佳木斯大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院　吳廿奇　金鑫

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淺析上市公司股份回購(gòu)的影響及其完善措施

佳木斯大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院吳廿奇金鑫

摘 要：上市公司股份回購(gòu)的實(shí)現(xiàn)方式主要有公開(kāi)市場(chǎng)回購(gòu)、現(xiàn)金要約回購(gòu)和協(xié)議回購(gòu)等幾種。通過(guò)股份回購(gòu)，能夠優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)，有效對(duì)抗惡意收購(gòu)，向投資者傳遞積極信號(hào)并穩(wěn)定股價(jià)以及激勵(lì)管理層和合理節(jié)稅。但也存在著增加財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、誤導(dǎo)投資者和引發(fā)內(nèi)幕交易的消極影響。因此，需要通過(guò)規(guī)范庫(kù)藏股制度，拓寬回購(gòu)資金籌集渠道和加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防控，健全信息披露制度并規(guī)避內(nèi)幕交易等措施來(lái)完善。

關(guān)鍵詞：上市公司股份回購(gòu)信息披露

1　上市公司股份回購(gòu)概述

19世紀(jì)50年代，美國(guó)的一些上市公司利用自有資金或債務(wù)性融資，將本公司在二級(jí)市場(chǎng)上發(fā)行和流通的普通股，以某一特定價(jià)格購(gòu)回，并將回購(gòu)的普通股轉(zhuǎn)為庫(kù)藏股或?qū)ζ溥M(jìn)行注銷?？梢?jiàn)，上市公司股份回購(gòu)最早出現(xiàn)于美國(guó)，并逐步擴(kuò)展和影響到全世界其他國(guó)家，最終成為上市公司實(shí)現(xiàn)資本退出和價(jià)值重新分配的一種方式和選擇，并引起上市公司管理層、市場(chǎng)投資者和政府主管機(jī)構(gòu)的青睞和重視。

由于我國(guó)對(duì)于股份回購(gòu)實(shí)行嚴(yán)格的法律政策，發(fā)展的初期，實(shí)際在原則上對(duì)其禁止卻又允許一些例外的回購(gòu)行為，而且當(dāng)時(shí)我國(guó)上市公司面臨比較特殊的資本環(huán)境，導(dǎo)致公司股權(quán)總體結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡且股份流通非常困難。這些都嚴(yán)重阻礙了我國(guó)股份回購(gòu)的發(fā)展，直到1992年才出現(xiàn)了第一次股份回購(gòu)操作。我國(guó)最初的幾次股份回購(gòu)行為，都是出于極為特殊的原因和目的，這對(duì)于股份回購(gòu)的推廣并不具備指導(dǎo)和商業(yè)意義。自從我國(guó)2005年開(kāi)展股權(quán)分置改革并出臺(tái)相關(guān)的管理方法和補(bǔ)充規(guī)定以來(lái)，極大地釋放了上市公司股份回購(gòu)的意愿和行為。隨著報(bào)審程序的簡(jiǎn)化和具體操作行為的規(guī)范，我國(guó)近十年來(lái)的股份回購(gòu)發(fā)生的次數(shù)越來(lái)越多，且金額逐年攀升。通過(guò)股份回購(gòu)，在一定程度上發(fā)揮了優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和穩(wěn)定股價(jià)的重要作用，但畢竟我國(guó)股份回購(gòu)發(fā)展歷程較短，還不是非常成熟。仍然需要繼續(xù)完善相關(guān)的法律規(guī)定，推進(jìn)我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展和完善，并加快其與國(guó)際市場(chǎng)的接軌。

2　股份回購(gòu)方式

上市公司根據(jù)自身不同的股份回購(gòu)目的，可以采取不同的回購(gòu)方式。目前主要的幾種回購(gòu)方式有公開(kāi)市場(chǎng)回購(gòu)、現(xiàn)金要約回購(gòu)、協(xié)議回購(gòu)、可轉(zhuǎn)讓出售權(quán)回購(gòu)和交換要約回購(gòu)等。在實(shí)際回購(gòu)過(guò)程中，上市公司可以結(jié)合自身的情況、要求和目的，有針對(duì)性地進(jìn)行選擇。

2.1公開(kāi)市場(chǎng)回購(gòu)

