(附加異常值模型)，確定性趨勢(shì)在沖擊發(fā)生后即刻發(fā)生突變，不存在滯后期；另一種是IO模型(新息異常值模型)，結(jié)構(gòu)突變出現(xiàn)在新息過(guò)程中，對(duì)時(shí)間序列的影響逐漸體現(xiàn)。AO模型的數(shù)據(jù)生成過(guò)程(DGP)為：

(1)

其中zt,1=(1,t)，φ1=(μ，β)表示確定趨勢(shì)項(xiàng)，z(T1)t,1為表示結(jié)構(gòu)突變的虛擬變量，其定義為：

三實(shí)證檢驗(yàn)

(一)數(shù)據(jù)說(shuō)明

IMF和BIS均定期公布人民幣有效匯率指數(shù)，兩者的計(jì)算方法大致相同，但也存在差別，體現(xiàn)在：(1)BIS每三年更新一次基期，目前基期為2010年。不同基期決定不同的貿(mào)易權(quán)重的年份。2005年以后中國(guó)進(jìn)出口貿(mào)易總額已經(jīng)增長(zhǎng)了3倍，歐盟在2004年?yáng)|擴(kuò)后也取代美國(guó)成為中國(guó)第一大貿(mào)易伙伴，中非貿(mào)易出現(xiàn)快速增長(zhǎng)勢(shì)頭。BIS數(shù)據(jù)反映了2005年以后中國(guó)對(duì)外貿(mào)易格局的這些重要變化，顯然更加合理。IMF采取固定年份的貿(mào)易權(quán)重，不定期更新，目前的基期為2005年；(2)IMF的貿(mào)易權(quán)重包含了服務(wù)貿(mào)易，旅游貿(mào)易之外的服務(wù)貿(mào)易使用與產(chǎn)成品相同的權(quán)重，BIS的貿(mào)易統(tǒng)計(jì)口徑主要是制造品；(3)BIS在2006年專門調(diào)整了中國(guó)貿(mào)易數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)口徑：把大陸經(jīng)由香港轉(zhuǎn)口貿(mào)易的部分計(jì)入大陸的貿(mào)易額；大陸經(jīng)由香港轉(zhuǎn)口臺(tái)灣的部分計(jì)入大陸與臺(tái)灣地區(qū)的貿(mào)易額。這種調(diào)整符合“兩岸三地”物物交換的實(shí)際情況。從以上情況看，BIS數(shù)據(jù)可能更接近中國(guó)經(jīng)濟(jì)的實(shí)際情況，但在國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)中引用較少。

本文以IMF、BIS公布的人民幣實(shí)際有效匯率指數(shù)(REER)和名義有效匯率指數(shù)(NEER)為實(shí)證對(duì)象，數(shù)據(jù)來(lái)源為IFS(IMF)數(shù)據(jù)庫(kù)和BIS的官方網(wǎng)站(http://www.bis.org/statistics/eer/index.htm)。BIS數(shù)據(jù)從1994年1月到2011年12月，共計(jì)216個(gè)月度數(shù)據(jù)，IMF的數(shù)據(jù)從1994年1月到2011年11月，共計(jì)215個(gè)月度數(shù)據(jù)。

(二)不考慮結(jié)構(gòu)突變的單位根檢驗(yàn)

選取五種常用的單位根統(tǒng)計(jì)量，均選帶常數(shù)項(xiàng)和趨勢(shì)項(xiàng)的檢驗(yàn)式，檢驗(yàn)結(jié)果如表1所示。

表1　傳統(tǒng)單位根檢驗(yàn)結(jié)果

注： ***、**、*分別對(duì)應(yīng)1%、5%、10%的顯著性水平。

KPSS檢驗(yàn)原假設(shè)為DGP是平穩(wěn)序列，其他單位根檢驗(yàn)的原假設(shè)均為DGP是單位根過(guò)程，從表1得到的結(jié)論為：四個(gè)序列都是帶常數(shù)項(xiàng)和趨勢(shì)項(xiàng)的單位根過(guò)程。但這可能是誤判的結(jié)果，進(jìn)一步做結(jié)構(gòu)突變的單位根檢驗(yàn)。

