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        關(guān)于熔斷機(jī)制的初步探索

        2016-05-14 20:27:31于佳琦
        時代金融 2016年6期
        關(guān)鍵詞:交易日幅度波動

        于佳琦

        一、熔斷機(jī)制內(nèi)涵

        “熔斷機(jī)制”分為廣義和狹義兩種概念,其中,廣義的熔斷是指為了限制金融品種如股票、期貨或者其他金融衍生品的波動幅度來控制市場交易風(fēng)險(xiǎn)的一種技術(shù)形式。對某一合約設(shè)置一個熔斷價(jià)格,使得買賣交易在一定的價(jià)格區(qū)間內(nèi)進(jìn)行,一旦成交價(jià)觸及區(qū)間的上下限,交易則自動中止一段時間(“熔即斷”),或者交易價(jià)格限定在一定范圍內(nèi)(“熔而不斷”)。狹義則專指指數(shù)期貨的“熔斷”。

        熔斷機(jī)制既有利又有弊,一方面交易暫??梢云鸬筋A(yù)警作用,給予投資者一定的冷靜期,從而減輕市場風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)而穩(wěn)定市場;另一方面,熔斷機(jī)制會破壞市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)過程,扼殺企業(yè)流動性,還可能導(dǎo)致市場的負(fù)面情緒進(jìn)行擴(kuò)散,甚至引起跨市場的風(fēng)險(xiǎn)傳播。

        2016年年初經(jīng)證監(jiān)會批準(zhǔn),上交所、深交所及中金所發(fā)布了指數(shù)熔斷機(jī)制的相關(guān)規(guī)定,熔斷的標(biāo)的為滬深300指數(shù)。制度規(guī)定:滬深300指數(shù)設(shè)立5%和7%兩檔熔斷閾值,指數(shù)觸發(fā)5%的熔斷后,熔斷范圍內(nèi)的證券將暫停交易15分鐘;但如果尾盤階段(14:45至15:00期間)觸發(fā)5%或全天任何時間觸發(fā)7%,將暫停交易至收市。此次熔斷試水并沒有成為我國證券行業(yè)制度的常青樹,從1月1日開始實(shí)施到1月7日最終監(jiān)管緊急叫停,一共僅僅經(jīng)歷了4個交易日,其中1月4日和1月7日兩次觸發(fā)向下熔斷。市場的過度反應(yīng)成為制度中斷的重要原因,因?yàn)楸O(jiān)管部門、從業(yè)者、專家學(xué)者留下更多制度建設(shè)的探討和學(xué)習(xí)空間。

        二、熔斷機(jī)制國內(nèi)外對比

        我國推行的熔斷機(jī)制具有“中國特色”,因?yàn)樵谄渌麌矣腥蹟鄼C(jī)制的并不少見,有漲停板制度的也有很多,但是同時存在漲跌停制度以及熔斷制度的卻只有我國一家。監(jiān)管部門同時安排漲跌停制度和熔斷機(jī)制的原因主要有:漲跌停制度主要針對的是個股,而熔斷機(jī)制的存在主要針對的是指數(shù),兩者發(fā)揮作用的對象不同,指數(shù)熔斷機(jī)制更多的是面向整個市場的交易情緒過熱所引起的劇烈波動;同時熔斷機(jī)制的推出對于之前的千股跌停奇觀能更具有針對性的發(fā)揮作用,若存在熔斷機(jī)制則會對在這種市場極端情緒下緩沖指數(shù)下跌幅度,留給市場更多的冷靜和思考的空間。

