一、穩(wěn)增長要打持久戰(zhàn)

中國經(jīng)濟在今年年初迎來了“開門紅”。盡管1季度GDP增長僅6.7%，略低于去年4季度，但工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資等數(shù)據(jù)均在近期明顯回暖，表明實體經(jīng)濟正在較為強勁地復(fù)蘇。毫無疑問，經(jīng)濟回暖的背后。穩(wěn)增長政策是最大功臣。地產(chǎn)去庫存政策扭轉(zhuǎn)了地產(chǎn)市場的低迷態(tài)勢。今年“兩會”布置的重點工程建設(shè)任務(wù)提振了基建投資熱情。而寬松的財政和貨幣政策也徹底消除了實體經(jīng)濟的“融資難”困局。

在經(jīng)濟形勢顯著改善之時，有關(guān)穩(wěn)增長政策是否應(yīng)該逐步撤出的討論逐步浮出水面。畢竟，房價上漲已開始引發(fā)各方反彈，而貨幣信貸的快速增長也讓通脹及資產(chǎn)泡沫的擔憂升溫。

不過，出于以下幾個原因，此時撤出穩(wěn)增長政策是下策。如果這樣做，不但會讓來之不易的復(fù)蘇勢頭就此夭折，還會嚴重打擊國內(nèi)外各方對中國經(jīng)濟長期穩(wěn)定增長的信心，危及全面建成小康社會目標的實現(xiàn)。

第一，當前中國經(jīng)濟滑出下限的風險并未消除。目前，實體經(jīng)濟的復(fù)蘇并未完全對沖金融行業(yè)減速帶來的下行壓力。而考慮到去年2季度股市大泡沫曾大幅推高金融行業(yè)增速，給今年留下了很高基數(shù)，今年2季度金融業(yè)減速的壓力會更大。目前，觀察者雖普遍預(yù)期今年我國GDP增長能超過政府劃定的6.5%底線，但這是建立在穩(wěn)增長政策持續(xù)發(fā)力假設(shè)下的預(yù)測。一旦穩(wěn)增長政策退出，預(yù)期就會隨之惡化。

第二，各方對中國經(jīng)濟長期的信心尚不穩(wěn)固。過去幾年，我國曾經(jīng)有數(shù)輪穩(wěn)增長政策的放與收。其后果是經(jīng)濟數(shù)次在短期企穩(wěn)后又再創(chuàng)新低。這已經(jīng)嚴重傷害了政策聲譽，打擊了各方信心，降低了宏觀調(diào)控的有效性。試問，如果火家都相信政策是“打一槍就跑”，又甚至只是“虛晃一槍”，政策效果能有多大？今年是“十三五”的開局之年，各方正觀望政策調(diào)控是否會與之前不一樣。如果這時再來穩(wěn)增長政策的快速退出，無異于告訴人家“十二五”將繼續(xù)重演“十二五”期間經(jīng)濟增長持續(xù)下臺階的狀況，信心將再度喪失，小康社會目標將無從談起。

第三，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的調(diào)整需要穩(wěn)增長政策持續(xù)穩(wěn)定發(fā)力。許多人錯誤地將穩(wěn)增長與調(diào)結(jié)構(gòu)對立起來。但事實是，經(jīng)濟調(diào)結(jié)構(gòu)調(diào)整需要穩(wěn)增長政策提供一個平穩(wěn)的環(huán)境。試想、當企業(yè)整日掙扎在破產(chǎn)邊緣的時候，會有動力投資于技術(shù)進步和產(chǎn)業(yè)升級嗎？當失業(yè)大規(guī)模出現(xiàn)，全社會收入預(yù)期與支出意愿低迷之時，支撐消費和服務(wù)業(yè)快速發(fā)展的動力何來？因此，盡管某些穩(wěn)增長政策似乎并不具有直接推動經(jīng)濟結(jié)構(gòu)改善之功，但其營造的平穩(wěn)經(jīng)濟環(huán)境卻是結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的必要條件。過去幾年的經(jīng)驗已經(jīng)表明了，用撤出穩(wěn)增長政策的方式來追求經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的改善，無異于緣木求魚。

當然，在保持穩(wěn)增長政策持續(xù)性的前提下，優(yōu)化穩(wěn)增長政策的實施是必要的。這方面我們有許多教訓可資借鑒。比如，為了避免政策本身加大經(jīng)濟的波動，穩(wěn)增長不宜被當成短期的權(quán)宜之計，而應(yīng)該成為長期的事業(yè)。又比如，為了避免貨幣過量投放帶來的通脹、資產(chǎn)泡沫等副作用，財政政策應(yīng)該在穩(wěn)增長中發(fā)揮更重要作用。再比如，為避免重蹈四萬億加大產(chǎn)能過剩壓力的覆轍，對經(jīng)濟的刺激不宜發(fā)力于制造業(yè)投資，而應(yīng)更多依賴基建、地產(chǎn)這樣的“消費型投資”。不過，盡管的確有必要吸取過去的教訓，盡量減少穩(wěn)增長政策帶來的不利副作用，但這不應(yīng)成為不做穩(wěn)增長的原因。