(三)考慮帶結(jié)構(gòu)突變的單位根檢驗(yàn)

結(jié)構(gòu)突變的單位根檢驗(yàn)過(guò)程是兩個(gè)獨(dú)立步驟，以Perron(1989)[10]檢驗(yàn)為主，但Perron檢驗(yàn)前要采用FGLS進(jìn)行結(jié)構(gòu)突變檢驗(yàn)，如果確認(rèn)為結(jié)構(gòu)突變序列，通過(guò)minSSR方法求出T1的估計(jì)值，以保證Perron檢驗(yàn)具備優(yōu)良的統(tǒng)計(jì)特性。通過(guò)GUASS9.0程序估計(jì)所有參數(shù)。

表2　帶結(jié)構(gòu)突變的單位根檢驗(yàn)結(jié)果

注：eps=0.05，***、**、*分別對(duì)應(yīng)1%、5%、10%顯著性水平，統(tǒng)計(jì)量臨界值來(lái)自Andrews和Ploberger(1994)[23]附表。

REER=73.90+0.29t-19.70×DU200205-0.14×B200205，ut=0.92ut-0.11×Δut-2+17.22DT200205

(2)

(74.79)(17.05)(-14.51)(-6.12)(36.51)(-1.94)(9365)

REER=65.27+0.68t-0.64×B199704，ut=0.96ut-0.11×Δut-2

(3)

(41.64) (13.59)(-12.02)(42.29) (-1.66)

四實(shí)證結(jié)果分析

實(shí)證結(jié)果(表2)顯示，人民幣實(shí)際有效匯率存在顯著的雙類型突變，但名義有效匯率僅存在截距突變現(xiàn)象，兩者突變的時(shí)間也不同，意味著存在市場(chǎng)分割現(xiàn)象。央行和金融資本共同消除了人民幣名義匯率的趨勢(shì)突變現(xiàn)象：其一，保持人民幣幣值穩(wěn)定是央行的重要政策目標(biāo)，央行積極介入和干預(yù)名義外匯市場(chǎng)，努力消除如人民幣升值預(yù)期等趨勢(shì)性變動(dòng)；其二，金融資本在國(guó)內(nèi)外大規(guī)模和快速流動(dòng)，燙平了人民幣名義匯率的趨勢(shì)性波動(dòng)。如果人民幣名義匯率出現(xiàn)趨勢(shì)突變，顯然是一次絕佳的投機(jī)(套利)機(jī)會(huì)，一旦預(yù)期到這一點(diǎn)，投機(jī)(投資)者將迅速進(jìn)行無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利，抹平趨勢(shì)突變現(xiàn)象。但截距突變是短時(shí)期內(nèi)的一次性快速變化，央行或金融資本很難在短時(shí)期內(nèi)進(jìn)行干預(yù)或進(jìn)行大規(guī)模套利活動(dòng)，因此人民幣名義外匯市場(chǎng)仍然存在截距突變現(xiàn)象。

綜合而言，人民幣REER的趨勢(shì)突變點(diǎn)出現(xiàn)在1997年2月到4月之間，雙類型突變點(diǎn)出現(xiàn)在2002年5月到6月之間。兩個(gè)突變點(diǎn)在各自的模型設(shè)定下均具備優(yōu)良的統(tǒng)計(jì)特性，反映了不同觀察角度。如圖1和圖2所示，1997年2月到4月的趨勢(shì)突變點(diǎn)非常直觀，為國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)所普遍關(guān)注，但2002年的雙類型突變點(diǎn)因較難直接觀察到，因而在國(guó)內(nèi)研究中常常被忽視。而從擬合程度看，2002年的雙類型突變點(diǎn)有更高的擬合度，可以更好地解釋REER的長(zhǎng)期趨勢(shì)變動(dòng)。