該種股份回購(gòu)方式是目前上市公司主要采用且發(fā)生幾率最高的一種。上市公司是以本公司股票在證券市場(chǎng)上的市價(jià)正常購(gòu)買以實(shí)現(xiàn)股份回購(gòu)的。通常當(dāng)公司實(shí)行股票期權(quán)激勵(lì)時(shí)會(huì)進(jìn)行公開(kāi)市場(chǎng)回購(gòu)，由于公司在購(gòu)買本公司股票時(shí)和其他普通股票購(gòu)買者處于同一地位，而且往往購(gòu)買的股票份額占公司發(fā)行在外總股本的比例較低、規(guī)模很小，基本不會(huì)造成公司股價(jià)的較大波動(dòng)。這樣既能夠?qū)崿F(xiàn)股份回購(gòu)的目的，又能維持股價(jià)的穩(wěn)定，保護(hù)普通投資者的利益。

2.2現(xiàn)金要約回購(gòu)

這種回購(gòu)方式具體操作有兩種情況。一種情況是固定價(jià)格的要約回購(gòu)，另外一種情況則是拍賣形式的要約回購(gòu)。前者是準(zhǔn)備回購(gòu)股份的公司以高于當(dāng)時(shí)股價(jià)的某一固定價(jià)格，向證券市場(chǎng)的所有股東發(fā)出回購(gòu)要約，由于價(jià)格較高，易于在較短時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)較大規(guī)模的股份回購(gòu)，較容易全部認(rèn)足。后者則是采取拍賣的形式，事先向所有股東聲明公司所要回購(gòu)股份的數(shù)量及價(jià)格區(qū)間，然后由持有股份的股東向公司表示所愿出售股份的數(shù)量及價(jià)格，再由公司對(duì)所接收到的資料進(jìn)行統(tǒng)計(jì)匯總，最后確定最終的回購(gòu)價(jià)格并完成回購(gòu)任務(wù)。后者與前者的區(qū)別，主要在于回購(gòu)價(jià)格的確定。前者是完全由公司自己決策，而后者則是先了解持有股份股東的意愿，再結(jié)合回購(gòu)規(guī)模與股東的態(tài)度來(lái)確定回購(gòu)價(jià)格。

2.3協(xié)議回購(gòu)

這種方式一般是由公司與一個(gè)或少數(shù)幾個(gè)持有較多股份的股東通過(guò)協(xié)商，以協(xié)議方式明確回購(gòu)價(jià)格而實(shí)現(xiàn)回購(gòu)的。與前兩種回購(gòu)方式不同，協(xié)議回購(gòu)并不是面向所有股東，而只是某個(gè)或某些特定股東。這里就充分體現(xiàn)了“二八原理”，即只與少數(shù)股東協(xié)議，就可完成一定規(guī)模的股份回購(gòu)。

以上三種回購(gòu)操作方式是我國(guó)當(dāng)前普遍采用的。除此之外，還可以通過(guò)可轉(zhuǎn)讓出售權(quán)回購(gòu)和交換要約回購(gòu)等方式來(lái)實(shí)現(xiàn)股份回購(gòu)?？赊D(zhuǎn)讓出售權(quán)，實(shí)際是賦予股東在一定時(shí)間、以一定價(jià)格將手中股票出售或轉(zhuǎn)讓的權(quán)利，可以說(shuō)這種方式能夠使所有股東都受益。而交換要約回購(gòu)則是以債券或者優(yōu)先股的形式實(shí)現(xiàn)，但其回購(gòu)成本偏高。這兩種回購(gòu)方式目前作為其他方式的補(bǔ)充而存在。

3　上市公司股份回購(gòu)的影響分析

3.1股份回購(gòu)的積極影響

（1）充分發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。公司處在不同的發(fā)展階段，應(yīng)該及時(shí)調(diào)整其資本結(jié)構(gòu)，實(shí)際上就是實(shí)時(shí)地調(diào)整債務(wù)融資和股權(quán)融資的相對(duì)權(quán)重。在企業(yè)初創(chuàng)期，債務(wù)融資可能性較低且成本偏高，公司可以通過(guò)股權(quán)融資獲得發(fā)展的動(dòng)力。當(dāng)企業(yè)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定發(fā)展后，隨著信用等級(jí)的提升，可以進(jìn)行一定程度的債務(wù)融資，通過(guò)股份回購(gòu)實(shí)現(xiàn)債務(wù)融資比重的相對(duì)提高，享有財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)帶來(lái)的收益。而經(jīng)濟(jì)環(huán)境惡化時(shí)，可將回購(gòu)來(lái)的庫(kù)藏股再次投入證券市場(chǎng)，減少債務(wù)融資的相對(duì)比重。這樣既籌集了資金，又有效防止了財(cái)務(wù)杠桿的負(fù)效應(yīng)。可見(jiàn)，通過(guò)股份的回購(gòu)與再流通，能夠動(dòng)態(tài)調(diào)節(jié)公司債務(wù)融資與股權(quán)融資的相對(duì)比重，有效優(yōu)化其資本結(jié)構(gòu)，充分利用財(cái)務(wù)杠桿的正效應(yīng)，盡量弱化財(cái)務(wù)杠桿的負(fù)效應(yīng)。

