王哲（杜倫大學(xué)商學(xué)院，英國(guó)杜倫DHI 3DE）

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貨幣政策應(yīng)對(duì)失業(yè)問題的有效性研究：基于歐元區(qū)的經(jīng)驗(yàn)

王哲
（杜倫大學(xué)商學(xué)院，英國(guó)杜倫DHI 3DE）

［摘要］歐洲中央銀行自2015年起著手實(shí)施規(guī)模為1.1萬億歐元的量化寬松政策，一直持續(xù)到2016年9月，為期18個(gè)月。歐元區(qū)貨幣政策的轉(zhuǎn)變會(huì)在多大程度上影響各成員國(guó)的失業(yè)狀況？為回答上述問題，本文采用1995—2014年歐元區(qū)11個(gè)成員國(guó)的時(shí)間序列數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析。結(jié)果表明，對(duì)于大多數(shù)成員國(guó)，利率對(duì)失業(yè)率的影響顯著，并且存在時(shí)滯效應(yīng)。降低利率有利于緩解失業(yè)問題，然而，盧森堡和西班牙的失業(yè)水平不受利率的顯著影響，可能源于傳導(dǎo)機(jī)制的失靈。

［關(guān)鍵詞］歐元區(qū)；失業(yè)率；利率；利率波動(dòng)性

自20世紀(jì)70年代中期，受石油危機(jī)的影響，歐洲國(guó)家的就業(yè)狀況開始惡化，失業(yè)率從20世紀(jì)70年代的2%一路上升到現(xiàn)在的11%。日趨嚴(yán)重的失業(yè)問題已經(jīng)成為歐元區(qū)各國(guó)政府最嚴(yán)峻的任務(wù)。作為調(diào)控宏觀經(jīng)濟(jì)的工具，貨幣政策通過改變?nèi)藗兊耐顿Y、消費(fèi)等經(jīng)濟(jì)行為，進(jìn)而影響著社會(huì)總需求和就業(yè)水平。貨幣中性理論認(rèn)為，在長(zhǎng)期，貨幣政策不影響產(chǎn)出和就業(yè)等實(shí)際變量，只對(duì)通貨膨脹率等名義變量有影響。然而，大量的實(shí)證研究表明，用利率作為反映貨幣政策的指標(biāo)，利率和失業(yè)率之間存在明顯的相關(guān)關(guān)系。

一、歐洲失業(yè)狀況及貨幣政策

（一）失業(yè)狀況

從20世紀(jì)70年代以來，歐盟各國(guó)的失業(yè)率持續(xù)上升，并在近幾年高居不下。圖1是近半個(gè)世紀(jì)期間，歐元區(qū)的年平均失業(yè)率變化?？梢钥闯?，歐元區(qū)的失業(yè)率在1998年以前一直呈上升趨勢(shì)，在20世紀(jì)90年代中期達(dá)到了很嚴(yán)重的程度。

現(xiàn)階段，受到油價(jià)低迷和歐元貶值的影響，歐元區(qū)總體失業(yè)率出現(xiàn)小幅下降。但是情況不容樂觀，難題在于各個(gè)成員國(guó)的勞動(dòng)力市場(chǎng)良莠不齊。

（二）貨幣政策

從1970年歐洲部長(zhǎng)理事會(huì)提交的“關(guān)于建立歐洲經(jīng)濟(jì)與貨幣聯(lián)盟”的報(bào)告開始，到1979年歐洲貨幣體系的建立，再到1991年《馬斯特里赫條約》的簽訂，最后1999年歐元區(qū)的生效。歐盟對(duì)于成員國(guó)在貨幣上的控制在逐漸加強(qiáng)。