1997年最引人矚目的國(guó)際經(jīng)濟(jì)事件無(wú)疑是東南亞金融危機(jī)。1997年7月泰銖大幅貶值，泰國(guó)被迫宣布泰銖與美元脫鉤，標(biāo)志著東南亞金融危機(jī)正式爆發(fā)，但在危機(jī)爆發(fā)前的1997年2月或4月，人民幣REER已經(jīng)發(fā)生了趨勢(shì)突變，說(shuō)明中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)提前對(duì)該事件做出了反應(yīng)。究其原因，泰銖危機(jī)爆發(fā)前，東南亞實(shí)體經(jīng)濟(jì)早就存在危機(jī)，但名義匯率市場(chǎng)的交易者很難了解到東南亞實(shí)體經(jīng)濟(jì)的即時(shí)變化，即使獲知信息，也需時(shí)間分析和確認(rèn)，但中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)參與者對(duì)東南亞經(jīng)濟(jì)的變化非常敏感，因此在名義匯率市場(chǎng)參與者介入之前就做出反應(yīng)。事后來(lái)看，東南亞金融危機(jī)有著其經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式不可持續(xù)的深層原因，可見(jiàn)提前反應(yīng)是正確的。

2002年到來(lái)前最重要的國(guó)際事件是2001年12月中國(guó)加入WTO，但直到2002年5月-6月，人民幣實(shí)際匯率才出現(xiàn)結(jié)構(gòu)突變，說(shuō)明中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)參與者對(duì)該事件的反應(yīng)是滯后的。原因在于加入WTO事件改變中國(guó)參與國(guó)際貿(mào)易的基本規(guī)則，在性質(zhì)上屬于國(guó)際經(jīng)濟(jì)政策重大調(diào)整，而政策調(diào)整通常都存在時(shí)滯，因此實(shí)體經(jīng)濟(jì)參與者的反應(yīng)出現(xiàn)滯后。2002年5月-6月除了趨勢(shì)變化外，還出現(xiàn)了向下的截距突變，也就是伴隨一次性的快速升值過(guò)程，這說(shuō)明加入WTO事件造成的實(shí)際匯率風(fēng)險(xiǎn)高于東南亞金融危機(jī)事件。對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)參與者來(lái)說(shuō)，首先看到人民幣實(shí)際匯率的快速升值，但不清楚這種升值過(guò)程是暫時(shí)現(xiàn)象還是長(zhǎng)期現(xiàn)象，可能出現(xiàn)人民幣實(shí)際匯率長(zhǎng)期升值的“幻覺(jué)”，最終才發(fā)現(xiàn)人民幣實(shí)際匯率的貶值趨勢(shì)沒(méi)有逆轉(zhuǎn)，只是貶值的速度放緩。

圖1　A2模型對(duì)REER(BIS數(shù)據(jù))的擬合結(jié)果

圖2　A3模型對(duì)REER(BIS數(shù)據(jù))的擬合結(jié)果

五結(jié)論

中國(guó)融入垂直一體化的國(guó)際分工格局后，用消費(fèi)者指數(shù)法計(jì)算的人民幣實(shí)際有效匯率已不能代表中國(guó)貿(mào)易國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的相對(duì)變化。但通過(guò)檢測(cè)人民幣實(shí)際有效匯率指數(shù)和名義有效匯率指數(shù)的結(jié)構(gòu)突變現(xiàn)象，可以從商品物物交換的視角，討論不同市場(chǎng)主體在面臨重大沖擊時(shí)表現(xiàn)的行為差異。在2015年后中國(guó)外匯儲(chǔ)備連續(xù)多月下降的現(xiàn)實(shí)背景下，這類研究對(duì)于中國(guó)央行維持人民幣幣值穩(wěn)定、防止資本外流有重要的理論、實(shí)踐和政策價(jià)值。