（2）有效對(duì)抗惡意收購(gòu)，維護(hù)控制權(quán)。2015年底爆發(fā)的“寶萬(wàn)之爭(zhēng)”，實(shí)際上就是對(duì)萬(wàn)科控制權(quán)的爭(zhēng)奪。而股份回購(gòu)正是有效對(duì)抗惡意收購(gòu)的一張王牌，是實(shí)施 “反收購(gòu)” 策略的有力武器。企業(yè)內(nèi)部擁有大量的現(xiàn)金，能夠維持良好的日常運(yùn)營(yíng)，表明財(cái)務(wù)狀況良好，這樣往往就會(huì)成為一些公司惡意收購(gòu)的目標(biāo)。拿出一定規(guī)模的現(xiàn)金進(jìn)行股份回購(gòu)，一方面能夠減少公司的現(xiàn)金量，適度“惡化”企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況，使企業(yè)不再成為惡意收購(gòu)方的“香餑餑”，進(jìn)而促使對(duì)方放棄收購(gòu)行為；另一方面通過(guò)股份回購(gòu)，能夠增加大股東的持股比例，向外界表明大股東對(duì)公司的信心，進(jìn)而帶動(dòng)股價(jià)上揚(yáng)。隨著市場(chǎng)上流通的普通股股份數(shù)額的減少和股價(jià)的上揚(yáng)，增加了惡意收購(gòu)的難度和收購(gòu)成本，最終實(shí)現(xiàn)抵制惡意收購(gòu)和維護(hù)公司控制權(quán)的目的。

（3）向投資者傳遞積極信號(hào)，穩(wěn)定股價(jià)。我國(guó)證券市場(chǎng)的股價(jià)還不能夠真正反映企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，一有風(fēng)吹草動(dòng)就會(huì)引起投資者信心的動(dòng)搖和股價(jià)波動(dòng)。上市公司進(jìn)行股份回購(gòu)，無(wú)疑是向市場(chǎng)和投資者傳遞了一種積極信號(hào)，表明管理層和大股東對(duì)公司的信心。普通投資者在增強(qiáng)對(duì)公司信心的同時(shí)，還能夠客觀評(píng)估公司的市場(chǎng)價(jià)值，購(gòu)買或繼續(xù)長(zhǎng)期持有公司股票，從而穩(wěn)定甚至推高股價(jià)。

（4）激勵(lì)管理層，合理節(jié)稅。股份回購(gòu)后獎(jiǎng)勵(lì)給對(duì)公司發(fā)展做出突出貢獻(xiàn)的管理層和員工，在很大程度上是對(duì)其過(guò)去業(yè)績(jī)的肯定，同時(shí)促使其最大限度的發(fā)揮自己所長(zhǎng)，帶動(dòng)整個(gè)公司員工隊(duì)伍積極工作。股份回購(gòu)除了可以激勵(lì)管理層與員工之外，在股利分配方面還能為公司合理節(jié)稅。公司回購(gòu)股份并將其作為股利分配給股東，是不需要繳納任何所得稅的，相對(duì)于現(xiàn)金股利分配時(shí)所需要繳納的高額所得稅來(lái)說(shuō)，這無(wú)疑是實(shí)現(xiàn)合理節(jié)稅的有效手段。因此，不論是對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)的完善還是對(duì)股東利益的保護(hù)均有益處。

3.2股份回購(gòu)的消極影響

（1）降低資金流動(dòng)性，增加財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。上市公司進(jìn)行股份回購(gòu)需要運(yùn)用大量的流動(dòng)資金，而且為了防止股價(jià)的下滑，需要保證在短期之內(nèi)不會(huì)對(duì)回購(gòu)的股份再次出售。這就使得公司資金的流動(dòng)性在一個(gè)相對(duì)較長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)變差。資金不能自由靈活的調(diào)度，將使公司正常的運(yùn)營(yíng)受到影響，甚至喪失一些投資機(jī)會(huì)。另外，如果是舉債回購(gòu)的話，實(shí)際上增加了債權(quán)人的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，升高的資產(chǎn)負(fù)債率不但沒(méi)有帶來(lái)高額收益，反而可能引起財(cái)務(wù)杠桿的負(fù)效應(yīng)。