《馬斯特里赫條約》中明確規(guī)定，各國(guó)通貨膨脹率不能超過三個(gè)最佳成員國(guó)上年通貨膨脹率的1.5%。因此，各成員國(guó)將低通脹率作為政策制定的首要目標(biāo)，具體表現(xiàn)在對(duì)利率的控制上。在圖2中可以看出，利率水平在1994—1995年持續(xù)提高。這一政策有效地降低了通貨膨脹預(yù)期，從而控制了之后幾年的通貨膨脹率，才有1996年以后的持續(xù)降息。另一次提高利率發(fā)生在1999—2000年之間。因?yàn)?999年歐元問世，歐洲中央銀行開始運(yùn)行。為了穩(wěn)定新貨幣帶來的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，到2000年期間各國(guó)均提高利率以防止通脹率的上升。另外，2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)以后，歐元區(qū)利率水平一路下調(diào)。但在2010年開始加息，事后被認(rèn)為導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)的二次衰退，致使歐債危機(jī)惡化。從此，歐洲經(jīng)濟(jì)一蹶不振，現(xiàn)在已陷入通貨緊縮，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)十分薄弱。2015年，歐洲中央銀行宣布實(shí)施量化寬松政策，這意味著歐元區(qū)利率將會(huì)保持在0%左右，旨在將通脹率拉回目標(biāo)值，提高歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率。歐洲中央銀行一貫以貨幣中性理論作為制定貨幣政策的理論基礎(chǔ)，認(rèn)為貨幣政策的首要目標(biāo)是保持價(jià)格穩(wěn)定，而就業(yè)并不受其影響。因此，歐洲中央銀行一直秉承著低通脹率目標(biāo)，使利率與世界其他經(jīng)濟(jì)體相比始終偏高。不能排除這是阻礙歐洲經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，進(jìn)而抑制就業(yè)的原因之一。

圖1　1970—2014年歐元區(qū)的年平均失業(yè)率（%）

數(shù)據(jù)來源：Eurostat Statistics。

圖2　1994-2014年歐元區(qū)的平均利率水平（%）

數(shù)據(jù)來源：Eurostat Statistics和the ECB Database。

二、模型構(gòu)建與實(shí)證分析

（一）模型的設(shè)定

一般情況下，從利率發(fā)生變動(dòng)到對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生作用有一個(gè)較長(zhǎng)時(shí)間的傳導(dǎo)過程。今年的失業(yè)率水平也許受到了幾年前利率變動(dòng)的影響，即存在時(shí)滯效應(yīng)。借鑒付海峰對(duì)利率與失業(yè)率相互關(guān)系的研究模型，我們考慮當(dāng)期利率及滯后期利率對(duì)失業(yè)率的影響。具體的回歸模型如方程（1）所示：

上式中，Ui表示第t年的失業(yè)率，rt為第t年的實(shí)際短期利率，rt-i為滯后i期的實(shí)際短期利率，εt為誤差項(xiàng)。關(guān)于滯后期數(shù)i的確定，我們通過信息準(zhǔn)則來選擇，即選擇AIC取最小值時(shí)的滯后期數(shù)。

在方程（1）的基礎(chǔ)上加入利率波動(dòng)性。利率波動(dòng)性測(cè)量的是利率水平在一年內(nèi)的波動(dòng)程度，主要用來衡量利率波動(dòng)所帶來風(fēng)險(xiǎn)的大小。根據(jù)易定紅和白九梅的研究結(jié)論，利率波動(dòng)性及其滯后項(xiàng)也顯著地影響著當(dāng)期失業(yè)水平。因此，本文將其作為解釋變量加入方程（1），得到方程（2）：

其中，vrt為第t年的利率波動(dòng)程度，vrt-j為滯后j期的利率波動(dòng)程度。關(guān)于vr的滯后期數(shù)j，我們依然根據(jù)AIC值進(jìn)行選擇。

（二）變量選取和數(shù)據(jù)說明

我們采用歐元區(qū)11國(guó)（包括奧地利、比利時(shí)、芬蘭、法國(guó)、德國(guó)、愛爾蘭、意大利、盧森堡、荷蘭、葡萄牙、西班牙）的時(shí)間序列數(shù)據(jù)。選擇這11個(gè)國(guó)家的原因是他們是1999年第一批加入歐元區(qū)的成員國(guó)，經(jīng)濟(jì)政策的發(fā)展路徑相對(duì)比較類似。另外，樣本時(shí)間段為1995—2014年，跨20個(gè)年度。樣本數(shù)據(jù)來源于經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織（OECD）、歐洲中央銀行（ECB）以及歐盟統(tǒng)計(jì)局（Eurostat）的數(shù)據(jù)庫。

表1　相關(guān)變量的計(jì)算方法

根據(jù)方程（1）和（2），本文所涉及的變量分別是年失業(yè)率（Ut）、年實(shí)際利率（rt）和利率波動(dòng)性（vrt）。各變量的具體計(jì)算方法見表1。

需要指出的是，用時(shí)間序列數(shù)據(jù)建立因果關(guān)系模型的前提條件是，這些數(shù)據(jù)是平穩(wěn)的，否則會(huì)出現(xiàn)偽回歸。因此，我們先對(duì)相關(guān)數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性進(jìn)行檢驗(yàn)。經(jīng)檢驗(yàn)，利率波動(dòng)性（vrt）在10%的顯著水平下均表現(xiàn)平穩(wěn)。但是，失業(yè)率（Ut）和實(shí)際利率（rt）在多數(shù)情況下無法拒絕原假設(shè)，即存在單位根。對(duì)這兩個(gè)變量進(jìn)行一階差分之后，所有序列都變平穩(wěn)了。因此，本文將使用這兩個(gè)變量的一階差分形式進(jìn)行模型的估計(jì)，其余變量不做改動(dòng)。