實(shí)證結(jié)果顯示，人民幣實(shí)際有效匯率存在雙類型突變點(diǎn)，而人民幣名義有效匯率只存在截距突變，說(shuō)明中國(guó)企業(yè)(生產(chǎn)者)和消費(fèi)者承受的實(shí)際匯率風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)高于名義匯率風(fēng)險(xiǎn)。在人民幣名義匯率市場(chǎng)上，央行和金融機(jī)構(gòu)是最重要的兩類參與者，它們通過(guò)積極干預(yù)或套利活動(dòng)共同抹平了名義匯率的趨勢(shì)突變現(xiàn)象，但截距突變是短時(shí)期內(nèi)一次性的快速變化，很難及時(shí)對(duì)這類突發(fā)事件進(jìn)行干預(yù)，因此不能消除人民幣名義匯率的截距突變。人民幣實(shí)際有效匯率代表了中外最終消費(fèi)品的物物交換比價(jià)，而央行和金融機(jī)構(gòu)很難對(duì)國(guó)內(nèi)外消費(fèi)品市場(chǎng)施加影響，因此，人民幣實(shí)際匯率既存在趨勢(shì)突變，也存在截距突變。換言之，雖然央行和金融機(jī)構(gòu)有效地燙平了人民幣名義匯率的趨勢(shì)突變，穩(wěn)定了名義匯率市場(chǎng)，但并沒(méi)有消除中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)主體(消費(fèi)者和生產(chǎn)者)承受的匯率風(fēng)險(xiǎn)。

人民幣實(shí)際有效匯率在1997年?yáng)|南亞經(jīng)濟(jì)危機(jī)事件和2001年末“入世”事件均出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)突變現(xiàn)象。在1997年7月東南亞金融危機(jī)正式爆發(fā)之前的2月或4月，人民幣實(shí)際有效匯率就發(fā)生了趨勢(shì)突變，說(shuō)明中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)提前對(duì)東南亞金融危機(jī)做出了反應(yīng)。人民幣實(shí)際有效匯率在2002年5月到6月之間的一個(gè)雙類型突變點(diǎn)用加入WTO事件進(jìn)行解釋。在事件性質(zhì)上，加入WTO屬于宏觀經(jīng)濟(jì)政策或國(guó)際經(jīng)濟(jì)政策重大調(diào)整，而所有政策調(diào)整都存在時(shí)滯，因此在加入WTO 5-6個(gè)月之后，中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)主體才對(duì)事件做出明顯的反應(yīng)?！叭胧馈笔录?lái)的匯率風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)高于東南亞經(jīng)濟(jì)危機(jī)事件。

政策建議方面，鑒于穩(wěn)定人民幣名義匯率沒(méi)有消除中國(guó)企業(yè)(生產(chǎn)者)和消費(fèi)者承受的實(shí)際匯率風(fēng)險(xiǎn)，因此匯率管理不僅要重視人民幣名義匯率的穩(wěn)定，還應(yīng)關(guān)注國(guó)內(nèi)外物價(jià)的波動(dòng)，才能真正為中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和對(duì)外貿(mào)易提供穩(wěn)定的匯率環(huán)境。其次，央行和金融機(jī)構(gòu)是名義匯率市場(chǎng)上最重要的市場(chǎng)主體，但對(duì)國(guó)際貿(mào)易的影響十分有限(沒(méi)有消除人民幣實(shí)際匯率的趨勢(shì)突變現(xiàn)象)，因此，用貿(mào)易權(quán)重對(duì)主要由央行和金融機(jī)構(gòu)決定的人民幣雙邊名義匯率進(jìn)行加權(quán)計(jì)算，不符合價(jià)格指數(shù)編制原則。由此得到的多邊名義匯率指數(shù)，如人民幣名義有效匯率NEER等，反映出的信息不如雙邊名義匯率真實(shí)。央行進(jìn)行匯率管理時(shí)，應(yīng)該更多地參考雙邊人民幣名義匯率的波動(dòng)，而不應(yīng)選擇人民幣名義有效匯率指數(shù)等多邊名義匯率指數(shù)。

[參考文獻(xiàn)]

[1] 吳韡. 中國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整對(duì)匯率變動(dòng)的沖擊效應(yīng)分析[J]. 國(guó)際金融研究, 2012, (1): 89-96.

