李燕　趙家慧

(安徽財經(jīng)大學　研究生院，安徽　蚌埠　233000)

自由現(xiàn)金流與企業(yè)高管腐敗問題的相關性研究*

——以能源行業(yè)上市公司為例

李燕**趙家慧

(安徽財經(jīng)大學研究生院，安徽蚌埠233000)

摘要近年來黨中央高度重視對貪污腐敗的制裁，但學術界從自由現(xiàn)金流角度，研究能源行業(yè)企業(yè)高管腐敗的問題并不多。因此本文通過對數(shù)據(jù)的收集整理，用實證的方法來檢驗能源行業(yè)企業(yè)自由現(xiàn)金流與企業(yè)高管腐敗的相關性，從而得出高管腐敗與自由現(xiàn)金流存在正相關性關系。

關鍵詞自由現(xiàn)金流；高管腐?。荒茉葱袠I(yè)

自由現(xiàn)金流(Free Cash Flow，簡稱 FCF)是指企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動所產(chǎn)生的，在滿足了凈現(xiàn)值大于零的所有項目所需資金后的那部分現(xiàn)金流量。由于目前企業(yè)的所有權與經(jīng)營權分離，從而導致企業(yè)存在委托代理等問題，又由于股東和經(jīng)理人信息的不對稱以及利益的不一致，導致經(jīng)理人不會以股東利益的最大化為主要目標，而是從自身的利益出發(fā)經(jīng)營企業(yè)的日常管理活動[1]。在這種情況下，若企業(yè)存在大量自由現(xiàn)金流，就會給委托代理成本的產(chǎn)生提供了前提條件，也會刺激經(jīng)理人的心里，將企業(yè)財產(chǎn)據(jù)為己有，引發(fā)高管腐敗。對于企業(yè)高管的貪污腐敗，近年來屢見不鮮，自習總書記上臺以來，對中央及各地方加大反腐力度，打擊力度是30年來之最。十八大以來陸續(xù)有102位高官落馬，國企高管的腐敗更為嚴重，僅2014年一年就達到160多件。如中國石油天然氣股份有限公司董事長蔣潔敏，陜西有色光電科技有限公司工程部部長、寶鈦集團原技改辦副主任李周岐，西安經(jīng)開區(qū)管委會原副巡視員兼經(jīng)開區(qū)城改辦主任、經(jīng)開區(qū)城建集團董事長邢長發(fā)[2]。在這種大的政治背景下，國企高管的腐敗問題顯得尤為突出，而導致國企高管腐敗問題的緣由不盡相同。

通過收集數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，高管腐敗發(fā)生最頻繁的行業(yè)要數(shù)能源行業(yè)，由此引起筆者思考，為何能源行業(yè)腐敗如此高頻？基于此，筆者在研究自由現(xiàn)金流與高管腐敗的相關性問題的前提下，以能源行業(yè)為例選取了2011年～2014年能源行業(yè)上市公司的數(shù)據(jù)，首先檢驗能源行業(yè)高管腐敗與自由現(xiàn)金流是否相關，接著檢驗所有制是否同樣會影響高管腐敗。

1國內外研究現(xiàn)狀

國內外有關自由現(xiàn)金流的研究主要集中于：驗證Jensen的自由現(xiàn)金流代理成本及其控制假說，檢驗融資約束理論及現(xiàn)金持有動機，權衡持有現(xiàn)金的相關成本及確定最佳現(xiàn)金持有量[9]。

