李澤禛

摘 要：中小企業(yè)在日本的企業(yè)總數(shù)中，占到9成以上，然而卻面對(duì)嚴(yán)峻的經(jīng)營(yíng)環(huán)境。既有消費(fèi)稅率提高帶來(lái)的需求減少、原材料人工費(fèi)上漲的原因，也有整體宏觀經(jīng)濟(jì)疲軟的原因。作為日本中小企業(yè)融資的主要渠道-創(chuàng)業(yè)板（這里主要指JASDAQ和Mothers）市場(chǎng)，本文將探討中小企業(yè)上市后，其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的變化。以營(yíng)業(yè)利潤(rùn)對(duì)銷售額的比率，觀察中小企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板上市后的成長(zhǎng)性，得出結(jié)論：中小企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板上市后，其業(yè)績(jī)不一定能夠得到提升，反而有負(fù)增長(zhǎng)的現(xiàn)象。

關(guān)鍵詞：中小企業(yè)；創(chuàng)業(yè)板；新JASDAQ；Mothers；成長(zhǎng)性；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)對(duì)銷售額的比率

一、新JASDAQ市場(chǎng)和Mothers市場(chǎng)

日本的證券交易所有五個(gè)，每個(gè)都設(shè)立了從屬于自己的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)。具體而言，東京證券交易所的Mothers、大阪證券交易所的JASDAQ、名古屋證券交易所的Centrex、札幌證券交易所的Ambitious、福岡證券交易所的Q-Board。其中，東京、大阪、名古屋的證券交易所的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的股票交易量占到全國(guó)的99%，上市公司數(shù)量和市價(jià)總額也遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其它交易所。以下，主要圍繞JASDAQ市場(chǎng)和Mothers市場(chǎng)，展開探討。

（一）新JASDAQ市場(chǎng)

JASDAQ市場(chǎng)是由東京證券交易所（以下統(tǒng)稱東證）運(yùn)營(yíng)，日本最早的面向成長(zhǎng)性、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的市場(chǎng)。該市場(chǎng)最早可追溯到1963年，日本證券業(yè)協(xié)會(huì)創(chuàng)建的店頭登陸制度。作為有價(jià)證券的店頭市場(chǎng)，與證券交易所相輔相成。2004年，總理大臣頒發(fā)了營(yíng)業(yè)執(zhí)照，“股份公司JASDAQ”的商號(hào)變?yōu)椤肮煞莨綣ASDAQ證券交易所”。這表明：JASDAQ由店頭市場(chǎng)轉(zhuǎn)變?yōu)榱俗C券交易所的營(yíng)業(yè)形態(tài)。21世紀(jì)，股票交易市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈。2008年，大阪證券交易所（以下統(tǒng)稱大證）進(jìn)行股票的公開收購(gòu)，JASDAQ市場(chǎng)積極響應(yīng)，最終于2010年10月和Hercules、NEO市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)了兼并重組，也就是新JASDAQ市場(chǎng)誕生。2013年7月，大阪的現(xiàn)貨市場(chǎng)和東證一體化，從此JASDAQ市場(chǎng)也歸東證管理。這樣在東證內(nèi)部，面向新興企業(yè)的證券市場(chǎng)，有Mothers和JASDAQ兩種形式。

新JASDAQ市場(chǎng)分為：以經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?yōu)榛鶞?zhǔn)的“Standard市場(chǎng)”和著眼于企業(yè)成長(zhǎng)性的“Growth市場(chǎng)”。截止到2016年4月12日，“Standard市場(chǎng)”有742家公司上市，“Growth市場(chǎng)”有44家公司上市①。

在上市審查基準(zhǔn)上，“Standard市場(chǎng)”和“Growth市場(chǎng)”基本一致。除了凈資產(chǎn)這一項(xiàng)，“Standard市場(chǎng)”要求達(dá)到2億日元以上，而“Growth市場(chǎng)”僅要求是正數(shù)。其他方面，如股票的公開發(fā)行額達(dá)到1000單位②或者流通股票總數(shù)的10%以上、股票的市價(jià)總額5億日元以上、有價(jià)證券書中沒有虛假記載、接受了審查機(jī)構(gòu)的審查等?？傊?，“Standard市場(chǎng)”重視企業(yè)的持續(xù)性發(fā)展，“Growth市場(chǎng)”則看重企業(yè)未來(lái)的成長(zhǎng)性。

（二）Mothers市場(chǎng)

Mothers是Market of the high-growth and emerging stocks的首字母縮寫。為了和大證的JASDAQ市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，于1999年11月開立。截止到2016年4月12日，總共有226家公司上市。