（三）實(shí)證結(jié)果分析

本文依照方程（1）和（2），分別對(duì)11個(gè)成員國(guó)以及歐元區(qū)整體進(jìn)行線性回歸。實(shí)證分析將從兩個(gè)方面展開：首先，詳細(xì)闡述歐元區(qū)整體狀況，尋找普遍規(guī)律。然后，分別對(duì)11個(gè)成員國(guó)的擬合結(jié)果進(jìn)行說明，比較各國(guó)差異。

1.歐元區(qū)整體狀況分析。

方程（1）反映了利率對(duì)失業(yè)率的影響。關(guān)于滯后期數(shù)的確定，我們根據(jù)信息準(zhǔn)則發(fā)現(xiàn)，在利率滯后1期時(shí)，模型的AIC值最?。?3.018）。因此，可以確定方程（1）中的解釋變量包括當(dāng)期利率以及滯后1期利率。對(duì)模型進(jìn)行線性回歸，結(jié)果如表2所示，當(dāng)期利率和滯后1期利率對(duì)當(dāng)期失業(yè)率的影響十分顯著。其中，當(dāng)期利率和失業(yè)率呈負(fù)相關(guān)，即利率的下降會(huì)帶來失業(yè)率上升。這可能是因?yàn)榇藭r(shí)利率的替代效應(yīng)表現(xiàn)顯著。當(dāng)利率降低時(shí)，由于資金的使用成本降低，資本變得便宜，相對(duì)而言，勞動(dòng)力的使用成本提高，于是，企業(yè)會(huì)選擇使用更多的資本，減少勞動(dòng)力的使用，從而失業(yè)率升高。另外，滯后1期利率和失業(yè)率呈正相關(guān)，即利率的下降會(huì)導(dǎo)致第二年的失業(yè)率的降低。這說明經(jīng)過了一年的傳導(dǎo)過程，利率的降低增加了社會(huì)總需求，總需求的增加進(jìn)一步促進(jìn)了就業(yè)，即此時(shí)利率的需求效應(yīng)顯著。

然后依照方程（2），在解釋變量中加入利率波動(dòng)性，通過AIC取最小值（-3.172）確定在回歸中加入當(dāng)期和滯后2期的利率波動(dòng)性?；貧w結(jié)果顯示，當(dāng)期利率和滯后1期利率仍然在1%的水平下顯著影響失業(yè)率。然而，利率波動(dòng)性與失業(yè)率不存在明顯的相關(guān)性。這與易定紅和白九梅得出的結(jié)論相悖。易定紅和白九梅對(duì)中國(guó)的數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，認(rèn)為滯后2期的利率波動(dòng)性對(duì)當(dāng)期失業(yè)率影響最為顯著，甚至大于當(dāng)期利率絕對(duì)水平的影響。在本文研究中可以看出，歐元區(qū)與國(guó)內(nèi)情況不同，利率的波動(dòng)性對(duì)歐元區(qū)的失業(yè)狀況沒有顯著影響。

表2　歐元區(qū)利率對(duì)失業(yè)率的影響

表3　各成員國(guó)貨幣政策對(duì)失業(yè)率的影響

2.各成員國(guó)間的比較。

進(jìn)一步，我們依次對(duì)11個(gè)成員國(guó)的數(shù)據(jù)進(jìn)行擬合，結(jié)果如表3所示?？梢钥闯觯械幕貧w都具有一個(gè)共同特點(diǎn)，即利率的波動(dòng)性對(duì)失業(yè)率不存在顯著影響。對(duì)于利率水平，可以將11個(gè)成員國(guó)的狀況分為四種類型：其一，奧地利、比利時(shí)、法國(guó)、愛爾蘭、荷蘭和葡萄牙的回歸結(jié)果和歐元區(qū)整體狀況相似，即只有當(dāng)期利率和滯后1期利率對(duì)失業(yè)率影響顯著，其余變量的影響不顯著。其中，失業(yè)率和當(dāng)期利率呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，和滯后1期利率呈正相關(guān)關(guān)系。特別在法國(guó)，當(dāng)期利率比滯后1期利率的影響程度更大。而葡萄牙則與之相反，滯后1期的利率影響更顯著。其二，德國(guó)和意大利的失業(yè)率僅受到當(dāng)期利率的影響，與滯后1期利率的相關(guān)性不顯著。這說明在德國(guó)和意大利，利率的即期效應(yīng)和替代效應(yīng)表現(xiàn)顯著，利率的上升有利于降低失業(yè)率。其三，芬蘭的失業(yè)水平僅受到滯后1期利率的顯著影響，兩者呈現(xiàn)正相關(guān)。這說明在芬蘭，利率的時(shí)滯效應(yīng)和需求效應(yīng)占主導(dǎo)地位。最后，盧森堡和西班牙的回歸結(jié)果表示，本文所涉及的解釋變量均表現(xiàn)為不顯著，說明失業(yè)率不受利率及其變動(dòng)的顯著影響。