[2] 金雪軍. 理解人民幣匯率的均衡、 失調(diào)、 波動(dòng)與調(diào)整[J]. 經(jīng)濟(jì)研究, 2008(1)： 46-59.

[3] 盧鋒, 韓曉亞. 長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)與實(shí)際匯率演變[J]. 經(jīng)濟(jì)研究, 2006, (7): 4-14.

[4] 巴曙松, 吳博, 朱元倩. 關(guān)于實(shí)際有效匯率計(jì)算方法的比較與評(píng)述——兼論對(duì)人民幣實(shí)際有效匯率指數(shù)的構(gòu)建[J]. 管理世界, 2007, (5): 24-29.

[5] 巴曙松, 朱元倩, 章宇娟. 人民幣有效匯率的波動(dòng)趨勢(shì)及其政策涵義[J]. 財(cái)經(jīng)問(wèn)題研究, 2008, (5): 4-10.

[6] 陳學(xué)彬, 王培康, 龐燕敏. 復(fù)旦人民幣匯率指數(shù)的開(kāi)發(fā)和應(yīng)用研究[J]. 復(fù)旦學(xué)報(bào)(社會(huì)科學(xué)版), 2011, (2): 1-15.

[7] 李紅崗, 黃昊, 葉歡. 實(shí)際有效匯率: 衡量方法與實(shí)踐運(yùn)用[J]. 金融研究, 2010, (7): 181-193.

[8] 盛梅, 袁平, 趙洪斌. 有效匯率指數(shù)編制的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)研究與借鑒[J]. 國(guó)際金融研究, 2011, (9): 51-59.

[9] 楊盼盼, 徐建煒. 實(shí)際匯率的概念、 測(cè)度及影響因素研究: 文獻(xiàn)綜述[J]. 世界經(jīng)濟(jì), 2011, (9): 66-94.

[10] Perron, P.. The Great Crash, the Oil Price Shock and the Unit Root Hypothesis[J].Econometrica, 1989, 57(6): 1361-1401.

[11] Clark, P. B., MacDonald, R.. Exchange Rates and Economic Fundamentals: A Methodological Comparison of Beers and Feers[R]. International Monetary Fund Working Paper, WP98/67, 1998.

[12] Zivot, E., Andrews D. W. K.. Further Evidence on the Great Crash, the Oil Price Shock and the Unit Root Hypothesis[J].JournalofBusinessandEconomicStatistics, 1990, 20(1): 25-44.

[13] Andrews, D. W. K.. Tests for Parameter Instability and Structural Change with Unknown Change Point[J].Econometrica, 1993, 61(4): 821-856.

[14] Lumsdaine, R. L., Papell, D. H.. Multiple Trend Breaks and the Unit Root Hypothesis[J].TheReviewofEconomicsandStatistics, 1997, 79(2): 212-218.

[15] Perron, P.. Further Evidence on Breaking Trend Functions in Macroeconomic Variables[J].JournalofEconometrics, 1997, 80(2): 355-385.

[16] Perron, P., Yabu, T.. Estimating Deterministic Trends with an Integrated or Stationary Noise Component[R]. Unpublished Manuscript, Department of Economics, Boston University, 2005.

[17] Perron, P.. Unit Roots Tests Allowing for a Break in the Trend Function at an Unknown Time Under both the Null and Alternative Hypotheses[J].JournalofEconometrics, 2009, 148(1): 1-13.