二、穩(wěn)增長要吸取歷史經(jīng)驗教訓

中國經(jīng)濟在新一輪穩(wěn)增長政策帶動下已明顯復(fù)蘇。但對于穩(wěn)增長政策是否“走老路”的質(zhì)疑，對于其可持續(xù)性及副作用的憂慮卻未散去?？紤]到過去幾輪刺激政策的后果，這些質(zhì)疑和憂慮有一定合理性。為了保證經(jīng)濟的長期穩(wěn)定，穩(wěn)增長政策需要針對之前的經(jīng)驗和教訓做出相應(yīng)調(diào)整，走出新意。

一講到穩(wěn)增長，“四萬億”是個繞不過去的話題。2008年開始的四萬億強力刺激讓我國經(jīng)濟從次貸危機的低谷中明顯復(fù)蘇。但這輪強刺激帶來的產(chǎn)能過剩加重，通脹及資產(chǎn)價格上漲等副作用也非常明顯，因而導(dǎo)致了輿論對刺激政策態(tài)度的轉(zhuǎn)向，并存一定程度束縛了后來政策的手腳。為了做好當前的穩(wěn)增長工作，有必要對四萬億做出客觀評價，找出其成功和不足，并在當前政策推進中有針對性地加以改進。

首先需要明確的是，四萬億功大于過。有人因為四萬億帶來的種種副作用而詬病穩(wěn)增長政策。更有甚者，竟然將當前中國經(jīng)濟面臨的問題全數(shù)歸咎于四萬億。這些都是不公允的。必須要看到，次貸危機才是全球經(jīng)濟從繁榮走向衰退的罪魁禍首。我國經(jīng)濟在的四萬億的帶動下，有效對沖了次貸危機的沖擊，實現(xiàn)了穩(wěn)定增長，在全球經(jīng)濟中的地位進一步增強。而過去兩年我國經(jīng)濟持續(xù)下滑的現(xiàn)實也讓越來越多人認識到，沒有穩(wěn)增長政策托底，我國各種矛盾將集中爆發(fā)，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型將成為一句空話。

因此，當前我國的政策選擇不足要小要刺激的問題，而是在刺激必須要推出的前提下，怎樣優(yōu)化政策，盡量降低其副作用，并兼顧長期的問題。在這方面，四萬億的三條教訓可資參考。

第一，穩(wěn)增長需要持續(xù)穩(wěn)定發(fā)力，急放與急收都會加大經(jīng)濟波動。2008年末，四萬億的強力推出很快改善了各方對經(jīng)濟前景的預(yù)期。在寬松貨幣政策的扶持之下，不少企業(yè)不僅重新開工，而且還投資擴產(chǎn)。但2010年四萬億的快速退出讓之前的樂觀預(yù)期落空，不少在建產(chǎn)能還未投產(chǎn)就已過剩。而貨幣政策的迅速收緊更令企業(yè)雪上加霜。這種強力刺激政策的快放快收紊亂了市場預(yù)期，增加了企業(yè)經(jīng)營的難度，人為增大了經(jīng)濟的波動。有鑒于此，當前穩(wěn)增長政策需要保持穩(wěn)定發(fā)力態(tài)勢，既不要一時用力過猛，也不能因為經(jīng)濟短期復(fù)蘇就急忙撤出。這樣方能給各方穩(wěn)定預(yù)期，保證經(jīng)濟增長的平穩(wěn)。

第二，不可刺激產(chǎn)能進一步擴張。次貸危機長久地降低了全世界的總需求。在這一背景下，我國會在相當長時間內(nèi)面臨產(chǎn)能過剩的壓力。網(wǎng)萬億由于不恰當?shù)卮碳ち宋覈圃鞓I(yè)投資，令我國產(chǎn)能過剩局面進一步嚴峻，加大了穩(wěn)定經(jīng)濟的難度。有了這次前車之鑒，當前穩(wěn)增長就不能再刺激制造業(yè)這樣“生產(chǎn)型”的投資，而應(yīng)該更多依賴基礎(chǔ)設(shè)施、房地產(chǎn)等“消費型”投資。通過減稅、完善社保等政策來提振消費也是應(yīng)有之義。

