三家標(biāo)的收購(gòu)前夕業(yè)績(jī)突然暴增，而上市公司大股東在資產(chǎn)重組之時(shí)減持股份全身而退，給本次并購(gòu)打上了一個(gè)大大的問(wèn)號(hào)。

2月23日，南通鍛壓（300280.SZ）發(fā)布資產(chǎn)重組預(yù)案（修訂稿），擬分別以13.05億元、8.68億元和3億元收購(gòu)北京億家晶視傳媒有限公司、北京維卓網(wǎng)絡(luò)科技有限公司和上海廣潤(rùn)廣告有限公司的100%股權(quán)，三家公司總作價(jià)24.73億元。

南通鍛壓表示，通過(guò)本次并購(gòu)，上市公司將由傳統(tǒng)制造業(yè)切入廣告媒體行業(yè)，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型；同時(shí)，收購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)前景較好，將提升公司盈利能力，并充分發(fā)揮標(biāo)的公司之間的協(xié)同效應(yīng)，打造全媒體整合營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)優(yōu)秀品牌，為上市公司未來(lái)業(yè)務(wù)發(fā)展奠定基礎(chǔ)。

盡管描繪了一幅美好前景，但是《證券市場(chǎng)周刊》記者發(fā)現(xiàn)，三家標(biāo)的公司在并購(gòu)前一財(cái)年業(yè)績(jī)突然暴增，毛利率也遠(yuǎn)高于同行水平，盈利能力存疑。不僅如此，幾乎在本次并購(gòu)進(jìn)行的同時(shí)，南通鍛壓原大股東大幅減持，也給本次資產(chǎn)重組打上了一個(gè)大大的問(wèn)號(hào)。

標(biāo)的業(yè)績(jī)暴增

南通鍛壓主營(yíng)液壓機(jī)系列的生產(chǎn)與銷(xiāo)售，受市場(chǎng)和行業(yè)影響，近年來(lái)業(yè)績(jī)持續(xù)低迷。根據(jù)年報(bào)，2012-2014年，南通鍛壓的營(yíng)業(yè)收入分別為3.65億元、3.04億元和3.32億元，同比漲幅分別為-12.89%、-16.78%和9.12%；扣非后凈利潤(rùn)分別為1834.88萬(wàn)元、-563.84萬(wàn)元和-407.01萬(wàn)元，同比漲幅分別為-59.35%、-130.73%和27.82%；最新業(yè)績(jī)快報(bào)顯示，2015年度其營(yíng)業(yè)收入僅有2.50億元，同比下降24.54%。

根據(jù)預(yù)案，本次并購(gòu)的三家標(biāo)的公司均屬?gòu)V告行業(yè)。其中，億家晶視主營(yíng)樓宇視頻媒體廣告業(yè)務(wù)，2014年和2015年其營(yíng)業(yè)收入分別為5202.83萬(wàn)元和1.07億元，凈利潤(rùn)分別為865.58萬(wàn)元和4380.31萬(wàn)元；北京維卓主營(yíng)互聯(lián)網(wǎng)廣告營(yíng)銷(xiāo)業(yè)務(wù)，2014年和2015年其營(yíng)業(yè)收入分別為1291.73萬(wàn)元和2.75億元，凈利潤(rùn)分別為-113.77萬(wàn)元和1544.77萬(wàn)元；上海廣潤(rùn)主營(yíng)營(yíng)銷(xiāo)活動(dòng)策劃業(yè)務(wù)，2014年和2015年，其營(yíng)業(yè)收入分別為3937.30萬(wàn)元和4978.85萬(wàn)元，凈利潤(rùn)分別為455.85萬(wàn)元和1290.14萬(wàn)元。

不難發(fā)現(xiàn)，2015年，三家標(biāo)的公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)都是突然拉升，《證券市場(chǎng)周刊》記者發(fā)現(xiàn)，主要標(biāo)的億家晶視業(yè)務(wù)增速遠(yuǎn)超同行業(yè)水平，且主要利潤(rùn)來(lái)自一家剛成立不久的子公司。

2015年，億家晶視營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)105.77%，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)406.06%，而分眾傳媒同樣主營(yíng)樓宇視頻媒體廣告。2015年，分眾傳媒借殼七喜控股（002027.SZ）回歸A股，根據(jù)當(dāng)時(shí)草案，2012-2014年，分眾傳媒樓宇媒體業(yè)務(wù)的營(yíng)業(yè)收入分別為51.13億元、55.92億元和61.56億元，2013年和2014年的同比增速僅為9.36%和10.08%。