對于高管腐敗是這幾年才引起大家關注的，而且高管腐敗問題也多集中在政治制度，信息不對稱等的研究。同樣對自由現(xiàn)金流的研究主要集中在代理成本，隨意性支出等方面，楊華軍(2007)認為企業(yè)自由現(xiàn)金流與過度投資具有很大關系，同時也發(fā)現(xiàn)地方政府的權利控制以及政策干預明顯的提高了自由現(xiàn)金流過度投資的使用, 又由熊彼特效應存在于金融發(fā)展中, 意味著其可以減少自由現(xiàn)金流的過度投資[4]。劉銀國(2012)認為企業(yè)過多的自由現(xiàn)金流量顯著的增加了代理成本，從而助長了高管在企業(yè)的在職消費。對于腐敗的研究集中在控制權配置的問題上[5]，黃惠(2014)認為與企業(yè)第一大股東持股比例有關，第一大股東持股比例越高，出現(xiàn)腐敗的可能性就會越小[6]。而曾威(2013)認為國企高管的腐敗是由于國企高管激勵契約出現(xiàn)了逆向選擇，多任務激勵從而導致了高管道德風險加重以及與有信息的監(jiān)管部門共謀所致[7]。目前，黨中央對反腐熱情很高。中央頒布了一系列關于防腐反腐的法律法規(guī)，例如2009年出臺《國有企業(yè)領導人員廉潔從業(yè)若干規(guī)定》，2013年頒布《建立健全懲治和預防腐敗體系2013～2017年工作規(guī)劃》。由此可看出中共中央的反腐決心。對于該課題的未來的發(fā)展趨勢，國內的學者也會放開視角，從多方面研究高管腐敗的問題，特別會從經(jīng)濟視角，自由現(xiàn)金流的角度去分析其是否具有相關性。

2相關概念的介紹

2.1自由現(xiàn)金流

自由現(xiàn)金流是1986年由Jensen《FCF的代理成本，公司財務與收購》中提出的概念，旨在研究自由現(xiàn)金流與代理成本的關系，Jensen的觀點認為自由現(xiàn)金流代理假說即企業(yè)持有過度的現(xiàn)金流會造成嚴重的代理成本并影響企業(yè)績效。隨著FCF理論的發(fā)展K.S.Hackel在《現(xiàn)金流量與證券分析》的書中確定了對現(xiàn)金流量的判定方法，即選取經(jīng)營現(xiàn)金凈流量扣除資本性支出總額之后的余額和總資產(chǎn)的比值來衡量企業(yè)自由現(xiàn)金流量水平。

2.2高管腐敗

關于腐敗的概念及如何準確的把握腐敗的定義的問題，國內外眾多學者對此展開了深入的探討。下面將從國內和國外兩個方面來總結腐敗的定義。

縱觀西方學術界，對于高管腐敗的定義不盡相同，透明國際(2008)將高管的腐敗定義為企業(yè)高管濫用權力攫取控制權私利的現(xiàn)象。Pearce等(2008)對高管腐敗概念有更加廣泛的定義，其將高管以犧牲企業(yè)投資者的利益或企業(yè)長期的發(fā)展目標為代價，從而為自己謀取私利的行為均視為腐敗[8]。Yalamov和Belev(2011)強調，企業(yè)高管腐敗是由于公司治理體制的不強硬從而導致高管舞弊(ManagerialFraud)，它能為企業(yè)高管帶來利益，但卻是以損害企業(yè)價值為代價的[9]。盡管概念界定并不一致，但是普遍認為，企業(yè)高管腐敗的關鍵誘導因素是管理層攫取控制權私利的尋租動機，其后果則是導致企業(yè)本身的價值和投資者利益受到損害。

目前在國內的眾多研究當中，對于腐敗的定義比較有代表性的是蔡陳聰(2001)對腐敗所作的概念的界定。他的觀點是，腐敗是一個社會現(xiàn)象和政治現(xiàn)象，也是一個法律現(xiàn)象和經(jīng)濟現(xiàn)象，每個學科對腐敗概念的界定維度不同，定義也不同。從經(jīng)濟學的角度看，腐敗被定義為公共權力被用來以違反規(guī)則的方式追求個人私利的行為(許正中、劉堯等，2011)。從法律角度看，腐敗是一種違反法律行為規(guī)范的有危害性的作為或者不作為(王竹汀、王昌學，2006)。從政治學角度看，腐敗則是指國家公職人員利用公共職權來謀取私利的行為(劉圣中，2005；郭杰、楊杰等，2013)。而本文所確定的腐敗，即是由中華人民共和國法院審理，判定的，由公共媒體，傳播媒介發(fā)表的貪污腐敗的案件。

通過相關報告、文獻和媒體公開披露等途徑，筆者發(fā)現(xiàn)從2011年～2013年我國企業(yè)高管腐敗案件逐年上升，國企高管腐敗案件有所下降，但民營企業(yè)的高管腐敗案件保持較高比例上升。從腐敗的類型和數(shù)量來看，腐敗類型和數(shù)量都有不同比例的上升，其中貪污、受賄、挪用公款、職務侵占等違法犯罪手段是企業(yè)高管腐敗的主要方式。

