摘 要：眾籌是一種社會(huì)大眾通過互聯(lián)網(wǎng)為企業(yè)或個(gè)人發(fā)起的項(xiàng)目進(jìn)行投資的新興的商業(yè)模式。眾籌起源于美國，本文分析了眾籌融資模式的內(nèi)涵及其產(chǎn)生的原因，以及美國眾籌融資的發(fā)展現(xiàn)狀及其存在的問題，在借鑒美國經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，為我國眾籌發(fā)展提出建議。

關(guān)鍵詞：眾籌；融資模式；風(fēng)險(xiǎn)控制

一、眾籌的理論內(nèi)涵

眾籌屬于眾包（Crowdsourcing）的一種類型，企業(yè)選擇將企業(yè)價(jià)值鏈上的一些環(huán)節(jié)依托互聯(lián)網(wǎng)外包給眾多消費(fèi)者完成的行為被稱為“眾包”。眾包的實(shí)質(zhì)是消費(fèi)者參與到企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造和創(chuàng)新過程中，這被營銷學(xué)者稱為顧客創(chuàng)新。

大眾參與眾籌的動(dòng)因與大眾參與眾包的動(dòng)因有相似性。眾包中的消費(fèi)者創(chuàng)新行為是由一些社會(huì)性因素驅(qū)使造成的，社會(huì)動(dòng)因甚至超越了想獲得報(bào)酬的經(jīng)濟(jì)動(dòng)因；消費(fèi)者通過創(chuàng)新可以獲得在網(wǎng)絡(luò)社區(qū)內(nèi)的聲譽(yù)、歸屬感、成就感等。參與眾籌的大眾也兼有社會(huì)動(dòng)因和經(jīng)濟(jì)動(dòng)因。雖然許多投資項(xiàng)目具有一定的投資回報(bào)，但是，投資者通過投資獲得的成就感，看到自己支持的項(xiàng)目成長壯大而獲得的滿足感，是大眾參與的重要?jiǎng)訖C(jī)。另外，投資相同項(xiàng)目的投資人往往具有相類似的興趣和品味，之間的交流和討論滿足了投資者的社交情感和歸屬感。再者，利他主義和社會(huì)參與精神也驅(qū)動(dòng)了大眾參與到眾籌中，尤其是扶貧、捐贈(zèng)等公益性活動(dòng)的眾籌中。Ordanini針對(duì)“眾籌參與者的參與動(dòng)因的實(shí)驗(yàn)研究”表明，“社會(huì)參與精神”（Social participation spirit）起到了重要作用，即大眾愿意去幫助有資金困難的他人，并積極參加此類型的社會(huì)活動(dòng)。眾籌的運(yùn)行依賴于開放的網(wǎng)絡(luò)社區(qū)和大眾篩選機(jī)制。眾包網(wǎng)絡(luò)社區(qū)鼓勵(lì)大量的消費(fèi)者參與進(jìn)來，因?yàn)閰⑴c者越多，創(chuàng)造的信息越豐富，就越容易解決問題。在一個(gè)人數(shù)越多的群體中發(fā)布消息，就會(huì)有更大的概率去解決問題。

