朱明艷

摘要：近十年，股權(quán)投資、基金管理等新型經(jīng)濟(jì)組織（或形式）活躍于資本市場(chǎng)、證券市場(chǎng)，在政策效應(yīng)與財(cái)富誘惑雙重作用下，行業(yè)發(fā)展波瀾壯闊。相較于公募基金的規(guī)范程度，私募基金門(mén)類眾多，運(yùn)行靈活，良莠不齊，行業(yè)的健康發(fā)展仍非常艱辛。本文擬從基金財(cái)務(wù)“融、投、管、退”四個(gè)重要環(huán)節(jié)，以企業(yè)上市前股權(quán)投資基金的全程運(yùn)行為對(duì)象，總結(jié)股權(quán)投資基金財(cái)務(wù)組織與運(yùn)行情況，以供參閱。

關(guān)鍵詞：股權(quán)投資基金 財(cái)務(wù)運(yùn)行

一、融資階段的財(cái)務(wù)安排

融資是基金的首要階段，財(cái)務(wù)面臨的問(wèn)題與應(yīng)對(duì)的業(yè)務(wù)如下。

（1）積極開(kāi)發(fā)有效資本供應(yīng)。當(dāng)下的資金情形是：社會(huì)資金總量大但合格投資人少、高凈值人士或具有資金實(shí)力的單位已有投資機(jī)構(gòu)或已經(jīng)從事基金業(yè)務(wù)、國(guó)有單位資金相對(duì)優(yōu)越但成分過(guò)重上市后面臨部分國(guó)有股劃撥社保風(fēng)險(xiǎn)，有投資需求的反而并不是“合格投資人”的大量散戶，等等。另一方面，潛在投資人可能是：一是政府引導(dǎo)基金或政府機(jī)構(gòu)管理的基金（基金的基金）；二是已經(jīng)實(shí)現(xiàn)財(cái)富的上市公司和高管；三是規(guī)模較大、具備資金實(shí)力但沒(méi)有投資能力的優(yōu)質(zhì)企業(yè)；四是名醫(yī)生、律師、名人等收入高、理財(cái)時(shí)間少的高端職業(yè)人士；五是財(cái)富管理機(jī)構(gòu)、金融業(yè)渠道內(nèi)的優(yōu)質(zhì)客戶；六是合格外資；七是國(guó)有企業(yè)或及投資機(jī)構(gòu)；八是經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)區(qū)域較早從事中小工商業(yè)并有投資經(jīng)歷的“專業(yè)戶”；九是第三方（中介性）合適的資金；十是管理人（GP）力所能及出資，國(guó)內(nèi)至少1%。

（2）出資節(jié)奏與資管方法。出資安排是考察雙方實(shí)力、效率的重要標(biāo)志。私募可以承諾性出資，要注意首筆出資比例與時(shí)限。份額進(jìn)退理論上可以做到，實(shí)操中，也有先儲(chǔ)備項(xiàng)目再有針對(duì)性地募資，管理費(fèi)按實(shí)際投出額收取，績(jī)效在投資人取得年化8%左右后按管理人與投資人2：8再分成。也有設(shè)定優(yōu)先退出權(quán)的，特別是政府出資或資金池出資。

（3）妥善對(duì)募集資金進(jìn)行賬務(wù)處理。具體包括公司制、合伙制、契約制等三種法律依托基礎(chǔ)下的賬務(wù)處理。公司制下，可以承諾出資，資金到位時(shí)計(jì)入“實(shí)收資本”，計(jì)繳印花稅，項(xiàng)目退出時(shí)一般全額退還投資人，這會(huì)造成相應(yīng)資本金減少。合伙制下，合約形式，投資人得到收益憑證，沒(méi)有注冊(cè)資金的要求。出資表明合伙企業(yè)投資人的一份子并據(jù)此享受收益或承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，但不表明他們對(duì)這個(gè)企業(yè)擁有所有權(quán)。因此，擬將到位資金計(jì)入“長(zhǎng)期負(fù)債”，但也不是債務(wù)合同，免于印花稅。正因?yàn)槿绱耍?xiàng)目退出時(shí)的本利（也可能是虧損）返還就比較靈活，不涉及減資，與法律不矛盾。契約制下，基金本身不成為一個(gè)獨(dú)立主體，往往是管理人與信托公司共同管理一個(gè)集合資金（負(fù)債），以信托公司名義對(duì)該資產(chǎn)進(jìn)行投資運(yùn)作。