        美國的熔斷機(jī)制的標(biāo)的為標(biāo)普500指數(shù),熔斷方向上僅在下跌是才適用。當(dāng)標(biāo)普500指數(shù)下跌7%,交易暫停15分鐘,下跌13%暫停交易15分鐘,下跌20%提前收市。美國實(shí)行熔斷機(jī)制的同時,市場上不設(shè)立漲跌停制度。其他國家的資本市場也有不同的熔斷制度,比如法國,全日每只股票的最大漲幅為前日收盤價(jià)格的21.25%,最大跌幅為18.75%,如果價(jià)格波動超過前日的10%,則暫停交易15分鐘。新加坡則實(shí)施“融而不斷”的體制,當(dāng)證券潛在的交易價(jià)格與參考價(jià)格相差為10%,熔斷機(jī)制生效,進(jìn)入5分鐘的冷靜期,在此期間股票仍可以交易但是價(jià)格波動幅度不能超過10%。綜合來看,國外的熔斷機(jī)制在非漲跌停板制度下存在,其調(diào)節(jié)價(jià)格幅度,即熔斷生效幅度相對較大,是對極端情況的一個調(diào)節(jié)。而在中國的漲跌停板制度存在條件下設(shè)立的熔斷機(jī)制,5%和7%的價(jià)格區(qū)間相對較窄,觸發(fā)波動頻繁程度可能相對增加。

        三、歷史行情統(tǒng)計(jì)

        本文統(tǒng)計(jì)了從2005年4月8日(滬深300指數(shù)發(fā)布日)開始到2016年1月18日止的2621個交易數(shù)據(jù),如果按照1月1日發(fā)布的熔斷機(jī)制,可以得到如下的統(tǒng)計(jì)結(jié)果。

        首先,共有106個交易日會觸發(fā)指數(shù)熔斷,占總交易日的4%。共有35個交易日會觸發(fā)指數(shù)7%熔斷直接停止交易,占總交易日的1%。通過統(tǒng)計(jì)分析,可以得出以下推論:

        首先,熔斷概率與牛熊等市場總體波動情況相關(guān)。根據(jù)熔斷數(shù)據(jù)的分布可知,歷史上兩撥“大牛市”所在年份2008年一級2015年,由于市場波動較大,熔斷比例最高。特別是2008年觸發(fā)指數(shù)熔斷的次數(shù)高達(dá)43次,2008年全年共246個交易日,觸發(fā)熔斷的概率達(dá)到17.5%,也就是說平均每6個交易日即會觸發(fā)一次熔斷。

        第二,下跌時更容易發(fā)生熔斷。漲幅5%熔斷為34次,跌幅超過5%熔斷為72次,上升中達(dá)到7%熔斷閾值僅為11次,下降中達(dá)到-7%閾值為24次,下跌熔斷的次數(shù)超過上漲熔斷的2倍,這與下跌中股民的恐慌心理具有一致性。

        第三,沒有熔斷機(jī)制條件下,市場本身具備一定的自我恢復(fù)能力。在盤中達(dá)到5%閾值之后(共106次),未發(fā)生熔斷的歷史情況下,收盤超過5%的為64次,占盤中到達(dá)閾值5%總數(shù)的60%,其余40%市場經(jīng)過情緒調(diào)整,回落到5%的價(jià)格區(qū)間,說明市場具備一定的恢復(fù)能力。

        第四,價(jià)格波動幅度不一定隨著熔斷機(jī)制推出而收窄。歷史行情中,達(dá)到5%閾值之后繼續(xù)擴(kuò)大漲跌幅至7%的情況只有約33%(35/106),然而推出熔斷機(jī)制后,2016年1月4日和1月7日,達(dá)到5%之后,全部跌過7%的,交易停止。這反映出市場在熔斷機(jī)制刺激下產(chǎn)生了更大的恐慌。

        四、總結(jié)和建議

        熔斷機(jī)制推出后市場反應(yīng)較大,與預(yù)期的緩解波動相對,該機(jī)制似乎反而對A股市場的漲跌產(chǎn)生了推波助瀾的效果。熔斷機(jī)制與漲跌板的同時存在的合理性、熔斷機(jī)制的閾值設(shè)定、熔斷機(jī)制推出的時間點(diǎn)、熔斷對公募基金倉位和估值方法調(diào)整等諸多因素應(yīng)該被全面考慮。歷史上其他國家推出熔斷機(jī)制也會有反復(fù)修改的過程,這是監(jiān)管和市場參與者對資本市場的健康有效的探索,期望最終制度會更加合理的監(jiān)督市場并服務(wù)市場。

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