二、美國眾籌融資模式的發(fā)展現(xiàn)狀

近年來，全球眾籌融資模式發(fā)展非常迅速。根據(jù)Massolution公司的研究報(bào)告，2009年全球眾籌融資額僅5.3億美元，2011年則快速上升至15億美元；2007年，全球不足100個(gè)眾籌融資平臺(tái)，到2012年上半年則有450多個(gè)。其中，美國的眾籌融資占據(jù)了全球眾籌融資的主要份額。以Kickstarter、IndieGoGo這兩大眾籌融資平臺(tái)為例介紹美國眾籌融資的情況，Kickstarter目前是全球最大的眾籌融資平臺(tái)。它本身是一個(gè)網(wǎng)站，通過網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)面對(duì)公眾集資，讓有創(chuàng)造力的人獲得他們所需要的資金。2009年該網(wǎng)站正式建立，剛成立時(shí)主要為圖片、電影和音樂等項(xiàng)目融資，至今已發(fā)展為包括技術(shù)、戲劇、出版、設(shè)計(jì)等13類項(xiàng)目的融資平臺(tái)。該融資平臺(tái)的業(yè)務(wù)流程為：在收到創(chuàng)意項(xiàng)目的簡要說明后，該平臺(tái)工作人員按指南對(duì)項(xiàng)目是否適合該平臺(tái)進(jìn)行評(píng)估。如果創(chuàng)意通過評(píng)估，工作人員將要求項(xiàng)目發(fā)起人對(duì)項(xiàng)目介紹進(jìn)一步修改以適應(yīng)市場的需求。完成修改后， Kickstarter網(wǎng)站上可以向廣泛的投資者展示并募集資金，規(guī)定募集期限不得超過60天。它的顯著特征是采取規(guī)定點(diǎn)機(jī)制，融資者必須在規(guī)定時(shí)間內(nèi)完成其事先設(shè)定的融資目標(biāo)，對(duì)于沒有達(dá)到融資目標(biāo)的，融資者無法提取資金，所融資金必須返還給投資者。當(dāng)在規(guī)定期限內(nèi)實(shí)現(xiàn)融資目標(biāo)后，融資者可以提取資金，在項(xiàng)目實(shí)施后，投資者可以從項(xiàng)目發(fā)起人那里獲得T恤衫、明信片、CD等相關(guān)產(chǎn)品回報(bào)，但目前還沒有規(guī)定投資者可以獲得股權(quán)作為回報(bào)。在短短幾年內(nèi)，Kickstarter獲得了巨大的成功。截至2012年3月末，Kickstarter一共為20000個(gè)項(xiàng)目融資1.75億美元，預(yù)計(jì)到2012年末可以實(shí)現(xiàn)3億美元的融資。一些項(xiàng)目借助于Kickstarter獲得了數(shù)目可觀的融資，而且獲得了美國CNN和紐約時(shí)報(bào)等媒體的高度贊揚(yáng)。

在股權(quán)眾籌的運(yùn)作過程中，眾籌平臺(tái)發(fā)揮著無可替代的中樞作用，其一方面為投融資雙方提供高效、廉價(jià)的信息溝通平臺(tái)，使其投融資需求得以獲得匹配；另一方面，則通過一系列制度和技術(shù)措施，為證券交易的安全性提供基礎(chǔ)性保障，大幅降低投融資雙方之間的信賴成本，有助于交易效率的提高。毫不夸張地說，眾籌平臺(tái)的運(yùn)轉(zhuǎn)狀況直接決定著股權(quán)眾籌產(chǎn)業(yè)的發(fā)展前景。有鑒于此，在美國《初創(chuàng)期企業(yè)推動(dòng)法案》（JumpstaIt 0ur Business Stan—ups Act，以下簡稱“JOBs法案”）《眾籌法案》（CmwdfundingAct）中，立法者不僅對(duì)眾籌平臺(tái)的一般經(jīng)營行為設(shè)置了相關(guān)規(guī)則，還特別創(chuàng)建了集資門戶（fundingponal）這一全新的眾籌平臺(tái)類型，以期通過相對(duì)寬松的設(shè)立標(biāo)準(zhǔn)和規(guī)范化的經(jīng)營規(guī)則，鼓勵(lì)市場主體更多地設(shè)立和經(jīng)營眾籌平臺(tái)，帶動(dòng)股權(quán)眾籌產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展。我國股權(quán)眾籌尚處在規(guī)范發(fā)展階段，新辦法、新政策的出臺(tái)對(duì)股權(quán)眾籌平臺(tái)的運(yùn)營狀況具有重要影響。商品眾籌與股權(quán)眾籌的投資激勵(lì)是相似的，區(qū)別在于具體運(yùn)作模式不同。追夢網(wǎng)作為我國成立較早的商品眾籌平臺(tái)，數(shù)據(jù)披露較為詳細(xì)，無論項(xiàng)目成功與否都予以保留，具有典型代表性。追夢網(wǎng)采用閾值承諾機(jī)制，依據(jù)實(shí)際融資金額與目標(biāo)融資金額的數(shù)值關(guān)系，將眾籌結(jié)果判定為成功和失敗兩種狀態(tài)。