第三，穩(wěn)增長需要更多依靠財政政策來進行，以避免貨幣過快投放產(chǎn)生副作用。四萬億時期，寬松的貨幣政策是主角。當時，決策者希望通過海量貨幣信貸來促使企業(yè)投資擴產(chǎn)。這種不問實體經(jīng)濟有無投資機會就撒錢的方式，造成了資金大量向虛擬經(jīng)濟漏出，推高了通脹和資產(chǎn)價格。有了這個教訓，當前的穩(wěn)增長政策就需史多依靠財政政策這種不帶來貨幣總量擴張、又能更直接支持實體經(jīng)濟的方法來進行，以避免貨幣過快增長產(chǎn)生的諸多副作用。

三、穩(wěn)增長無債務(wù)危機之憂

對于穩(wěn)增長政策，各方憂慮的一個焦點在于它會推升國內(nèi)債務(wù)，有最終引發(fā)債務(wù)危機的可能。這皚憂看上去不無道理。當前的穩(wěn)增長仍然主要依賴投資這一引擎。而投資又大量依靠債權(quán)型融資來支持，因而會推升債務(wù)水平。根據(jù)社科院估算，2014年我國居民、企業(yè)、政府三個部門的總債務(wù)加起來已經(jīng)達到了我國GDP的236%，比2007年高出了60多個百分點。在經(jīng)濟放緩，投資回報率下降的背景下債務(wù)不斷膨脹看上去蘊含不小風險。

不過，債務(wù)水平與債務(wù)危機之間并無線性關(guān)系。2011年，西班牙國債占其GDP比例不過70%，甚至低于同期的德國，卻爆發(fā)了債務(wù)危機。而目前日本國債占GDP比例已接近250%，卻并無任何債務(wù)危機跡象。我國的穩(wěn)增長是否一定會導(dǎo)致債務(wù)危機，需要深入分析，不能僅憑感性來下結(jié)論。仔細梳理了相關(guān)邏輯和證據(jù)后，可以發(fā)現(xiàn)我國并無債務(wù)危機之憂，穩(wěn)增長政策無需自縛手腳。

全面判斷債務(wù)可持續(xù)性，不能只看負債，還得看資產(chǎn)。近年來，我國資產(chǎn)的增速并不遜于債務(wù)。相應(yīng)的，我國整體，以及國內(nèi)各部門的資產(chǎn)負債率都保持了平穩(wěn)。根據(jù)社科院的估計，2014年我國居民部門資產(chǎn)負債率不到10%，政府部門不超過40%。非金融企業(yè)部門雖然有60%，但也明顯低于其2000年的水平。因此，我國整體及各部門資產(chǎn)負債表都相當健康。

歐債危機之所以在歐洲邊緣國家爆發(fā)，根本原因是那些國家國外債過度累積。而國際投資頭寸表的數(shù)據(jù)顯示，我國在2015年扣除外債后，仍持有1.6萬億美元的對外凈資產(chǎn)。再加上我國持有的外國資產(chǎn)大部分為外匯儲備，流動性遠遠好于主要形式為FDI的外債。因此，無論是從絕對水平還是從流動性的角度來看，我國對外資產(chǎn)負債狀況都十分健康。

事實上，以上兩點尚未觸及我國債務(wù)可持續(xù)性的最強支撐——大量國內(nèi)儲蓄。不少人會抱怨中國消費較少（居民消費占我國GDP比重不到40%），而債務(wù)又很多。但很少人看到這二者之問的聯(lián)系。收入中未被消費的部分即為儲蓄（我國國民總儲蓄占我國GDP比重接近50%）。消費少，儲蓄自然多。而儲蓄終歸是要借給其他有支出意愿的主體去花的。在我國股票市場發(fā)展相對滯后，股票融資占總?cè)谫Y比重不足5%的情況下，國內(nèi)儲蓄向支出的轉(zhuǎn)化必然通過債權(quán)型工具來實現(xiàn)，因而總會導(dǎo)致債務(wù)總量的膨脹。

造成我國高儲蓄的原因有很多，不利于居民部門的收入分配格局（居民財產(chǎn)性收入偏低），社保不完善所導(dǎo)致的居民預(yù)防性儲蓄動機，乃至高房價對消費支出的抑制都在起作用。盡管我國在近年已經(jīng)采取不少措施來推進消費轉(zhuǎn)型，增加消費占經(jīng)濟的比重，但其整體效果并不明顯。我國高儲蓄的格局還將長時間內(nèi)延續(xù)。如果不能有效將這些儲蓄轉(zhuǎn)化為支出，中國經(jīng)濟將如經(jīng)濟學中的“節(jié)儉悖論”所描述的那樣，因為支出需求不足而陷入衰退。