七喜控股業(yè)績(jī)快報(bào)顯示，由于構(gòu)成反向收購(gòu)，其2015年合并財(cái)報(bào)中的比較數(shù)據(jù)采用會(huì)計(jì)上的購(gòu)買(mǎi)方分眾傳媒2014年度模擬合并財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)。2014年和2015年，其營(yíng)業(yè)收入分別為74.97億元和86.27億元，2015年增長(zhǎng)15.07%。分眾傳媒80%以上營(yíng)業(yè)收入來(lái)自樓宇視頻媒體廣告，可以推算，2015年分眾傳媒該項(xiàng)業(yè)務(wù)營(yíng)收同比增長(zhǎng)也僅僅在15%左右。

不僅如此，億家晶視2015年4380.31萬(wàn)元的凈利潤(rùn)中，有2211.77萬(wàn)元來(lái)自于其旗下全資子公司江西億方通達(dá)傳媒有限公司，占比50.49%。江西億方通達(dá)傳媒有限公司2015年5月25日才剛剛注冊(cè)成立，注冊(cè)資本僅為200萬(wàn)元，其注冊(cè)地址為江西省九江市德安縣吳山鎮(zhèn)汽車(chē)站內(nèi)，如此一家注冊(cè)于鎮(zhèn)汽車(chē)站的公司，成立半年即貢獻(xiàn)2000多萬(wàn)元的利潤(rùn)，甚為蹊蹺。

同時(shí)，在億家晶視樓宇視頻資源的分布中，江西地區(qū)并未布局，預(yù)案顯示億方通達(dá)在北京還有一家分公司，但億家晶視2015年媒體點(diǎn)位數(shù)共有13402個(gè)，北京地區(qū)只有995個(gè)，僅占比7.42%。

毛利率存疑

億家晶視2014年和2015年的毛利率分別為59%和79%，預(yù)案中表示，毛利率增長(zhǎng)系公司業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大所致，2013-2015年其樓宇媒體點(diǎn)位數(shù)分別為4255個(gè)、7472個(gè)和13402個(gè)，年均增長(zhǎng)77%。

實(shí)際上，與樓宇媒體廣告業(yè)務(wù)毛利率關(guān)聯(lián)更為密切的是廣告位的使用率（刊掛率），使用率提高意味著在成本基本保持不變的情況下，單機(jī)可以產(chǎn)生更多營(yíng)收效益。2014年，億家晶視屏幕點(diǎn)位平均使用率為13%-26%，2015年平均使用率為20%-35%，預(yù)案表示，刊掛率的提高同樣促進(jìn)了毛利率的提高。

但是，《證券市場(chǎng)周刊》記者對(duì)比同行業(yè)上市公司發(fā)現(xiàn)，使用率遠(yuǎn)高于億家晶視的業(yè)內(nèi)公司也未達(dá)到其毛利率水平，億家晶視毛利率水平偏高，甚是可疑。

根據(jù)分眾傳媒借殼七喜控股的草案，2014年和2015年1-5月，分眾傳媒樓宇媒體廣告業(yè)務(wù)的毛利率分別為73.67%和72.93%，截至2015年5月31日，分眾傳媒在其主要點(diǎn)位城市的媒體刊掛率大多在40%-55%，也就是說(shuō)，分眾傳媒50%左右的使用率才僅有70%以上的毛利率，而億家晶視僅僅30%左右的使用率便達(dá)到接近80%的毛利率，相差驚人。

再看另一家上市公司華聞傳媒（000793.SZ），其于2014年并購(gòu)了主營(yíng)樓宇廣告業(yè)務(wù)的上海精視文化傳播有限公司。根據(jù)并購(gòu)草案，2012年至2014年1-3月，精視文化營(yíng)業(yè)收入分別為3392.12萬(wàn)元、6386.12萬(wàn)元和3467.46萬(wàn)元，收入規(guī)模同億家晶視更為接近，其平均毛利率僅分別為60.24%、62.13%和51.15%，而其刊掛率則分別達(dá)到56%、65%和57%。也就是說(shuō)，不僅客戶(hù)媒體資源和市場(chǎng)占有率為行業(yè)龍頭的分眾傳媒毛利率水平不及標(biāo)的億家晶視，比起相同體量的業(yè)內(nèi)公司，在刊掛率僅為對(duì)方一半的情況下，其毛利率水平也頗高。