三、美國眾籌融資模式存在的問題

雖然眾籌融資在美國發(fā)展迅速，但也存在著許多問題，制約了其進(jìn)一步的發(fā)展。這些問題可以概括為兩個(gè)方面：一是股權(quán)融資限制，二是投資者保護(hù)問題比較突出。美國現(xiàn)有的眾籌融資平臺(tái)，都基本著眼于給投資者一次性的短期回報(bào)，缺乏以股權(quán)形式讓參與眾籌的投資者分享項(xiàng)目收益的長期激勵(lì)機(jī)制設(shè)計(jì)，而這一激勵(lì)機(jī)制對(duì)于激發(fā)更多的投資者參與眾籌是十分重要的。這并不是這些眾籌融資平臺(tái)不愿意設(shè)計(jì)這種股權(quán)激勵(lì)機(jī)制，而是因?yàn)槭艿矫绹鹑诒O(jiān)管法規(guī)的限制。在2012年美國JOBS法案出臺(tái)之前，美國法律實(shí)際上限制眾籌以股權(quán)作為標(biāo)的物。美國1933年證券法第5款規(guī)定，除非滿足該法第3款和第4款規(guī)定的免除條款，否則只要發(fā)行者發(fā)行或銷售的證券沒有在美國證券交易委員會(huì)（SEC）登記，就會(huì)被認(rèn)為是非法的。在眾籌融資中，因?yàn)槿谫Y金額較小，假如要向SEC登記的話，必然會(huì)大大提高融資成本。

此外，在美國，除聯(lián)邦的金融監(jiān)管法規(guī)限制眾籌的股權(quán)融資外，州一級(jí)負(fù)責(zé)實(shí)施的藍(lán)天法案，也是眾籌采取股權(quán)融資方式的一道障礙。另外，在眾籌融資模式中，保護(hù)投資者相關(guān)權(quán)益也是一個(gè)突出的問題。Kickstarter為例，許多人批評(píng)該平臺(tái)缺乏對(duì)融資者欺詐行為的約束機(jī)制。融資者欺詐行為可以發(fā)生在實(shí)現(xiàn)融資目標(biāo)之前和之后。在實(shí)現(xiàn)融資目標(biāo)之前，雖然Kickstarter對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行了評(píng)估，并通過在互聯(lián)網(wǎng)上向公眾展示以接受檢驗(yàn)，但仍然出現(xiàn)了一些融資者在創(chuàng)意項(xiàng)目中造假。例如，“同步”是紐約大學(xué)學(xué)生Shimada在該平臺(tái)上推出的電影項(xiàng)目，在成功融資1726美元并且所拍電影在校園電影節(jié)上獲獎(jiǎng)后，被發(fā)現(xiàn)該電影抄襲了法國一部動(dòng)畫短片“重播”。項(xiàng)目的融資者在法律上有義務(wù)實(shí)現(xiàn)承諾，但如果未能實(shí)現(xiàn)承諾，Kickstarter對(duì)投資者也沒有任何退款機(jī)制，這樣是不合理的。