所以。在外需因為次貸危機而長期低迷的背景下，我國有必要將國內(nèi)龐大儲蓄轉(zhuǎn)化為國內(nèi)需求，以穩(wěn)定經(jīng)濟增長。而這只能主要通過債權(quán)型融資工具來實現(xiàn)。從這個角度來說，國內(nèi)債務(wù)的增加是國內(nèi)高儲蓄的伴生現(xiàn)象，是對國內(nèi)高儲蓄的對沖。因此，國內(nèi)債務(wù)增加非但有空間，而且有必要。

四、穩(wěn)增長無礙調(diào)結(jié)構(gòu)

中國經(jīng)濟存在結(jié)構(gòu)問題。其中又以消費不足、以及隨之而來的內(nèi)需不足最為明顯。為了實現(xiàn)長期穩(wěn)定增長，中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)需要優(yōu)化調(diào)整。自然而然，調(diào)結(jié)構(gòu)與穩(wěn)增長一起，成了近年來我國宏觀政策的主要目標。

事實上，調(diào)結(jié)構(gòu)與穩(wěn)增長相輔相成，并無矛盾。但不少人卻不恰當?shù)貙⑵淅斫鉃槎∫坏膯芜x題、從調(diào)結(jié)構(gòu)的角度出發(fā)而輕視、有時甚至敵視穩(wěn)增長。這種看法流傳甚廣，一定程度上影響了穩(wěn)增長政策的及時有效推出。

我國傳統(tǒng)的增長模式依靠投資拉動、出口引導(dǎo)。在這樣的模式中，我國實現(xiàn)了經(jīng)濟規(guī)模和人民生活水平的快速提升，但同時也讓消費不足等結(jié)構(gòu)問題愈發(fā)突出。次貸危機的爆發(fā)令我國出口行業(yè)遭受嚴重打擊，其投資擴產(chǎn)意愿的下降也讓國內(nèi)投資需求明顯走低。這讓我國經(jīng)濟增速明顯下滑，經(jīng)濟形勢一度惡化至失穩(wěn)的邊緣。但是，有不少人卻為此而歡欣鼓舞，認為這是調(diào)結(jié)構(gòu)取得的成績。還是這些人，往往對扶持投資的穩(wěn)增長政策持負面看法，認為這阻礙了調(diào)結(jié)構(gòu)的推進。

之所以有不少人會如此錯誤地把穩(wěn)增長與調(diào)結(jié)構(gòu)對立起來，是因為他們錯誤理解了調(diào)結(jié)構(gòu)的內(nèi)涵。只看到了調(diào)結(jié)構(gòu)的幻象。真正意義的調(diào)結(jié)構(gòu)是重塑經(jīng)濟內(nèi)部資源分配的方式，將更多資源導(dǎo)向之前較為薄弱的環(huán)節(jié)，從而實現(xiàn)弱者變強式的結(jié)構(gòu)改善。真正的調(diào)結(jié)構(gòu)需要穩(wěn)增長在空間和時間上來創(chuàng)造條件。

從空間上來看，資源配置的優(yōu)化需要往平穩(wěn)的宏觀環(huán)境中進行。消費一直是我國經(jīng)濟的短板。要增加消費就需要增加居民的收入。而這要以就業(yè)市場穩(wěn)定為前提。另一方面，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，技術(shù)進步也需要以穩(wěn)定的宏觀經(jīng)濟為土壤。過去幾年我國宏觀經(jīng)濟狀況已經(jīng)清晰地表明，經(jīng)濟下行并不會倒逼真正意義上的結(jié)構(gòu)改善，而只會引發(fā)各方面的風險。

從時間上來看，調(diào)結(jié)構(gòu)就算在朝正確方向推進.也絕不可能一蹴而就。調(diào)結(jié)構(gòu)是一個長期的系統(tǒng)工程，其增長紅利只能在長期逐步釋放，因而不能立竿見影地改善當前的宏觀格局。在相當長的時間內(nèi)，都需要穩(wěn)增長政策營造一個平穩(wěn)的宏觀環(huán)境，從而為調(diào)結(jié)構(gòu)的推進爭取時間。

當我們正確認識了調(diào)結(jié)構(gòu)的內(nèi)涵之后，可以發(fā)現(xiàn)穩(wěn)增長與調(diào)結(jié)構(gòu)并不矛盾。恰恰相反，穩(wěn)增長是調(diào)結(jié)構(gòu)的必要條件。這并不是說穩(wěn)增長之后經(jīng)濟結(jié)構(gòu)會自然優(yōu)化——結(jié)構(gòu)優(yōu)化有賴于結(jié)構(gòu)性的改革政策。但是，那些試圖通過退出穩(wěn)增長政策來促進調(diào)結(jié)構(gòu)的設(shè)想，無異于緣木求魚。