梁璐璐 張之

摘要：文章主要梳理企業(yè)存款波動(dòng)原因，嘗試從數(shù)量角度研究企業(yè)存款的預(yù)測(cè)方法，特別是基于全社會(huì)貨幣供給總量的視角進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。文章發(fā)現(xiàn)，國(guó)內(nèi)企業(yè)存款與M1存在高度的相關(guān)性。文章的結(jié)論是：對(duì)商業(yè)銀行而言，預(yù)測(cè)未來企業(yè)存款的增長(zhǎng)趨勢(shì)可以通過觀察和分析M1的趨勢(shì)得到。

關(guān)鍵詞：企業(yè)存款;預(yù)測(cè);貨幣供給

一、 文獻(xiàn)綜述

雖然人民幣存款歷來就有非常明顯的季末沖高、下季初回落的規(guī)律（王廣龍、騰飛，2015），但近年來企業(yè)存款的波動(dòng)及增速下降已經(jīng)不能僅僅用季節(jié)因素加以解釋。由于歐美等國(guó)期限超過3個(gè)月的定期存款數(shù)量幾乎為零（范建軍，2014），因此國(guó)外對(duì)于企業(yè)存款的研究相對(duì)較少。針對(duì)我國(guó)近年企業(yè)存款增速波動(dòng)劇烈的問題，目前國(guó)內(nèi)已有的研究將企業(yè)存款波動(dòng)的原因歸結(jié)為四點(diǎn)：

1. 外匯占款波動(dòng)影響。外匯占款作為影響我國(guó)基礎(chǔ)貨幣供給和整個(gè)市場(chǎng)流動(dòng)性的重要決定因素，其變動(dòng)一方面影響到基礎(chǔ)貨幣，在源頭上影響存款派生;另一方面直接影響銀行存款增長(zhǎng)（徐仲昆，2015）。由于人民幣貶值和浮動(dòng)區(qū)間的擴(kuò)大、我國(guó)的資產(chǎn)價(jià)格上漲空間未見明朗等疊加因素，2008年以來外匯儲(chǔ)備呈現(xiàn)出先升后降的趨勢(shì)，人民幣外匯占款在2014年5月達(dá)到27.29萬億元，創(chuàng)歷史新高。隨后由于境外經(jīng)濟(jì)的疲軟和需求的減弱，外匯儲(chǔ)備和外匯占款雙雙出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)的局面。截至2016年3月，我國(guó)人民幣外匯占款降至23.83萬億，與2015年同期相比縮減近3萬億元。新增外匯占款的減少使得外部流入資金對(duì)M2增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率呈下降趨勢(shì)（王永利，2014）。

2. 投資渠道拓寬，企業(yè)存款轉(zhuǎn)向銀行理財(cái)產(chǎn)品。近兩年，商業(yè)銀行不斷推出各類企業(yè)理財(cái)產(chǎn)品，同業(yè)、理財(cái)業(yè)務(wù)的大規(guī)模發(fā)展，使流通中現(xiàn)金及活期存款正逐漸向同業(yè)存款快速轉(zhuǎn)化，企業(yè)存款尤其是活期存款下降幅度較大。

翟光宇（2016）指出，隨著利率的持續(xù)下行和法定存款準(zhǔn)備金率的不斷提高，我國(guó)商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模逐步擴(kuò)大，隨之帶來的是整個(gè)商業(yè)銀行體系內(nèi)存款的逐年遞減。商業(yè)銀行、企業(yè)以及居民部門等微觀主體行為的改變，從根本上改變了我國(guó)商業(yè)銀行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。實(shí)證顯示，理財(cái)產(chǎn)品能夠?qū)Υ婵钸M(jìn)行分流。段福印和李方（2012）證明，理財(cái)產(chǎn)品可以將融資方式由間接轉(zhuǎn)化為直接，這種作用的結(jié)果會(huì)降低貨幣增速及絕對(duì)值。隨著互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品、理財(cái)產(chǎn)品等市場(chǎng)創(chuàng)新產(chǎn)品的不斷豐富，季節(jié)時(shí)點(diǎn)各類產(chǎn)品轉(zhuǎn)換的頻率更加頻繁，也在無形中加大了存款的波動(dòng)性（孫東升、謝蘭、翟穎慧，2015）。

