經(jīng)濟和需求的復(fù)蘇效果不會立竿見影，趨勢性機會仍需等待，相對收益者可繼續(xù)博弈。

低增長的“預(yù)期陷阱”修復(fù)拐點臨近。2月金融、經(jīng)濟數(shù)據(jù)出來后，市場分歧仍舊較大，一些積極的變化正越來越需要被投資者所重視：首先，1-2月地產(chǎn)銷售、投資、新開工同比分別為28.2%、3.0%、13.7%，均呈現(xiàn)明顯的加速跡象，同時，基建托底意圖明顯，需求的復(fù)蘇需要被重新認知；其次，雖然2月新增信貸僅7266億元，但反映投資需求的居民和非金融企業(yè)中長期貸款相對平穩(wěn)，結(jié)合1-2月數(shù)據(jù)，整體信貸增速依舊較高。相對數(shù)據(jù)，我們更關(guān)心市場預(yù)期的邊際變化，地產(chǎn)投資、新開工所釋放的積極信號正明顯超出陷入低增長“預(yù)期陷阱”悲觀投資者的看法，部分投資者之前的悲觀預(yù)期將被逐步修正。

過去兩個月以來，貨幣和投資的增長和逐步的恢復(fù)顯示預(yù)期修復(fù)的拐點正在接近。在全球需求不振條件下，中國的需求正在逐步成為全球需求擴張的來源。2016年中國的增長能夠接近政府目標（6.5%-7.0%）的上限，而信貸的有效擴張正在為這種中高速增長提供保障。此外，困擾市場的工業(yè)品通縮的問題極有可能在油價較低的水平下得到明顯改善。國際油價正在觸及40美元/桶，中國的工業(yè)品價格長達4年之久的通縮格局將出現(xiàn)拐點，PPI在年內(nèi)轉(zhuǎn)正甚至成為可能。這也將導(dǎo)致實體經(jīng)濟中的實際利息得到明顯改善。

政策新常態(tài)有望被重新認知。在3月12日“一行三會”答記者問中，中國人民銀行行長周小川對貨幣政策的靈活適度做出進一步解釋，也即“穩(wěn)健的貨幣政策略偏寬松”，與“兩會”報告政策取向一致。因此，雖然1-2月信貸數(shù)據(jù)出現(xiàn)起伏，但未來信貸的有效擴張仍將持續(xù)，并為需求的復(fù)蘇增長提供有力保障。同時，周小川談道，“中國不會過度依靠出口來實現(xiàn)GDP增長包括匯率政策來刺激出口”，進一步證實過去市場所認知“以外為主，兼顧國內(nèi)”的政策制定模式正逐步演變成目前尚未被大部分投資者認知的“以內(nèi)為主，兼顧海外”的政策新常態(tài)。在資本市場建設(shè)上，中國證監(jiān)會主席劉士余指出，“必須堅持市場化和法制化的根本方向”，但“當(dāng)陷入市場完全失靈的情景時，仍應(yīng)當(dāng)果斷出手”，政策底線思維仍在延續(xù)。

資金的利率水平自2014年以來一直在快速下降。過去半年之間，資金成本進一步明顯改善。全社會風(fēng)險偏好的下滑使得增量資金入市的渠道被切斷。經(jīng)濟和需求的復(fù)蘇為改善風(fēng)險偏好創(chuàng)造了前提，但效果并不會立竿見影。趨勢性的機會可能仍然需要一些時間，但敏感的投資者極有可能利用這段時間用周期性板塊進攻。在長期需求不振條件下，這使得周期品和股票的周期板塊具備實體負庫存、機構(gòu)零配置的重要前提，并為投資者提供了誘人的彈性。

但周期股在預(yù)期的反復(fù)下，又重新回到一個預(yù)期相對保守的位置，新的契機也正在醞釀。我們曾指出，當(dāng)下周期和成長的博弈即將迎來兩次攤牌時刻：第一次是2月社融信貸數(shù)據(jù)，但并非決定性，而且市場已經(jīng)將預(yù)期降低，1-2月合并數(shù)據(jù)并不差；第二次大概在3月下旬，市場會將中觀數(shù)據(jù)（從淡季向旺季轉(zhuǎn)化中的工業(yè)品價量）盯得更緊，這是決定性的。從目前地產(chǎn)投資、新開工所釋放的積極信號看，我們判斷第二次驗證正在朝有利于周期股的方向演繹，而趨勢來臨時投資者更應(yīng)該積極擁抱，當(dāng)前相對保守的預(yù)期也為周期復(fù)興提供契機。

相對收益投資者繼續(xù)參與周期，絕對收益投資者可適度觀望。經(jīng)濟和需求的復(fù)蘇為改善風(fēng)險偏好創(chuàng)造了前提，但效果并不會立竿見影，趨勢性機會仍需等待時機。不過相對收益者仍可選取有利標的進行博弈：1.地產(chǎn)數(shù)據(jù)超預(yù)期將繼續(xù)強化地產(chǎn)鏈相關(guān)周期品，相對投資者仍可以此進攻，煤炭/鋼鐵/基礎(chǔ)化工/有色；2.高現(xiàn)金流高股息率的價值股可作基礎(chǔ)配置，如銀行/食品飲料。進攻性的行業(yè)將出現(xiàn)20%以上的反彈空間。