三、結(jié)論與政策建議

本文通過對(duì)歐元區(qū)1995—2014年的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，可以得到以下結(jié)論：第一，從總體情況看，利率對(duì)失業(yè)率的影響十分顯著，并且存在時(shí)滯效應(yīng)。具體地，當(dāng)期利率和失業(yè)率呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)，這是由于在短期內(nèi)，利率下降會(huì)引起資本成本低于勞動(dòng)力成本，從而導(dǎo)致對(duì)勞動(dòng)力的使用暫時(shí)減少。但是，從長(zhǎng)期來看，利率的降低會(huì)增加社會(huì)總需求，進(jìn)而減少失業(yè)，因此在模型中表現(xiàn)為滯后1期利率和失業(yè)率同向變動(dòng)。第二，在德國(guó)和意大利，利率與失業(yè)率主要存在短期的負(fù)相關(guān)關(guān)系。而在芬蘭，利率與失業(yè)率主要存在長(zhǎng)期的正相關(guān)關(guān)系。第三，盧森堡和西班牙的失業(yè)率不受利率的顯著影響。以上結(jié)論對(duì)于評(píng)估政策走向具有一定的參考意義。

對(duì)于貨幣政策，低利率有利于緩解失業(yè)問題。最近的數(shù)據(jù)也證明了這一結(jié)論，歐洲中央銀行在2015年實(shí)行了量化寬松政策以后，產(chǎn)生了良好的效果，歐元區(qū)失業(yè)率正在回落，當(dāng)然同時(shí)伴隨著物價(jià)的上升。本文認(rèn)為，歐洲中央銀行不應(yīng)只強(qiáng)調(diào)通貨膨脹的控制，應(yīng)該兼顧實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)，試圖降低失業(yè)率。擴(kuò)張性的貨幣政策應(yīng)該繼續(xù)執(zhí)行，保持利率下降以及歐元貶值，使得市場(chǎng)融資成本相應(yīng)降低。這將會(huì)有利于刺激歐元區(qū)的消費(fèi)和投資，拉動(dòng)歐元區(qū)出口增長(zhǎng)，提高歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率，從而降低失業(yè)。上升的物價(jià)并不會(huì)引起危害，相反，如果央行為了抑制物價(jià)上升而過早地提升利率，就像曾在2010年所為，只會(huì)將經(jīng)濟(jì)再一次推向蕭條。央行應(yīng)該保持低利率在0%左右，直到實(shí)現(xiàn)工資穩(wěn)定增長(zhǎng)以及通脹率提高到2%。

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Evidence on the Effects of Monetary Policy Shocks on Unemployment in the Euro Area

WANG Zhe
（Durham Uninersity，Durham DHI 3DE，UK）

Abstract:Since 2015, the European Central Bank has launched 1.1 -trillion -euro quantitative easing program, until the September in 2016. Will changes on monetary policy affect the unemployment level in the euro area? In order to answer the question, this paper, based on time series data from 1995 to 2014, makes regression analyses for 11 members in the euro zone. It shows that, for most countries, interest rates have a significant effect on the unemployment and have the time lag. Interest rate cuts will relieve its unemployment problems; however, there is no significant relationship between interest rates and unemployment in Luxembourg and Spain due to the weak transmission mechanism.

Key words:euro area; unemployment; interest rate; interest rate volatility

［中圖分類號(hào)］F820.1

［文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼］A

［文章編號(hào)］1009-6566（2016）01-0125-04

［收稿日期］2015-12-08

［作者簡(jiǎn)介］王哲（1988—），女，甘肅天水人，杜倫大學(xué)商學(xué)院經(jīng)濟(jì)與金融碩士研究生，主要從事宏觀經(jīng)濟(jì)政策研究。