3. 非標(biāo)等負(fù)債派生存款業(yè)務(wù)隨監(jiān)管強(qiáng)度變動(dòng)明顯。從2013年開始，監(jiān)管層開始加強(qiáng)對(duì)銀行非標(biāo)產(chǎn)品的監(jiān)管力度，導(dǎo)致負(fù)債派生存款這一渠道變窄，此類通道派生企業(yè)存款的能力大大下降。2013年3月份銀監(jiān)會(huì)下發(fā)8號(hào)文，正式劃定理財(cái)產(chǎn)品中的非標(biāo)資產(chǎn)上限，規(guī)定理財(cái)資金投資非標(biāo)資產(chǎn)應(yīng)不超過理財(cái)總額的35%和銀行總資產(chǎn)的4%，8號(hào)文的頒布促使大量非標(biāo)從銀行表外進(jìn)入表內(nèi)同業(yè)項(xiàng)下。之后，監(jiān)管層持續(xù)布局，9號(hào)文、107號(hào)文、11號(hào)文陸續(xù)出臺(tái)。2014年5月16日，一行三會(huì)和外管局又聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)同業(yè)業(yè)務(wù)的通知》（127號(hào)文），“通知”明確了同業(yè)業(yè)務(wù)的類型和同業(yè)存款業(yè)務(wù)的資金存入方（徐以升，2014）。從一連串的政策來看，監(jiān)管層對(duì)非標(biāo)整治的范圍和力度都在加大，商業(yè)銀行的資產(chǎn)配置從非標(biāo)端進(jìn)入到信貸端，部分企業(yè)融資將轉(zhuǎn)向債券市場(chǎng)和股票市場(chǎng)。非標(biāo)的下降導(dǎo)致企業(yè)存款中派生存款部分隨之下降，這也是導(dǎo)致2014年以來企業(yè)存款下降的重要原因。

4. 宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)是大的背景。整體經(jīng)濟(jì)的下行和宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)也是導(dǎo)致企業(yè)存款增速下降的宏觀原因。由于2013年下半年以來社會(huì)經(jīng)濟(jì)活力下降，企業(yè)對(duì)于未來的預(yù)期較為悲觀，降低支出要求，因此也就開始逐步減少活期存款的數(shù)量。企業(yè)一方面會(huì)把活期存款定期化，一方面也會(huì)將這部分資金投向收益更大的其他投資領(lǐng)域。因此，宏觀經(jīng)濟(jì)是決定企業(yè)存款增減的大的背景。

各界雖然能夠找到企業(yè)存款下降的具體經(jīng)濟(jì)學(xué)原因，卻難以據(jù)此精確地衡量出企業(yè)存款增速下降的數(shù)量，也無法判斷企業(yè)存款未來變化的方向。為此，本文嘗試建立計(jì)量模型，試圖尋找到分析和預(yù)測(cè)的依據(jù)。本文通過作圖發(fā)現(xiàn)，狹義貨幣M1與企業(yè)存款之間存在高度的相關(guān)關(guān)系。

二、 數(shù)據(jù)選取

我們采用央行按月公布的金融數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，由于同業(yè)存款數(shù)據(jù)不可獲得，本文主要選取指標(biāo)和變量為：非金融企業(yè)存款DEP、現(xiàn)金M0、狹義貨幣M1和廣義貨幣M2。數(shù)據(jù)范圍截取2011年1月～2015年12月的月度數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來自中國(guó)人民銀行網(wǎng)站和Wind數(shù)據(jù)庫(kù)。

作圖1發(fā)現(xiàn)，非金融企業(yè)存款與狹義貨幣M1直觀上存在著較強(qiáng)的聯(lián)動(dòng)關(guān)系，這個(gè)觀察結(jié)果將是本文立論的依據(jù)。

三、 實(shí)證分析

本節(jié)試圖通過建立多種數(shù)量經(jīng)濟(jì)模型，從多角度探討企業(yè)存款的波動(dòng)并希望找到合適的模型，以達(dá)到對(duì)企業(yè)存款的分析與預(yù)測(cè)作用。

1. 時(shí)間序列ARMA模型?；貧w得到M1與企業(yè)存款的線性回歸系數(shù)為1.085，R2接近1。為了進(jìn)一步探索企業(yè)存款自身的動(dòng)態(tài)變化特征，本文建立企業(yè)存款的時(shí)間序列模型，擴(kuò)充對(duì)數(shù)據(jù)和模型的認(rèn)識(shí)：