雖然營(yíng)收暴漲，但2015年億家晶視的應(yīng)收賬款也十分驚人，其期末應(yīng)收賬款為4904.68萬(wàn)元，占當(dāng)年?duì)I業(yè)收入的45.83%；而分眾傳媒2012年至2014年期末的應(yīng)收賬款分別為17.47億元、19.14億元和20.34億元，占總營(yíng)收的比例分別為28.31%、28.67%和27.13%。

在業(yè)務(wù)類(lèi)型、收入確認(rèn)、回款周期和客戶(hù)類(lèi)型（億家晶視和分眾傳媒第一大客戶(hù)均為凱帝珂廣告上海有限公司）基本一致的情況下，分眾傳媒應(yīng)收賬款占營(yíng)收的比例一直控制在30%之內(nèi)，而億家晶視接近營(yíng)收五成的應(yīng)收賬款有催肥業(yè)績(jī)的嫌疑。

大股東減持套現(xiàn)

與本次資產(chǎn)重組幾乎同時(shí)進(jìn)行的，是南通鍛壓大股東減持公司股份并讓出實(shí)際控制權(quán)。

2015年7月20日，持有8000萬(wàn)股、占總股本62.5%的南通鍛壓控股股東郭慶辭去公司董事長(zhǎng)職務(wù)，彼時(shí)市場(chǎng)普遍猜測(cè)郭慶將退出上市公司。由于上市公司高管在辭職后6個(gè)月內(nèi)不能減持股票，郭慶尚未立即有所動(dòng)作。2016年1月18日，南通鍛壓公告郭慶解除全部股份的質(zhì)押，而1月21日其所持全部股份解除限售限制，短短幾天之后，南通鍛壓公告了此次資產(chǎn)重組預(yù)案和郭慶正在籌劃減持的提示公告。

2月4日，郭慶分別以25元/股向新余市安常投資中心（有限合伙）、深圳嘉謨資本管理有限公司和上海鏷月資產(chǎn)管理有限公司轉(zhuǎn)讓3350萬(wàn)股、2370萬(wàn)股和640萬(wàn)股南通鍛壓股份，轉(zhuǎn)讓總價(jià)款分別為8.375億元、5.925億元和1.6億元，總共套現(xiàn)15.9億元。

根據(jù)南通鍛壓3月1日公告，該股權(quán)轉(zhuǎn)讓已完成過(guò)戶(hù)手續(xù)。也就是說(shuō)，在資產(chǎn)重組尚未落地之時(shí)，上市公司已悄然完成大股東變更，郭慶成為第三大股東，持股比例降至12.81%，上述三家接盤(pán)公司分別成為第一、第二和第四大股東，持股比例分別達(dá)到26.17%、19.72%和5%。

南通鍛壓2015年6月1日的收盤(pán)價(jià)為股災(zāi)前的最高點(diǎn)44.78元/股，隨后下跌，其于2015年7月23日開(kāi)始停牌，前一交易日收盤(pán)價(jià)為23.70元/股，盡管接近腰斬，但由于一直處于停牌狀態(tài)，幸運(yùn)躲過(guò)隨后幾輪股災(zāi)，而在2月23日復(fù)牌后不僅沒(méi)有補(bǔ)跌，反而受重組消息影響連續(xù)兩個(gè)漲停，最高達(dá)到31.55元/股。在公司業(yè)績(jī)惡化和連續(xù)股災(zāi)的背景下，郭慶能以25元/股的價(jià)位出讓股份，可謂全身而退。

更為蹊蹺的是，根據(jù)重組預(yù)案，本次并購(gòu)將以股份加現(xiàn)金方式完成，對(duì)三家標(biāo)的除需總共支付12.58億元現(xiàn)金對(duì)價(jià)外，還須發(fā)行股份合計(jì)6100.41萬(wàn)股支付剩余12.15億元對(duì)價(jià)，每股成本僅約為19.92元，如果重組成功，不知以25元/股接盤(pán)的三家公司作何感想。

在對(duì)證監(jiān)會(huì)問(wèn)詢(xún)函的回復(fù)中，上市公司表示，股權(quán)轉(zhuǎn)讓和重組并購(gòu)為兩個(gè)獨(dú)立事件，并不存在關(guān)聯(lián)?！蹲C券市場(chǎng)周刊》記者向上市公司發(fā)出采訪函，詢(xún)問(wèn)新入大股東在本次并購(gòu)重組中所起到的作用和影響以及對(duì)于本次并購(gòu)的態(tài)度，截至發(fā)稿未得到回復(fù)。

如若本次并購(gòu)實(shí)為原股東因減持股份而穩(wěn)定股價(jià)所為，那么在其已經(jīng)全身而退之后，必然存在極大的流產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，值得投資者警惕。