上市標(biāo)準(zhǔn)上，Mothers市場(chǎng)比東證的一部、二部市場(chǎng)更為寬松。即使是剛成立的、盈利為負(fù)的企業(yè)也可以上市。另一方面，Mothers市場(chǎng)卻要求比一部、二部市場(chǎng)更高的企業(yè)信息透明性。比如，及時(shí)公開企業(yè)的第一、第三季度的財(cái)務(wù)報(bào)表，1年召開兩次以上的公司說(shuō)明會(huì)。

2014年3月，開始引進(jìn)了一項(xiàng)新制度：在Mothers市場(chǎng)上市10年的話，可以向東證二部申請(qǐng)上市。企業(yè)面臨兩種選項(xiàng)：一種是繼續(xù)在Mothers市場(chǎng)上市；一種是轉(zhuǎn)為二部上市，并實(shí)行二部的上市標(biāo)準(zhǔn)。如果企業(yè)選擇了前者，那么5年后，仍然可以重新作出選擇。

以下的表1為Mothers和JASDAQ市場(chǎng)，在上市標(biāo)準(zhǔn)上的區(qū)別。在盈利額、企業(yè)上市申請(qǐng)文件方面的要求一致，此處省略介紹。

二、Mothers和新JASDAQ的區(qū)別

作為面向風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)、新興企業(yè)的證券股票市場(chǎng)，兩者實(shí)際沒有太大區(qū)別。

三、日本創(chuàng)業(yè)板上市公司的成長(zhǎng)性

（一）數(shù)據(jù)

本文的數(shù)據(jù)來(lái)源為“eol企業(yè)信息數(shù)據(jù)庫(kù)”，從JASDAQ和Mothers的上市公司的有價(jià)證券報(bào)告書中截取了銷售額和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)。以下主要考察服務(wù)業(yè)公司的成長(zhǎng)性，選取銷售額前50名的公司為樣本，研究其5年、10年的變化。其成長(zhǎng)性的標(biāo)準(zhǔn)選取了顯示企業(yè)主要營(yíng)業(yè)活動(dòng)的盈利能力、產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力的指標(biāo)—營(yíng)業(yè)利潤(rùn)對(duì)銷售額的比率。

由于日本企業(yè)的會(huì)計(jì)期間為前期的4月1日到本期的3月31日。本文將研究2005年4月1日―2010年3月31日（以下統(tǒng)稱A期）、2010年4月1日―2015年3月31日（以下統(tǒng)稱B期）這兩段時(shí)期。

首先，為便于觀察日本創(chuàng)業(yè)板上市的服務(wù)業(yè)的整體狀況，從以下兩個(gè)指標(biāo)入手：變化率和固定率。5年間（比如2010年3月31日這個(gè)時(shí)點(diǎn)和2005年4月1日的時(shí)點(diǎn)相比）銷售額的排名發(fā)生變化，掉出50名之外的企業(yè)和擠進(jìn)50名內(nèi)的企業(yè)數(shù)除以企業(yè)樣本總數(shù)的百分比，稱為變化率。相反，5年內(nèi)排名保持在50名內(nèi)的企業(yè)數(shù)除以樣本總數(shù)的百分比為固定率。

此外，為考察服務(wù)業(yè)上市公司的成長(zhǎng)性到底如何，分別求出企業(yè)在A期、B期企業(yè)的成長(zhǎng)性（營(yíng)業(yè)利潤(rùn)對(duì)銷售額的比率）。

（二）服務(wù)業(yè)的整體狀況

A期和B期，銷售額排名第一的企業(yè)，其業(yè)績(jī)十分驚人，達(dá)到1000億日元以上。A期，日清醫(yī)療食品穩(wěn)居第一，B期則為西達(dá)克公司獨(dú)占鰲頭。

此外，A期排名第一、第二的企業(yè)之間的銷售額差距，期初（2005年4月1日）同期末（2010年3月31日）相比，由217億7300萬(wàn)日元縮小到1億600萬(wàn)日元。B期排名第一、第二的企業(yè)之間的銷售額差距，期初（2010年4月1日）同期末（2015年3月31日）相比，由1117億5493萬(wàn)日元縮小到615億4300萬(wàn)日元。同一時(shí)期內(nèi)銷售額差距的縮小，兩段時(shí)期間銷售額差距的縮小，說(shuō)明：JASDAQ和Mothers市場(chǎng)的上市公司在A、B期，都提高了主營(yíng)業(yè)活動(dòng)的盈利能力。