觀察企業(yè)存款的散點(diǎn)圖發(fā)現(xiàn)，企業(yè)存款序列為非平穩(wěn)序列（單位根檢驗(yàn)也驗(yàn)證得到），序列的季節(jié)性趨勢(shì)并不明顯，序列也不存在非線性趨勢(shì)，為了避免對(duì)數(shù)據(jù)的過分處理，我們暫不對(duì)數(shù)據(jù)去季節(jié)性因素和取對(duì)數(shù)。對(duì)企業(yè)存款序列做一階差分，單位根檢驗(yàn)結(jié)果顯示差分后的企業(yè)存款序列為平穩(wěn)序列。

根據(jù)回歸結(jié)果，企業(yè)存款是具有滯后效應(yīng)的，即企業(yè)存款不僅受到同期各種因素的影響，而且也受到自身過去值的影響。企業(yè)存款在每一期的沖擊基本都會(huì)持續(xù)3期，3期之后沖擊衰減到微弱不計(jì)。換句話說，企業(yè)存款與滯后3期的數(shù)值都存在著較強(qiáng)的正相關(guān)關(guān)系，時(shí)間越是臨近，對(duì)當(dāng)期的影響越大。

2. 向量自回歸VAR模型。企業(yè)存款DEPt和M1t序列均為非平穩(wěn)序列，但其一階差分為平穩(wěn)序列，因此對(duì)其一階差分序列做VAR回歸。對(duì)企業(yè)存款DEPt和M1t的一階差分序列做格蘭杰因果檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)其彼此不是對(duì)方的格蘭杰原因，因此將DM1t序列作為VAR模型的外生變量。VAR模型的滯后階數(shù)檢驗(yàn)得到，差分序列下模型最優(yōu)的滯后階數(shù)選擇為2，說明原序列滯后階數(shù)為3，這與我們上節(jié)得到的企業(yè)存款與其自身滯后3期存在相關(guān)關(guān)系的結(jié)論相符，因此對(duì)VAR模型回歸結(jié)果如下：

VAR模型的特征根全部小于1，因此建立的VAR模型平穩(wěn)。VAR模型的回歸結(jié)果說明，企業(yè)存款與其滯后三期存在著正相關(guān)關(guān)系，這與時(shí)間序列得到的結(jié)果相同。另外，從DEPt-1的系數(shù)0.789看出，企業(yè)存款與滯后一期的相關(guān)關(guān)系比較明顯。另外，企業(yè)存款與貨幣供給M1當(dāng)期的變化量（M1t-M1t-1）呈正相關(guān)關(guān)系，且系數(shù)為0.888，說明M1當(dāng)期的變化量對(duì)于當(dāng)期的非金融企業(yè)存款影響較大。我們認(rèn)為，這一模型是在現(xiàn)有條件和前文論述基礎(chǔ)上建立的比較合理并且有效的模型。

3. 模型對(duì)企業(yè)存款數(shù)據(jù)的預(yù)測(cè)。使用模型的回歸結(jié)果對(duì)企業(yè)存款進(jìn)行靜態(tài)預(yù)測(cè)，結(jié)果如圖2。

可以看出，時(shí)間序列模型對(duì)于企業(yè)存款趨勢(shì)的預(yù)測(cè)能力還是比較強(qiáng)的，但對(duì)于大的波動(dòng)而言，預(yù)測(cè)稍顯滯后。而VAR模型對(duì)于企業(yè)存款趨勢(shì)的預(yù)測(cè)基本與實(shí)際一致，對(duì)于波動(dòng)的預(yù)測(cè)效果也要優(yōu)于時(shí)間序列模型，對(duì)大的波動(dòng)都能夠較準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)。說明M1的確與企業(yè)存款存在著十分重要的內(nèi)在聯(lián)系，M1對(duì)于企業(yè)存款的預(yù)測(cè)能夠起到更精確的效果。

企業(yè)存款和貨幣供給是維度不同的概念，它們之間既有交叉的部分，也有非交叉的部分。M1中包含著企業(yè)存款的活期部分，M2（商業(yè)銀行存款加現(xiàn)金）中包含著整個(gè)企業(yè)存款的活、定期部分。作者認(rèn)為，在我國(guó)，通常企業(yè)存款中定期相較于活期存款比重要大，所以雖然M2中包含所有的企業(yè)存款，但由于M2基數(shù)較大、包含要素較多，相應(yīng)地干擾因素也較多，使得企業(yè)存款與M2聯(lián)動(dòng)趨勢(shì)并不明顯。而M1由于基數(shù)較小，包含的要素少，與企業(yè)存款的聯(lián)動(dòng)趨勢(shì)則顯得明顯。在我國(guó)商業(yè)銀行存款中，超過60%的存款是期限超過3個(gè)月的定期存款，它們作為金融資產(chǎn)而非貨幣被存款人持有。我國(guó)把許多本應(yīng)歸入金融資產(chǎn)的銀行存款納入了貨幣供給的統(tǒng)計(jì)范疇，一方面造成我國(guó)貨幣供給數(shù)據(jù)相較歐美等國(guó)較大（范建軍，2014），另一方面，也說明我國(guó)的貨幣供給與企業(yè)存款之間存在一定的相關(guān)關(guān)系。