四、美國的眾籌融資模式發(fā)展對(duì)我國的啟示

眾籌是互聯(lián)網(wǎng)金融的一項(xiàng)重要模式，它的發(fā)展將促進(jìn)我國投融資體系的發(fā)展與創(chuàng)新。與美國相比，我國的社會(huì)融資體系中間接融資占據(jù)了總額的絕大多數(shù)舊。眾籌平臺(tái)能夠直接觸碰到最廣泛的大眾，并且可以依靠大眾進(jìn)行有效的籌資企業(yè)的信息披露，使得社會(huì)信用在企業(yè)融資中將發(fā)揮更為巨大的作用，而且省去了金融中介機(jī)構(gòu)繁瑣的程序。從我國中小企業(yè)和創(chuàng)業(yè)者的角度看，眾籌可以有效地解決中小企業(yè)的資金問題和創(chuàng)業(yè)企業(yè)在起步階段的資金困難。由于中小企業(yè)和創(chuàng)業(yè)企業(yè)處于經(jīng)營初期，經(jīng)營前景不明朗，銀行等金融機(jī)構(gòu)一般持保守態(tài)度，不愿意承擔(dān)較大的投資風(fēng)險(xiǎn)。

近年來，我國也出現(xiàn)了“點(diǎn)名時(shí)間”、“點(diǎn)夢時(shí)刻”等類似于美國Kickstarter的眾籌網(wǎng)站，并且已經(jīng)有項(xiàng)目在“點(diǎn)名時(shí)間”網(wǎng)站上成功籌資并開發(fā)出產(chǎn)品提供給投資者。與美國相比，眾籌融資模式不僅在國內(nèi)還鮮為人知，而且遇到的監(jiān)管阻力將更大，很有可能被當(dāng)作非法集資。《最高人民法院關(guān)于審理非法集資刑事案件具體應(yīng)用法律若干問題的解釋》規(guī)定，違反國家金融管理法律規(guī)定，向社會(huì)公眾（包括單位和個(gè)人）吸收資金的行為，同時(shí)具備下列四個(gè)條件的，除刑法另有規(guī)定的以外，應(yīng)當(dāng)認(rèn)定為“非法吸收公眾存款或者變相吸收公眾存款”：一是未經(jīng)有關(guān)部門依法批準(zhǔn)或者借用合法經(jīng)營的形式吸收資金；二是通過媒體、推介會(huì)、傳單、手機(jī)短信等途徑向社會(huì)公開宣傳；三是承諾在一定期限內(nèi)以貨幣、實(shí)物、股權(quán)等方式還本付息或者給付回報(bào)；四是向社會(huì)公眾即非特定對(duì)象吸收資金。但是，未向社會(huì)公開宣傳，在親友或者單位內(nèi)部針對(duì)特定對(duì)象吸收資金的，不屬于非法吸收或者變相吸收公眾存款?！包c(diǎn)名時(shí)間”正是為了避免涉嫌“非法集資”而明確回報(bào)必須不能為股權(quán)或是資金，也不許諾資金上的回報(bào)，從而使支持者對(duì)一個(gè)項(xiàng)目的支持屬于購買行為，而不是投資行為。

要實(shí)現(xiàn)眾籌平臺(tái)融資的的進(jìn)一步發(fā)展，需要注意以下的方面：

1.制定和完善眾籌的法律法規(guī)。眾籌網(wǎng)站已經(jīng)設(shè)計(jì)出許多有效的規(guī)章制度來保證網(wǎng)站上籌資活動(dòng)正常運(yùn)行，我國法律法規(guī)的制定可以參考這些成型的規(guī)則。