（4）募集與運(yùn)營(yíng)費(fèi)用的處理?；鹪O(shè)立前的費(fèi)用可能需要管理人代墊，要做好憑證區(qū)分與移交。基金募集成功，其募集費(fèi)用通常在合約訂立時(shí)明確，根據(jù)規(guī)模大小或是比例，或是總額。其他在投資額內(nèi)每年支出的管理費(fèi)用，托管費(fèi)用均是基金公共費(fèi)用?；疬\(yùn)行中發(fā)生的一些如項(xiàng)目盡調(diào)費(fèi)、差旅費(fèi)、訴訟費(fèi)、審計(jì)費(fèi)、合伙人會(huì)議費(fèi)，理論上也是公共的，但實(shí)際上除明確可以歸屬基金的托管理費(fèi)、年報(bào)審計(jì)費(fèi)、訴訟費(fèi)等費(fèi)用外，其他費(fèi)用應(yīng)當(dāng)由管理人開(kāi)支更合適。

除非協(xié)議約定基金類似的費(fèi)用均為投資額以外的單獨(dú)費(fèi)用，除管理費(fèi)可以直接收取，其他費(fèi)用管理人直接收取并（代）支出，會(huì)增加稅負(fù)，增加操作難度，也不利于投資人成本核算。投資人對(duì)于基金的任何出資其實(shí)都是投資總成本，若費(fèi)用多，可投的本錢(qián)就少，提高回報(bào)難度就大，反之，收益可能增多。

（5）基金托管。私募基金可以約定非托管，但托管有助于增加公信力和安全性。托管機(jī)構(gòu)應(yīng)嚴(yán)格按協(xié)議的規(guī)定進(jìn)行審查，對(duì)資金的進(jìn)出明細(xì)記錄。管理人健全融資、投資、退出分配等決定性書(shū)面基礎(chǔ)資料，完備指令、印章管理，建立專人聯(lián)絡(luò)。托管主要能防止移用、混用，亂投，不公平分配，越權(quán)等。托管賬戶一般無(wú)法使用網(wǎng)銀轉(zhuǎn)賬功能，只能查閱。托管賬戶要與日常費(fèi)用賬戶分開(kāi)。

二、投資階段的財(cái)務(wù)安排

基金投資經(jīng)理著重對(duì)投資方向、結(jié)構(gòu)、比重、進(jìn)度、期限進(jìn)行合理安排或規(guī)劃。財(cái)務(wù)對(duì)接工作主要有以下幾點(diǎn)。

（1）溝通投資協(xié)議付款條款與時(shí)間節(jié)奏，及時(shí)組織資金到位。若出資方式不同，基金賬上不一定有資金沉淀，對(duì)于依項(xiàng)目進(jìn)程出資的基金，一些出資人可能會(huì)拖延出資。因此，有必要經(jīng)預(yù)通知，項(xiàng)目簡(jiǎn)介，正式通知、上門(mén)溝通等環(huán)節(jié)，要留有充分的余地，缺一不可。

（2）依合約和內(nèi)部流程辦理付款指令并跟蹤落實(shí)情況，直至完備相應(yīng)的法律手續(xù)。由于工商制度變遷，可以主張先簽協(xié)議，完備法律手續(xù)，再出資到位，以把握投資前的主動(dòng)性，防止變更拖延而可能造成的職權(quán)真空期，進(jìn)而影響基金利益。

（3）投資項(xiàng)目的賬務(wù)處理。股權(quán)投資項(xiàng)目一般比例不超過(guò)20%或不具有控制權(quán)，按照最新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，可在“可出售金融資產(chǎn)”核算，由于不具有公開(kāi)市場(chǎng)流通性且難以找到合適的活躍交易的同類參照物，以投資成本入賬為宜。如果上市，即可按市價(jià)計(jì)。受讓老股有印花稅負(fù)但，增資沒(méi)有該稅負(fù)。

