羅伯特·希勒

只要我們的經(jīng)濟制度通過獎勵受激勵的行動者和投資者來產(chǎn)生增長，我們就面臨消極言論和故事可能暫時壓倒激勵的風險。

當人們批評將軍們“打上一場戰(zhàn)爭”時，他們是什么意思？并不是將軍們會認為他們將在同一片戰(zhàn)場上面臨同一套武器系統(tǒng)。他們顯然沒這么愚蠢。就將軍們所犯下的錯誤而言，必然是在更加微妙的層面犯下的。有時候，將軍們針對這些新武器系統(tǒng)和戰(zhàn)場制定計劃、開發(fā)裝備的動作緩慢。同樣重要的是，有時候他們假設大眾心理以及影響對獲勝至關重要的士氣的敘事，與上一場戰(zhàn)爭是一樣的。

對于負有預防金融危機責任的監(jiān)管者來說也是如此。出于同樣的原因，他們應對新情況可能動作緩慢。他們適應變化的大眾心理總是很慢。對監(jiān)管的需要取決于大眾對上一場危機的感知，而喬治·阿克洛夫和我在《元氣》（Animal Spirits）中指出，這一感知嚴重取決于變化的流行敘事。

巴塞爾金融穩(wěn)定委員會（FSB）最新進展報告列出了全球24個最大經(jīng)濟體在強化穩(wěn)定的金融監(jiān)管方面所做出的切實改進。它們的“儀表板”上標明了14個不同監(jiān)管領域的進展。比如，F(xiàn)SB給所有24國對巴塞爾III基于風險的資本要求的實施情況都打了高分。

情況根本不令人放心。這些基于風險的資本要求可能不夠高。安納特·阿德馬迪和馬丁·赫爾維格在他們影響甚廣的著作《銀行家的新衣》（The Bankers New Clothes）中指出了這一點。而在FSB追蹤的十多項其他監(jiān)管領域中，進展情況要差得多。

比如，以對貨幣市場基金的監(jiān)管為例。據(jù)FSB的數(shù)據(jù)，自2008年以來，只有少數(shù)國家制定了這項監(jiān)管。貨幣市場基金常常是人們除銀行之外的另一條存錢途徑，它們提供較高的利率，但在許多國家不提供類似銀行存款的保險。和銀行存款一樣，投資者可以隨時取出。同樣，如果同時有許多人要求取回資金，就可能引起貨幣市場基金擠兌。

2008年9月16日，即美國華盛頓互助銀行擠兌開始后幾天、雷曼兄弟宣布破產(chǎn)后一天，美國一家主要貨幣市場基金、投資雷曼債務的Reserve Primary Fund（以下簡稱RPF）陷入了嚴重麻煩。其總資產(chǎn)已不足以覆蓋投資者權益，擠兌一觸即發(fā)。隨著恐慌在大眾中間蔓延，聯(lián)邦政府擔心爆發(fā)針對其他貨幣市場基金的大擠兌，宣布從2008年9月19日開始對所有這類基金提供一年擔保。

這一擠兌如此緊急，以至于需要前所未有的政府支持，原因就在于其背后的敘事。事實上，RPF并沒有虧掉一切。它只是“跌破面值”，即對于其賬上的1美元無法十足償付1美元；但仍能夠償付0.97美元。那么，為什么這是一場危機？畢竟，銀行儲戶在意料之外的通貨膨脹侵蝕其儲蓄的真實購買力（只有存款的名義價值可以獲得保險）時常常損失更多。但敘事并不關注這一點。幾十年來，通脹造成的真實價值損失從未成為美國大眾敘事的主角，因為持續(xù)價格穩(wěn)定讓人們早就忘了這一茬。

他們沒有忘記20世紀30年代的大蕭條，即使今天活著的大多數(shù)人那時還沒有出生。2008年，大蕭條敘事再次風靡一時，各種關于金融恐慌和圍聚在倒閉銀行周圍的憤怒人群的生動故事不絕于耳。受信任的當局似乎再三強調，這類事件已是遙遠的過去，不會再現(xiàn)。在2008年憤怒的時代精神中，大眾對相對次要事件的反應之大令人咋舌。

危機過去后，美國證券交易委員會花了近六年時間降低貨幣市場基金的脆弱性，2014年提出了“浮動NAV”（凈資產(chǎn)價值）的要求，這意味著主要貨幣市場基金不再承諾對1美元的名義價值償付1美元。他們將根據(jù)存款人在其賬戶中的比重償付。這意味著基金投資人無法得到損失保險。但這很有可能有助于預防擠兌，因為這意味著一些人的突然提現(xiàn)不會影響尚未提現(xiàn)者的賬戶。

2008年以來，國際監(jiān)管框架有所改善，但這些變化無法預測作為大眾元氣基礎的敘事的各種變化。監(jiān)管者本可以在多年前就實施浮動NAV；他們不這樣做是因為他們沒有預見到動搖貨幣市場基金的敘事。你不能預期監(jiān)管當局預測到大眾突然開始關注新發(fā)現(xiàn)的非銀行金融公司擠兌風險。

只要我們的經(jīng)濟制度通過獎勵受激勵的行動者和投資者來產(chǎn)生增長，我們就面臨消極言論和故事可能暫時壓倒激勵的風險。監(jiān)管者必須遏制具有內(nèi)在破壞穩(wěn)定性的結構所隱含的風險，貨幣市場基金便是如此。但最緊迫的監(jiān)管永遠因時而異、因具體狀況而異，因為敘事會發(fā)生變化。而這些敘事引起大眾怎樣的共鳴，可能再次暴露我們金融盔甲上的裂縫。