（2）誤導(dǎo)投資者，引發(fā)內(nèi)幕交易。有些公司在股份回購(gòu)過(guò)程中粉飾財(cái)務(wù)報(bào)表，向廣大投資者傳遞虛假信息，從而誤導(dǎo)投資者做出錯(cuò)誤的投資行為，形成虛高的股價(jià)，最終造成廣大投資者的投資損失。同時(shí)，由于股份回購(gòu)過(guò)程中可能伴隨著內(nèi)幕交易的發(fā)生，一些掌握內(nèi)幕消息的投機(jī)者獲利，損失則由普通投資者承擔(dān)。上述行為都嚴(yán)重影響公司的健康發(fā)展和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的良好運(yùn)行。

4　上市公司股份回購(gòu)的完善措施

4.1規(guī)范庫(kù)藏股制度

上市公司回購(gòu)后的股份即庫(kù)藏股如何正確處理和監(jiān)管，關(guān)系著股份回購(gòu)操作的成功與否。應(yīng)該規(guī)范和完善有關(guān)庫(kù)藏股的制度和規(guī)定，促進(jìn)庫(kù)藏股的正確持有和處理，并加強(qiáng)對(duì)其規(guī)模、保管和使用等方面的監(jiān)管。適度延長(zhǎng)其法定持有時(shí)間，盡可能充分發(fā)揮其對(duì)管理層和員工的激勵(lì)作用。盡可能拓展庫(kù)藏股的處理方式和渠道，簡(jiǎn)化處理程序和手續(xù)，增強(qiáng)其處理的靈活性。規(guī)范和完善與庫(kù)藏股有關(guān)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和會(huì)計(jì)制度，便于對(duì)其進(jìn)行會(huì)計(jì)核算和審計(jì)。

4.2拓寬回購(gòu)資金籌集渠道，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防控

上市公司需要投入大量資金才能夠完成股份回購(gòu)，政策上應(yīng)該放寬相關(guān)回購(gòu)資金籌集的限制，為資金籌集拓寬渠道。銀行等金融類機(jī)構(gòu)可以適度降低信貸門檻，加大對(duì)該部分資金的支持力度。政府可以允許信用度高的公司發(fā)行債券，以籌集回購(gòu)資金。除了對(duì)傳統(tǒng)籌資渠道的限制放松，還可以借鑒國(guó)外的先進(jìn)模式和經(jīng)驗(yàn)，適當(dāng)拓展籌集范圍。在拓寬籌資渠道的同時(shí)，不能放松對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防控。合理評(píng)估公司的資產(chǎn)負(fù)債率和現(xiàn)金流情況，確?；刭?gòu)后公司現(xiàn)金狀況良好，能夠保證正常運(yùn)營(yíng)。另外，要對(duì)整個(gè)籌資和回購(gòu)過(guò)程進(jìn)行全面監(jiān)控，規(guī)范上市公司在回購(gòu)過(guò)程中的行為，防止其將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給廣大投資者。

4.3完善信息披露制度，規(guī)避內(nèi)幕交易

加強(qiáng)對(duì)公司會(huì)計(jì)報(bào)表的核查，加大對(duì)會(huì)計(jì)舞弊行為的懲戒力度。健全和完善有關(guān)股份回購(gòu)信息的披露制度，使投資者和股東對(duì)回購(gòu)方式、規(guī)模和價(jià)格等都有一個(gè)比較全面的了解和掌握，便于其做出科學(xué)的判斷和決策。加強(qiáng)對(duì)內(nèi)幕消息和內(nèi)幕交易的監(jiān)控和打擊力度，杜絕市場(chǎng)操縱行為的發(fā)生。真正實(shí)現(xiàn)透明回購(gòu)和公平回購(gòu)，使投資者處于公平地位，維護(hù)每個(gè)股東的合法權(quán)益。

參考文獻(xiàn)

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中圖分類號(hào)：F832.5

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：2096-0298（2016）04（b）-048-03

作者簡(jiǎn)介：吳廿奇（1994-），女，黑龍江寶清人，本科生，主要從事會(huì)計(jì)學(xué)方面的研究。

通訊作者：金鑫（1981-），男，黑龍江五常人，佳木斯大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院講師，碩士研究生，主要從事物流管理、經(jīng)濟(jì)管理方面的研究。