三、持有階段的財(cái)務(wù)安排

投后管理具體工作涉及建立責(zé)任體系、信息收集、訪談?wù){(diào)研、項(xiàng)目報(bào)告、重大事項(xiàng)、增值服務(wù)、工作底稿等，涉及財(cái)務(wù)以下方面。

（1）會(huì)同項(xiàng)目組或投資部門(mén)建立項(xiàng)目基本財(cái)務(wù)資料庫(kù)。財(cái)務(wù)只有一本基金總賬，沒(méi)有項(xiàng)目單位總體的、歷年的財(cái)務(wù)資料，這些資料往往由項(xiàng)目經(jīng)理掌握，但財(cái)務(wù)要披露項(xiàng)目總體情況。因此，無(wú)論在哪個(gè)環(huán)節(jié)，財(cái)務(wù)和其他投后、風(fēng)控管理人員均有必要掌握項(xiàng)目單位投資時(shí)和歷年重點(diǎn)財(cái)務(wù)資料，以把握整體投資動(dòng)態(tài)情況。

（2）專業(yè)審慎處理估值?；鹜顿Y重視估值問(wèn)題，考核也以估值為依據(jù)。對(duì)財(cái)務(wù)而言，除非有確切證據(jù)表明增值或減值，不能輕易依估值調(diào)賬。在項(xiàng)目退出之前，類似的賬面調(diào)整沒(méi)有實(shí)際意義。但這不妨礙內(nèi)部對(duì)于項(xiàng)目按一定的方法、程序進(jìn)行重估，以檢驗(yàn)階段性成效。財(cái)務(wù)應(yīng)當(dāng)在投資經(jīng)理的主導(dǎo)下檢驗(yàn)、復(fù)核估值的合理性。

（3）妥善處理投資成本變化。項(xiàng)目持有期間會(huì)發(fā)生各種變化，比方再融資，只要估值提高，雖然比率下降，每股投資成本不變，每股凈資產(chǎn)提高，不必比照新一輪融資價(jià)而調(diào)整投資成本。如果估值降低，原始發(fā)起股東有承擔(dān)補(bǔ)償義務(wù)且已用現(xiàn)金方式履約，則應(yīng)沖減投資成本。若是用股權(quán)補(bǔ)償，只影響每股成本，不影響投資總額。若是承諾補(bǔ)償且有反對(duì)賭條件而沒(méi)有實(shí)際的現(xiàn)金或股權(quán)交割，只能作為或有事項(xiàng)關(guān)注。項(xiàng)目稅后分紅按投資收益處理，不影響投資成本。

在公司制下，項(xiàng)目分紅的稅后利潤(rùn)可以免稅不重征，但合伙制下無(wú)法“穿透”，造成稅后利潤(rùn)在投資人層面重征，國(guó)內(nèi)少數(shù)地方（中關(guān)村、蘇州高新園）或有此“穿透”優(yōu)惠。合伙企業(yè)不是所得稅納稅主體，投資人稅后分利是間接分配，是否與合伙企業(yè)的其他收支混淆有時(shí)難以區(qū)分?；痦?xiàng)目不靠分紅，而是通過(guò)股權(quán)增值一次或分次實(shí)現(xiàn)利益。

（4）及時(shí)發(fā)送對(duì)賬函和定期報(bào)告。對(duì)賬函好比給每個(gè)投資人開(kāi)一個(gè)賬戶，同時(shí)又有總賬。主要反映承諾出資總額、已經(jīng)出資的金額與性質(zhì)、已經(jīng)退還的資金與性質(zhì)、尚未出資的余額等，每一筆與具體的時(shí)間對(duì)應(yīng)。由于投資人賬務(wù)處理可能各有不同，管理人要細(xì)分到項(xiàng)目與主要費(fèi)用的明細(xì)。不定期對(duì)賬函可以在項(xiàng)目出資通知與投資人有需要時(shí)發(fā)送。定期報(bào)告要以基金財(cái)務(wù)報(bào)告為基礎(chǔ)素材，結(jié)合投資亮點(diǎn)、大事記、管理團(tuán)隊(duì)、行業(yè)分析等向投資人報(bào)送。