具體數(shù)據(jù)如表1、表2、表3、表4所示。

表1　2011年～2013年我國企業(yè)高管犯罪案件統(tǒng)計表

表2　2012年我國企業(yè)高管腐敗的類型及數(shù)量

表3　2013年我國企業(yè)高管腐敗的類型及數(shù)量

表4　 2014年我國企業(yè)高管腐敗的類型及數(shù)量

3理論分析與研究假設

3.1自由現(xiàn)金流與高管腐敗

委托代理理論在過去眾多契約理論當中，是發(fā)展最重要的理論之一，是經(jīng)濟學家在20世紀70年代初深入探討企業(yè)內部信息不對稱和激勵問題發(fā)展起來的。委托代理理論主要內容認為：在委托代理的關系當中，由于委托人與代理人的經(jīng)濟利益不一致，委托人追求的是自己的財富更大，而代理人追求自己的工資津貼收入、奢侈消費和閑暇時間最大化，這必然導致兩者的利益沖突。企業(yè)高管作為公司的經(jīng)理人，在信息不對稱的情況下，往往會在追求自身利益最大化的動機下，犧牲公司利益以謀取自身利益。諸多學者(如盧銳 2007，王克敏、王志超 2007，徐細雄 2008，潘清 2010，Ramdani、Dendi 2012 等)已經(jīng)證明了擁有控制權的企業(yè)管理者更有為己謀取私利的動機和機會，即管理者的權力越大越有能力通過其手中的權利影響其薪酬甚至謀取私利。企業(yè)自有現(xiàn)金流表示的是公司可以自由支配的現(xiàn)金，那么治理效率低下的直接結果是企業(yè)高管嚴重的控制權私利行為，即企業(yè)高管腐敗(Yalamov、Belev 2011)。所以在這種情況下我們提出以下假設：

假設1，控制其它因素，公司持有的自由現(xiàn)金流越大，其高管的腐敗程度就會越高。

3.2所有制與高管腐敗

所有制的不同也會導致企業(yè)發(fā)展等各個方面的不同，國有企業(yè)因為其所有者屬于國家及全體民眾，因此國有企業(yè)的經(jīng)營者在很多情況下比其他企業(yè)具備更多獨特的資源和權力優(yōu)勢。由于國有企業(yè)的所有權屬于國家和全體人民公有，公民無法行使權利，只有將國有企業(yè)委托代理給經(jīng)理人或者將股權出售給個人，這樣就很難對經(jīng)營者起到有效的監(jiān)督和控制，加之擁有國企得天獨厚的條件，國有企業(yè)高管更加傾向于以權謀私，收受賄賂，或者將公有資產(chǎn)據(jù)為己有等行為?；诖?，我們提出以下假設：

假設2，企業(yè)的所有制會影響企業(yè)高管腐敗。

4模型和變量設計

4.1樣本選取和數(shù)據(jù)來源

由于能源行業(yè)的特殊性，目前國家也在大力發(fā)展能源企業(yè)，因此本文選取2011年-2014年能源行業(yè)上市公司作為樣本，利用SPSS分析軟件進行分析?？偣策x取了176個數(shù)據(jù)，其中一部分數(shù)據(jù)是通過手工進行收集，利用百度、谷歌等搜索引擎來檢索所需要的數(shù)據(jù)，再利用手工進行進一步的整理。另一部分則是通過國泰安數(shù)據(jù)庫進行搜集整理的。

4.2變量的選擇

本文選取的解釋變量為所有制(SOE)和自由現(xiàn)金流(FCF)，被解釋變量為高管腐敗(CORRUP)，控制變量資產(chǎn)負債率(DAR)。所有制分為國有控股企業(yè)和民營企業(yè)，國有控股超過50%的為國企取1，其他取0。自由現(xiàn)金流以國泰安數(shù)據(jù)庫所列出的計算方法計算，即(凈利潤+所得稅費用+財務費用)*(凈利潤)/(凈利潤+所得稅費用)+固定資產(chǎn)折舊、油氣資產(chǎn)折耗、生產(chǎn)性生物資產(chǎn)折舊+無形資產(chǎn)攤銷+長期待攤費用攤銷-籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額-(流動資產(chǎn)合計-流動負債合計)本期變動額。