2.我國眾籌機(jī)構(gòu)在學(xué)習(xí)美國的眾籌商業(yè)模式的同時(shí)，需要改良和完善商業(yè)模式，不能全盤接納。中小企業(yè)或者創(chuàng)意項(xiàng)目完成眾籌后都會(huì)產(chǎn)生大量的微股東或者投資人。這些微股東和投資人對(duì)企業(yè)經(jīng)營和項(xiàng)目運(yùn)作會(huì)帶來巨大的考驗(yàn)。大量微股東可能會(huì)干擾企業(yè)營決策，而項(xiàng)目發(fā)起者為了與投資人溝通和解答投資人疑問需要耗費(fèi)大量精力，影響項(xiàng)目進(jìn)度。Kickstarter上一個(gè)開發(fā)名為Diaspora社交網(wǎng)站的項(xiàng)目，獲得6500人總額達(dá)20萬美元的資助后，經(jīng)過了3年卻沒有任何網(wǎng)站成果，發(fā)起人忙于人際事務(wù)是問題的主要原因。我國眾籌網(wǎng)站平臺(tái)需要設(shè)計(jì)符合我國情況的新的商業(yè)模式和管理制度，來避免這些問題。

3.企業(yè)要轉(zhuǎn)換傳統(tǒng)的融資思路，擴(kuò)大企業(yè)在社交媒體上的影響力，提升企業(yè)形象，擴(kuò)大企業(yè)的融資圈。據(jù)眾籌網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)Peer—backer的創(chuàng)始Sally0utlaw說：“80%-90%的出資者是從媒體或者其他渠道熟悉籌資人，眾籌平臺(tái)只是使他們擺脫了向熟人當(dāng)面借錢的尬尷而已”。

4.平臺(tái)層面：加強(qiáng)投資者保護(hù)，提高雙邊用戶黏性

以眾籌平臺(tái)為媒介的融資市場是典型的雙邊市場，平臺(tái)通過向雙邊用戶收費(fèi)來覆蓋經(jīng)營成本，實(shí)現(xiàn)盈利。我國大多數(shù)平臺(tái)采取價(jià)格結(jié)構(gòu)非對(duì)稱的定價(jià)方式，即維持平臺(tái)索取的總價(jià)格不變，通過向融資者單邊收取較高費(fèi)用來彌補(bǔ)投資者免費(fèi)參與交易的成本，這種方式調(diào)動(dòng)了投資者參與積極性，使雙邊交易行為更容易實(shí)現(xiàn)，同時(shí)對(duì)潛在交易者具有示范效應(yīng)，吸引更多項(xiàng)目在平臺(tái)上發(fā)布。但也正是由于這種定價(jià)方式的存在，投資者通常注冊(cè)多個(gè)平臺(tái)，通過比較項(xiàng)目質(zhì)量和服務(wù)價(jià)格，無成本地在平臺(tái)間進(jìn)行轉(zhuǎn)換，即用戶黏性較低，投資者存在多重屬性。因此，任何平臺(tái)都難以靠價(jià)格競爭來維持穩(wěn)定的用戶資源，隨時(shí)面臨潛在競爭者的威脅，這不利于營造良好的眾籌生態(tài)環(huán)境，對(duì)于平臺(tái)自身而言，優(yōu)化風(fēng)險(xiǎn)防控，加強(qiáng)投資者保護(hù)才是長久發(fā)展之道。

5.監(jiān)管層面：完善眾籌立法，構(gòu)建包容性監(jiān)管框架

眾籌模式在發(fā)展過程中面臨諸多法律障礙和監(jiān)管障礙，必然會(huì)經(jīng)歷一個(gè)金融創(chuàng)新與金融監(jiān)管的動(dòng)態(tài)博弈過程，尤其體現(xiàn)在股權(quán)眾籌方面。2015年7月發(fā)布的關(guān)于促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見將股權(quán)眾籌界定為借助互聯(lián)網(wǎng)公開小額股權(quán)融資的活動(dòng)，在事實(shí)上構(gòu)成公開發(fā)行，但這違背了我國枟證券法關(guān)于公開發(fā)行的規(guī)定以及枟公司法關(guān)于股東人數(shù)限制的規(guī)定，甚至還有可能觸及刑法規(guī)定的非法集資罪。因此，只有及時(shí)完善相關(guān)法律法規(guī)，健全監(jiān)管體系，才能保障眾籌模式為科技型企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新提供可持續(xù)的金融支持。

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