四、退出階段的財(cái)務(wù)安排

退出方式主要是回購(gòu)、轉(zhuǎn)讓給第三方，上市公開(kāi)交易等。退出政策與節(jié)奏由決策層安排，財(cái)務(wù)關(guān)心的重點(diǎn)有三。

（1）以盡早分配為原則爭(zhēng)取管理績(jī)效收入。項(xiàng)目退出，資金回收，無(wú)論盈虧，盡早分配。不同性質(zhì)，所有分配的資金，分配后停止計(jì)算優(yōu)先回報(bào)相應(yīng)基數(shù)。即管理人不管還給投資人什么性質(zhì)的資金，在計(jì)算管理績(jī)效時(shí)，投資入賬即開(kāi)始計(jì)算優(yōu)先回報(bào)，資金退還，即停止計(jì)算該金額的優(yōu)先回報(bào)。優(yōu)先回報(bào)率用于計(jì)算績(jī)效管理的分成，而非保息保本的承諾。

（2）妥善處理退出過(guò)程中的盈虧與稅負(fù)?；鹜顿Y人投一個(gè)基金，基金投出去一組項(xiàng)目，項(xiàng)目技術(shù)上可以明細(xì)核算。公司制基金，如果按項(xiàng)目核算，很有可能當(dāng)年的收入產(chǎn)生盈余而面臨納稅問(wèn)題，除非前期累計(jì)費(fèi)用支出較大可以抵扣。即便如此，后續(xù)未退出的項(xiàng)目，若是全部虧損或部分虧損則基金產(chǎn)生真正虧損，且難以在項(xiàng)目間平衡彌補(bǔ)，這是非?？膳碌慕Y(jié)果，完全違背了基金的業(yè)務(wù)特點(diǎn)。退出是不同項(xiàng)目不同的時(shí)點(diǎn)退出，同一項(xiàng)目也可能在較長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)逐筆退出?；鹪谒械捻?xiàng)目沒(méi)有清算之前，投資成本始終存在，是動(dòng)態(tài)的，可能的收入也是高低動(dòng)態(tài)的，最審慎的做法是收入不能覆蓋總成本之前（含所有項(xiàng)目成本、管理費(fèi)成本、其他費(fèi)用），不結(jié)轉(zhuǎn)損益，直接先沖成本和彌補(bǔ)早期累計(jì)支出的費(fèi)用為妥。否則，自然人股東可能面臨公司所得稅和個(gè)人所得稅雙重負(fù)擔(dān)?？梢灶A(yù)繳部分，最后以清算結(jié)果為準(zhǔn)。管理人績(jī)效，建議在沒(méi)有滿足退出項(xiàng)目的成本費(fèi)用與優(yōu)先回報(bào)之前，不能提取。

（3）把握時(shí)機(jī)，追求退出價(jià)值最大化。基金退出爭(zhēng)?。和顺鲑Y金在投資期內(nèi)可用于再投資；并購(gòu)?fù)顺鲋袀?cè)重給希望得到控股權(quán)的一方，以實(shí)現(xiàn)部分價(jià)值溢價(jià)；在幾方股東的股份變化中爭(zhēng)取逐漸成為控股股東，以期控股股份溢價(jià)；暫緩利潤(rùn)分配，優(yōu)先實(shí)施管理層激勵(lì)并約束，鼓勵(lì)提高業(yè)績(jī)，提升企業(yè)估值水平和股權(quán)流動(dòng)性；在平衡現(xiàn)金流的基地上，審慎利用質(zhì)押和抵押，暫時(shí)增強(qiáng)股權(quán)流動(dòng)性和變現(xiàn)力；難以退出或暫不能清算退出的，根據(jù)投資人意見(jiàn)分解給投資人直接持有，或是依投資人管理優(yōu)勢(shì)，項(xiàng)目間互換股權(quán)。

（作者單位：中銀投資浙商產(chǎn)業(yè)基金管理<浙江>有限公司）