四、 結(jié)論與建議

本文通過建立多種計(jì)量模型分別檢驗(yàn)了貨幣供給視角下，企業(yè)存款的變動(dòng)趨勢(shì)。結(jié)果顯示企業(yè)存款與M1存在高度相關(guān)關(guān)系，回歸得到企業(yè)存款與M1的相關(guān)系數(shù)接近1。對(duì)企業(yè)存款做時(shí)間序列回歸得到企業(yè)存款是具有滯后效應(yīng)的，不僅受到同期各種因素的影響，也受到自身過去值的影響;VAR模型的回歸結(jié)果也同樣驗(yàn)證了企業(yè)存款與其滯后期存在著正相關(guān)關(guān)系，M1當(dāng)期變化量對(duì)于當(dāng)期的非金融企業(yè)存款影響較大。最后經(jīng)數(shù)據(jù)檢驗(yàn)，VAR模型具備良好的預(yù)測(cè)能力。

企業(yè)存款波動(dòng)的原因目前尚無定論，許多學(xué)者將其歸結(jié)為外匯占款波動(dòng)、銀行理財(cái)產(chǎn)品擠占空間、監(jiān)管方向和宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變動(dòng)等原因。本文通過觀察和實(shí)證檢驗(yàn)，得到企業(yè)存款與M1的高度相關(guān)關(guān)系。雖然通過理論分析目前無法得到這種聯(lián)動(dòng)關(guān)系的確切原因，但對(duì)于商業(yè)銀行管理者而言，預(yù)測(cè)未來企業(yè)金融存款增長(zhǎng)趨勢(shì)，可以簡(jiǎn)化為觀察和分析M1的趨勢(shì)，進(jìn)而再推斷商業(yè)銀行自身企業(yè)存款的增減程度。即使拋開模型，我們也能夠通過看M1的走勢(shì)，來預(yù)測(cè)企業(yè)存款未來大體的走勢(shì)。這對(duì)于銀行的提前做好預(yù)警措施、合理安排貸款業(yè)務(wù)，具有十分重要的現(xiàn)實(shí)意義。

參考文獻(xiàn)：

[1] 王廣龍，滕飛.存款“沖時(shí)點(diǎn)”與“囚徒困境”[J].武漢金融，2015，（1）：37-40.

[2] 范建軍.我國(guó)儲(chǔ)蓄率偏高的原因[J].重慶理工大學(xué)學(xué)報(bào)（社會(huì)科學(xué)版），2014，28（5）：1-5.

[3] 徐仲昆.貨幣供給結(jié)構(gòu)調(diào)整與市場(chǎng)流動(dòng)性萎縮[J].財(cái)經(jīng)問題研究，2015，（10）：68-73.

[4] 王永利.分流外匯儲(chǔ)備、盤活貨幣存量及深化金融改革[J].國(guó)際金融研究，2014，（8）：19-23.

[5] 翟光宇.貨幣政策、理財(cái)產(chǎn)品與微觀主體存貸款選擇——基于上市銀行2004-2013年季度數(shù)據(jù)的實(shí)證分析[J].當(dāng)代經(jīng)濟(jì)科學(xué)，2016，（1）：36-47.

[6] 孫東升，謝蘭，翟穎慧.存款結(jié)構(gòu)變動(dòng)與我國(guó)商業(yè)銀行流動(dòng)性準(zhǔn)備——基于10家上市銀行面板數(shù)據(jù)的實(shí)證分析[J].財(cái)經(jīng)科學(xué)，2015，（5）：11-20.

作者簡(jiǎn)介：梁璐璐（1988-），女，漢族，河北省石家莊市人，中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所博士后流動(dòng)站、興業(yè)銀行博士后科研工作站博士后，研究方向?yàn)樯虡I(yè)銀行資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù);張之（1985-），男，漢族，北京市人，南開大學(xué)金融學(xué)院博士生，研究方向?yàn)榻鹑陲L(fēng)險(xiǎn)。

收稿日期：2016-10-14。