4.3模型設定

通過前文的分析，以及對變量的選擇我們建立一下模型：

CURRUPi，t=α+β1FCFi，t-1+β2DARi,t-1+εi,t

(1)

CURRUPi，t=α+β1FCFi，t-1+β2SOEi,t-1+β3FCFi,t-i*SOEi,t-i+β4DARi,t-1+εi,t

(2)

其中模型(1)用于直接檢驗自由現(xiàn)金流和高管腐敗的相關性，模型(2)用于檢驗在所有制影響下自由現(xiàn)金流和高管腐敗之間的關系，其中FCFi,t-i*SOEi,t-i為企業(yè)所有制和自由現(xiàn)金流的交互項，如果該項系數(shù)顯著為正，則說明國企加劇了自由現(xiàn)金流對高管腐敗的促進作用。

5研究結果

5.1各變量之間的Pearson相關系數(shù)分析

由表5的Pearson相關系數(shù)可以看出，高官腐敗和所有制是顯著正相關(r=0.482，p<0.001)，自由現(xiàn)金流和高管腐敗也是顯著正相關(r=0.596，p<0.001)，資產(chǎn)負債率和高官腐敗是顯著負相關(r=-0.117，p<0.001)，易知，高官腐敗受到所有制類型、自由現(xiàn)金流和資產(chǎn)負債率的影響，因此，驗證假設1和假設2，必須剔除控制變量對高官腐敗的影響。

表5　各變量的相關性分析

注意：表中**表示在5%的水平下顯著。

5.2自由現(xiàn)金流與高官腐敗的相關性分析

本研究表明自由現(xiàn)金流和高官腐敗的相關性比較高，表6說明控制其他變量，自由現(xiàn)金流和高官腐敗是顯著正相關(r = 0.482，p<0.01)，自由現(xiàn)金流越大，高管腐敗程度也就越高，故假設1得到驗證。

表6　自由現(xiàn)金流和高管腐敗的相關性

5.3所有制與高官腐敗的相關性分析

本研究表明所有制和高管腐敗是正相關的，如表7所示，剔除自由現(xiàn)金流和資產(chǎn)負債率對腐敗的影響后，所有制與高管腐敗的相關性很小(r=0.398,p<0.001)，可以發(fā)現(xiàn)，相對非國企來說，當所有制為國企時，高管腐敗的程度并不高，故假設2未得到很好的驗證。

表7　高管腐敗與所有制的相關性

6結束語

由于高管腐敗量化的困難，我們所采用的數(shù)據(jù)為面板數(shù)據(jù)，因此在檢驗結果上存在一定的誤差，導致相關性強度處于中等相關。但是還是可以看出，高管腐敗與自由現(xiàn)金流存在正相關性關系，基于此我們可以通過控制自由現(xiàn)金流的大小從而有效的控制和監(jiān)督企業(yè)高管的腐敗行為。關于所有制與腐敗的相關性，基于以上研究可以看出相關性較小，同時考慮到面板數(shù)據(jù)的誤差，我們可以認為所有制對企業(yè)腐敗影響很小，因此在研究防止企業(yè)腐敗行為時所有制因素可以不作考慮。

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(責任編輯陳葵晞)

* 基金項目：國家自然科學基金面上項目《國有企業(yè)多元治理邏輯、董事會行為合法性與企業(yè)可持續(xù)成長》(7157020593)；國家自然科學基金面上項目《國有企業(yè)自由現(xiàn)金流量優(yōu)化與控制機制研究》(71172190)；安徽財經(jīng)大學研究生科研創(chuàng)新基金項目《自由現(xiàn)金流與企業(yè)高管腐敗問題的相關性研究—基于能源行業(yè)上市公司為例》(CXJJ2014137)。

** 作者簡介：李燕，女，安徽六安人。初級會計師，碩士。研究方向：公司治理。

中圖分類號：F275

文獻標志碼：A

文章編號：2095-4859(2016)01-0040-06