[18] 賀鳳羊, 劉建平. 金融危機(jī)前后我國(guó)CPI漲跌的路徑分析——基于結(jié)構(gòu)突變理論的實(shí)證研究[J]. 產(chǎn)經(jīng)評(píng)論, 2010, (1): 106-113.

[19] 聶巧平. 考慮結(jié)構(gòu)突變時(shí)確定性趨勢(shì)的估計(jì)與單位根檢驗(yàn)式的選擇——基于可行廣義最小二乘估計(jì)的分析[J]. 數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究, 2010, (3): 147-161.

[20] 莫揚(yáng), 張捷. 帶結(jié)構(gòu)突變的確定趨勢(shì)的單位根檢驗(yàn)方法—兼對(duì)中國(guó)工農(nóng)產(chǎn)品比價(jià)的實(shí)證分析[J]. 數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究, 2012, (2): 55-67.

[21] 莫揚(yáng), 尹福生, 湯佳. SHIBOR期限結(jié)構(gòu)的再檢驗(yàn)[J]. 統(tǒng)計(jì)研究, 2014, 31(12): 82-87.

[22] Perron, P., Yabu, T.. Estimating Deterministic Trends with an Integrated or Stationary Noise Component[J].JournalofEconometrics, 2009, 15(1): 56-69.

[23] Andrews, D. W. K., Ploberger, W.. Optimal Tests When a Nuisance Parameter Is Present Only Under the Alternative[J].Econometrics, 1994, 62(6): 1383-1414.

[24] Vogelsang, T. J., Perron, P.. Additional Tests for a Unit Root Allowing for a Break in the Trend Function at an Unknown Time[J].CahiersDeRecherche, 1994, 39(4): 1073-1100.

[責(zé)任編輯：伍業(yè)鋒]

[DOI]10.14007/j.cnki.cjpl.2016.03.013

[引用方式]尹福生, 夏阿林, 莫揚(yáng). 人民幣名義匯率與實(shí)際匯率的市場(chǎng)分割現(xiàn)象——基于結(jié)構(gòu)突變理論的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J]. 產(chǎn)經(jīng)評(píng)論, 2016, 7(3): 153-160.

Research on the Market Segmentation Phenomenon of RMB Nominal Exchange Rate and Real Exchange Rate——Empirical Evidence from Structural Break Theory

YIN Fu-shengXIA A-linMO Yang

Abstract:We consider RMB real effective exchange rate(REER) as the result of several markets’ interaction. Using the method of Perron(2009)to test RMB REER’s structural break, the paper focuses on analyzing the differences of market entities and their impacts. The empirical results show distinct features of structural break between real effective exchange rate and nominal effective exchange rate(NEER)of RMB, which indicates the existence of market segmentation. Although central bank and financial institutions stabilize RMB nominal exchange rate, exchange rate risks undertaken by China’s real economic entities(Consumers and producers)aren’t eliminated. Southeast Asian economic crisis in 1997 and China’s accession to WTO in the end of 2002 which changed long-term trend of RMB real exchange rate，had a significant impact on China’s real economy. Finally, some political suggestions are proposed.

Key words:structural break； RMB； nominal exchange rate and real exchange rate； market segmentation phenomenon; mainstay’s behavior discrepancy

[收稿日期]2016-02-01

[基金項(xiàng)目]國(guó)家自然科學(xué)基金重點(diǎn)項(xiàng)目 “推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的機(jī)制與政策研究”(項(xiàng)目編號(hào)71333007，項(xiàng)目負(fù)責(zé)人：胡軍)。

[作者簡(jiǎn)介]尹福生，暨南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院講師，研究方向：國(guó)際經(jīng)濟(jì)學(xué)；夏阿林，暨南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院碩士研究生；莫揚(yáng)，暨南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院副教授，研究方向：計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)。

[中圖分類號(hào)]F830.9

[文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A

[文章編號(hào)]1674-8298(2016)03-0153-08